Nick Snowden是高盛伦敦金属分析师，前一段时间喊能源金属价格见顶的就是他。6月初他在Bloomberg参加了一个播客谈铜价，观点依旧劲爆：铜可能是有史以来最紧张的商品市场。很多细节逻辑都很有意思，我整理了一下。
一、当我们展望未来3年、5年、10年的铜市前景时，我们看到的是在这段时间内难以想象的巨额短缺。到2025年，我们预计铜市场将出现有史以来最大的短缺，距今只有两年时间了。相较于非常低的库存起点，这个市场存在如此严重的不平衡，当前的价格水平下，这个问题是不容易解决的，这是问题症结的关键所在。
二、商品市场价格由现货基本面驱动。当前铜价疲软，主要两个原因：1、中国受疫情影响，需求疲软；2、俄乌冲突后，俄罗斯铜出口量超过市场预期。但对于铜的价格而言，这些都是短期因素。
当我们谈论铜的结构性牛市时，有两个关键因素：1、没有铜就没有脱碳，电动车发展和其基础设施的建设中需要大量的铜；2、铜新增投资不足，未来两年内铜的供应将达到峰值，由于没有新增投资，其供应正趋向于无止境的收缩。
新增的需求和有限的供给之间，存在着明显的紧张关系。
三、铜的绿色能源需求将激增。
2022年全球的铜需求将达到2400万吨左右，其中，机械、建筑、交通等传统铜需求高达2250万吨，新能车及其基础设施建设、光能、风能等绿色能源需求为150万吨。但是展望未来5到10年，铜的传统需求和绿色能源需求之间的平衡将会被打破。
到2025年，铜的绿色能源需求将翻一番达到300万吨，到2030年，这个数字则会飙升至六七百万吨。绿色能源铜需求将会从今天整体铜需求占比的5%，提升至占比超过20%，这是一个巨大的提升。我认为这种提升已经开始发挥作用了，电动车行业正在发生令人难以相信的增长，特别是在中国，那里的市场规模几乎翻了一倍。
四、与之前不同的是，这一次铜的新增供应非常缓慢。
2002年铜的牛市开始后，新的铜矿投资迅速到位，新增铜供应和价格上涨几乎同步发生。但这一次，事情起了巨大的变化。在过去两年中，尽管铜的价格已经翻了一番，但新增铜矿并不多。
这一现象的原因广泛地出现在商品开采行业中，在上一个采矿业的周期中，整个行业在价格高点上进行了过度建设，结果导致整个行业都不同程度的面临过濒临破产的经历，这使得整个矿业部门管理团队的心态趋于保守。与此同时，ESG投资思想的流行也导致采矿业的新增资本较少。
然而从微观上看，今天想要新建一个铜矿，需要花两到三年来等待各种批文许可，而在二十年前，同样的过程只需要6到12个月。从整个社会环境的层面看，铜供应的障碍提高了很多。
五、股东并不要求采矿企业扩张。
智利是铜市场的沙特阿拉伯，这就是一个开采许可流程延长了两倍多的地方。在过去十年中，年轻人也不愿意进入采矿业，这意味着整个行业遇到了缺乏熟练工程师的瓶颈。最重要的是，当前股东们正在从采矿企业中获得巨大的现金回报，这是巨大的自由现金流，股东们并不乐见采矿企业进行巨额资本开支。
六、铜的价格必须要特别夸张，才能实现需求破坏。
2000年采矿业的牛市几乎被供应的增加解决了，但很明显这一次并不一样。我们已经处于一个非常紧平衡的市场中，过去两年的疫情和货币政策让包括铜在内的金属领域产生了巨大的短缺。针对绿色能源的金属需求短缺，当前整个系统中的库存是非常低的。
接下来一轮价格的上涨，最终将反映出绿色能源工业的吃紧，接下来三年里，剩余库存消耗之后，整个市场的价格将不得不去向一个难以置信的高价水平，只有这样才会对终端需求形成打击。铜处于一个极端的基本面环境当中，铜的价格水平必须远远超过我们历史上见过的任何水平，才能实现需求破坏。15000美元都可能是保守的估计。
回看2000年的石油上涨，油价以每桶10至20美元的价格开始交易，以每桶140至150美元的价格结束上涨。七倍的价格上涨足以调整市场，解决面临的供需不平衡。这与铜市今天面临的情况非常相似。所以我们不排除铜的价格可能是5万美元，也可能是10万美元。很多商品已经做到了这一点——看看锂。今天锂的交易价格是成本曲线的五倍到六倍。当面对这种极端的、根本性的失衡时，大宗商品市场确实会出现这种情况。
七、铜依然是汽车电网中的重要材料，铝的替代作用不明显。铜的导电水平就目前而言，很难找到更合适的材料去替代。目前的铝市场，就会发现供应端的投资不足，而且已经向绿色经济转型。过去18个月铝价的迅速下跌就反映了这一点。最明显的潜在替代品也面临着接近历史最高水平的赤字。所以这不是一个有吸引力的替代选择。
八、在未来5到10年内，电动车使用的铜很可能会略有减少，部分原因是铜的价格较高。部分原因在于它是一种新技术，一种正在发展的技术，随着时间的推移，他们会发现效率的提高。我认为这可能更多是因为需求效应，而不是从铜到其他原材料的实质性转变。如果铜价涨到了预期水平，甚至更高，那就会促使去寻找替代品，或者更合理地稀释某些领域的铜用量。这种效应不仅会在非绿色领域发挥作用，也会在新的领域发挥作用。
九、采矿业的人才短缺，将推动供应调整。
有几个团队在世界各地得到认可，他们擅长建设和提高铜矿的产量。侧面反映出采矿业市场缺乏新的进入者。限制了开展新项目的速度。假如现在决定花数十亿美元在一个新的铜矿，很难找到工程团队。所以对于新项目而言采矿业人才的短缺会是一个瓶颈，制约供应。并且这些都会转化为资本成本上升的风险，就像在2000美元的价格时，项目投入，劳动力，机械，燃料，都在快速上升。
铜采矿业和许多其他金属的成本曲线正在膨胀，而成本曲线的顶端，也就是世界上成本最高的矿山，现在已经非常接近今天的铜价了。实际情况上对于支持价格水平很重要，但它不能解决任何问题，就这个市场的结构性失衡而言。解决这个问题变得如此昂贵，这也是铜价格会上涨的一个因素之一，即需要比现在高得多的价格。
十、铜是绿色转型的绝对关键的原材料，目前铜产量可能不够支撑行业按照目前的发展路线图，在绿色技术等方面实现必要的增长。2023年底或2024年初达到生产高峰，增量来自智利、秘鲁和非洲铜矿带的少量项目。但之后基本上持平，然后在生产商的当前指引下，开始从2025年开始，每年收缩约1%。
十一、铜的问题在两三年后会变得更加严重。（如果矿商不愿意开始投资，那么关键的下游大概率会去推动。否则价格绝对会直线上升，下游将受到影响和冲击会非常大。
十二、那些不愿意迅速批准新矿场的国家和政府，对环境风险有着合理的担忧。采矿部门是用水相对密集的部门。所以如果你在高山上，在安第斯山脉和当地社区有一座矿场，政府就会希望水流到当地社区。采矿业实际上一直非常善于应对运营方面的新型ESG标准。采矿业在遵守新规则、尊重自然和供水方面没有任何挑战。过去几年智利存在严重的干旱问题。矿业公司正在解决这个问题。但是它增加了系统的成本。为了维持现在的采矿的运营水平，必须去投资海水淡化厂抽取海水的相关产业。你有越多的水，通过系统的流量就越高，产量也越高。
十三、铜的熊市会到来吗？
三个事件发生，可能会让铜熊市到来。第一，生产技术的转变。（在铜行业，回溯到20世纪80年代，有一种叫做SX/EW的新生产工艺，它实际上对生产产生了相当大的影响，但直到20世纪90年代末进入2010年代。这项技术花了十几年的时间才得以推广，并得到了大规模的应用。目前为止没有证据明显表明铜的生产技术正在发生改变。具体可以参照过去的20年里美国的石油和页岩的技术发展。
第二，需求破坏。要实现需求，摧毁铜的难度要比摧毁农业或能源产品难得多。原因是消费的商品中的终端消费者使用的铜，在商品成本中的比重很小。）铜与能源和农业大宗商品截然不同，在这些行业，人们基本上大多数人都会受到油价或小麦价格以及桌上食物的影响。但金属的情况并非如此。
第三，要让铜价推动汽车和电子产品的需求崩溃，铜价就必须大幅飙升，从而使总成本实现必要的增长。
十四、铜的价格能到15000美金的原因：市场供应已经非常紧张。过去两年的COVID财政刺激效应让包括铜在内的许多金属产生了难以置信的巨额赤字。因此真正开始这种绿色供应紧缩的故事已经与非常低的库存系统。但下一轮上涨最终将反映出绿色供应的逐步紧缩。换言之，在未来三年内把系统中的剩余库存移走。然后市场去以高价格水平，以产生这种最终需求破坏。铜市场的问题在于，目前未出现过如此极端的基本面情况。从来不需要通过终止需求破坏定价来实现再平衡。