北向资金先知先觉吗?

3月11日,北向资金净流出75亿元,其中深股通净流出73.52亿元,创2016年12月5日开通以来的最高记录。在此之前,深股通净流出最高额发生于今年1月23日,也就是新冠疫情爆发后、春节休市前的最后一个交易日,当日净流出56.19亿元。

有意思的是,深股通开通至今共760个交易日中,单日净流出额最大的前5名,都发生在2020年1月23日至3月11日这短短29个交易日之中,集中度不可谓不高:

净流入方面,深股通史上净流入金额最高的8天,有5天也都集中在2020年的前两个月:

作为对照,沪股通方面呈现出不同特点。

沪股通2014年11月17日开通,较深股通早了两年,至今共有1236个交易日。早生两年的坏处(说是好处也不一定哦),就是完整经历了2015年波澜壮阔的A股股灾。2015年7月6日、7日和8日三个交易日,沪股通净流出合计305亿元,至今牢牢占据开通以来净流出前十名的第1、2、9位。

大家应该还记得,2015年股灾肇始于当年6月中下旬,而在7月6日到8日北向资金大规模撤退高峰时,上证指数已经由崩盘前的5178点跌到3700点以下,市场已处于股灾1.0的末尾,大盘还在8月份的股灾2.0之前,还经历了一轮10%左右的小型反弹:

今年疫情恐慌重压下的春节前最后交易日(1月23日)净流出61.42亿元,也只能屈居本榜末位。除1月23日之外,今年另有两日在此榜单上占一席之地,非常巧,都是本周的,一个是本周一(3月9日),净流出96.71亿元,排名第三;一个就是今天(3月12日),净流出66.40亿元,排名第8。

沪股通净流入方面,排名榜首的是今年春季后千股跌停的第一个交易日(2月3日),也是榜中唯一一个2020年的入选日。在该榜中第6到第9位的都处于2015年股灾期间,呈现出较为明显的“抄底”特征。

考虑上面的历史因素,再结合今年国际资本市场已经发生的巨震和香港对境内外资本市场所起的联结作用判断,2020年对于A股和港股互联互通机制来说,必定是不平凡的一年。

北向资金机制

本文的初衷是用历史数据对北向资金流入流出A股的投资效果作个评估,也就是想用事后诸葛亮的方法看看他们玩A股到底胜率如何,顺便对市场上有些对“国际顶级投资者”的崇拜心理作个评价。为此,需要先简单介绍一下北向资金投资A股的机制。

所谓北向资金,就是在中国证监会和香港证监会达成的一系列合作安排机制下,允许大陆资金投资H股,以及香港资金投资A股:

前面已经说过,沪港通和深港通分别开通于2014年11月和2016年12月,开通初期投资额度较低。2018年4月,证监会大幅提高每日额度,北向沪股通和深股通每日均为520亿元,南向沪市港股通和深市港股通每日均为420亿元。这个限额指的是净买入额,其实正常情况下每天的交易量是达不到这个限额的,实际上每天北向单向的买入和卖出金额,沪股通和深股通都只有200亿到300亿左右。比如3月11日创了历史记录的73.52亿深股通净流出额,其实是由当天207.64亿买入和281.16亿元卖出轧差得出的。

可以买什么股票?

北向资金可以买的股票是有限制的。沪股通可交易标的股包括上证180成分股、上证380成分股和沪市所有A+H股票;深股通可交易标的股包括深成指500只成分股和深圳中小创新指数的500只成分股中市值高于60亿元的股票,以及深市所有A+H股票。

这就涉及到用什么指标来衡量北向资金投资绩效的问题了。深圳比较简单,深市有一个深证1000指数(399011.SZ),其成分就是上面说到的“深成指+深中小创指”的组合,可以用来近似模拟深股通的投资标的。

上海由于没有一个由“上证180+上证380”加总构成的指数,所以稍麻烦一些。但有一个可以用来近似模拟的上证全指(000047.SH)。这个指数成分由上证180和上证小盘两个指数成分合并而成,而上证小盘由沪市所有A股剔除上证180成分股后剩下的股票,按照市值、财务指标等综合排名前320名构成。通过分析,上证小盘的320只股票,与上证380的380只股票有212只是重合的,这212只共有股票在上证380中权重占比为72%,在上证小盘中的权重也有71%。用上证全指作为沪股通投资标的指数问题不大。

好了,确定用深证1000上证全指两个指标来衡量北向资金的投资后,就可以正式开始分析“国际顶级投资者”的投资业绩了。

北向资金投资绩效如何?

事后检验的逻辑非常简单,就是看你买入以后涨了没,卖出之后跌了没。如果北向资金净流入(对应净买入)后,股指涨多跌少,那就是超过平均水平;如果涨跌各半,那就是符合正态分布,α=0,基金经理就是一个抛硬币的机器;如果涨少跌多,那也不错,可以用来作为反向指标。对资金净流出(对应净卖出)也是同理分析。

以下定量分析数据均取自Wind,其中沪股通和深股通的流入流出数据路径为中国宏观数据(EDBC)——证券市场——股票市场——沪深港通统计。上证全指代码000047.SH,深证1000代码399011.SZ。

1、整体情况统计

沪股通开通至今的1236个交易日(以下的“日”、“天“均指交易日)当中,北上资金净流入740天(59.87%),净流出496天(40.13%);在深股通开通至今的760个交易日当中,北上资金净流入581天(76.45%),净流出179天(23.55%)。

(1)净流入统计(总体)

考察沪股通资金净流入的这740天,以当天上证全指收盘值为基数,(a)统计其次日、3日后、5日后、10日后、20日后、30日后的指数收盘值,与基数对比得到涨跌幅;(b)统计这些涨跌幅的平均值,若均值显著高于零,则认为买入成功;(c)统计上涨样本占总样本的比例,若显著高于50%,则认为买入胜率高。

考察深股通资金净流入的这581天,以当天深证1000收盘值为基数,统计方法与以上方法相同。

总结:

胜率:54%到59%之间,差强人意;收益:不到1%,考虑资金成本,可以忽略。

(2)净流出统计(总体)

考察沪股通资金净流出的这496天,以当天上证全指收盘值为基数,(a)统计其次日、3日后、5日后、10日后、20日后、30日后的指数收盘值,与基数对比得到涨跌幅;(b)统计这些涨跌幅的平均值,若均值显著低于零,则认为卖出成功;(c)统计下跌样本占总样本的比例,若显著高于50%,则认为卖出胜率高。

考察深股通资金净流出的这179天,以当天深证1000收盘值为基数,统计方法与以上方法相同。

总结:

胜率:低于50%,不如去抛硬币;收益(避免的损失):不到1%,考虑资金成本,可以忽略。

2、巨额流入流出情况统计

前述分析针对整体,其中有意义的样本可能被平均所掩盖和淹没。考虑到“先知先觉”与事件驱动投资关系较为密切,显著高于均值的巨量流入流出可能是更具代表性的统计样本。因此第2部分中,我们按照金额排名,对沪股通和深股通的净流入和净流出分别选取了20个左右的样本,再按第1部分的逻辑重新进行分析:

(1)巨额净流入统计

定义沪股通和深股通巨额净流入分别为超过50亿元和40亿元的净流入。历史上沪股通和深股通发生巨额净流入次数分别为23次和16次。

总结:

胜率:次日、5日和10日较为明显;收益率:长期收益率明显高于短期。

(2)巨额净流出统计

定义沪股通和深股通巨额净流出分别为超过40亿元和20亿元的净流出。历史上沪股通和深股通发生巨额净流出次数分别为18次和23次。

总结:

胜率:明显偏低;收益率(避免的损失):沪股通止损效果正好相反,即不跌反涨;深股通存在止损效果,但比例较低,不具有统计显著性。

统计分析的局限性

本统计主要为判断北向资金在事件驱动的情形下是否具有“先知先觉”的能力,因此对绩效考察期间较短,最长30个交易日,不能体现长期投资的业绩。

另外,老生常谈,统计基于历史数据,而历史不能代表未来。

结论

从2015年股灾以来,北向资金在几次资本市场重大波动中的表现乏善可陈。从这几年的实际投资效果也可以看出,这些国际顶级投资者并没有先知先觉的超能力,也没有体现出异于常人的投资判断力,顶多就是止损投资策略执行得比较坚决。而且每日500亿级别的交易量,在日成交近万亿的A股市场也不具备呼风唤雨的能力。大家完全不必对其正常进出过分解读,对其操作策略盲目崇拜,乃至听风就是雨,乱了自家阵脚。毕竟北京的政策制定者和国家队才是大A股的话事人和操盘手。

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