定制指数产品值得购买么?

最近几年,一个新的投资概念在华尔街公司的推广下渐渐获得越来越多的投资者注意,那就是定制指数(Direct Indexing)。

定制指数的意思,是基金公司可以根据投资者的个人偏好,帮助投资者专门做一个私人定制指数,然后基于该定制指数进行投资。比如投资者老张不喜欢标普500指数中的能源股,更看好科技股,那么他就可以让基金公司把该指数中的能源股剔除,全部替换成科技股,从而建立一个“老张500指数”,并基于此指数进行投资。

定制指数投资这个概念,并不算新颖,其实就是投资行业里很多大客户享受的“专户理财”服务。两者之间最大的不同在于,“专户理财”由于是专门为一个户主度身定制他认可的独特投资策略,因此在传统上只服务于资金规模比较大的超高净值或者大机构。但是在最近几年,发生了以下变化,使得更多的普通个人投资者得以享受到专户理财的服务。

首先,交易佣金逐年下降。某些比较激进的券商,甚至推出零佣金。在几十年前,即使个人投资者有意愿和能力去复制标普500指数,由于他需要买卖高达几百个股票,其投资回报也会被高昂的佣金所抵消。但是在佣金降到非常低的水平后,个人投资者就可以像机构那样去复制比较复杂的指数了。其次,分数股(Fractional shares)交易得以实现。分数股的意思,是投资者可以交易小于一股的数量,比如1/100股。这主要是因为,有些股票的单价比较高,比如国内的茅台,美国的伯克希尔哈撒韦等。基于如此股价,很多个人投资者连一股/一手都买不起,何谈自制指数?但是在分数股交易得以实现后,哪怕是投资资金量不大的散户投资者,也能以1/100,1/1000的数量去买卖单价比较高的股票,这样就能帮助他们实现个性化的投资策略。第三,是计算机运算和储存成本的大幅度降低,使得公司可以基于一套电脑程序,将个性化的投资策略扩展到数以万计投资者,而不会显著提升运营成本。基于以上这些原因,定制指数将私人定制服务”普惠“到投资规模不那么大的个人投资者,让普通中产阶级,付出他们可以承担的费用,也能享受一把大客户的私人定制服务。

这可能也是定制指数在最近几年获得快速发展的主要原因。在美国市场,定制指数类产品的资金管理规模,从2018年1,000亿美元,迅速上涨到2020年的3,500亿美元。摩根斯坦利和奥维咨询的报告甚至预计,该类产品的资金管理规模到了2025年会上升达到15,000亿美元。

事实上,很多金融巨头都已经看到了这块蛋糕,纷纷采取行动。举例来说,2020年,摩根斯坦利以70亿美元的价格收购Eaton Vance,看中的就是EV的定制指数业务。同年,全球最大的资产管理公司贝莱德,以10.5亿美元收购Aperio。2021年,美国银行摩根大通收购OpenInvest,先锋集团收购JustInvest,富兰克林·邓普顿收购OSAM。这些资管巨头的收购对象,都是定制指数行业里比较活跃的公司。

但问题在于,个人投资者有了更多选择,享受到了以前只有机构大户才能享受到的定制服务,就一定是好事么?这个问题,我们需要一分为二的来看。

一方面,如果投资者自己有足够的投资知识,有清楚的投资计划,明确知道自己想要什么,那么定制指数就为这样的投资者提供了更多选项,可以让他们以比较低廉的成本,为自己设计一个独一无二的指数,实现私人定制的投资目标。

但另一方面,我们需要清楚的看到,说到底定制指数其实还是一种主动投资。投资者在设计自己的定制指数时,无非是在基准指数的基础上,做一些行业、个股和因子方面的调整,以图在未来超越基准指数回报。但关键是,市场并不容易战胜。比如根据道琼斯标普公司的统计显示,以十年的业绩来看,能够战胜市场基准指数的公募基金,不到总样本量的10%。换句话说,90%以上的职业基金经理,无法战胜市场。连绝大部分基金经理都很难做到,我们能指望个人投资者比基金经理做的更好么?

其次,一些投资机构推崇定制指数产品所列举的重要原因之一,就是投资损失节税(Tax loss harvesting)。因为在美国和其他一些欧洲国家,把赚了钱的股票卖掉,也就是投资所得,需要交资本所得税。投资损失节税的意思,就是帮助投资者卖掉那些亏钱的股票,用高度类似的股票来代替,这样就可以在保持投资目标基本不变的条件下,帮助投资者减少需要上缴的资本所得税。

但是世上没有免费的午餐,该策略的缺点,是投资者在实现最大投资回报的目的中,参杂了优化税收的第二重目的。这两个目标,并非总是保持一致。比如有很多涨了十倍,甚至百倍的股票,都曾经发生过大跌。假如为了优化所得税,把一只潜在的百倍股在价格下跌时卖掉,置换成另一只表现平平的股票,那投资者的投资损失,会远远超过所得税上省下来的钱。

总体上来说,作为一个最近几年的金融创新,定制指数有其吸引人的优点。但是任何硬币都有两面性。定制指数对于那些风险意识不强和知识不够的投资者,反而更增加了他们的投资风险。聪明的投资者,需要充分了解定制指数的运作逻辑和投资风险,这样才能让如此新型金融工具为我所用,为自己带来更高的投资回报。

本文首发于FT中文网。

参考资料:

Competing for growth, Morgan Stanley and Oliver Wyman, 2021

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