2019年资产证券化研究三季度报告

封面配图:摄图网

文章转自德邦证券《2019年资产证券化研究三季度报告》,该报告中的信息均来源于已公开的资料,对报告中信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证报告中的任何观点不会发生任何变更。

报告期间:2019.7.1-2019.9.30

三季度报摘要

一、市场动态

根据Wind、CNABS统计,2019年第三季度资产证券化市场共发行产品321只,发行规模共计5129.80亿元,同比分别增长30.49%,下降9.04%。

其中企业资产证券化产品共发行222只,发行规模共计2119.70亿元;信贷资产证券化产品共发行44只,发行规模共计2302.76亿元;资产支持票据共发行55只,发行规模共计707.34亿元。

二、监管动态

票交所创设“标准化票据”助力票据资产盘活监管多次出具ABS业务相关处分或警示LPR定价机制调整,信贷ABS业务或受影响

三、特色产品介绍

项目1:首单基础设施类REITs产品项目2:首单以LPR为基准定价的浮动利率信贷ABS产品项目3:首单承续发行的股权型类REITs产品项目4:首单地方AMC非金融企业债务重组类ABN产品项目5:首单供水/供电/供热资产组合收费收益权ABN产品项目6:首单N+N模式供应链金融ABS产品

第一部分

市场发行情况

1.产品发行情况

根据Wind、CNABS统计,2019年第三季度资产证券化市场[1]共发行产品321只,发行规模共计5129.80亿元,同比分别增长30.49%,下降9.04%。其中企业资产证券化产品共发行222只,发行规模共计2119.70亿元,同比分别增长19.35%,下降19.34%,单笔平均发行规模下滑;信贷资产证券化产品共发行44只,发行规模共计2302.76亿元,同比分别增长4.35%和18.97%;资产支持票据共发行55只,发行规模共计707.34亿元,同比分别增长292.86%和316.77%,无论是同比和环比都继续呈高增长的态势。

1:资产证券化产品季度发行数量和发行规模(亿元)

数据来源:cnabs,Wind,德邦证券

总体来看,三季度资产证券化产品发行规模同比缩减,交易商协会ABN的市场份额明显提升,而企业ABS和信贷ABS的占比都略有下降。其中,企业ABS在市场中的份额由46.60%下降至41.32%;信贷ABS占比由50.39%下降至44.89%;而交易商协会ABN的占比由3.01%提升至13.79%。

图2:三季度各市场ABS发行量分布

(1)企业ABS

三季度企业ABS产品共发行222只,发行规模共计2119.70亿元,包含上交所、深交所和报价系统发行产品。其中,上交所发行规模占比61.65%,和二季度相比略有下降。

图 3:2019年二季度企业ABS发行规模占比

数据来源:cnabs,Wind,德邦证券

就基础资产类型分类,具体如下:

图4: 2019年三季度企业ABS发行统计(按基础资产分类)

数据来源:cnabsWind,德邦证券

三季度企业ABS的基础资产以保理融资、融资租赁、应收账款、个人消费贷款、CMBS等为主。其中,保理融资在基础资产类型中占比29.42%,占据最大比重;融资租赁类发行规模404.56亿元,占比19.09%,位列第二;应收账款占比10.78%,位列第三。

就管理人发行规模来看,三季度平安证券、中信证券以及国君资管分别以224.66亿元、177.77亿元、132.03亿元的发行规模位列前三。

图 5:三季度企业ABS发行规模前十二的计划管理人

数据来源:cnabsWind,德邦证券

点评:

2019年三季度,受到房地产企业融资持续调控和诺亚爆雷等事件的影响,企业ABS发行个数、发行规模均逐月下滑。

房地产企业的相关融资政策延续上半年偏紧的趋势,房地产融资额度受到限制,允许发新还旧但不能新增融资规模。预计四季度房企ABS的发行规模会继续下降,全年发行量小于去年。

受诺亚爆雷事件的影响,各机构对于供应链ABS明显趋于谨慎,供应链ABS的发展与监管中的潜在风险点有所暴露。融资发起方是否为核心企业,应收账款的真实性、合法性等关键点需要投资人重点关注。

国内首单基础设施类REITs成功发行,打开了REITs通向基础设施领域的大门。对于投资人来说,基础设施资产具有现金流稳定的特点,为注重长期稳定投资回报的机构投资人提供优质的投资标的。对于原始权益人来说,利用资产证券化盘活存量,有效解决基础设施资产投资规模大、资金沉淀时间长、资金回流慢的问题,将极大地促进中国基础设施领域的投融资模式改革,同时对于提升企业竞争力亦有帮助。2019年以来,无论是在官方的表态中,还是在坊间的传言里,公募REITs都曾被提及,此次沪杭甬徽杭高速公路类REITs成功发行,或将成为公募REITs到来的前兆。

时隔近五年,中基协将就《资产证券化业务基础资产负面清单指引(修订版)》再次征求意见。负面清单对五年间多份ABS业务指导文件中的具体内容作出细化,将失信被执行人或其下属企业为重要现金流提供方的基础资产纳入。同时,在以地方政府为直接或间接债务人的基础资产中,符合《中国证监会、住房城乡建设部关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》规定条件的住房租赁项目运营过程中由地方政府支付或承担的财政补贴,被排除在清单外。

(2)信贷ABS

三季度信贷ABS产品共发行44只,单只发行规模较大,共计发行规模2302.76亿元。就基础资产类型分类,具体如下:

 6: 2019年三季度信贷ABS发行统计(按基础资产分类)

数据来源:cnabsWind,德邦证券

信贷ABS产品中,基础资产以住房抵押贷款、个人汽车贷款、个人消费性贷款和企业贷款为主。三季度住房抵押贷款产品发行17单,规模共计1076.23亿元,占比46.74%,继续位居市场第一;个人汽车贷款ABS发行9单,规模共计473.89亿元,占比20.58%,位居市场第二,且发行量与上季度基本持平。个人消费贷款占比15.48%,与上季度相比发行规模略有增加。

三季度共有15家机构发行信贷ABS产品。其中,建信信托以8单信贷ABS产品,发行规模546.44亿元位居第一。华能贵诚信托以5单信贷ABS产品,发行规模405.76亿元,位列第二。

图 7:2019年三季度信贷ABS管理人规模排名

数据来源:cnabsWind,德邦证券

(3)资产支持票据(ABN)

三季度银行间市场共发行55单资产支持票据,发行规模707.34亿元,发行只数和发行规模与去年同期相比分别增长了292.86%和316.77%,继续呈现快速增长的发展态势,基础资产类型也呈现出多样化的特点,主要包括融资租赁、收费收益权、保理融资、应收账款和CMBN等类型。其中,融资租赁类以20.65%的占比位列榜首,保理融资以15.86 %的占比位列第二。

图 8:2019年三季度资产支持票据发行统计(按基础资产分类)

数据来源:cnabsWind,德邦证券

2. 发行利率

9ABS产品与信用债利率比较

数据来源:Wind,德邦证券

点评:

三季度主流ABS品种的发行利率整体波动不大,主流的ABS产品已经培育出了良好的市场认可度,目前利差已经处于历史中低分位,流动性也尚可。受投资者期限偏好的影响,市场仍偏好短久期的资产,建议从期限利差上寻求套利,而非下沉资质。由于二三季度跟踪评级会陆续披露,在博取评级跃迁的超额收益的同时,也需要重点关注部分ABS的估值风险和信用风险。在经济走弱的大背景下,信贷损失率会有所上升,但由于资产池整体收益率较高,逾期率的小幅提升距离影响优先级的兑付还有一定的空间,可以继续关注消费金融类ABS。

第二部分

行业动态跟踪

1、票交所创设“标准化票据”助力票据资产盘活

2019年8月14日,票交所发布《关于申报创设2019年第1期标准化票据的公告》。经中国人民银行同意,上海票据交易所股份有限公司创设标准化票据。

标准化票据是指由存托机构归集承兑人等核心信用要素相似、期限相近的票据,组建基础资产池,进行现金流重组后,以入池票据的兑付现金流为偿付支持而创设的面向银行间市场的等分化、可交易的受益凭证。

截至2019年9月底,已成功发行了四期标准化票据,投资场所从票交所市场扩大到了银行间市场,投资主体包括股份制银行、城商行、农商行、基金管理公司,参与机构包括以银行为代表的票据经纪机构、以及国泰君安与华泰证券等为主的承销机构。

点评:

标准化票据的创设具有重要意义。标准化票据在明确了其“等分化、可交易”的特质,并由票交所存托、在票据市场或银行间债券市场交易流通、由票交所通过公告的形式进行信息披露,符合《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》所规定的标准化债权类资产的条件和特征。同时,标准化票据被定义为收益凭证,其信贷属性被进一步剥离。标准化票据的推出,有望使得票据市场中非银机构的参与更加活跃。

标准化票据业务市场空间广阔。根据wind数据,截至2019年6月,未到期商业票据规模达到11.80万亿元,票据贴现余额为7万亿元,未贴现银行承兑汇票余额为3.31万亿元。因此从基础资产的规模上来看,标准化票据的业务存在较大空间。

已创设的四期标准化票据的情况:

2、监管多次出具ABS业务相关处分或警示

1)交易商协会对中信建投、前海结算进行自律处分

2019年7月17日,交易商协会公告了2条自律处分:中信建投证券、前海结算商业保理因在五矿地产ABN相关产品上存在未备案即发行、披露财报信息不准确等问题,被交易商协会通报批评,并被要求做出相关的处罚和整改要求。

2)江苏证监局对华泰联合出具警示函

2019年8月7日,江苏证监局对华泰联合出具警示函,原因为:

作为华泰美吉特灯都资产支持专项计划的财务顾问,华泰联合未对专项计划基础资产进行有效的合规性审查、未能保证提供给管理人的信息真实、准确、完整。

3)陕西证监局对开源证券出具警示函

2019年8月19日,陕西证监局对开源证券股份有限公司(以下简称“开源证券”)出具警示函,理由为:

在开展公司债券承销与受托管理、资产证券化业务中存在以下问题:

i.投资银行类业务专职内部控制人员数量不足投资银行类业务人员总数的1/10,公司债券及资产证券化项目质量控制不到位;

ii.公司债券项目存在未对债券发行人重要权益投资、对外担保、募集资金用途、债券担保人除发行人股权外的其他主要资产权利限制情况进行充分核查,未发现发行人报告期内个别年度未将实施控制的子公司纳入合并财务报表,尽职调查工作底稿不能有效支撑调査结论或与募集说明书披露信息不一致的问题;

iii.未充分履行资产支持专项计划管理人职责,有的项目未按照专项计划账户监管协议约定获取基础资产相关收费账户对账单,未有效核查专项计划资产是否与其他资产混同以及被侵占挪用;基础资产产生现金流的能力较募集说明书预测发生较大变化,未及时进行信息披露。

4)深圳证监局对长城证券出具警示函

2019年9月2日,长城证券遭深圳证监局出具警示函,原因在于:

一是尽职调查不充分,现金流预测不合理,未建立相对封闭、独立的基础资产现金流归集机制;

二是存续期间未有效督促资产服务机构履行义务,未有效进行基础资产现金流跟踪检查;

三是临时报告、定期报告未完整、如实披露基础资产现金流归集情况。

点评:

在资产证券化项目中,证监会、各证监局及中基协等监管部门对证券公司的处罚缘由,主要集中于尽调不全面、尽职履责不到位、参与尽调人员未签字、存在虚假记载、ABS存续期间未及时履行信息披露义务、未及时检查持续经营状况及基础资产现金流状况、资金划转不规范、信息披露不充分、未发现相关印章系伪造、未及时关注相关财务报表差异等问题。

中介机构的勤勉尽责是资产证券化市场良性发展的重要前提和必要保障,2019年7月,上交所在ABS年度报告问答会上指出下一步工作重点之一:持续加强中介机构自律监管,针对定期报告、日常监管及风险排查中发现的问题,加大监管力度,对未能勤勉尽责的市场主体及其从业人员,严肃追责,不断提高监管效能。据不完全统计,自2018年以来,监管机构关于资产证券化参与主体相关处罚达30单,从密集开出的罚单可以看出,监管层对于ABS业务的监管不断趋严。

3、LPR定价机制调整,信贷ABS业务或受影响

8月17日上午,央行发布公告称,将继续完善贷款市场报价利率(LPR)形成机制,以进一步提高利率传导效率,推动降低实体经济融资成本。8月25日傍晚,央行在官网发布“中国人民银行公告〔2019〕第16号”文件,进一步细化了房贷相关定价规则,要求自10月8日起对新发放商业性个人住房贷款利率进行全面改革,全面调整房贷浮动规则。此次改革将对信贷ABS项目的创设、发行、投资等各环链产生直接影响。

点评:

(1)LPR定价机制调整对不同类型的信贷资产证券化项目可能存在不同影响。从存量项目来看,目前存量信贷资产证券化项目中,RMBS、车贷ABS和企业贷款CLO信贷资产证券化产品入池资产中浮息贷款较多,同时证券端也更多设置为浮动利息模式。相较而言,信用卡ABS和消费贷ABS等类型的信贷资产证券化产品入池资产中浮息贷款则更少,券端也更少采用浮息模式。因此,此次调整对新发行挂钩LPR的RMBS、车贷ABS、企业贷款CLO等影响较大,对新发行信用卡ABS、消费贷ABS等影响较小。

(2)LPR定价机制调整可能对信贷资产支持证券的投资者造成一定影响。原定价机制下资产端和证券端大多锚定央行贷款基准利率,少部分对公贷款锚定LPR,现基准统一为LPR;改革后LPR为每月报价一次,实际调整频率上升,导致投资者面临收益波动风险上升。

第三部分

特色产品介绍

项目1首单基础设施类REITs产品

中联基金-浙商资管-沪杭甬徽杭高速资产支持专项计划

成立日

2019-9-24

规模

20.13亿元

原始权益人

浙江沪杭甬高速股份有限公司

项目简介

产品发行规模20.13亿元,其中优先级资产支持证券9亿元,占比44.71%,中诚信证评给予AAAsf评级,发行利率3.7%;次级资产支持证券规模11.13亿元,占比55.29%,无评级,由原始权益人自持。

入池资产:沪杭甬公司旗下的徽杭高速公路(安徽段)。徽杭高速全长81.623公里,于2004年正式建成通车,全线按高速公路标准建设,四车道、全封闭。

基础资产现金流来源:项目公司收取的车辆通行费以及广告经营权运营收入等,其中,高速公路的车辆通行费收费标准由政府相关部门制定。

产品期限:3*N(N=5)年,优先级按照等额本息的还本方式,按年还本付息。

增信措施:(1)结构化分层:优先级/权益级=44.71%:55.29%;(2)沪杭甬高速差额支付承诺;(3)每三年,沪杭甬公司拥有对标的资产或者优先级证券的优先收购权;(4)沪杭甬公司为专项计划优先级资产支持证券的退出提供流动性支持;(5)触发风险事件进入提前处置期后,沪杭甬公司履行对标的资产或优先级证券的收购义务;(6)高速公路收费权质押。

项目特色及意义

该项目为首单基础设施类REITs产品:在产品结构上采用了类reits交易结构:专项计划+私募基金(股权+股东借款);

根据高速收费的现金流回款特点,设置优先级按照等额本息的还本方式;

项目中股权转让行为涉及国有资产交易行为,对项目交易实质定性为一项包含标的股权转让附加回购的融资行为,采用非公开协议转让。

项目2首单以LPR为基准定价的浮动利率信贷ABS产品

兴银2019年第四期信贷资产支持证券

成立日

2019-9-19

规模

55.18亿元

原始权益人

兴业银行

项目简介

发行规模为55.18亿元,基础资产类型为公司类贷款,入池贷款37笔,借款人30户,集中度较高;加权平均信用等级为As/A-s,整体信用质量较高。

证券分为优先A档、优先B档和次级档,其中,优先A档和优先B档中债资信评级分别为AAAsf、和AA+sf。

本项目证券端和资产端利率均为以LPR为基准定价的浮动利率。证券端,优先A档和优先B档发行利率分别为3.25%和3.75%,以8月20日发布的一年期LPR(4.25%)为基准,分别下调100BP和50BP,证券均采用浮动利率并按月调息,基准利率调整日为新一年期LPR发布后第 1个自然月的 17日。资产端,92.21%的贷款采用浮动利率,加权平均贷款利率为4.79%,基准利率为贷款发放日发布的一年期LPR,不同贷款加点幅度不同,按季调息,基准利率调整日为贷款发放日满一个季度的对应日。

项目特色及意义

银行间债券市场首单以LPR为基准定价的浮动利率信贷ABS产品

项目3首单承续发行的股权型类REITs产品

光证资管-光控安石商业地产第2期观音桥大融城资产支持专项计划

成立日

2019-9-4

规模

29亿元

原始权益人

珠海安石宜奈投资中心(有限合伙)

项目简介

本次产品发行总规模29亿元,其中评级为AAA的优先A级证券规模15亿元,评级为AA+的优先B级证券规模4.3亿元,权益级证券规模9.7亿元。

产品期限为3+3+1年,包括3年固定运作期,3年延展运作期及1年处置期。

物业资产:重庆观音桥大融城购物中心和配套设置的680个地下车位。

增信措施:现金流超额覆盖;光大嘉宝权利维持费+展期回购;结构化分层。

项目特色及意义

本产品是中国境内第一单承续发行的股权型类REITs,首次实现了原存续类REITs产品与新发行类REITs产品直接交易底层资产的承续形式。

产品底层物业资产重庆观音桥大融城系光大安石于2009年完成投资的购物中心,于2016年8月通过发行类REITs首次登陆资本市场;在资产证券化发行后的三年间,观音桥大融城年运营收入及经营净现金流持续高于发行时的假设预期。

项目4首单地方AMC非金融企业债务重组类ABN产品

中原资产管理有限公司2019年度第一期资产支持票据

成立日

2019-07-11

规模

27亿元

原始权益人

中原资产管理有限公司

项目简介

中原资产ABN项目发行规模27亿,其中优先档25亿元,占比92.59%,AAA评级,不超过1年;次级档2亿元,占比7.41%,不超过3年。

基础资产为中原资产管理有限公司收购的非金融企业债务重组类资产,该业务通过债务重组,化解企业经营风险。

项目特色及意义

成为地方AMC行业首单以非金融企业债务重组类资产为基础资产发行的资产支持票据;

对于地方AMC行业资产流转和创新融资具有参考和借鉴意义。

项目5首单供水/供电/供热资产组合收费收益权ABN产品

泰安市泰山投资有限公司2019年第一期资产支持票据

成立日

2019-07-09

规模

20亿元

非特定原始权益人

泰安市泰山投资有限公司

项目简介

本项目基础资产是项目运营方泰山燃气集团有限公司、泰安市城区热力有限公司和泰安市自来水有限公司(均为发起机构的合并报表范围内的子公司)根据政府文件,因建设和运营供水、供气、供热设施并向泰安市城区指定区域内供水、供气、供热而合法获得的自信托计划设立日起五年内的供水收费收益权、供热收费收益权、供气收费收益权及其从权利。

增信措施:结构化分层;现金流超额覆盖;信用触发机制;差额补足承诺;泰山投资对回售和赎回的承诺;泰山投资运营支持承诺。

项目特色及意义

该ABN项目以水、气、热三类不同资产收费收益权打包作为底层资产。是全国首单多类资产打包基础设施收费收益权ABN、山东省首单基础设施类收费收益权ABN、山东省首单地市级平台ABN。

该项目通过收费收益权转让的方式有效盘活了国有资产,同时,拓宽了平台类公司融资渠道,且发行利率低于银行贷款利率,减轻发行企业财务负担。

项目6首单N+N模式供应链金融ABS产品

平安证券-前交所保理资产供应链1-50号资产支持专项计划

成立日

2019-09-11

规模

100亿元(储架形式)

原始权益人

云链保理、恒和信等多家保理商

项目简介

项目基础资产包括:传统供应链金融ABS业务中的非票据结算无追保理资产、票据结算无追索资产和非票据结算有追保理资产(含电子凭证)。

多原始权益人:原始权益人/资产服务机构设准入。满足筛选标准的均可作为原始权益人/资产服务机构,具体筛选标准包括:(1)具备获取优质资产的能力,并可持续、稳定提供资产;(2)实际保理业务开展年限1年(含)以上,央企控股保理公司适当豁免;(3)具备数字化信息处理系统,可满足保理业务展业要求。

多家核心债务人:核心企业满足筛选标准的资产均可入池,不再限定指定核心企业。基础资产的核心筛选标准包括:就非票据结算保理资产而言,目标保理资产的初始债务人或加入债务人(如有)中,至少其一的主体信用等级不低于【AA+】;就票据结算保理资产而言,票据承兑人其主体信用等级不低于【AA+】。

引入前交所作为交易服务机构:为专项计划提供包括但不限于保理商、基础资产推荐(验真)及基础资产池筛选、基础资产回收资金的归集及基础资产债权追索、原始权益人/资产服务机构督促及监控、基础资产置换/赎回、基础资产池监控、交易信息的记录、保存和披露。

项目特色及意义

市场首单多家原始权益人、多家核心企业、多种确权方式N+N+N模式供应链金融资产支持证券产品;

市场首单基础资产可涵盖应收账款、票据及电子债权凭证的供应链金融资产证券化项目。

[1](1)本文的统计范围包括在上海/深圳证券交易所和机构间私募产品报价与服务系统发行流通的证监会主管ABS、在银行间市场发行流通的银监会主管ABS、在银行间市场发行流通的交易商协会主管 ABN、在保交所发行流通的保监会主管ABS。(2)本报告数据来源:wind、cnabs、德邦证券。

法律声明

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