摘自：华宝证券数量化策略跟踪评价月报
今年春节之后，市场经历了一波快速的估值调整，一个多月时间中证全指最大跌幅达到
10%，沪深 300 指数最大跌幅达到 15%，市场成交额也萎缩至不足 7000 亿元，投资者情绪开始转为谨慎，市场进入防御阶段。
弱势行情下，哪类风格具有防御属性，是当下市场较为关注的。我们发现，本轮急跌行
情中， $红利低波(CSIH30269)$ 却逆势上涨超过 5%，显现出了较好防御价值。因为中证红利低波指数在构成上，是选取股息率高且波动率低的 50 只股票作为样本股，采用股息率加权，以反映分红水平高且波动率低的股票的整体表现。一方面，股息率高的股票对于投资者来说可以获取稳定的股息收入，是传统价值投资较为关注的指标；另一方面，波动率小的股票价格则相对稳定，投资者所承担的风险也相对较小。可见，从逻辑上红利低波策略就是一个偏深度价值、偏防御性的策略。
站在审慎投资的角度出发，我们探究的不仅是某一指数或风格的构成逻辑上是否具有防
御，还要看其在历史真实的行情表现中，也体现出相对稳定且显著的防御属性，这才是比较理想的配置标的。本期我们对此进行历史统计分析，以供投资者参考。
弱势行情，直观的体现就是市场的下跌，故我们首先基于中证全指指数对市场的上涨和
下跌波段进行划分，划分时间从 2005 年 12 月 30 日至 2021 年 3 月 31 日，统计中证红利低波指数相对于中证全指的超额收益情况。站在事后的视角，这一时间区间市场主要经历了 4次大的调整，最近的一次为 2018 年。4 次下跌中，红利低波指数均跑赢了中证全指，最小也跑赢了 4 个百分点，平均为 6.2%，这说明在市场下跌阶段，红利低波的防御属性是比较稳定的。
今年 2 月以来市场下跌时，中证红利低波指数相较中证全指的最高超额收益一度接近
15%，伴随过去两周市场的超跌反弹，超额收益有所减少，但依旧有 13.1%的超额收益。因此总体来看中证红利低波指数在市场下跌时有较好的抗跌性。
弱势行情不仅表现为市场的下跌，后续还伴随着市场波动的下降，为了进一步验证红利
低波指数的防御性，我们统计了低波行情下的策略表现。采用中证全指过去 120 日的波动率处于过去 3 年的历史分位数的情况进行波动率状态的划分，设置 20%分位数作为低波的阈值，当波动率分位数低于 20%且回归至 40%分位数以前均作为低波时期，即交易由低波回归至正常波动时期（之所以不直接采用 20%、或 30%这种单一数据做波动率的状态划分，是为了避免波动率在临界值附近上下震荡造成波段划分过于细小的问题），统计时间从 2008 年 12 月30 日至 2021 年 3 月 31 日。从统计结果来看，当市场处于低波状态时，红利低波指数均获得超额收益，最低有 1%的超额收益，2009 年和 2016 年开始的震荡市红利低波指数的超额收益接近 20%，这说明在市场的低波状态，中证红利低波指数也是具有防御价值的。
站在当下，经历了前期的快速调整后，投资者情绪偏谨慎，市场处于存量博弈阶段，整
体成交额回落至 7000 亿以下，目前中证全指波动率的历史分位数已经接近过去 3 年的 20%分位数，已处于较低的位置，从历史上来看，该阶段配置低波红利指数获取超额收益的概率较大。另一方面，市场急跌后不排除二次下探的可能性，如果后续行情继续走低，转为阶段性熊市，那么历史来看红利低波策略也会体现出相对明显的防御属性。故当下我们建议可以配置部分红利低波策略（如配置相对应的指数基金）作为底仓，以对应当下相对偏弱的行情。