#雪球投资人访谈系列#  @东博老股民 大哥也许是国内最励志的个人投资者了：一个中学没毕业，连拼音都看不懂，15岁开始学木匠，20岁就成为“包工头”的农民老大哥，最后竟然通过自己的勤奋，在股市基本实现了财务自由，还通过博客成为国内最有影响力的个人投资者之一。

老股民大哥92年入市，但是直到97年才开始全职炒股。从入市一开始，他就把“从企业的内在价值作为基础，寻找被市场低估的品种”作为投资原则。为了实验价值投资在中国是否适用，老股民大哥在95年设立了一个本金为1万元的公开实验账户。截止今年上半年，实验账户总市值达到141万，按17.5年时间来算，年均收益32.69%。

老股民大哥目前重仓银行股，乐观的认为银行股的投资回报未来将创造"历史性的记录"。如果一切顺利，老股民计划在本轮行情结束后就彻底退休，真正过随心所欲的生活。

这两天，专门通过IM和@东博老股民 聊了聊天，下面是聊天实录：

问：很多人通过看您文章有很大收获，能不能具体聊聊您的个人经历和投资理念？
答：哦，其实啊，也没什么可说的。投资这东东，主要还是看个人的性格。也就是说，一个人适合做什么就适合做什么，很难通过交流学习来改变。我在博客已经整整6年了，该说的好像差不多了，现在也没什么可说的了。

问：您觉得投资理念这东西其实是学不来的？
答：学投资理念没问题，但学习以后不一定能够改变自己的投资模式，投资模式的改变只能依靠自己去摸索，靠学习基本没用。

问：学习还是能有些改变吧，比如巴菲特从芒格身上不就学到很多么？而且如果这么说的话，怎么感觉学投资有点”宿命论“的意思。
答：这个东东就好比是宗教，愿意相信的一下子就可以相信，你让他相信的过一阵子就会放弃。改变的仅仅是在同一模式下的细微改变，不太可能有根本性的改变。我通过6年的博客经历，得出的确实是你说的“宿命论”的想法。一个人，假如不能尽快的了解自己的能力圈在哪里？今天学这个明天学那个，不能扬自己之长避自己之短，我估计结果不会好。还是那么一句话：条条大路通罗马，适合自己的，就是最好的。

问：巴菲特从捡烟蒂到投资好公司的转变也蛮大的呀，之前格雷沃姆完全是量化分析，但是现在确实定性分析居多？
答：嗯，捡烟蒂到投资好公司的转变，其实就是学习格雷厄姆与学习费雪的不同，属于在同一理念下的区别。一个注重价值，一个关注成长。其实，每个人投资理念的确立，也与本人的投资经历高度相关。格雷厄姆的烟屁股投资策略的形成，是由于他在29年大萧条期间的失败导致。所以，他的投资模式，只有在大萧条的情况下才能构成买进的理由，在正常情况下很难出现可以买入的标的。就算有了，但这样的公司往往是没有前途的。

问：对，我看您对金融就很熟悉，和您之前工作经历有关？
答：不是的，我对金融并不熟悉的，也就是在成为银行股股东以后开始了解。对于我来说，任何行业都是陌生的，就是去了解去学习。

问：您是从一开始就知道自己性格适合投资么？
答：当然我也不是一开始就明白自己适合做投资。我刚刚进入股市的时候也投机，只不过是我在价值的基础上去投机而已。所以，就有了我的那个实验账户。通过实验账户让我明白，我不适合做波段做交易。因为我知道人性缺陷，我知道适合自己的就是最好的。

看企业要看当家人的细节

问：您自己的投资风格有过很大的变化么？
答：从企业的内在价值作为基础，寻找被市场低估的品种，这个原则20年来没什么改变。我很少去做投机性的买卖，就算有，只不过属于一种玩，或者是为了看看自己有没有这个能力。第一次买进的是冰箱压缩，我不知道现在叫什么。

问：当时买冰箱压缩的理由是什么？
答：买冰箱压缩是因为价格便宜，其次是已经低于发行价，就觉得这个东东不错，家用电器那时候比较热门。$四川长虹(SH600839)$属于标准的没人要的股票，所以当时长虹的市场价也非常便宜，但是，我买入的时候没人要的，就好比现在的银行股，人见人弃。

问：当时电器那么火，为什么长虹没人要？
答：因为市场上有上海的家用电器公司嘛，还有其他地方的家用电器公司。长虹的盘子最大，又是个处于山沟沟的公司，一般人看不上的。

问：为啥最后就长虹做好了，其他上海的家用电器反倒没做好？
答：这就是当家人的作用。所以，一个企业的当家人相当重要。比如说鞍钢，假如老当家人没退休，那么就不是现在的样子了。那个新当家人上任的第一年，我就觉得有问题了。

问：哪些细节让您有这种感觉的？
答：通过跟踪观察，通过新闻，通过点点滴滴的信息来判断。比如说鞍钢的新当家人上任以后，管理费用的大幅上升。其中的深层次原因是因为新当家人没那个权威，那么就只能拿钱来买这个权威，如此，就说明执行力就会产生问题。看一个当家人，更多的就从小事情上看。至于说他们在公开场合的那些豪言壮语是无所谓的，都是差不多的。当时，其他的还没什么明显的地方，就是有时候会不能完成计划，生产成本的无原因上升等等。

最喜欢周期性行业，因为波动大

问：之前您有一个关于公司内在价值的公式，是“10*每股利润*（1+第一年增长率）*（1+第二年增长率）*（1+第三年增长率）*（1+综合性系数）＝内在价值”。这里面的关键是增长率/综合系数，但这两个主观因素很大呀？现在还用这个公式么？
答：还用的。是的，这两个系数都是比较主观的。所以说，正确判断行业的未来就很重要了。尽可能正确的判断未来，尽可能的提高毛估估的准确性是我的任务。而且我一般只判断3年，因为我没能力判断更长的时间段。

问：当初是如何设计这个综合系数的？怎么不设计的更大一点，或者更小一点？
答：这个综合性系数的一部分就是为了尽可能的揭示不同行业之间不同的市场估值。为了尽可能的平衡这个不同的市场估值。所以，我就把他设定在0.9-2.5之间。

问：这种平衡估值的值，挺难确定的吧。为什么不是0.5，或者为什么不是3.0？
答：是的，很难。所以说，这是个非常主观的系数，每个人都可以采用自己的理解去设定不同的综合性系数。最低的设在0.9，是因为不管什么样的行业，他都有一个绝对值，或者说绝对收益率，所以就算是个不好的行业，但也不能太多的打折扣，毕竟，实际的内在价值或者说投资回报率在那里，你不能视而不见的。这是通过不断的试错然后定下了的。

问：您会不会看一个企业长期的发展前景，比如对企业10年以后的发展有一个粗略的估计？
答：当然，这个也是需要的。不过，我比较喜欢周期性行业，同时市场也比较短视，所以长期未来的判断就比较不重视一点。应该说，对于不一样行业在未来十年八年的大概趋势也是有必要做到心中有数的，否则也是不行的。所以就有了那个综合性系数，这个综合性系数的一部分就是调节长期趋势的。

问：您个人为什么比较喜欢周期性的行业？目前的银行不完全属于周期性吧？
答：因为周期性行业的波动比较大，市场犯错误的可能性就比较大，容易找到未来获利能力更多的品种。目前的银行业，在我看来，这不是周期性行业，但已经绝对低估。

投资也是一种赌

问：您之前说自己的风格是“投资性买进，投机性卖出”。卖出时机是如何选择的？
答：卖出的时间，第一位的判断是高估，第二位的判断是市场会下跌。但是，遗憾的是，07年由于我的贪婪而没有及时卖出，然后又因为太多的博友跟着我套牢，所以就无可奈何的准备共患难了。假如没有这个博客的套牢，我还是会卖出的。因为我在07年末的时候，就有过一个判断，市场一旦打破某个点位就必须卖出的。

问：择机卖出这种事，事前其实很难判断吧？
答：是的，很难判断，但还是有蛛丝马迹可以判断的。因为我的操作模式就是在下跌以后卖出，所以，相对来说还是比较能够判断的。

问：您觉得投资，投机，和赌三者的界限明显么？
答:实际上，就本质上来看，投资，投机，和赌三者的界限并不明显，投资也是一种赌，就是赌自己的眼光，赌自己的判断能力。所以，就算是投资，同样的存在失败的可能性。无非就是提高一点确定性而已。话又反过来说，对于股市，从理论上说，最安全的模式反而是投机交易，而不是研究基本面的投资者。

问：我看您07年在5000点的时候就已经考虑要不要卖了，为什么当时破了6000点还没卖？各种指标应该都显示绝对高估了吧？
答：是的，当时确实高估了，但对于银行股来说，高估并不多。6000点没卖出的最重要原因就是贪婪，还有个原因就是没开始下跌。当时的判断确实是觉得应该还有空间。假如没有金融风暴，那么就不会如此狼狈，应该还是可以继续上涨一点的。那时候的民生银行，动态市盈率也只不过是在30倍吧。当时的我觉得，如此高增长的银行股，不太可能在30倍就不行了。就因为那个美国的金融危机，彻底的打破了人们对银行股的希望。

问：您博客里特别强调相对低估，也就是比较价值。 为什么您对绝对低估这么不看好？
答：这个绝对低估，或者是相对低估，只不过是个概念，这样说吧，假如在绝对低估的标的之中，继续选择相对更低估的没什么不好嘛。再说了，到了牛市，基本上就不会存在绝对低估的品种，只能是相对低估了。

问：那就是说，如果碰到银行和钢铁股，一个6倍PE,一个7倍PE，都低估，但您应该会选6倍的那个？
答：当然，假如我判断明年的钢铁业景气度会提高，那么我会毫不犹豫的选择钢铁股，哪怕目前钢铁股的市盈率100倍。比如说现在钢铁股的市净率为0.6倍，银行股的市净率为1倍，看起来似乎钢铁股更低估。但假设银行股未来三年的净资产收益率为20%，钢铁股的净资产收益率为零，目前两者的净资产都是10元，银行股市场价10元，钢铁股6元。三年后，银行股的净资产=10*1.2*1.2*1.2=17.28元，钢铁股三年后的净资产依然是10元。如此，钢铁股的市净率依然是0.6倍，银行股的市净率是0.58倍。你看看，哪个更有投资价值呢？

终生拥有模式不适合中国股市

问：您说中国没有上市公司值得长期投资，那种一旦买进，终生拥有的模式不适合我国市场。我看您举了湖北兴化、中国嘉陵、郑州百文的例子。但也有人统计如果从90年代持有万科或者招行，回报率实际上也是很丰厚的呀？
答：严格说来，不是没有上市公司值得长期投资，而是不划算。其中的原因一是因为事前一下子找不到，那些公司的优秀大多数属于事后才知道。二是长期投资的投资收益不高，也就是平均收益而已，目前的几家看起来收益不错的公司，其实只不过是在我国这个大发展时期的特殊性下产生的结果，这并不能代表未来依然有那么高的收益率。

问：我看您博客里记录，您在09年2月的《好险！让我们记住今天！》里有一个复杂的心理过程。您形容自己“投资战胜了投机”。您现在回头怎么看当时的那次选择？
答：那天，确实非常危险，差一点我就卖出了，就是属于那种冲动型的心理反应。现在回头看，还是觉得自己投资理念战胜了投机心理。从这个角度来说，作为投资者，心理的稳定性相当重要，也就是人性的贪婪与恐惧无处不在，包括我这个久经沙场的老股民依然难以避免心理波动。所以说，我也是人，难以避免人性之丑陋。

问：您现在手上一共有几个实验账户？其中哪个最成功？
答：目前来看，最成功的还是主账户。我在05年开始，还建立了一个激进投资的账户，可以做短线，可以主题投资，但效果并不好。当时的激进账户是为了权证而建立的，随着权证的消失也就名存实亡了。

问：国内A股市场的玩法这么多年其实有很多变化，从庄家时代，到大股东时代，机构时代等等。您的投资方法这么多年有变化么？您能不能总结下自己投资风格是怎么一步步形成的？
答：应该说国内市场的投机手法不断变化，但还没有真正的有过一次是属于投资性质的，也许07年的上涨比较符合投资范畴，但只不过是属于泡沫的形成过程而已。至于我自己，基本上没什么变化，就是有时候玩玩短线交易而已，投资的本质并没有改变，也就是说，我一开始进入市场，就是以投资为主题。

问：您怎么看基本分析方法的有效性？有一种观点认为，基本面分析所得出的结果要么不够准确，要么其揭示的信息早已充分反映在股价里了。
答：我个人认为，基本分析是有效的，所谓的无效，只不过是市场没符合个人的预期而已，或者说由于自身能力限制导致基本分析成为无用功。

问：您之前说花了整整二年的时间学习技术分析，又花了三年的时间去忘记。为什么忘记会那么难？您是用什么方法忘记技术分析的？
答：是的啊，忘记技术分析非常难。其实，就因为丑陋的人性嘛，贪婪与恐惧。方法就是强迫自己不采用技术分析去操作。

问：投机性卖出的时候也不用技术分析操作？
答：不用技术分析。现在的我，假如想思考买进卖出的时机，更多就是凭感觉。凭看那个K线图以后的感觉来操作。一般来说，在平常我不看的。

问：价值投资者比较傻的地方就是，很多时候知道自己持有的股票要下跌，但就是不卖。您怎么看这种心情？有没有更好的解决方法？
答：似乎没什么办法可以解决这个问题的。不做操作的根本性原因就是为了克服自己的习惯思维或者说思维惯性。因为我知道，当一个人习惯了买进卖出赚钱的时候，因为赚钱效应，以后就很难改变，以后会越来越依赖短线操作而失去价值投资的初衷。

问：为什么给自己设定每年赚取5%筹码？您怎么看筹码？为什么那么看重高转送？
答：通过换股获得更多筹码与通过送配股获得更多筹码不是一回事，我不看好送配股增加股票数量的。

问：之前看过您对封闭式基金和ETF有正面评价，为什么封闭基金业看好？
答：因为那时候疯狂的折价率。事实上，假如我当时选择高折价率的封闭式基金，那么其收益率会高于我现在的。

各种八卦！！

问：您真的只有小学文化程度，而且连拼音也看不懂？
答：是的，我经常不去中学上课，有名无实，也没毕业证。我也不懂拼音，虽然我打字是采用拼音，但我不懂拼音的。当然，在中学的时候，考试还是去的，虽然我平常不去上学，但考试成绩还是会名列前茅的。所以，我相信自己的能力。我中学毕业考试还是去了的，但没去拿毕业证书，因为觉得用不着嘛。

问：能不能讲讲您的个人经历？
答：哈哈，个人经历相当简单，没什么复杂的，我是农民出身，为了生活而不能上学。15岁开始学木匠，17岁就出人头地带徒弟。20岁就开始成为目前来说的包工头，不过那时候的包工头是不赚钱的包工头，就是大家平分赚的钱，无非就是我自己少一点干活而已。然后开了个木器厂，没什么赚钱，就是过日子而已。

在我的人生中，曾经有过两个转折点，一个是从政与创业的转折点，当时让我去做管理工业的副镇长，现在大概属于正科级吧，我选择了创业。一个是继续创业还是炒股票，我选择了炒股票。

问：您什么时候正式进入股市的？有什么机缘么？
答：97年开始正式关闭木器厂五金厂，成为职业炒股票。炒股票是92年开始的。
92年的年初，我从报刊杂志上看见了股市这个东东，放开涨跌停板以后的快速上涨引起了我的注意。就开始研究股市。到市区收集相关书籍学习研究，通过半年多的学习研究，我觉得自己可以进入了，所以就在92年11月这个相对底部区域正式进入股市。

问：您这么多年炒股生涯，犯得最大的错误是什么？
答：哦，说起来还是07年没卖出是最大的错误。其他的都是无所谓的。比如说我曾经在当天涨停板买入（好像是北京天龙吧），当天跌停板，明天跌停板卖出，一天时间亏损30%。记忆深刻，但也无所谓。那时候一天亏损个10%属于家常便饭的事，因为有着透支交易的存在。

问：最成功的一笔投资呢？
答：最快的收益属于刚刚开始的半年，不超过半年时间，获利12倍；然后半年时间，又亏损了80%。哈哈，那时候人疯狂啊。最成功的属于四川长虹的投资，20倍的收益，没几年。未来，我估计最值得称道的，当属我现在的银行股投资，将成为历史性的记录。

问：您对现在银行股的投资这么有信心呀？我看您好像3000点的时候就入手了？
答：我银行股应该说是在05年开始买入的，就是在1200点左右的时候。严格说是在04年05年开始买入，在上一轮牛市以前。

问：这算不算长期持有？
答：应该不算的吧，因为是我的犯错误啊。假如我没犯错误，那么中间就已经卖出过了。所以，就算是未来获得投资于银行股的成功，我也不能说这是我长期投资的成功，犯错误的地方依然属于犯错误。最多可以说，就算是在股价疯狂期间没及时卖出，但由于企业的高速发展，最终还是获得了不错的结果。

问：您曾经转过一篇文章，是拿蜜蜂，猴子，老虎和鳄鱼来比喻不同类型的投资者。您觉得自己最像什么动物？
答：哦，我应该属于鳄鱼类型的投资者吧，静静的等待，哪怕是经常饿着肚子。

问：您平时是如何搜寻信息，做分析的？分析资料的信息主要从哪来？
答：以前是从报刊杂志及上市公司定期报告上面获得信息去研究去分析，现在有了网络就省力多了。

问：在开始分析钢铁或银行这种新行业时，您是怎么迅速从一个外行变成内行的？有什么经验可以分享么？
答：这个可能没什么经验可以分享的吧，就是一个：天道酬勤与熟能生巧罢了，日积月累，厚积薄发，没有捷径没有经验。

问：再次八卦下，您目前到底有多少资产呀？
答：还是不说了吧，反正没网上说的那么多。

问：您现在每天作息时间是怎么样的？
答：作息时间一般是在12点左右睡觉，八点钟以后起床。没什么特别的，也许在博客的时间最多，其次是玩游戏，然后是看新闻，然后是看报表。

问：您都玩什么游戏啊？
答：空档接龙，哈哈，让你笑话了吧。就属于调节大脑的过程。

问：您出去旅游都看什么书？
答：都是乱七八糟的看书，没什么特别的。包括巴菲特的两本书我都只不过看一点点。

问：您现在年龄多大了？有退休计划了么？
答：55岁，准备这一轮行情结束就退休了，不干了。

问：哈哈，退后后打算过什么样的生活？
答：哈哈，这个我没什么计划的。反正只要我愿意，完全可以随心所欲的生活。