平银１８年报（四）：替今年的平银估个值

一、估值方法

用比较简单保守的公式：ＰＢ＝ＲＯＥ／Ｒ

１）Ｒ为投资回报率，取１０％

２）ＲＯＥ是【可持续】的ＲＯＥ，而不是当前【不可持续】的ＲＯＥ

举例：中信的估值

１）１７年的加权平均ＲＯＥ是１１.６７％

２）１７年的分红率是３１％

所以１８年期望的利润增长率应该是：１１.６７％＊（１－３１％）＝８.０５％

但１８年的利润增长率只有４.５７％，这说明１８年的ＲＯＥ继续在下滑

１）１８年实际的ＲＯＥ是１１.３５％（比１７年下滑了３２ＢＰ）

２）１８年的分红率是２６％

所以１９年期望的利润增长率应该是：１１.３５％＊（１－２６％）＝８.４％

但目前市场给的ＰＢ是０.７５，说明市场不相信中信可持续的利润增长率会有８.４％

那市场认为中信可持续的利润增长率是多少呢？我们暂假设市场（悲观地）认为中信

１）可持续的利润增长率就是１８年的４.５７％

２）持续的分红率是 ２６％

这样一直到第６年，其ＲＯＥ会下滑到１０％，这时必须要加大分红以守住１０％这一资本市场平均回报率的底线，不然（ＲＯＥ再往下掉）就是要走向价值毁灭之路了。

然后设定第６年１０％ＲＯＥ的ＰＢ为１，算出股价，再然后以１０％的折现率折现到现在就是０.８８ＰＢ，再打个９折（被可转债摊薄的股东权益），就是０.７８ＰＢ

这当然是一个保守的估值，但从一个侧面说明了熊市思维的悲观性

＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊

二、平银的估值

平银１８年的ＲＯＥ是１１.４９％，分红率１０％，利润增长率是７％，然后让我们参照中信那种保守（或称为比较悲观的）估值方法做个模型

假设期初股价是１００元，以１８年１１.４９％的ＲＯＥ为起点，按照每年１０％的分红率和７％的利润增长率计算每年新的ＲＯＥ

上表显示，第６年的ＲＯＥ会下降到１０.１１％，那时就有必要将分红比例加大到３０％来守住１０％ＲＯＥ的底线。这时可以给个１.０１的ＰＢ，对应１７６元的股价，然后以每年１０％的折现率折现到现在就是：

１７６／（１.１＾６）＝９９；对应现在的ＰＢ：９７／１００＝０.９９

再按照可转债的摊薄效应打个８８折的话，对应的ＰＢ就是０.９９＊８８％＝０.８７

以年底１２.５２的净资产（这里假设可转债转股不成功）对应的股价就是１０.８９元

这是平银今年【理性的】股价下限

＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊

如果平银希望今年的可转债可以顺利转股，那它可能需要１３.５％的利润增长率，因为这个增长率可以守住它１８年１１.４９％的ＲＯＥ，从而可以对应１.１５的ＰＢ（或者来一场鸡犬升天的牛市）

推算过程：

１）１９年的净利润：２４８亿＊（１＋１３.５％）＝２８１亿

２）假设可转债都转股了，年底的普通股股东权益是：２２０１（期初普通股股东权益）＋２８１（利润）－１５（优先股分红）－２５（当年普通股股东分红）＋２６０（可转债）＝２７０２亿

３）每股净资产：２７０２／（１７１＋２６０／１１.７７）＝１３.９５元

４）期初期末平均ＲＯＥ：２８１／【（２２０１＋２７０２）／２】＝１１.４９％

＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊

还有

１）用同样的算法得出明年的利润增长率需为１６％才能守住１１.４６％的ＲＯＥ（可转债全部转股后的第一年容易拉低ＲＯＥ）

２）从第三年开始，利润增长率可以回到１１.４９％＊（１－１０％）＝１０.３４％

最后，市场需要相信以上两点

这时，市场可能会给平银的ＰＢ：１１.４６％／１０％＝１.１５（原来１.１１的计算有误，现修正为１.１５，同时也更新下面的股价）

其股价对应年底每股１３.９５元的净资产为：１.１５＊１３.９５＝１６.０２元

这是平银今年【理性的】股价上涨的第一目标位

＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊

三、平银将如何做到１３.５的利润增长？

最简单的方法就是拉规模（不然发可转债干嘛？）

当然，前提是质量可控，这是个问题。所以，今年将是平银风控的大考年。

$平安银行(SZ000001)$ 

@时光森林 @freedom-trail @谷丰致 @ninesuny