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邱国鹭语录2
【2011回顾1:医药】医药的特点是消费者(患者)、消费决定者(医院/医生)和消费支付者(政府/医保)三者的分离。以药养医模式促成了药价虚高和大处方,医改推进统一招标和按病种支付就是把决定权从消费决定者(医院/医生)手中部分转移到消费支付者(政府/医保)手中,从而实现对药价和药量的控制。
【续1】医改是由消费支付者(政府/医保)推行的,在投入有限的条件下,扩大覆盖面的前提是降价和控量,因此各国的医改对普药都是利空,但是市场2010年错把医改当利好,把板块估值炒得过高,2011年基本面又低于预期,自然是地雷多发区。调整之后,现在对医药板块反而不必太悲观。
【续2】医药是个能出长期大牛股的行业,但是切忌以板块配置的思路去投资,因为医药股之间的差异性实在太大,有些个股洪水滔天,其他个股依旧歌舞升平,是个自下而上精选个股的行业。现在医药股中鱼龙混杂,机会和陷阱并存。
【2011回顾2:银行】银行基本面主要看三项:1、净息差;2、贷款增速;3、坏账。投资者担心的主要是净息差和坏账。还有担心银行盘子太大的,毕竟,世界市值最大的10家银行5家在中国。作为2011最抗跌板块,银行的表现很好地诠释了“便宜就是硬道理”--即使有千种担心,只要反映在股价中,就不必太担心。
【续1】许多人认为中国的银行净息差是世界最高的,其实仅处在中等偏上水平,美国的息差就长期高于中国。理财产品实质上已部分实现了存款利率市场化,对净息差影响并不大。至于 对城投平台坏账的担忧,则忽略了地方政府手中所掌握的巨大资源(土地、国企、征税权)。
【续2】银行去年业绩增长远超许多高估值行业,说明两点:1、A股中估值与业绩增长往往不成正比;2、银行是少数有定价权的行业。国外有过统计,多数人5年内更换配偶的概率高于其更换银行的概率--这样的用户黏度不是每个行业都具备的。
【2011回顾3:零售】去年零售业表现不佳,因为生存环境在恶化:1、网店的分流;2、新的商业地产(摩尔城、奥特莱斯)的发展以及有车族购物半径的扩大对旧有商圈优势的侵蚀;3、工资和租金的快速上升推高成本。品牌的强势和渠道的弱势在2011年开始显现。
【2011回顾4:食品饮料】尽管有人抱怨说“A 股为什么搞来搞去就是那几瓶酒”,有点悲哀的客观现实是:A股中也只有“那几瓶酒”真正具有品牌力。中高端品牌在通胀上行时的定价权,中低端快速消费品在通胀回落时的利润弹性,都在2011彰显无遗。
【2011回顾5:寡头制造】工程机械、白色家电、核心汽配2011上半年表现出色,下半年令人失望,但全年看,这些行业的龙头老大的股价基本没跌,因为行业集中度在2011进一步提高,龙头的竞争优势也进一步拉大。尽管同是制造业,与钢铁化工等无差异产品不同,寡头制造业龙头老大的产品是有品牌溢价能力的。
【续】日本、韩国这样以制造业起家的国家,历史上很多牛股就出在机械、家电、汽车等能代表其国家竞争力的行业,如丰田、三星等。如果中国能出世界级的企业的话,最有可能的还是在寡头制造业里,因为这是我们的比较优势所在。
【2011回顾6:电子】2010年,只要能和苹果有八杆子才打得着的关系的电子股都鸡犬升天;2011年,这些“伴大款”的股票都跌回原形。毕竟,顾客买的是iPhone或iPad,不是其中的某个电子元器件。这种极易被技术淘汰、极易被客户替换的周期性低端制造业,在2010年却被当作成长股追捧,令人感叹。
【2011回顾7:有色】对有色股谈价值投资无异于对牛弹琴,惟一重要的就是趋势,包括大宗商品的趋势和有色股价的趋势。去年4月白银的一周暴跌幅度创下了30年之最,自那以后大宗商品的趋势就被打破了,后期美元的走强则是雪上加霜。判断趋势的办法:把10年的周线图调出来,离开电脑5米看,冷暖自知。
【2011回顾8:新兴产业】一年前“大消费+新兴”是最受欢迎的行业配置思路,大消费中尽管医药和零售不尽如人意,食品饮料还是不错的,而新兴产业在2011年的表现则是印证了那句话:最一致的时候是最危险的时候。新兴产业历来是一将功成万骨枯的游戏规则,但是仍有千军万马前仆后继,只为了一个“新”字。
【2011回顾:结束语】长假四天宅在阳台上读了四本书,一本投资的,一本历史的,一本心理学,一本概率论。感觉很幸福,于是洋洋洒洒地写了一通2011年的投资回顾,发现一年来思路基本没变,还是“银行地产+品牌消费+寡头制造”,还是抓住“定价权”为核心以不变应万变。仅作为自我总结,别据此入市。


邱国鹭,1999年起从事基金业股票投资。曾任美国韦奇资本执行副总裁、合伙人,奥泰尔领航者基金合伙人兼基金经理,普林瑟斯资本基金经理。现为南方基金管理有限公司投资总监。
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【工程机械】问:公路都修完之后,工程机械的需求会不会下来?答:不怕不怕,这样的超载,每几年公路就得翻修一遍。
【旧报告】我喜欢读一两年前的旧报告。由于已经知道了报告发表后1-2年的行业演变、公司发展和股价走势,可以事后检验分析师的荐股逻辑(品质、估值、时机)对在哪里,错在哪里,有哪些经验教训。99%的报告在一年后是没有阅读价值的,剩下的1%精准地总结了行业规律和公司本质,那就是我周末的精神食粮。
【长期牛股】什么行业易出长期牛股?行业集中度持续提高的行业,因为这样的行业有门槛,有先发优势,后浪没法使前浪死在沙滩上,易出大牛股。相反,如果行业越来越分散,说明行业门槛不高,既有的领先者没有足够深的护城河去阻止追赶者抢夺其市场份额,这种行业一般是城头变换大王旗,各领风骚两三年。
【规律与个例】所有的社会学规律都有反例,股市中更是如此。股市中的任何规律、方法,只能提高你的成功率,没有百战百胜的灵丹妙药。就像我说吸烟有害身体健康,你说你二姨父的三大爷是大烟枪但活了99岁。我说的是规律,你说的是个例。咱俩都对,只是我对得更有代表性一些。
【眼光1】你有四个选择:①便宜的好公司②昂贵的好公司③便宜的烂公司④昂贵的烂公司。央视《寻宝》中,几万几十万买的也有赝品,几百几千块淘的也有真品,贵的不一定好,便宜的不一定差,关键是看眼光。如果你有眼光,市场上有的是①让你捡漏;如果你没有眼光,你买的那些②其实很可能是④。
【眼光2】爱买高估值股票的人,潜意识里有好货不便宜的念头,认为有效的市场中,你只能在②和③之间选择。其实,A股中短线投机、跟风炒作、追涨杀跌的人基本不看估值和基本面,所以估值高低和公司好坏关系不大,于是①和④常有,捡漏的机会多,打眼的风险也大。
【眼光3】A股投机客多,又不能卖空,再加上④的机构持仓少、流通盘子小,常为游资炒作标的,时有爆发式的短线行情,吸引想赚快钱的散户跟风买④。其实,④本身的长期回报很差,爆发式上涨的另一面就是断崖式跳水或长期阴跌,散户很难在这种“负和游戏”的博弈中占便宜,还不如老老实实买①。
【眼光4】如果你对自己的眼光有把握的话,②里面确有些大牛股能够通过未来的高速成长消化高估值,但是有这种眼光的凤毛鳞角。如果你不是那么有把握的话,买①的安全边际在于,即使错了,也是③,好歹有点估值支撑;而买②如果错了,就是④,可能血本无归。
【荐股逻辑】一篇好的研究报告应该说清三点:1、估值~这股票为什么便宜(估值水平与同业比,与历史比;市值大小与未来成长空间比);2、品质~这公司为什么好(定价权、成长性、门槛、行业竞争格局等); 3、时机~为什么要现在买(盈利超预期,高管增持,跌不动了,基本面拐点,新订单等催化剂)。
【电子股】这就是我对买电子股一贯谨慎的原因:也许刚刚费了九牛二虎之力成为iPad2的供应商,他又推出iPad3。在iPad2时的最牛供应商,到了iPad6、iPad7时可能就没你什么事了。前浪死在沙滩上。
【两种风险】一是股价短期波动的风险,二是本金永久性丧失的风险。股价下跌的过程中,第一种风险在加大,但是第二种风险在减少。很多人只看到第一种风险,于是追涨杀跌,往往在最低点把股票清仓,其实第二种风险才是真正的风险。低估值的好公司,即使短期波动在所难免,本金永久性丧失的风险却很小。
【内资卖方与外资卖方最大的区别】1.内资强调三个月内的股价催化剂,外资基本不考虑;2.内资在意上市公司对股价的看法,外资基本不问;3.内资忌讳给卖出评级,外资随手就给;4.内资请的专家讲政策,外资请的专家大都讲国情和草根数据;5.内资销售普遍弱势,外资销售普遍强势。
【在别人恐惧时贪婪,在别人贪婪时恐惧】1、这话很有道理。2、这话说了等于没说。3、很有道理的话一般说了等于没说。4、说了等于没说的话一般很有道理。5、我什么都没说。6、我很有道理。7、如果你知道别人什么时候恐惧和贪婪,这话很有道理。8、如果你不知道别人什么时候恐惧和贪婪,这话说了等于没说。9、恐惧和贪婪在市场中的直接体现就是估值。恐惧时,估值水平低;贪婪时,估值水平高。10、所以,在估值低时贪婪,在估值高时恐惧。
【三种投资风格】价值投资和成长投资的区别在于:价值投资者认为未来充满不确定性,因此公司的价值应该主要来自于现有的资产、利润和现金流;成长投资者认为买股票就是买未来,因此成长性是企业价值的主要来源。两者都兼顾一点的中间派是GARP(Growth at Reasonable Price~合理估值的成长投资)。
【安全边际1】有个段子说做豆腐最安全:做硬了是豆腐干,做稀了是豆腐脑,做薄了是豆腐皮,做没了是豆浆,放臭了是臭豆腐。未来N种情景,只要1条实现就赚钱,东方不亮西方亮,这就是安全边际。对未来要求太高的股票是没有安全边际的,正如《美国士兵守则》所说,必须组合使用的武器一般都不会一块运来。
【安全边际1(续)】去年买工程机械时,心想:机械替代人工、保障房、城镇化、产业升级、产业转移、产能扩张、中西部大开发、进口替代、国际化、走出去战略,哪一条能实现对工程机械都是巨大的利好啊,这就是东方不亮西方亮的安全边际。
【安全边际2】低估值是安全边际的重要来源。未来总是不确定的,希望越高,失望越多。低估值本身反应的就是对未来的低预期。只要估值低到足以反应大多数可能的坏情况,未来低于预期的可能性就小了。很多人说,高风险高回报,低风险低回报。其实,低估值所带来的安全边际是获得低风险高回报的最佳路径。
【安全边际2(续)】价值1块钱的公司,5毛钱买入,即使后来发现主观上对公司的估值出了30%偏差,或者客观上公司出了意外导致价值受损30%,两种情况该公司仍值7毛钱,投资者仍不吃亏,这就是低估值带来的安全边际。
【安全边际3】安全边际好比工程施工中的冗余设计,平日看似冗余,灾难时才发现不可或缺,例如核电站仅有备用发电系统是不够的,最好还有备用的备用。现实生活中百年一遇的灾害可能十年发生一次,股市更是如此。铤而走险虽然能在许多时候增加收益,但是某天你会发现,“出来混,迟早是要还的”。
【安全边际3(续)】零乘以任何数都是零,所以特别要警惕Ruin Risk(毁灭性风险)。垃圾股如果没有更大的傻瓜接下一棒,股价是没有“备用系统”支撑的。博傻游戏玩久了,骗子越来越多,傻瓜就不够用了,还不如在低估值和基本面的双重保险中寻找安全边际。
【安全边际4】有安全边际的公司通常业务简单,价值易估,不具有反身性。索罗斯所说的反身性:股价下跌本身对公司基本面有负面作用,易形成自我强化的恶性循环。例,贝尔斯登股价跳水会导致交易对手“挤兑”,有反身性,故不能越跌越买;可口可乐股价跳水丝毫不影响它卖饮料,无反身性,故可越跌越买。
【安全边际5】综上所述,有安全边际的公司具有如下特点:1、东方不亮西方亮,给点阳光就灿烂,N种情景只须对1条就赚钱;2、估值低到足以反应大多数可能的坏情况;3、有“冗余设计”,有基本面支撑作为 “备用系统”来限制下跌空间;4、业务简单,价值易估,不具有索罗斯所说的反身性,可以越跌越买。
【选股三要素】1、估值~好公司贵了就不是好股票。2、品质~便宜公司的基本面持续恶化就是价值陷阱,须分析品牌、渠道、成本、团队、机制、行业竞争格局、成长性等。3、时机~便宜的好公司没有催化剂时也不涨。三者中,1最简单,可自学;2较专业,最好有人教;3靠悟,谁都可以学,但没人可以教。
【定价权】定价权是好公司最重要的标志。定价权从哪来?品牌和垄断。品牌分两种,知名度和美誉度,有美誉度才有定价权。垄断也分两种,国家给的和市场给的。国家给的垄断往往伴随着价格管制,所以只有市场中竞争出来的寡头垄断才有定价权。A股有2100只股票,但是真正有定价权的不到20个,寥若晨星。
【军阀割据】有销售半径的行业(如啤酒和水泥),重要的不是全国市场占有率,而是区域市场集中度。军阀混战阶段,企业为抢地盘打价格战,两败俱伤;到了军阀割据阶段,彼此势力范围划清,各自在优势地区掌握定价权,共同繁荣。从军阀混战的无序竞争,过渡到军阀割据的有序竞争,是值得关注的行业拐点。
【投资与健康】有次和美国一前辈对冲基金经理吃饭,九十岁高龄仍每天工作12小时的他,拄着拐杖,在停车场很从容地弯腰捡起了一分钱的硬币。他长寿的秘诀之一是为他的私人医生们理财,而这些医生们自然会尽力地保证摇钱树的健康。
【天文望远镜1】现金流折现模型(DCF)认为,公司的内在价值就是其未来能创造的现金流的折现值。DCF有助于理解公司内在价值的概念,但在实际使用中陷阱太多,因为DCF就像一个天文望远镜,你在这头(折现率的假设和未来现金流的预测)偏差一点点,那头看到的结果(估出来的价格)可能就是另一个星系了。
【天文望远镜2】对于投行人士而言,现金流折现模型是最好的东东,因为他们可以通过折现率假设和未来现金流预测的微调,“合理客观”地给IPO定出想定的价格。
【天文望远镜3】对于投资人士而言,现金流折现模型只适合某些人(懂得模糊的正确胜于精确的错误的人),只适合某些股票(未来现金流容易预测的股票)。巴菲特的投资思路,本质上就包含了现金流折现模型的精髓:他的重仓股如可口可乐和宝洁,过去几十年的利润增长几乎就像一条直线,特别适合DCF。
【成长vs门槛】多数人喜欢成长,我喜欢门槛。成长是未来的,难预测;门槛是既成的,易把握。高门槛行业,新进入者难存活,因此行业供给受限,竞争有序,有利于企业盈利增长。低门槛行业,需求增长再快,供给增加更多,无序竞争,谁也赚不到钱。门槛:Barrier to Entry,也可理解为行业护城河,Moat。
【成长vs门槛:案例】白色家电行业2000-2005增长迅速,但利润不佳,股价疲软;2006-2010行业增速减缓,利润却大增,龙头股价上涨十几倍。拐点是2005行业大洗牌,小厂退出,之后龙头企业在规模、渠道、成本、品牌等方面优势扩大,阻止了新进入者,行业格局从野蛮生长的无序竞争转变为有门槛的有序竞争。
【得XX者得天下】要认识一个行业,不妨做一道填空题,得( )者得天下,用一个词来概括这个行业竞争的是什么。例如,基金业是得人才者得天下,高端消费品是得品牌者得天下,低端消费品是得渠道者得天下,无差异中间品是得成本者得天下,制造业是得规模者得天下,大宗品是得资源者得天下。谁补充一下?同一行业在不同市场阶段的看点也不同。例如,银行股有时看谁活期存款多(加息时息差扩大快),有时看谁资本充足率高(不用再融资),有时看谁风险控制力强(退潮时看谁在裸泳这句话最适合银行业)。电子股有时是得技术者得天下,有时是高成品率者得天下,去年是得苹果订单者得天下。
【股市电影院】如果今年的股市是一部电影,近期的调整就是插播的广告。由于广告时间太长,观众纷纷要求退票。电影院表示,正在考虑把上半场的悲剧片换成下半场的喜剧片,但前提是大多数人先退票。于是观众们很纠结,不退票吧,广告不停,悲剧片还在演;退票吧,又怕错过喜剧片。
【股市电影院2】《创业板》观众抱怨说,去年演科幻片,今年直接改演恐怖片,感情起伏太大。买黄牛票看《中小板》的观众建议,《成长的烦恼》就不要拍续集了,改演《真实的谎言》。《白马股》的观众表示,电影还不错,就是广告有点长,不过考虑到票价便宜,也就不退票了。
【真假风险1】风险有两种,一种是感受到的风险(Perceived Risk),另一种是真实的风险(Real Risk)。股票暴涨后,真实的风险上升,感受到的风险却在下降,在6000点股市最危险的时候大家感受到的都是歌舞升平;股票暴跌后,真实的风险下降,感受到的风险上升,在2000点时人们感受到的却都是凄风苦雨。
【真假风险2】乘飞机和乘汽车相比,旅行相同的距离,乘汽车的死亡率是乘飞机的60多倍,但是有飞行恐惧症的人很多而害怕乘汽车的人却很少。乘飞机的Perceived Risk大,但是真实风险小(出事的概率只有6百万分之一),所以卖航空保险是一门很好的生意。
【真假风险3】从另一个角度看,风险可以分为暴露的风险和隐藏的风险。我们要承担暴露的风险,因为人们已经避之惟恐不及,危险性已经反映在价格里了,承担这样的风险会有相应的高回报。相反,我们要避开隐藏的风险,因为人们还没有意识到它的存在,承担这样的风险没有相应回报。
【真假风险4】911事件发生后,人们都不敢坐飞机了,其实9月12日与9月10日相比,暴露的风险大了但是隐藏的风险反而小了--之后的10年是美国航空史上最安全的10年。911之后数月,许多人以驾车代替乘飞机,反而在高速公路的车祸中比往年多死了1500人。

【真假风险5】人们常说高风险高回报,低风险低回报。其实,风险和回报常常不成正比。投资不可能不承担风险,成功的投资就是要承担那些已经暴露的、大家都感受到的、有相应风险折价但是真实危险性却很小的风险。
【真假风险6】能否区分真假风险往往也体现了一家机构的文化和水平。1987年10月,美国股市一天狂泻23%,高盛的风险套利部门损失惨重,鲁宾微笑着对团队说,公司对你们充满信心,如果你们想加仓的话,那就去做吧。形成鲜明对比的是,其竞争对手Smith Barney 在黑色星期一之后解雇了套利部门的所有员工。
【真假风险7】黑色星期一之后,暴露的风险很大,但是隐藏的风险不大;感受到的风险很大,但是真实的风险不大。能区分并利用这两种风险的不同,是成功投资的必要条件。 $中国平安(SH601318)$ $贵州茅台(SH600519)$ $2019年投资记录(ZH1746739)$ #价值投资# #投资智慧语录# #做多中国# 邱国鹭语录2<br/>【201邱国鹭语录2<br/>【201

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