美联储能成功遏制通胀么?

2022年6月15日,美联储宣布加息0.75%,联储基准利率上升到1.5%~1.75%。这是美联储今年年初以来第三次加息,也是近30年来幅度最大的一次加息。事实上,美联储刚刚在5月份就加过一次息。在仅隔一个月后就忙不迭再次加息,美联储向市场释放了明确信号,那就是她对目前的通胀有很大担忧。对此,美联储主席鲍威尔的解释是:近期通胀数据出人意料地上升,因此委员会认为,6月会议有必要进行更大幅度的加息,同时继续大幅缩减资产负债表规模。

美国的通胀压力有多大呢?从美国劳工部6月发布的数据来看,5月的消费者价格指数(CPI)同比上涨8.6%,价格上涨压力主要来自于汽油、食品和租金。

央行通过升息、缩减资产负债表规模等紧缩的货币政策,来应对通胀压力,是教科书般的正常操作,但这样做的一大风险,是可能导致经济衰退。如果央行能够实现把通胀率压下去的目标,并同时保住经济不陷入衰退,那就是成功实现了经济软着陆,是一项非常了不起的成功。

问题在于,如果我们回顾历史,成功的软着陆案例并不常见。从1950年算起,美联储共经历过12次升息周期,其中9次都导致经济陷入衰退。也就是说,升息导致经济衰退的概率高达75%。在大西洋彼岸的英格兰,从1950年开始,英格兰银行共经历了15次升息周期,其中大概有一半(8次)导致经济陷入衰退。

为什么实现软着陆这么难?原因主要是,央行制定或改变政策的目的,是为了达到未来的经济目标。这中间有一个政策传导的时滞。我们不妨想象一下,一位司机驾驶一辆反应奇慢的汽车。当司机踩下刹车时,汽车并不会马上停下,而是要等上20分钟才慢下来。踩油门的效果也一样。这就导致了,最恰当的升降息的时机和幅度,在做决策的当时是很难看清楚的,只有在事后才看得清楚。从做出决策,到收集信息确定“疗效”,其中的传导链和时滞太长,因此想要在中途做观察并及时调整非常难,也大大影响力决策的精准度。

举例来说,假设央行看到COVID病毒开始全球流行,并逐渐开始对实体经济造成影响。即使那时候经济还处于正常扩张和低失业率状态,央行很可能也要开始应对降息。这是因为,央行需要考虑的,并不是现时的失业率,而是在COVID病毒流行影响下未来可能的失业率。如果预见到COVID病毒可能会对经济造成负面打击,央行就需要基于该预期做出应对,并期望自己的政策是及时并有效的。在美联储开会做货币政策决定的时候,委员会成员为了做出正确的预测,一般需要依靠两种数据:一种是可以观测到的数据,另一种是无法观测到的数据(Tarullo, 2017)。

两种数据都不完美,也都可能造成误差。第一种可以观测到的数据,包括物价变化、劳动生产率、个人储蓄率等。这些数据虽然可以由统计局统计并观测到,但是它们的变化趋势却很难确定,因为这些数据经常在季度之间发生冰与火之间的大幅度变化,让分析人员很难判断到底接下来的走势是什么方向。第二种无法观测到的数据,包括潜在的GDP增速、自然失业率、自然利率等。这些关键变量是无法测量的,只能靠委员会成员的“感觉”。比如美国的自然失业率,从2010年的5.5%,下降到目前的4.5%左右。美国长期的潜在GDP增速,从2010年的2.7%下降到目前的1.8%左右。这些变化背后并没有一个严谨的量化论证过程,更多的体现了研究人员基于大量假设而做出的“估测”。

还有一个值得一提的重要因素,是决策制定者对于通胀的产生原因和应对策略,存在不少分歧,甚至持有自相矛盾的观点。以目前美联储为应对高通胀压力而决定升息为例。对于美联储来说,她所关注的通胀,主要并非来自于过去已经发生的通胀率,而是大众对于未来通胀的预期。换句话说,关键的通胀率,并不是刚过去的5月份的消费者价格指数,而是市场对于未来1年,以及未来5到10年的通胀预期。原因在于有很多经济学家相信,未来的通胀预期,会影响消费者当下的行为选择。比如当大家都预期未来的物价水平越来越高时,工人在和雇主谈工资时要求更大的薪水涨幅,这样会反过来进一步推高通胀率。问题在于,这样的观点充满争议。比如美联储内部的研究(Rudd, 2021)显示,通胀预期并不会影响未来的通胀率。两者之间并没有必然联系。

由于这些原因,央行在调整其货币政策时,经常会发生行动过于迟缓,或者矫枉过正,甚至还存在一种可能,那就是他们以为自己在为经济治“通胀”病,但到底是否有效则完全没有把握。由于这些原因,当央行下“猛药”来给经济体“治病”时,存在各种”下药过重”或者”不合时宜“的风险,并造成无法预见的经济后果。这种充满不确定性的风险,恰恰是股市最害怕的。最近两个月美股有所下跌,对于这种不确定性的担心是重要原因之一。展望后市,美联储推出的一系列货币政策,能否有效遏制通胀,给投资者带来信心,成功实现软着陆,是市场最为关注的关键点。让我们拭目以待。

本文首发于FT中文网。

Daniel K. Tarullo, Monetary Policy Without a Working Theory of Inflation, Oct 2017

Jeremy B. Rudd, Why Do We Think That Inflation Expectations Matter for Inflation? (And Should We?) 2021

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全部评论

韭菜1园长06-28 14:34

美联储做出货币政策的调整是一种投资行为也就是要有前瞻性的而,我发现美联储对宏观经济的预测能力还不如一些民间的资产管理机构,由此我得出一个结论,现代大ZF主义的核心支柱央行体系迟早要崩溃掉。货币根本就不该由ZF去垄断本来就应该是民间商业组织发行的交易工具,应该也必然会还权于民间,现在的国际秩序必将瓦解。

抄底要耐心06-28 07:41

这篇文章也太教条主义了吧!美联储的货币政策号称独立其实根本不独立,早就被美国政治所左右,而以选票为基础的政治制度本质上就是短视,有时候连中长期的未雨绸缪都做不到!所以,扯了半天开老爷车无法及时反应的理论,从根子上就是错的。

浑水行者06-28 05:57

你没有解答问题

满满堂堂彩彩彩06-27 23:22

伍总的文章都会仔细阅读。谢谢。

满满堂堂彩彩彩06-27 23:21

你看不出帮助,是你的水平问题。