黄药师说药 – 医改长雪坡下的隐形大赢家

$金域医学(SH603882)$

$迪安诊断(SZ300244)$


前言



先抛个思考题:医保资金吃紧,谁受益?



这个问题是理解医药投资逻辑的重要主线之一,只有理解了这条主线,才能看懂医药投资,才不会陷进微观研究的汪洋大海。

在医保资金吃紧的大背景下,为确保老百姓的医疗需求,国家会想尽办法降低医疗成本,围绕这个目的推出针对性的政策,目前推出的三板斧包括:药品集采、分级诊疗与按病种付费(DRGs)等。而从药品集采的强力推进来看,国家的决心是非常大的,从资本市场的表现上看,医药投资人也积极呼应了对国家的改革。笔者之前的文章分析了药品集采政策及受益的创新药子赛道CRO,今天来聊聊另外两个政策:分级诊疗与按病种付费(DRGs),以及政策的大赢家:独立医学实验室(Independent Clinical Laboratory, 简称ICL)。


一.什么是分级诊疗及按病种付费?


医改三板斧中,药品集采是向渠道开刀,砍掉药品价格中虚高的销售费用;而分级诊疗是从效率入手,提高医疗体系的效率,按病种付费(DRGs)是从支付的源头出发,封堵医保资金的跑冒滴漏。


01. 分级诊疗


老百姓平时身体不舒服,总习惯往大三甲跑,大医院总是人满为患,而小医院经常门可罗雀。而由三级医院提供常见病的诊疗服务却是优质医疗资源的极大浪费,还引起居民就医不便,看病难的抱怨时有发生;而且大医院的成本比中小医院及基层医疗机构的成本高得多,大医院的过重负担也最终转嫁给了医保基金。分级诊疗就是要扭转这种不合理的医疗资源配置格局,意图通过政策的引导,让更多的医疗任务由广大中小医院和基层医疗卫生机构承担,从而解决资源配置不均衡问题,盘活存量医疗资源、提高资源配置及使用效率。

2015年国务院办公厅发布《关于推进分级诊疗制度建设的指导意见》,指出到2020年,分级诊疗服务能力全面提升,基层首诊、双向转正、急慢分治、上下联动的分级诊疗模式逐步形成,目前大限将近。

按照国家的规划,城市三级医院主要提供急危重症和疑难复杂疾病的诊疗服务;城市二级医院主要接收三级医院转诊的恢复期及稳定期患者;县级医院主要提供县域内常见病、多发病诊疗,以及急危重症患者抢救;基层医疗卫生机构为诊断明确、病情稳定的慢性病患者、康复期患者、老年病患者、晚期肿瘤患者等提供服务。

当然,要推进分级诊疗,落实到根本还是要老百姓愿意去基层看病,关键的配套措施就是要提高基层医疗机构的医疗水平。


02. 按病种付费(DRGs)


目前,在我国大多数地区,我们去医院看病是按服务项目付费,即根据在医院接受服务所花费的费用按收费单据报销。该方式一个负面效应是容易造成过度治疗,医院可能多开不必要的药和检测项目,使得医疗费用难以控制。

按病种付费(DRGs)就是为了解决这个问题。简单讲,按病种付费就是根据病人的年龄、性别、病症、疾病严重程度等因素把病人分组,医保根据该病种分组的付费标准向医院支付费用,超出部分由医院承担。不难理解,按病种付费的效果是立竿见影的,医院为了获得利润会自发地砍掉不必要的大处方、大检查、滥用耗材等行为,提高治疗效率,节省医疗资源,控制医疗费用。按病种付费政策从支付源头上封堵了医保资金的跑冒滴漏。

2019年6月,国家医保局、财政部、国家卫生健康委、国家中医药局发布发布通知,确定北京、天津、上海等30个城市作为DRG付费国家试点城市。通知明确提出,各试点城市及所在省份要在国家DRG付费试点工作组的统一领导下,按照“顶层设计、模拟测试、实际付费”三步走的思路,确保完成各阶段的工作任务,确保2020年模拟运行,2021年启动实际付费。

目前,这项工作紧锣密鼓推进,从工作推进的急切性也可见医保局态度之坚决,可以说,DRGs是势在必行。


二.什么是独立医学实验室行业?


理解了医改的政策意图和着力点,再来理解独立医学实验室行业就水到渠成了。


01. 做什么?


独立医学实验室(Independent Clinical Laboratory,ICL)是为各类医疗构提供医学检验及病理诊断服务的企业,简单点说就是医院的检验外包商,可以理解为院外的检验科。

医院不是自己有检验科吗?为什么要外包?

从微观层面讲,两个理由:懒得做、做不了。对于很多检验频次不高的项目,医院既要买设备,又要占地方,还要配人员,自己做很不合算,外包给ICL,既省事又便宜。ICL可以给很多家医院提供检验服务,相较单家医院而言具有规模优势,检验成本低得多;对于很多高端项目,医院自己没那个技术,也只能送来ICL,这点对于中小型医院和基层医疗机构尤为重要。

从宏观层面上讲,随着上述提到的分级诊疗和按病种付费政策的推行,独立医学实验室行业将迎来一波爆发性的增长。


02. 市场多大?


(1) 分级诊疗的推进下,数量庞大的中小基层医院接诊人数将大幅提升,该部分医疗机构的检验需求相当一部分将外流到ICL。


中小基层医院数量有多庞大,请大家感受下这个数据:截至2019年6月底,全国共有医院3.3万个,其中:公立医院1.2万个,三甲医院2619个;而基层医疗卫生机构足有95.1万个

从检验科实力来看,一般来说三级医院能提供的检测项目约1,000项,二级医院约400-500项,基层医疗机构100项以下。分级诊疗推进下,患者来了而能力不足,将成为基层医疗机构的关键痛点。ICL提供的服务就有效解决了这个问题,数量庞大的中小基层医疗机构为ICL行业提供了发展的广阔空间。


(2) 按病种付费的支付方式下,检验科由医院的利润中心转变为成本中心,推动医院将部分检验业务外包给ICL。


目前,国家对药占比有控制,医院开药受限制,检验成为医院的重要收入来源。医院不愿将检验样本放给ICL做,压抑了国内ICL的市场规模,也导致国内ICL渗透率比欧美日都低得多:

一旦按病种付费全面铺开,检验科的盈利逻辑将在一定程度上被打破,由医院的利润中心转变为成本中心,医院为了降低成本将有充足动力将检验业务外包给独立医学实验室,目前如此低的渗透率就蕴含巨大的爆发力。目前,全国一年的检查收入接近3000亿元,行业前景非常可观。


(3)行业逻辑清晰,未来年增长率超过30%


我国ICL市场增速迅猛,2009-2017年年复合增长率超过40%。前面提到,目前ICL市场渗透率约5%,在低基数下的高速增长是比较容易的,渗透率提高到10%就是翻倍的增长。根据国家卫计委预测,ICL行业将在未来数年保持年30%高速增长,2020年将超过250亿元,2021年将超过300亿元。



03. 市场结构与竞争格局怎么样?


(1) 月朗星稀的市场状态


目前,行业处在寡头垄断竞争格局,市场主要有以下几个玩家:


按照卫计委的数据,行业上市企业的龙头金域医学市占率约30%,第二名迪安诊断约17%,处在月朗星稀的竞争状态。


(2) 两位主要玩家


*金域医学

金域是绝对行业龙头,在全国设立了37家医学实验室,覆盖全国90%以上人口所在的区域,为22,000家医疗机构提供医学检验服务,年检测标本量超6,000万例,是国内覆盖区域最广、服务客户和检验项目数最多的独立医学实验室。前期金域布局了很多实验室,而实验室盈利周期约3-5年,尚未盈利的实验室拖累了业绩表现;而现在随着金域实验室的逐步扭亏,业绩也迎来爆发性增长。2019年上半年,金域医学利润同比增长高达78%。

值得一提的是,医学检测行业的技术含量主要体现在特检领域(比如笔者之前提过的肿瘤伴随诊断,这里暂不展开),2018年金域医学的特检收入为20亿元,占营收比重从2014年41%逐年提升到2018年的45%。随着居民收入提升,健康意识提高,金域特检领域的提升空间非常大。


*迪安诊断

迪安诊断业务没有金域医学纯粹,除诊断检测服务外,还包含很大一块代理业务,是亚洲最大罗氏诊断产品代理商。代理业务和诊断业务的收入比重约2:1。2019年上半年利润增速22%,从收入上看诊断产品增速44%,诊断服务增速21%,明显慢于金域医学。


三.能投资吗?


01. 他乡之石


美国ICL行业两大巨头Quest和LabCorp在20年时间里,市值均成长了20倍以上,而且增长稳定。


02. 国内企业的估值与表现


先说弱一点的迪安诊断,最近一年涨幅超过50%:

迪安诊断目前PE差不多35倍,看起来比金域低不少,但是把代理业务剥离就不是这么回事。毛估一下,如果其代理业务给20倍估值的话,拆分开来的诊断业务估值70倍左右。

再说说笔者认为非常优秀的金域医学。最近一年金域医学股价一骑绝尘,涨幅接近4倍:

估值上看,金域确实比较高了,最新PE超过90倍:


但是,根据笔者测算,2019年全年来看,金域医学有非常大的超预期概率,即将到来的三季报利润增速可能超过100%(是的,比市场预期的高多了),只要四季度不掉链子,全年有望利润超过4.5个亿,远高于目前券商给予的3.5亿左右预测。当然,实际公布的利润受多种因素影响,出来的数字也可能比笔者测算的低。但无论数字如何,金域医学的利润,将会是夜空中最亮的星!


尾声


综上,独立医学实验室(ICL)将是受益于医改政策的隐形大赢家,这条雪坡,长且雪粘。雪坡之上,金域医学就是最滚得最快的那个雪球!

鉴于本篇是行业分析,这里对于金域医学就不展开讲了。对于金域医学的业绩判断,笔者将在随后的文章:黄药师说药 – 为什么金域医学的利润将会暴涨,进行详细分析,敬请期待。


声明:本文目的仅为学术探讨,不建议购买相关股票。证券市场具有较高的投资风险,投资者应审慎作出投资决定。



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作者:雪球@桃花岛上黄药师 转载请注明出处,侵权必究。

公众号:桃花岛黄老邪

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精彩评论

我是猫猫10-16 22:16

本人正好在医疗行业,看了药师的分析,非常到位,同样看好外包诊断服务!

悦久悦淳10-16 20:03

1 90倍的pe 看看就好 再好的赛道也要讲估值
2 超过30%的增长 都要想想能不能持续 能持续多久 检测样本是不是有超过30%的增长 渠道是不是有30%下沉
3 不要小看代理商 在中国做第三方 拼的是渠道 检测样本不会自己跑到实验室去 没有渠道 设立一个实验室十年也不会盈利
4 罗氏和丹纳赫这种世界巨头为啥找迪安合作 难道只是看中他试剂卖的好
5 迪安和金鱼 走的不是一条路 企业发展阶段也不同 迪安前期是追赶和投入 所以花费很多 布局很多 产出有限。先胖不是胖 后胖压塌炕

全部评论

桃花岛主之落英神剑10-24 12:58

是什么?

武飞尼10-20 17:44

ok 感谢

桃花岛上黄药师10-20 17:30

报销比例会有所倾斜

武飞尼10-20 17:25

分级诊疗?有什么具体的落实方式吗?老百姓本能还是会往大医院跑的,这块业务是否能稳定释放?

桃花岛上黄药师10-18 08:08

对的