3月12日晚上，中国平安发布了2018年年报，不能否认一些数据还是挺亮眼的，比如营收，净利润等等，在134号文件之后，能取得这样的结果其实已经很不错了。但是还是有一些美中不足的地方，我这里拿出几个关键指标点评一下优缺点。
一、内含价值保险公司的主要评估标准就是内含价值。用简单的话概括一下就是保险公司的净资产。这些净资产包括了保险公司现有的全部保单，假设到期或者赔付后形成的利润（死差和费差），和保单持续期内的浮存金的投资收益（利差），和其账面上的其他净资产的总和。
内含价值的计算包括对折现率、投资收益率、死亡率、发病率、退保率、费用率等精算假设，不是专业的精算师还是直接看公司给的数据就好了。平安在这方面给的也挺齐全，也做了很多敏感性分析，截至2018年底，集团合并内含价值10025亿元。
数据来源：公司年报
但是这一万亿的内含价值中除了6132亿元保险部分的内涵价值外，剩下的近3893亿元内含价值，是银行、信托、券商和互联网部分的估值。
数据来源：东吴证券
我自己大概给拆分了一下就是：银行（58%股权）按8倍PE，约1151亿；财险按15倍PE，约1841亿；资管信托按15倍PE，约453亿；剩下的447亿是互联网部。总的来说其他部分的估值平安给的不高，基本合理。
再来寿险部分，截止2019年3月13日收盘，平安市值13098亿的市值，减去上面3893亿的非保险业务的估值，PEV（估值/内涵价值）=9205/6132=1.5PEV。用另一种方法计算，2018年新业务价值723亿，在不考虑折现率的情况下需要4.25年才能创造出超出的3073亿估值差。
2018年的新业务价值的增速增速出现了放缓迹象。由此可见4.25年属于正常，毕竟要给利率降低，利差减少造成的内含价值降低的风险准备的。
数据来源：东吴证券
二、新增客户数关于新增客户数方面，截至2018年底，公司客户数1.84亿人，增速明显下滑至11%。新增客户数4078万人，较去年的4630万人下降了11.9%。
数据来源：东吴证券
新增客户数下降不是平安自身的问题。首先，2017年实行了134号文件（这个文件很重要）之后，要求保险更偏重保障。于是保险公司的“开门红”理财险的现金价值大幅下降，同时也延迟了首次返还（以前都是第一年首返，现在绝大多数第三年或者第五年首返）。
其次，资管新规的出台，也限制了万能险的部分权益。两者共同导致近两年“开门红”市场的冷淡。所以各大保险公司只能优化销售结构，推新业务内含价值率更高的长期健康险。（受此影响，平安今年没有公布代理人人均首年规模保费，而是用代理人人均新业务价值来替换，因为长期健康险的规模保费很低，但是新业务价值高。）
但是，重疾险的接受度并不高。原因有三个：
首先，90年代我国保险行业的不健康发展，使人们深受“保险都是骗人的”思想束缚。在面对各种疾病认定具体、非医学专业的消费者难以理解和赔付时抠字眼的重疾险时，中国绝大多数人是拒绝的。
其次，人们对非对称风险的认识较少，认为重疾不会发生在自己身上，即使发生了几十万也够用了，很少有人会大量购买重疾。
另外，理财险具有避税避债的功能，很多资金需要通过保险规避一些风险，高现金价值的理财险就可以短时间内通过退保来实现一些功能，而重疾险现金价值极低，和理财险相比退出难度大。三个原因导致新增客户数下降。
由于新增客户难度增加，所以保险代理人只能通过让原有客户复购来维持代理人收入，从人均合同结构来看，也是符合销售逻辑的，越有钱越复购。
数据来源：公司年报
三、新业务价值率新业务价值率类比于制造业的毛利率，毛利率越高，净利率越高，但是销售越困难。
数据来源：东吴证券
从数据来看，平安的新业务价值率在不断提高，在134号文件的大背景下，公司为了保增长迫不得已拉高新业务价值率，此举是福是祸，时间会告诉我们答案。
四、代理人人数及代理人质量
说到代理人增速的问题，不得不提一下平安的战略。
了解过平安产品的应该清楚，平安的产品并不是市面上最好的，这么大的公司，请的精算师还不如那些小的寿险公司吗？
当然不是。因为平安用互联网思维，高维打击传统保险行业。互联网思维的精华在于先扩张规模，确保市占率，一家独大之后，再追求利润。这就出现了平安前几年大规模招人的原因。
毕竟保险是个极其专业的金融产品，所以培训是一个很大的开支，因此平安的运营成本增加，费差减少，所以提高保费。也正因为如此相较于其他家的保险产品，平安的产品性价比并不是很高（上文也讲到了，新业务价值率持续增高）。由于平安广告做的好，所以规模也在不断扩大。
对于以销售为主导的保险行业来说，代理人人数很重要。因为保险属于长期型金融产品，专业度极强，外加“保险都是骗人的”心理壁垒，所以一般的保险销售，都是通过转介绍的方式来拓客。
既然是转介绍，就需要基础客源。基础的潜在客源的多少就和代理人人数成正相关。顺便带一句，一般新进入的保险代理人，都被要求过内销，给自己买，给父母买，买了之后当月绩效+新人津贴+首返，基本上就可以冲抵第一年保费。然后绝大多数代理人因为无法继续找到客户而脱落，前两年在成都，通过一些做保险的朋友对比发现，平安在成都这边内销现象特别严重，不知道几年有好转没。
截至2018年底，平安寿险代理人规模达141.74万，较年初增长2.3%。相比于前几年的增速，明显大幅下滑。而且三季度报的时候代理人人数已经达到了143万人，年报反而出现了下滑。
数据来源：东吴证券
除此之外，公司活跃代理人也出现了下跌。2018年月平均代理人132万人，活动率62.6%，即活跃代理人83.632万人；2017年月均代理人数126万人，活动率65.5%，即活跃代理人82.656人。
代理人人数增长放缓，意味着客源和内销的减少，因此公司业务增长也有所承压。
既然数量不够，那就质量才凑。但是平安代理人的平均质量也没明显提升。有哪些指标能评价代理人的素质呢？我认为可以通过有保单继续率（13月和25月）和代理人人均工资综合来看。
继续率是投保人在第二年续交保费或第三年续交保费，愿意继续缴纳保费的一个指标，一般继续率低有两种情况，一种是投保人发行产品太差，另一种是代理人讲述不清楚造成后期误解、代理人无后续服务。其实这两年平安的产品比前几年好多了，但是继续率并没有明显上升。
数据来源：公司年报
代理人人均工资变相反应了代理人的客户质量。工资越高，即佣金越高；佣金越高，保费越高；保费越高，一部分反应了客户认可度越高。但是平安人均工资并没前两年那样那么快，2018年人均工资从6250增长至6294，增长了0.7%，应该还没通胀高。
五、科技金融
也许有读者会认为平安代理人增长放缓无所谓，因为平安在走科技金融。拿数据说话，其实平安的科技金融还处于起步阶段，肯定有利好，但是现在不大。
先看财险部分，赔付率确实下来了，但是综合成本率并没有大幅下降。
数据来源：东吴证券
主要是因为责任险和意外险的大幅下降。众所周知，车险渠道很重要，什么返佣的现象到处都是，屡禁不止。责任险和意外伤害险和车险不一样，车险具有固定的赔付比例，而且不会出现单一大金额。而责任险和意外险很可能出现单一特大赔付，所以这类保险需要再保险。这就是赔付率下降，但是综合成本率并未大幅下降的原因。
资料来源：公司公告
再看一下寿险及健康险部分互联网渠道的贡献。从业务构成上来看，电销和互联网增速确实很高，但是期缴保费增速并不高。那就说明，互联网这部分的销售多为趸交，比如平安E生保这类的报销型医疗险。看上面新业务价值那段，这个的新业务价值不高。
资料来源：公司公告
综合来看，目前平安的科技金融还处于初级阶段，有效果，但是目前不赚钱。
六、投资组合2018年平安的总投资回报率和净投资回报率都有所下降，实属于正常。
资料来源：东吴证券
另外2018年大盘下跌30%+，十年期国债利率和一年期国债利率也持续走低。
数据来源：浙商证券
而在国债利率走低，股市也并不乐观的情况下，公司提高了债券持有比例，通过债券利率下降带来的债券价格上涨，挽回部分投资收益。
但是毕竟保险公司绝大多数投资是持有至到期投资，拿的利息，所以如果利率持续下降，平安的投资收益还会下降。
数据来源：东吴证券
七、总结总的概括一下我的看法，在134号文件实施的大背景下，平安能有这样的增长是很不错的。但是公司为了增长而增加新业务价值率，保险代理人的增速也在放缓，人员素质并没有明显改善的情况下，未来增长不甚乐观。
目前平安的科技也处于初级阶段，还不能带来实质的利润增长。投资也更加保守。基本上给个中性态度，目前平安也不便宜就是了。@今日话题 $中国平安(SH601318)$ $中国平安(02318)$ @亢村李老二