光大证券

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最近发文减少,不忍心看着掉粉呀,哈哈哈

目录

一、行业基本情况

(一)券商行业周期性十分明显

(二)产品与服务同质化导致低价竞争

(三)集中度不高,同业竞争激烈

(四)未来趋势:分化、兼并收购、开放

二、业务分析

(一)业务模式

(二)业务数据

三、资产负债表分析

(一)主要指标

(二)负债端

(三)资产端

四、专项事件分析

(一)MPS事件

(二)股权质押风险

五、同行数据对比

(一)财务数据

(二)业务数据

六、股东情况

七、附业务模式图

一、 行业基本情况

据中国证券业协会统计,截至2018年12月31日, 131家证券公司总资产为6.26万亿元,净资产为1.89万亿元,净资本为1.57万亿元,客户交易结算资金余额(含信用交易资金)9,378.91亿元,托管证券市值32.62万亿元,受托管理资金本金总额14.11万亿元。证券公司未经审计财务报表显示,2018年度,131家证券公司当期实现营业收入2,662.87亿元,各主营业务收入分别为代理买卖证券业务净收入(含席位租赁)623.42亿元、证券承销与保荐业务净收入258.46亿元、财务顾问业务净收入111.50亿元、投资咨询业务净收入31.52亿元、资产管理业务净收入275.00亿元、证券投资收益(含公允价值变动)800.27亿元、利息净收入214.85亿元,当期实现净利润666.20亿元,106家公司实现盈利。

(一)券商行业周期性十分明显

2006年以来,券商行业营收与净利润呈现出周期性波动特点,且与上证综指高度正相关。此外,券商股价与利润趋势一致,也呈现出强周期性的特点,且股价变化略提前于净利润变化,具备较强的贝塔属性。

(二) 产品与服务同质化导致低价竞争

如上图所示:我国证券公司的收入结构相对单一,同质化竞争严重,证券公司对证券经纪业务、证券承销与保荐业务、证券自营业务和融资融券业务四项业务的收入依赖程度较高。其中,证券经纪业务作为证券行业最主要收入来源,以赚取交易佣金和利差的通道业务为主,各证券公司之间服务差异较小,市场接近完全竞争。近年来, 市场股票基金平均佣金率不断下降,表明证券经纪业务市场竞争呈白热化趋势。

(三) 集中度不高,同业竞争激烈

2018年,以总资产、净资产、营业收入、净利润、托管证券市值计,我国前十大证券公司具体排名及市场份额如表所示。

如表所示:CR10总资产占比47.70%,最大份额中信证券占比仅8.19%;CR10净资产占比45.20%,中信证券占比6.90%;CR10 营收占比49.39%,中信证券占比10.64%;CR10 净利润占比72.06%,中信证券占比12.80%;CR10托管证券市值占比58.68%,中信证券占比10.37%。

行业集中度是行业格局的重要指标,行业格局是影响行业盈利能力的重要因素。邱国鹭用“宁数月亮,不数星星”来表达对市场集中后产生定价权的偏好。券商行业集中度偏低,龙头企业市场份额相差不大,加上业务同质化竞争,导致了行业整体盈利能力不强。

(四) 未来趋势:分化、兼并收购、开放

传统业务面临较大挑战,随着金融逐步开放,竞争越发激烈,行业内并购重组推动集中度提升。未来投行能力、资管能力较强的大券商,以及获客成本较低的互联网经纪商将逐步分化出来,探索出独具特色的发展道路。

二、 业务分析

(一) 专业名词

证券经纪业务:证券代理买卖业务,即证券公司接受个人或机构客户委托代客户买卖有价证券,还包括代理还本付息、分红派息、证券代保管、鉴证以及代理登记开户等,是证券公司的一项基本业务。

证券投资业务:证券公司以自有资金买卖有价证券,并自行承担风险和收益的投资行为,投资品种主要包括股票、债券、基金、衍生产品等。

投资银行业务

证券公司一级市场上的证券承销与保荐业务、改制辅导财务顾问业务、并购重组财务顾问业务等。

资产管理业务:证券公司作为资产管理人,依照有关法律、法规与客户签订资产管理合同,根据合同约定的方式、条件、要求及限制,对客户资产进行经营运作,为客户提供证券及其他金融产品的投资管理服务的行为,主要业务类型包括集合资产管理业务、定向资产管理业务和特定客户资产管理业务等。

(二) 业务模式

1. 上市初的业务分类

在证券行业中上述四大业务的客户定位、盈利模式等情况列示如下:

资料来源:光大证券招股说明书

2. 公司主要业务经营模式

经纪和财富管理:公司向零售客户提供经纪和投资顾问服务赚取手续费及佣金,代客户持有现金赚取利息收入,及代销公司及其他金融机构开发的金融产品赚取手续费。

信用业务:公司从融资融券业务、股票质押式回购交易、约定式购回交易和上市公司股权激励行权融资业务赚取利息收入,并从光证租赁的融资租赁业务中赚取收入。

机构证券业务:公司向公司及其他机构客户提供承销、财务顾问、投资研究及主经纪商服务赚取手续费及佣金,并从自营交易及做市服务赚取投资收入及利息收入。

投资管理:公司向客户提供资产管理、基金管理和私募股权投资管理服务赚取管理及顾问费,并从私募股权投资、另类投资和PPP业务获得投资收入。

海外业务:公司通过海外业务赚取手续费及佣金、利息收入及投资收益。

(三) 业务数据

1. 营收与毛利(原始数据)

2015年来,光大证券的营业收入从165.7亿元下降至77.1亿元;毛利润从97.4亿元下降至17.2亿元;与行业特征一致,呈现出较强的周期性,目前属于盈利低谷阶段。

从营收占比看:2015年以来,资产管理业务占比从13.46%提升至21.79%;证券经纪业务占比从46.11%下降至25.29%;信用业务从10.56%提升至21.53%;境外业务从3.14%提升至12.71%;机构服务业务从25.89%下降至20.23%。表面上看各项业务比例逐步均衡,特别是信用业务保持平稳发展,海外业务逆势上涨;但在整体营收下降的背景下,仍不能得出业务结构显著优化的结论,实际上市场回暖时,经纪业务占比又将大幅度提升,未能摆脱强周期的属性。

从毛利占比看:2015年以来,信用业务占比从14.48%提升至65.70%,成为毛利的主要贡献板块;信用业务周期性相对弱于经纪业务,对利润平稳略有贡献。经纪业务占比从51.95%下降至23.84%,主要为市场成交量与佣金费率的下滑。资产管理业务占比从14.99%提升至38.95%;机构业务占比从34.80%小幅提升至37.21%。境外业务占比由-0.41%提升至0.58%,境外业务虽迅速发展,但毛利贡献不大。其他业务毛利贡献一直为负,主要为资产减值损失、非经常性损益等造成的损失,为2018年拖累业绩的主要原因。

2. 经纪和财富管理

3. 信用业务

4. 机构证券业务

5. 投资管理

6. 海外业务

三、 财务报表分析

(一) 主要指标

光大证券营业收入与归母净利润呈现周期性变化,2015年峰值营业收入为165.7亿元,归母净利润为76.5亿元;2018年净利润降至上市以来最低水平。

总资产由620.2亿元增长至2144.8亿元;净资产由224.6亿元增长至487.7亿元,增幅小于总资产幅度表明总资产的扩张更多来源于负债的扩张。资产负债率由63.51%提升至76.53%,权益乘数由2.74提升至4.26倍。

核心指标净资产收益率:呈现周期性波动特点,盈利能力受市场环境影响较大,大多数年份净资产收益率低于10%,2009-2018加权ROE平均值为8.68%,盈利能力较为普通。

(二) 负债及所有者权益

1. 负债端

光大证券2018年总负债1570.2亿元,其中代理买卖证券款357.7亿元为客户资金,证券公司不能动用客户交易结算资金,所以客户交易结算资金对证券公司的资产结构、负债结构等财务状况指标没有影响,可直接在资产负债端同时扣除,简化分析。扣除后公司总负债为1212.5亿元,其中长短期有息负债1001.7亿元,为主要负债构成部分。此外光大证券有37.8亿元经营负债、14亿元预计负债、以及159亿元其他负债。

2. 所有者权益

除了负债之外,股东的投入、留存收益等也是公司资金的主要来源。归属于母公司所有者权益472亿元,其中股本46.1亿元、资本公积233.9亿元、未分配利润101.3亿元、盈余公积金28.9亿元、一般风险准备金64.8亿元。

一个非常优秀的公司,往往未分配利润占较大比重,而股本、资本公积金等项目金额较小;同时累计现金分红金额较高。据万得资讯统计,光大证券(601788)上市以来累计股权融资189.62亿元,累计实现净利润249.45亿元,累计现金分红114.31亿元。

(三) 资产端

光大证券2018年末总资产2057.8亿元,其中现金及备付金436.3亿元,投资类资产1519亿元,经营类资产101.7亿元。投资类资产是公司最主要的配置方向。

现金及备付金中332.4亿元属于客户权益,《客户交易结算资金管理办法》的规定,证券公司不能动用客户交易结算资金,所以客户交易结算资金对证券公司的资产结构、负债结构等财务状况指标没有影响,可直接在资产负债端同时扣除,简化分析。扣减客户332.4亿元后,总资产为1725.4亿元,其中投资类资产1519亿元,占比高达88.04%,至此可以看出公司投资机构的属性。接下来重点对投资类资产进行细分。

投资类资产中,债权性质为主的投资:融出资金(两融)303.4亿元、买入返售金融资产(质押)337.1亿元、其他资产(融资租赁)79.5亿元、债权投资79.0亿元、其他债权投资84.0亿元、交易性金融资产中的债券242.3亿元合计1125.3亿元;其他为393.7亿元。至此,我们进一步得出该投资机构以债权投资业务为主。此外,由于经纪业务轻资产属性,在资产负债表上体现较少。

四、 专项事件分析

(一) MPS事件

光大证券全资子公司旗下的“光大浸辉”与“暴风投资”、招商财富、爱建信托等15家机构成立“上海浸鑫”(具体股权情况如表所示)。2016年5月23日,上海浸鑫收购境外 MP & Silva Holding S.A.(“MPS”)公司65%的股权,由暴风承诺回购退出。

MPS 公司经营陷入困境,暴风集团也陷入经营困境,无力回购,上海浸鑫未能按原计划实现退出,从而使得基金面临较大风险。

浸鑫基金中,两名优先级合伙人的利益相关方各出示一份光大资本盖章的《差额补足函》,主要内容为在优先级合伙人不能实现退出时,由光大资本承担相应的差额补足义务。招商银行对光大资本提起诉讼,要求光大资本履行相关差额补足义务,诉讼金额约为人民币34.89 亿元。光大证券表示《差额补足函》的有效性存有争议,光大资本的实际法律义务尚待判断。目前,本案尚处于立案受理阶段,对光大资本的影响暂无法准确估计。

光大证券2018年度就该事项计提预计负债14 亿元,对相应的股权投资和应收款项计提资产减值准备12,086.26万元,合计15.2亿元。

事件点评:MPS事件反映了光大证券内部控制的缺陷,加上2013年“光大乌龙指事件”,对公司的经营管理要保持一定谨慎。若法院判定光大履行兑付义务,再另行向暴风追诉,则计提14亿元预计负债不足以偿还,或将进一步影响后续年度利润。该事件为一次性损失,不影响公司长期经营,若由此造成股价极度低估,或产生投资机会。

(二) 股权质押风险

根据中登公司数据显示,全市场质押市值4.6万亿元,其中券商部分1.47万亿。2019年8月2日,东财Choices按160%预警线、140%平仓线试算,全市场跌破预警线市值(不含平仓)2354.75亿元,跌破平仓线市值5457.87亿元。

截至2018年末,光大证券股票质押余额为356.70亿元,占净资产比重高达75.57%;股票质押项目的加权平均履约保障比例为182.40%,该比例较低,质押项目存在较大风险。2018年末公司买入返售金融资产(约定购回、质押回购融出资金)合计337.08亿元,其中已逾期25.73亿元,计提减值准备4.27亿元,占逾期金额16.60%,计提是否充分存疑。2019年以来随着市场的上涨以及纾困基金等政策支持,股权质押的风险有所缓解。股权质押业务主要参考依据为股票市值,而非企业现金流作为偿还能力的主要评估因素,该业务风险将长期存在,公司需提高风险定价能力。

五、 同行数据对比

(一)财务数据

券商行业是典型的强周期行业,且监管体系以净资本为核心,市净率的参考大于市盈率;在所示券商中,光大证券的市净率最低,为1.03倍。从核心指标净资产收益上看,2010-2018平均净资产收益率光大证券处于中等水平,为7.57%。

(二) 业务数据

数据来源于万得,各券商公布口径不同,略有差异。整体上看,行业收入结构中经纪业务、利息收入依赖仍较大。

六、 股东情况

(一) 股权结构图

(二) 2019Q1前十大股东

七、 附业务模式图

1. 经纪业务流程图

2.IPO承销流程图

3. 债券业务承销流程图

4. 股票自营业务流程图

5. 固定收益业务流程图

6.定向资管业务流程图

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全部评论

多读书少说话08-26 10:35

看着还是挺不错的