四、公司估值
一）风险思维
二）价值评估基准
三）公司价值的定义
四）估值思维
五）如何看财报
六）给公司估值
1、内在价值（43）
A．内在价值定义
B．内在价值内涵（不变）
C．内在价值内涵（变化）
D．内在价值概述
六）给公司估值
1、内在价值
A．内在价值定义
01. 博文：《引用 巴菲特名言语录》（2012-07-28）
投资成功的关键是在一家好公司的市场价格相對於它的内在商业价值大打折扣时买入其股份。内在价值是一个非常重要的概念,它为评估投资和企业的相对吸引力提供了唯一的逻辑手段。内在价值的定义很简单：它是一家企业在其餘下的寿命史中可以产生的现金的折现值。
02. 博文：【引用】巴菲特31年股东信精华---2（2012-02-17）
39、然而真正重要的还是实质价值——这个数字代表组合我们企业所有份子合理的价值，根据精准的远见，这个数字可由企业未来预计的现金流量(包含流进与流出)，并以现行的利率予以折现，不管是马鞭的制造公司或是移动电话的业者都可以在同等的地位上，据以评估其经济价值。（1989）
03. 博文：【引用】巴菲特31年股东信精华---3（2012-02-17）
60、我们将实质价值定义为一家企业在其生涯中所能产生现金流量的折现值，任何人在计算实质价值都必须特别注意未来现金流量的修正与利率的变动都会影响到最后计算出来的结果，虽然模糊难辨，但实质价值却是最重要的，也是唯一能够作为评估投资标的与企业的合理方法。（1994）
04. 网友：请教段总。我现在真不知道什么是价值了。价值是一个共认的概念还是一个自己认为的概念啊？
（2010-08-14）
段：价值不是一个概念，是真实的东西。（博文：《巴黎》2010-08-10）
05. 网友：Warren是拿berkshire的帐面价值与标普指数进行的比较，而其帐面价值是由其持有的股票组合以及一些非上市公司（insurance, utility...）的盈利决定的，所以要看其持有股票组合所占整个收益的比例（这个比例从1968年以后越来越小）；另外，在Warren眼里，企业的内在价值(intrinsic value)和其帐面价值也有差别，他更相信其公司的内在价值是超过其帐面的价值的。（2010-03-03）
段：所谓的价值指的就是其内在价值。马克思说得“价格围绕价值上下波动”里的价值指的也是内在价值。（博文：《被误读的巴菲特》2010-03-01）
06. 网友：段大哥，你好。有个问题一值不懂。巴菲特老是说内在价值。您能说一下大概怎么样才知道它的内在价值是多少吗？有公式计算的吗？或要彻底了解公司才能知道它的内在价值。（2010-05-11）
段：所谓内在价值就是未来利润的折现。
网友：未来利润的折现很难估算吧。估算第二年的利润都很难了。更不用说长久的事。
段：如果不能估算折现的话，你买的是什么呢？毛估估是一定要的，不然就是赌博了。（博文：《关于博客的声明》2010-05-10）
07. 网友：股票的内在价值就是净值（年报上的总资产减去负债）加未来现金流折现？（2011-01-27）
段：公司的内在价值就是其未来自由现金流的折现，所谓现在公司的净值应该是被包括在未来现金流里面的。
未来现金流折现只是一个概念或思考方式。一般来讲，任何人只要试图用未来现金流的计算公式去计算公司的内在价值时，就说明其实他还不太懂他在干什么。（博文：《博友发言的要求以及加博友的条件》2010-12-29）
B．内在价值内涵（不变）
01. 网友：一个公司的内在价值是不是每年都在发生变化的。每年的估值都是不一样的吗？比如今年我估算一个公司的内在价值是1000亿，明年它的内在价值是不是也是1000亿。（2010-05-24）
段：如果未来现金流（不变）真的可以计算的话，其实内在价值应该是不变的吧？价格会跟着时间涨。（博文：《I have nothing more to add》2010-05-23）
02. 网友：请问大家未来现金流折现，折现率教科书上说是国债收益率。
假设现在银行存款利率是很低，那现在折现率是否相对较低，6%左右。
假设未来银行存款利率是很高，比方象中国过去有一段时间银行存款利息达到10%。那折现率是否就要取很高了。
那同一家公司它在利率不同的地方内在价值是不同的？
那它的价值是否是相对的？（2010-10-25）
段：我个人认为未来现金流折现率应该就是折现期（比如20年或30年）的平均最高无风险利率，通常情况下就是国债收益率。
如果货币可以完全自由流通并且没有汇率风险的情况下，不应该有企业内在价值在不同的地方不一样的情况，反过来说就是在不同币种下看到同一企业不同价值的原因是因为货币不能自由流通以及汇率风险造成的。比如A股和B股的差异就是这两个原因造成的。（博文：《CCTV《对话》：巴菲特和芒格》2010-10-18）
03. 网友：非常同意很难重仓这点。想了解一下反观08年的经济危机您觉得当时在哪些判断上您犯过错误？比如有没这种情况，当时持有的股票价格已经超出合理价值但因为没有估计到危机的严重性没有及时出售（2010-03-17）
段：
我运气好
。
一个公司的价值不太会因为一个危机发生大的改变，但价格会。所以，危机时往往是加码的机会，因为有很多好公司的价格会掉到价值以下（很多）。及时出售和抄底一样，其实是投机的概念。
网友：呵呵您很幸运没有遇到这种情况，但在假设的情况下您会允许本来盈利的但因为经济危机等突发事件一直跌倒价格大大低于价值，再用额外的资金加码么？是不是还是会及时出售？我想了解一下您的处理方法，说白了其实就是您做投资现在为的是挣现金还是为了要更长久拥有很多的好企业以便为您的基金提供长远的服务。
段：如果价格远远低于价值那为什么还要卖呢？除非你借钱被margin call了。
如果有现金为什么不加码呢？有可能不加，因为可能会发现更便宜的。
如果是短期要用的钱为什么会投资到股市里呢？投机就会。
我做投资就是为了好玩，不然怎么打发时间？
（博文：《被人誤傳了幾百年的八句俗語》2010-03-16）
04. 网友：段总您好！在《查理·芒格传》这本书里看到芒格先生很喜欢把自己估值的伯克希尔价位说给粉丝股东。我想知道，您在网易内在价值大大低估时和有很高的成长性时买入（雏形和市场空间都看清楚了），那在中间的每个年份里您是如何模糊的确认网易股价内在价值区间的呢？比如公司增长的第２年或第３年或第５年的内在价值和第一年都不一样了。您的网易就是一路在提升内在价值。（2011-01-10）
段：我从来就没认真估过所谓“内在价值”的区间。在卖出大部分网易之前，我一直理性考虑的问题主要是这家公司未来到底可以赚多少钱而不是想我的股票已经赚了多少钱的问题。要大致想明白这个问题，对公司、行业、产品等等的了解不深是做不到的。（博文：《博友发言的要求以及加博友的条件》2010-12-29）
05. 网友：一个公司增发和回购股票，是不是对原有股票的内在价值产生很大的影响呢？段总前面回答过这个问题，好像也明白一点，但是我脑子里还是不清晰。巴菲特特别喜欢公司回购股票。在学习中，希望有明白的，能够详细解释一下。谢谢！（2011-03-02）
段：回购其实也不提高整个公司的内在价值，但提高个股的内在价值，因为股票少了。（博文：《华侨城去年净利增八成拟10转3送5派0.6元》2011-03-02）
06. 网友：段老师，你好！这里有个问题想请教老师：如果此类公司投资的原始股权暂时没有上市的可能，或这类股权永远不会上市，比如说像淘宝以后永远都不上市的话，这类公司的价值是否会打折？谢先！（2010-03-29）
段：价值不会有变化，价格体现出来可能有点滞后而已。如果你用20或30年来看，其实没区别。（博文：《什么时候卖股票》2010-03-27）
C．内在价值内涵（变化）
01. 博文：【引用】巴菲特31年股东信精华---2（2012-02-17）
35、追随格雷厄姆的教诲，查理跟我着眼的是投资组合本身的经营成果，以此来判断投资是否成功，而不是他们每天或是每年的股价变化，短期间市场或许会忽略一家经营成功的企业，但最后这些公司终将获得市场的肯定，就像格雷厄姆所说的：“短期而言，股票市场是一个投票机，但长期来说，它却是一个称重器。”一家成功的公司是否很快地就被发现并不是重点，重要的是只要这家公司的内在价值能够以稳定地速度成长才是关键，事实上越晚被发现有时好处更多，因为我们就有更多的机会以便宜的价格买进它的股份。（1987）
02. 网友：Buffett写那篇文章的学术界没有人研究价值投资。现在呢，学术界关于价值投资的论文几百几千篇的。大把大把的。value stock outperform growth stock已经成为共识。这些商学院的学生毕业之后去各种机构做职业投资者。现在的情况和以前的完全不一了吧。老兄。(2010-03-04)
段：呵呵，好像和40-50年前没区别。
呵呵，多数研究的人都是想找到公式，可这里没有公式。
bargin从来都有，但从来就不是容易找到的。
我也只是部分ntes到了100倍以上啊
。我对投资的追求不高，长期能beat S&P500 就满意了。我认为内在价值不是个常数，所以买的时候可能只有40%到50%的bargin，但后来情况发生了变化。（博文：《猴子和猩猩的区别》2010-03-03）
03. 网友：感觉企业坚持发展核心主业，其内在价值也是可以变的。按DCF来计算的话，过了一年，其中的风险系数就少了一年（即内在价值增加了）。而贴现率一项，则只是影响了名义价格的变化。
若企业打算进行多元化发展，这个内在价值就会明显变化（感觉一般要下降）。这样理解对么？（2010-05-24）
段：说内在价值增加了和说不变实际上是一回事，不过不是同一年说的。
多元化有点复杂，不好搞。（博文：《I have nothing more to add》2010-05-23）
04. 网友：支付宝获得牌照，雅虎预测显示广告未来几年的营收增长率最高可达到16%。这些都是利好，为什么昨晚雅虎还是往下跌？难道是因为支付宝的谈判还没有明确下来？怎么有暴风雨前夕的感觉呢。（2011-05-27）
段：下点雨可以缓解干旱。
网友：这样的情况下段先生你会离场吗？
段：这件事其实没有明显改变雅虎的价值，所以我不会单纯因为这件事离场。我认为由于这件事，雅虎不容易涨的很高，但依然不容易掉下去，所以依然是个很好的卖option的目标。如果什么时候我的股票被call走了就算了，不然靠他一年收个10几个百分点还是不错的
。（博文：《2011年05月25日》）
05. 网友：想和段总探讨一下，可能也没有什么实际意义。一个人的知识结构决定了他的选择。我知道您的本科是学电子工程的。以您投资雅虎的眼光来看，如果时光倒退几十年，您也许会选择投资英特尔公司。英特尔71年上市，以存储器发家。86年被迫转型，浴火重生并垄断处理器行业至今。其股价上涨一千倍有余。英特尔的强也许对集成电路了解深的人并不难理解。所以想知道，以技术角度分析，雅虎有什么优势么？（2010-05-29）
段：我想我从一开始就说的很清楚，我买yahoo是为了买淘宝和阿里巴巴集团。所以yahoo只要过得去就可以了。yahoo现在的CEO还不错,应该不会让yahoo继续沉下去（这句话多数不太容易明白，只是我多年经营企业的理解吧），如果不相信这一点，就不应该买yahoo。
yahoo亚洲资产这一块的价值是超过目前yahoo本身的市值的。不相信这一点也不应该买yahoo。
我认为现在持有yahoo，未来相当长的时间里其内在价值的增长会达到10%/年以上。希望靠yahoo马上发大财是不现实的。
yahoo肯定不是一个短期里可以翻很多倍的股票，但基本没什么下行风险（短期价格是由可能掉的）（博文：《巴菲特自述:我的城堡和我投资的5+12+8+2法则》2010-05-28）
06. 网友：我儿子今年5岁，想着大概儿子读初中时要慢慢跟他灌输些投资的理念，我打算用一些通俗易懂方法，请大家更正。
一、对于买股票就是买公司，我这样说：公司就好比是一台机器，这台机器每年定期会吐一堆钱，当然有的年份吐多些，有的时候吐少些，那这台机器这么神奇，究竟值多少钱呢？就是把公司将要吐的的所有钱都折现为今年的钱，这个数值就是这台机器的价值了（对于折现的意义，就举一些贬值的例子）。如果这台机器的标价低于这个数值就可以买，如果高，是亏本生意就不买。
二、对于能力圈，我这样说：要想很清楚知道这台机器每年吐的钱的多少，就要研究这台机器的能力及一些内在规律。研究的越清楚，就越要用功夫。
补充：以上是我理解的价值投资，我来这之前，也只认为价值投资只是增长，因为公司增长，股价自然就增长，我来这看了一段时间，知道以前的理解很片面，很幼稚，现在也常看到有朋友说：公司的价值在变化，我觉得这说法未理解价值的意义，用唯物主义论来说：物质都是客观存在的，公司的价值就固定的（因为是每年折现之和）客观存在的，怎么会变呢？变的只有每年的同比数据，从另一角度说，一个公司存在的那天起，价值就定了。以后怎么发展，应该是由今天的基因决定的，只是这个价值的数值没人可以准确知道，就象一个小孩，以后长多高基本就定了。与遗传因素，后天因素有关，但后天的因素又与性格有关，家庭有关，只不过，小孩能长的这个高值是没人准确知道。我们要做的一切，就是要尽量准确的知道这个值。这个就是能力圈。个人理解，欢迎评论。（2011-01-06）
段：还是让他玩点游戏吧，除非他真喜欢投资。这么多大人搞这么久都很难搞明白的事，千万别难为小孩。
我个人认为公司的价值是会变的，因为公司是人经营的，而人是会变的，而且环境也一直在变化。不过，不是那种每天都变的那种速度而已。（博文：《博友发言的要求以及加博友的条件》2010-12-29）
D．内在价值概述
01. 博文：《引用 巴菲特语录》（2012-07-28）
30、没有一个能计算出内在价值的公式。你得懂这个企业(你得懂得打算购买的这家企业的业务)。
段：哦，老巴也这么说！所以，告诉你有公式可以算出公司价值的人都是蒙人的。
02. 博文：《再说对价值投资的一些基本理解》（2010-05-25）
我想再简单地把我目前对投资的基本理解写一下：
1. 买股票就是买公司。所以同样价钱下买的公司是不是上市公司并没有区别，上市只是给出了个退出的方便而已。
2. 公司未来现金流的折现就是公司的内在价值。
买股票应该在公司股价低于其内在价值时买。至于应该是40%还是50%（安全边际）还是其他数字则完全由投资人自己的机会成本情况来决定。
4. 不懂不做（能力圈）是一个人判断公司内在价值的必要前提（不是充分的）。
5. “护城河”是用来判断公司内在价值的一个重要手段（不是唯一的）。
03. 博文：《巴菲特忠告：简单胜复杂》2010-03-24）
巴菲特在格雷厄姆的基础上形成了自己更简单的投资策略，只有一句话：“我们的投资理念非常简单，真正伟大的投资理念常常用简单的一句话就能概括。我们寻找的是一个具有持续竞争优势并且由一群既能干又全心全意为股东服务的人来管理的企业。当发现具备这些特征的企业而且我们又能以合理的价格购买时，我们几乎不可能出错。”
其实，他这一句概括的还是格雷厄姆的三点：好业务、好管理、好价格。就是用相对于内在价值来说相当便宜的价格买入业务一流而且管理一流的优秀上市公司的股票。
公司好坏，比较容易分析，好人往往是大家公认的，好公司也往往是大家公认的。但你买入时支付的股价是便宜还是太贵，分析起来就难多了。
这么简单，为什么大部分人不做价值投资呢？
巴菲特说：“我只能告诉你早在50年前格雷厄姆与多德写出《证券分析》一书时价值投资策略就公之于众了，但我实践价值投资长达35年间，却从没有发现任何大众转向价值投资的趋势。似乎人类有某种把本来简单的事情变得更加复杂的顽固本性。船舶永远环绕地球航行，但相信地球平面理论的人们却仍然非常多。在股票市场中价格与价值之间仍将会继续保持很大的差距，那些信奉格雷厄姆与多德价值投资策略的投资人仍将继续取得巨大的成功。”
04. 博文：【转载】芒格主义（2012-06-26）
(57)”What’s fascinating . . .is that you could now have a business that might have been selling for $10 billion where the business itself could probably not have borrowed even $100 million. But the owners of that business, because its public, could borrow many billions of dollars on their little pieces of paper- because they had these market valuations. But as a private business, the company itself couldn’t borrow even 1/20th of what the individuals could borrow.”
译文：（57）有件事情很有意思：你可能拥有一家价值100亿美元的公司，而这家公司可能连1亿美元都借不到。但是，由于公司是上市公司，公司的大股东凭着手里的小纸片（股票）做担保却能借到好几十亿美元。但是如果公司不是上市的，它可能连那些大股东能借到的20分之一的钱都借不到。
段：这个很有趣。大概原因是人们会以为股票的市值总是可以值那么多的，但实际上往往不是，就像昨天SVU突然掉了一半一样。
05. 网友：不难。10块钱的东西1块钱买，难。现价是1块，可是实际价值是多少呢？怎么知道10块。有人算出10块，有人算出5块，有人算出2块，还有人算了1块不到。难是难在认识公司，从而得出大体正确的内在价值。（2011-05-08）
段：内在价值不是算出来的。（博文：《价值投资到底难在哪里？》2011-05-08）
06. 网友：价值投资者不预测投票结果那是说说玩的，要是不预测段先生也不是价值投资者了，段先生说淘宝的价值不那么容易体现其实也是一种预测。和大盘也有关系，大盘就是整个经济环境，这些都是安全边际的考虑因素吧，因为一个公司的经营(价值)也是和大环境有关系的。而且这些和自己制定投资的策略也很有关系，段先生说雅虎他15%一年就够了，而且还不断卖put卖call降低成本，而苹果则买下来放在那里就可以了。这些都是基于对市场的预测作出的不同策略吧。（2011-08-11）
段：预测一般指的是短期的东西，我不做预测。评估一个公司的价值是另一回事。（博文：《2011年08月06日》）