$中国船舶(SH600150)$ $中国重工(SH601989)$
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这篇文章是昨天直播的内容之一，“市场对造船行业的常见误解”的文字版。这些内容有些我之前讲过，有些没有讲过。昨天在讲的时候可能有些地方讲的不是很清楚，这里再详细讲一下。
目前市场对造船行业存在一些常见的误解，也就是预期差的来源，也是未来股价潜在上涨的动力。常见的误解主要有以下几种：
1、钢价大幅上涨，造船行业的利润不会好。
持有这种观点的人默认为造船厂没有能力将成本转嫁出去。其实，造船厂能否将成本转嫁，主要取决于造船市场是卖方市场还是买方市场。如果航运业持续低迷，船东资产负债表比较差，下订单的动力不足，则订单总量就比较少，造船企业为了接订单，可以接受比较低的价格，这个时候就是典型的买方市场，这个时候的造船企业没有转嫁成本的能力。相反，如果航运业持续景气，船东资产负债表修复之后，下订单的动力充足，则订单总量就比较大，造船企业完全不担心接不到订单，那样就可以挑一些高价格的订单，这个时候就是典型的卖方市场，这个时候的造船企业能够转嫁成本甚至毛利率也能提升。判断造船市场是买方市场还是卖方市场的很重要一个指标就是排单时间，也就是从下单到船交付船东的时间。如果排单时间超过2.5年，则造船市场就是卖方市场。目前中国造船企业平均排单时间为2.5年，韩国为2.7年。大的船厂排单时间会更长，一些热门船型排单时间也会比较长。
2、船公司市场集中度高，具有船价定价权，造船厂利润不会太高。
持有这种观点的人，默认为所有船型（集装箱船、干散货船、油轮）的运输企业市场集中度都像集装箱那样是寡头垄断的市场。其实，干散货运输和油轮运输的市场集中度都比较低。目前集运三大联盟的运力占比为85%左右，市场集中度比较高。油轮运输和干散货运输前4强的市占率为11%、9%，前8强的市占率为19%、14%。油轮运输和干散货运输行业基本还处于完全竞争阶段。今年集装箱船订单已经放量，未来需要等待干散货船和油轮订单放量。由于干散货运输企业市场集中度比较差，理论上造船厂的议价能力更强。油轮运输市场目前还没有完全复苏，订单可能还需要等待。
3、全球经济低迷，需求端萎靡，航运业难以出现大行情，更别提超级航运周期。
持有这种观点的人，主要参考的是2005年-2008年的超级航运周期。那个时候中国刚加入世贸组织，也在大力发展基建和房地产市场。无论是集装箱运输还是干散货运输，需求的增量都非常可观，从而出现了一波超级航运周期。目前，全球经济增长乏力，航运的需求增速和2005年-2008年那一波没法比。其实分析周期性行业，不能仅仅分析需求侧，还需要分析供给侧。如果供给侧大幅减少，需求侧少量增长甚至不增长，则行业也有可能迎来超级周期。典型的就是2015年-2017年的供给侧改革，带动了当时的铁矿石、煤炭等黑色系价格的大幅上涨。此外，还有的例子就是2010年前后环保因素国外氟化工企业不能生产氟利昂，导致相关产品价格暴涨。就航运业来说，连续10多年的持续低迷，航运公司多年下单量少。多年积累下来，造成了现在整个航运业船队年龄偏大，船队规模增速慢慢低于贸易增速规模。叠加2023年IMO的EXII和CII新政，船队运力规模将减少10%左右。航运业供给侧大幅减少的情况下，航运业超级周期值得期待。
4、市场并不缺船，这轮航运牛市是堵港造成的，疫情结束后，航运周期也结束。
我之前专门写过专栏讨论过这个问题。
地址如下：网页链接
5、军工订单（尤其航母）增加，公司的利润会更多，股价会上涨。
持有这种观点的人认为，军工订单会刺激船舶和重工的股价上涨。在前面两次路演的时候，经常有球友讨论造船板块的军工订单，尤其是航母订单。其实，在不同的造船周期，军工订单对船舶和重工股价的影响是不一样的。军队下军舰订单，会给造船厂带来利润，但绝对不会是暴利。军品订单的利润是限定了的，不能超过5%！在航运低迷期，造船业订单少，军船订单能保证企业不亏损，能活下来，对股价有正向刺激作用。在航运业的超级景气周期，军船订单会挤占船坞，民船订单量会减少，造船企业整体利润会减少，对股价刺激有限甚至是负面影响。
6、现在新能源船舶的技术路径还没确定，2023年前航运公司不会集中下单。
持有这种观点的人认为，技术路径不确定将会影响船东下单，部分船东不敢下单。其实，这里有两个问题要讨论。一是，技术路径确定方式对下单结果影响不大。等大家都下单了，技术路径不就确定了吗？举个例子，目前马士基偏好甲醇燃料，那么有可能其他一些公司也会跟着下单甲醇燃料的船。未来造船订单主要看干散货船。借鉴集装箱船的经验，技术路线也没有确定，集装箱船的订单也创下了历史新高。只要船东的资产负债表修复的够好，都有下单的动力。目前来看，LNG燃料（过渡型）、甲醇、氨、氢、电池都有可能成为未来新能源船舶的动力来源，有可能是多种形式的动力混合。就目前掌握的资料来看，现在造的新能源船舶都有留口子为未来改造提供方便。二是，船东不是想不想下单的问题，而是必须下单的问题。航运业是一个典型的囚徒困境市场。如果航运公司在资产负债表得到修复的情况下，不下单。而未来航运周期长度和力度超过航运公司预期。那么航运公司将面临三个不好的结果：1）、公司现金流更差，难以抵御未来的寒冬。2）、环保新规下，无船可用，下单后要排好几年，被踢出市场。3）、即使下单，后期下单的船价也很高。无论哪种结果，都是这个公司不能承受的，甚至是致命的。因此，我觉得随着干散货运输市场牛市的运行可以参考集运行业的下单节奏（牛市运行7-10个月后下单），干散货运输公司资产负债表修复后，2021年年底或者2022年一季度将会集中下单。
7、造船行业是强周期性行业，按最乐观的盈利预期估算，市值上升的空间也很有限。
持有这种观点的人大部分是持有海控的人。他们认为船舶和重工历史上的业绩并没有多少，即使这波周期中把计算机按爆了，也没多少利润。以船舶为例子，乐观估计也就200多亿，当前市盈率已经6倍多了。而海控目前市盈率才2-3倍。这里我要说的是不同行业的估值是不一样的，不能这样简单类比。造船行业属于高端制造业，还具有军工属性，理论上可以享受更高的估值。另外，不能用TTM估算的PE尤其是高峰期的PE来对周期股进行估值！对于周期股来说，每次在行业高景气周期的阶段，公司的净利润都固化为了净资产，这个总的净资产才是公司的合理估值。
8、造船行业分析时间周期就能判断行业，分析供需没啥用。
这个属于方法论的问题。个人认为，分析周期性行业的根本还是分析供需，供需是分析周期的底层逻辑。就造船行业来说，造船行业有三个需求：1）、船队扩张。2）、船队更新。3）、金融投机。个人不认同看造船，只看新造船价格就可以了的观点。因为只有看造船的订单量，才能知道造船价格上涨的持续性。两者互相促进。有拿13-14年少量订单后，价格下跌来说事情的。那是因为那个时候供给还没有彻底出清，1、2需求没起来，3也只有有小部分。订单没有大幅放量，所以没有形成造船大周期。
只分析时间周期，存在两个问题。一是，周期的拐点很难去判断。造船行业15年-20年的周期，期间跨度很长。理论上老旧船可以延长使用时间也可以缩短使用时间，需求不振时，低迷周期有可能会延长也有可能会缩短。大部分人不会在造船行业股票里面持有5年以上，而且这期间相关公司的股票有可能会出现大幅浮亏。二是，周期的强度很难判断。就像看导航地图时还需要看具体的路况，具体情况要具体分析，造船周期也是如此。需要分析当时的供需情况，订单情况，来判断拐点、强度等指标。
9、今年甚至明年造船行业的利润都不会释放，股价走不远。
持有这种观点的人认为，自有造船公司的利润释放时，股价才会有反应。其实，造船股股价与造船价格和订单量关系更大，等利润释放已经是股价的高点。周期股的股价一般会在利润释放前提前进行反应。一般周期股的股价的上涨，都有一个先拉估值，再降估值的过程。