前几天复习了一下$中国卫星(SH600118)$的年报，但是当时2018年年报还没有出来，今天找出了2018年的年报，读了一遍。基本的感受和上一篇文章里面说的没有太大差别。只有几个小点，记录下来。
（1）- 资产负债表异常健康，几乎没有有息负债，流动负债和非流动负债里边，绝大多数都是应付票据及应付账款。
（2）- 应收账款27亿，应付账款28亿差不多可以抵消，如果将应收账款和应付账款抵消掉，那么总资产变为75亿，其中30亿是现金，12亿是存货，11亿是固定资产，没有一点负债，公司的资产结构非常健康，管理层没有借钱扩大市场的冲动。管理层非常保守，不求有功，但求无过。这也非常符合国企特征。
（3）- 毛利率才13%，中国卫星，你是不是在搞笑？还不如卖了公司买理财产品呢。
（4）- 一个高科技公司研发费用那么低，管理费用又那么高。原因是：第一皮包公司，买设备，然后组装卫星，没有技术含量，所以利润低。第二，利润低是军工企业的特色，为国奉献了，不求利润。第三，国企特色管理人员多，机构特别繁杂，但真正干活的人特别少。，所以管理费用高。
（4）- 营业收入中华北（北京）的收入占95%，说明公司的营收主要来自于国家的卫星项目。
（5）- 营业成本中材料和外协费占了80%以上，说明中国卫星本质上就是一个皮包公司。
（6）- 大客户在年度销售总额的76%，大供应商在年度采购总额的71%，都是五院内部单位都是关联交易。
（7）- 由于卫星市场的客户单一（国家客户）和供应商的稀少（五院物质部），造就了中国卫星的技术优势：卫星设计制造能力是其他公司不具备的，但是不是护城河？技术壁垒从来都不是护城河，卓越的管理人员可能是护城河。中国卫星真正的护城河是国家政策（不开放航天市场）。虽然国家政策没有开放航天市场，导致公司一家独大，但是公司没有定价权，定价权在国家手里。所以才造成了目前这种奇葩的现象：公司的产品在市场上没有竞争对手，可是公司的毛利率奇低。
对公司理解的总结：由于国家政策导致的公司在行业内一家独大，公司没有定价权，利润薄如纸，财务结构非常健康，资金利用率低下。
估值
对比利润表和现金流量表，将利润表中的利润粗略作为公司本年度的现金流未来增长率设定为5%，折现率为10%，公司的DCF估值为91亿。
目前，中国卫星的市值301亿，PE为72。明显高估。价格再跌去2/3价格才合理。
为什么这么高？其实，中国卫星类似的企业已经不适合利用DCF进行估值了。需要好好琢磨琢磨怎么对这些企业进行估值？
如果这个问题有答案了，我会再写一篇小文章。
持续思考中。。。。