大唐发电投资价值分析:全国性火电龙头,且待巨龙随风起

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1、公司系中国发电龙头,电力业务以火力为主

大唐发电系我国五大发电集团之一大唐集团的主要电力资产上 市平台,公司主营业务为电力、热力和煤炭业务,其中电力业务 以火电为主。截至 2018 年底,火电装机占公司总装机容量的 80.1%,水电装机占 14.6%。从分地区发电量占比来看,京津冀 (23.3%)、内蒙古(14.5%)和安徽(10.1%)是公司发电量占比 靠前的地区。公司主要的营收及毛利润来自于电力业务贡献,其 近年来受煤价高位运行冲击,毛利率持续下滑,在一定程度上影 响了公司的业绩表现。

2、整合三地资产推升装机容量,煤价高企影响公司业绩

2018 年 4 月,公司收购控股股东大唐集团所属黑龙江公司、安徽 公司、河北公司的 100%股权,增加装机容量 1391.3 万千瓦。截 至 2018 年底,公司总装机容量达到 6285.3 万千瓦。公司 2018 年 全力抢发电量,严守营销防线,总发电量达到 2697 亿千瓦时, 重述后同比增长 5.31%。2018 年,公司综合上网电价 0.3768 元/ 千瓦时,比上年同期上涨 3.5%。得益于售电量提升以及电价上涨, 公司实现营业收入 933.9 亿元,追溯调整后同比增长 10.9%。但 由于合并的部分资产盈利能力欠佳,叠加全年煤价高位运行,公 司实现归母净利润 12.35 亿元,比上年同期重述后下降 17.5%。 随着煤炭生产能力不断提升、铁路运输能力加快释放以及煤炭需 求增速放缓,我们预计 2019 年我国煤炭供需形势将由紧平衡状 态开始向阶段性宽松转变,公司发电燃煤成本有望降低,业绩有 望逐步改善。

3、在建电力装机发展情况良好,静待煤价下行释放业绩弹性

公司系火电板块龙头企业之一,近年来先后受煤化工业务拖累及 煤价高企影响,业绩处于较低水平。目前公司拟建在建电力工程 进展顺利,公司产能将保持有序提升。考虑到市场煤价中枢有望 稳健下行,我们预计 2019-2021 年公司营业收入分别为 952.9 亿 元、985.3 亿元和 1018 亿元,归母净利润分别为 33.5 亿元、39.8 亿元和 45.5 亿元。

公司基本情况

大唐国际发电股份有限公司系中国大唐集团的主要火电资产上市平台。2006 年 12 月公司于上交所完成上 市,目前公司股票在香港及伦敦均有上市交易。截至 2018 年底,公司控股股东为中国大唐集团,综合持股比例 53.09%。

主营业务以火电为主

公司控股股东大唐集团为我国五大发电集团之一,公司作为其主要电力资产上市平台,主营业务以火电为 主,同时涉及煤炭、交通、循环经济等领域,已由单一的发电公司发展为综合能源公司。

1)电力业务:截止 2018 年底,公司拥有控股装机容量 6285 万千瓦,同比增长 30.9%。其中,火电煤机装 机容量 4616.4 万千瓦,约占 73.45%;火电燃机装机容量 416.36 万千瓦,约占 6.62%;水电装机容量 920.47 万 千瓦,约占 14.64%;风电装机容量 273.51 万千瓦,约占 4.35%。2018 年公司装机容量的大幅增加,主要得益于 公司于 2018 年 4 月完成对黑龙江公司、安徽公司、河北公司的资产交割工作,资产注入增加公司装机容量 1391 万千瓦。2018 年受公司装机容量大幅增加影响,公司总发电量和上网电量均明显增长。2018 年公司总发电量达 到 2697.04 亿千瓦时,比上年同期重述后发电量上升 5.31%,上网电量达到 2546.12 亿千瓦时,比上年同期重述后上网电量上升 5.26%。

从装机容量和发电量的结构来看,公司电力业务以火电为主,火电机组占总装机容量比例近年基本保持在 80%左右。2018 年火电装机占总装机容量的 80.1%,同比增加 4.1 个百分点,水电装机占 14.6%,同比降低 4 个 百分点,风电光伏占比为 5.2%,同比下降 0.1 个百分点。火电发电量占比稳步提升,2018 年火电发电量占比达 86%,同比增加 2.1 个百分点。

分地区来看,京津冀地区的发电量占比最多,达总发电量的 23.3%。京津冀地区较高的电价与电力需求保 证了公司电力业务收入的稳定。此外,公司在煤炭资源较丰富、燃煤成本较低的地区如内蒙、东北等也有布局。 2018 年公司分地区收入占比前六的地区分别为:京津冀(26.3%)、内蒙(15.1%)、东北(9.4%)、广东(7%)、 四川(6.2%)和浙江(6%)。

随着以特高压为主的跨省区重点电网工程陆续投运,跨省区送电电量将持续放量,另外京津冀、浙江等地 区控煤政策的持续推进,对公司京津唐和皖、浙煤电的利用小时都会构成一定不利影响。公司 2018 年全力抢发 电量,严守营销防线,确保各区域利用小时对标领先,使得发电利用小时比同期略有提升。2018 年公司累计完 成发电利用小时 4392 小时,同比增加 58 小时。其中火电机组利用小时为 4728 小时,同比增加 73 小时。

公司水电机组主要分布于四川、重庆和云南等地,2018 年受来水波动等因素影响,公司水电机组利用小时 为 3459 小时,同比减少 53 小时;风电机组利用小时为 2171 小时,同比减少 98 小时;光伏项目利用小时为 1535 小时,同比减少 117 小时。

2)煤炭与其他业务:2018 年,公司煤炭业务总营收为 21 亿元,同比增加 2017.2%,毛利率为 2.8 %,同比 减少 20.6 个百分点。其他业务包括销售热力、电力设备的检修调试和电力技术服务等。2018 年其他业务总营收 42 亿元,同比增加 28.9%,毛利率为 2%,同比减少 1.9 个百分点。

煤价高企冲击业绩,未来提升空间较大

2018 年公司经营业绩保持良好,公司营业收入在 2018 年大幅增长,达 933.9 亿元,比上年同期重述后增长 10.9%。2018 年公司营业收入增加主要原因为公司售电量提升以及电价上涨。2018 年,公司综合上网电价 0.3768 元/千瓦时,比上年同期上涨 3.5%。2018 年公司合并集团所属的河北发电、黑龙江发电和安徽发电,其在比较? 期间的净利润分别为-0.75 亿、1.52 亿和-4.12 亿,对公司业绩有所拖累。

此外,2018 年煤炭价格高位运行也在一定程度上推高了公司的燃料成本,对公司经营情况造成不利影响。 2018 年公司发生电力燃料费达 450.4 亿元,比上年同期重述后增长 7.9%。2018 年公司实现归母净利润 12.35 亿 元,比上年同期重述后下降 17.5%。随着煤炭生产能力不断提升、铁路运输能力加快释放以及煤炭需求增速放 缓,预计 2019 年我国煤炭供需形势将由紧平衡状态开始向阶段性宽松转变,公司发电燃煤成本有望降低,业 绩有望逐步改善。

从营业收入结构来看,公司坚持围绕重点项目开展工作,电力业务一直是公司最主要的主要收入来源。2018 年,公司电力销售实现收入 820 亿元,占公司营业收入的 87.8%;其次热力销售贡献营业收入 39.82 亿元,占公 司营业收入 4.3%;煤炭销售营收 20.96 亿元,占公司营业收入 2.2%;其他产品营收 42.28 亿元,占公司营业收 入 5.7%。

2018 年,公司毛利润为 146.3 亿元,比上年同期重述后增加 18.9%。从公司毛利结构以及各板块毛利率来 看,电力业务毛利润占比最高,其毛利率基本上决定了综合毛利率。2018 年,电力业务毛利率 18.7%,比上年 同期重述后同比增加 2.1 个百分点,而 2018 年综合毛利率达到 15.7%,比上年同期重述后同比增加 1 个百分点。 公司的煤炭业务和其他业务由于占营收比重较小,对于综合毛利率影响非常小。

从 ROE 来看,2018 年公司 ROE 达到 2.6%,同比下降 1.6 个百分点。从公司历年三费来看,公司为典型火 电企业,其销售费用占比极小,财务费用在费用中占比较为突出。公司进一步提升精细化管理水平,加大成本 费用的管控力度,财务费用与管理费用近几年均呈现下降的趋势,其中 2018 年财务费用降低至 8.1%,管理费 用率降低为 3.3%。

未来成长及盈利预测

从 2018 年年报数据来看,公司在建电力装机仍以火电为主,水电、风电为辅。公司在建火电项目均为高参 数大容量的先进煤电和具备热电联产优势的热电机组(燃煤、燃气),能耗水平较低,具有很强的竞争优势。新 增产能的不断投产有望推动公司业绩稳步提升,带来一定的成长空间。

公司系火电板块龙头企业,近年来先后受煤化工业务拖累及煤价高企影响,业绩处于较低水平。目前公司拟建在建电力工程进展顺利,公司产能将保持有序提升。考虑到市场煤价中枢有望稳健下行,预计 2019-2021 年公司营业收入分别为 952.9 亿元、985.3 亿元和 1018 亿元,净利润分别为 33.5 亿元、39.8 亿元和 45.5 亿 元。@今日话题 @雪球达人秀

$大唐发电(00991)$ $华能国际(SH600011)$ $长江电力(SH600900)$

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吾射不亦精乎201606-21 21:27

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