银华基金贾鹏:时间的曲线,自我的镜子

2020年6月23日,银华多元视野的净值到了2.02。银河数据显示,这只基金成立于2016年5月19日,在6月23日这一天,基金净值头一次突破了2,成立以来的年化复合收益率为18.7%。论净值涨幅,跟市场里收益最高的同类基金,还有不少差距。不过,这一天对我来说,仍然是一个重要的时刻。多元视野是我管理的第一只以股票投资为主的基金,虽然规模一直比较小,但是通过管理这只基金,我得以不断积累失败和成功的经验,完善自己的投资框架,为投资者获取了较好的回报,获得了更多持有人的信任。到现在,我参与管理的组合资产规模到了300亿,其中的股票资产规模70亿。

在过去几年里,我经常会写一些文字,一方面是想通过这种形式让自己做一些系统化的思考,一方面是因为自己喜欢表达,想把自己的想法跟持有人保持经常性的分享。今天这篇个人化的文章,不是讲述一个成功的故事,而是关于成长的总结。依然是写给我的每一位持有人,包括我自己,因为我也是你们中的一员。

进化·曾经走过的路

开始做投资之前,我发现很多人都没在基金上赚到钱,一个原因就是净值波动大,而大家受情绪的驱使,经常容易在高点买,低点卖,看起来基金净值涨了不少,但是客户却赚不到钱。我当时的想法是,一方面,我们需要做投资者教育,鼓励大家在市场低迷时买入基金,在市场过热时保持谨慎;另一方面,如果我能保持净值曲线平稳上涨,收益率做到每年10%,那就不存在这个问题了。

14、15年我管理的产品主要是保本基金,基金的属性也让我形成了独特的投资风格。在16年多元视野成立之后,虽然这是一只以股票投资为主的灵活配置基金,我依然延续了之前的投资框架,希望控制净值的短期波动,保持净值的平稳上涨。16、17年我都做的不错,以比较低的波动率获得了比较好的收益。当然,那两年我的股票仓位一直都很低,为了波动率,放弃了更高收益的机会。

不过,我逐渐认识到:一方面,在波动率本身就比较大的股票市场,实现短期的绝对收益,本身并没有一种稳定的投资策略;另一方面,为了控制短期波动,在市场非理性下跌,上市公司价值明显低估时,不光不能逆市加仓,有时候甚至要进行减持,这不是一个好的方法。由此,我开始慢慢转向一种更理性的投资目标,追求合理的年化复合收益,实现净值的长期稳健上涨。

我在17年下半年,开始逐步提高产品的股票仓位中枢。不巧的是,这个过程刚好碰上了2018年,市场大幅下跌,我的净值也出现了明显回撤。虽然全年的表现差不多是市场平均水平,也还说的过去,但是跟我过去的净值曲线比,稳定上涨的记录由此被打破了。这一年给我带来了巨大的心理压力,我转变投资目标的节奏略有放缓,好在大方向我依然坚持了下来。到2019年年中,我终于把基金仓位中枢提高到80%,并且逐渐不在择时上花过多的精力。

在选股上,开始的两三年里,我发展出一套多级策略的方法,包括了低估值策略、高成长策略、事件驱动策略、主题投资策略。这些策略帮助我在一个波动大的市场里面,把握了市场无效带来的各种投资机会。从16年下半年开始,A股机构投资者的比例开始提升,投资文化也更趋于成熟。我依靠基本面选股的能力也在提升。慢慢的,我不断对选股策略做减法。到现在,事件驱动、主题投资这种短期博弈的方法,已经基本不用了。今天,我选股的出发点,是努力去把握上市公司长期的业绩增长;考虑的要素也就两点,公司做的是不是好的生意,以及有没有一个好的管理层。

回望这几年的投资实践,我在努力升级自己对投资的理解、进化我的投资体系。与5年前相比,我有几个方面的变化:

以前最崇拜的投资大师是索罗斯,现在是巴菲特

以前自上而下的思考占主导,会考虑很多宏观问题,现在自下而上的思考为主,更关注微观主体

思考问题的时间尺度,在不断拉长

精力分配上,琢磨股价短期波动的心思变少了,更多的时候在研究产业和上市公司本身。比如,这个端午节假期,主要的精力在研究眼科的ICL手术、心脏方面的TAVR手术领域的公司,我安排了四场电话会议,跟相关的医生和公司进行交流。

体系·投资的马拉松

现在基金产品很多,要想获得投资者的认可,不光要有优秀的长期业绩,还需要有明确的标签,提高辨识度。在消费赛道、成长赛道、价值赛道上都有很多优秀的同行。客观评价自己,我认为我是平衡型风格。投资是有路径依赖的,这种风格,跟我的从业经历、性格特征有关。投资最重要的,还是为投资者创造可持续的复合回报,也没有必要为了标签而扭曲自己的行为和形象。

我的选股体系

主要包括三个层次

首先是行业研究,包括行业成长空间和竞争格局的分析。对生命周期靠前的行业,我对增长空间的要求更高;在成熟期的行业,我希望看到良性的竞争秩序。

第二步是上市公司分析,主要包括两个维度,公司的长期竞争优势研究和管理层分析。我最关注的是公司是否具备长期的护城河,以及是否有足够优秀、可信赖的管理层。

第三步,是上市公司未来业绩增长、估值匹配度的评估,这是相对短期的考量。

很多持有人评价我的长期业绩时,会用一个词语“稳健”。我的净值波动,总体低于市场平均水平。这跟我的组合构建策略有一定关系。首先,我所管理的大部分组合,包含了债券和股票两大类资产,我会考虑资产配置的问题,这不等于短期择时。我会比较各类资产的性价比,在投资时会有多资产的视角。当股票的估值出现明显泡沫时,我会选择降低仓位,当然这样的情况很少出现。其次,我的组合,在行业配置上相对均衡,对单个行业的投资比例有一定限制。这样做有利有弊,是我基于风险和收益平衡后的一种选择。

我对基金业绩的理解是:企业的长期价值增值,随着时间的累积,形成基金净值曲线。我所有的努力,都是希望把这条曲线,画的足够长。投资不是百米跑,而是马拉松,是需要跑一辈子的长跑。我希望自己做一个平衡的耐力型选手。

成长·见净值,见自我

很多人说,投资是认知的变现。我想加一句,投资还是性格的变现。净值曲线是一个结果,它像一面镜子,能照出投资者的认知水平、价值取向、包括个性特征。这并不是夸张的说法,只要你愿意正视它,投资过程中能够看到自己的各种优势和劣势,当然前提是你要有勇气对自己诚实。

我以前遇到优秀的前辈和同行,总会努力去学习别人,想着提高自己。时间长了,会发现,能改变的都是表层的。心理学中,精神分析流派对此有个区分,意识和潜意识;比如说,认知大多是头脑层面的东西,可以在较短时间内改变,性格更多反映了潜意识层面的东西,调整起来非常困难。所以,我现在的做法是,尽可能的扬长避短,将个人的优势尽量放大,效果反而更好。以前我特别喜欢给人一句祝福语 Be better,现在被换成了 Be yourself。人生的目标,不是成为更好的人,而是做真实的自己。投资也是一样,要走适合自己的路。

当然,对于一些明显的短板,至少要有清醒的认识,能有一些调整当然最好。对很多人来说,包括我自己,最难克服的是芒格提到的“自我服务倾向”。这种倾向隐藏于我们内心深处,是人类根深蒂固的心理机制。它带来的影响有两个:我们对世界的认知,是我们所希望看到的世界;我们所认识的自我,不同于外人看到的,大多数情况下,是一个更完美的形象。这种倾向越弱,看待世界和自我越客观,在投资上,越容易做出好的判断。

陪伴·财富的种子

我生在一个农村家庭,父母一辈子辛勤劳动,有了点积蓄就放到银行存定期,很少想到买房、或者是做别的投资。我从管理基金以来,长期投资自己的产品。有时候也会想,如果早些年有人跟父母做过投资的指导,他们靠体力劳动换来的报酬,至少可以获得一个社会平均的收益,这辈子也许不用过的这么辛苦了。

法国经济学家托马斯·皮凯蒂在《二十一世纪资本论》中,用长达100多年的数据,说明了一个现象——资本回报率总是倾向于高于经济增长率。这就意味着,我们普通人,如果仅仅依靠劳动收入,不参与资本增值的过程,财富实际上是变相缩水的。我们所处的时代,正是中国资本市场快速发展的时期,直接融资占比稳步提升,居民的资产配置中,金融资产的占比也在提升。资本市场这座桥,连接的是企业和居民,企业能更好获取发展的资金,而老百姓也能享有企业利润增长带来的价值增长,获得财产性收入。

如果,你是一个刚毕业的年轻人,在付完房租后,从生活费中挤出一些定投基金;终于,你有了幸福的家庭,正在考虑小孩上学的问题,投资所带来的回报,帮助缓解了房贷的压力;后来,你退休了,有养老金,或许还有早些年积累下的一些基金投资,能帮助你享有一个美满的晚年生活,对得起一辈子的辛劳奔波。财富的种子,在时间的土壤里生根发芽,开花结果,惠及每一个平凡的你我。

这,就是我和我的同行们工作的全部意义。

我国基金运作时间短,不能反映股市债市发展的所有阶段。基金管理人不保证基金盈利及最低收益,其管理的其他基金的业绩不构成对本基金业绩的保证。基金过往业绩及其净值高低不预示未来业绩表现,完整业绩见产品详情页。基金有收益波动风险,投资人应认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件,确认已知晓并理解产品特征和相关风险,具备相应风险承受能力。市场有风险,投资需谨慎。

注:七获金牛基金管理公司(评奖机构:中国证券报;获奖时间:2006.2、2007.1、2008.1、2010.5、2011.4、2018.3、2020.3)

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三人行-1208-10 16:26

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哒人party08-04 23:04

谢谢