桃李转债投资分析

一、转债基本情况

债券期限:本次发行的可转债期限为自发行之日起六年,即2019 年 9 月 20日至 2025 年 9 月 19 日。

票面利率:第一年0.4%、第二年0.6%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%。

债券到期赎回:在本次发行的可转换公司债券期满后5个交易日内,公司将按本次发行的可转债票面面值的110%(含最后一期年度利息)的价格向投资者赎回全部未转股的可转债。

初始转股价格47.54 元/股。

转股价格向下修正条款

在本次发行的可转换公司债券存续期间,当公司股票在任意连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格的85%时,公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会表决。

有条件回售

在本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度,如果公司股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价的70%时,可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。

信用评级:AA。

担保事项:本次发行的可转换公司债券不提供担保。

票面年收益率: 税前年化收益率为 2.45%

纯债价值:根据对应评级企业债收益率,计算出纯债价值为 86.52 元。

配售比例:每股配售1.517元面值可转债。

认购承诺:无

二、正股基本面分析

公司简介

桃李面包股份有限公司创建于1997年,于2015年11月在上海证券交易所上市。

公司一直专注于以面包及糕点为核心的优质烘焙类产品的生产及销售,属于国内知名的 “中央工厂+批发”式烘焙食品生产企业。公司主要产品为“桃李”品牌面包,目前拥有软式面包、 起酥面包和调理面包三大系列面包。此外,公司还生产月饼、粽子等产品,主要是针对传统节假 日开发的节日食品。 自成立以来,公司始终致力于为社会提供高性价比的产品,以“让更多人爱上面包”为使命, 依托高性价比的产品、强大的品牌影响力、庞大且稳定的销售渠道及“中央工厂+批发”的经营模 式带来的高附加值不断强化公司的综合竞争实力。

近几年业绩

公司近三年每股收益与净资产收益率情况如下:

2019半年报


行业状况

根据国家统计局发布的《国民经济行业分类》(GB/T4754-2017),本公司属于“制造业”之 “食品制造业”之“焙烤食品制造”中的“糕点、面包制造”子行业(代码 1411),根据 2019 年 7 月证监会发布的《2019 年 2 季度上市公司行业分类结果》,属于“制造业”中的“食品制造业” (代码 C14)。

行业总体发展情况

烘焙食品于 20 世纪 80 年代从香港台湾地区引入中国大陆,随着中国经济的增长,居民生活 水平的提高,以及西方食品、原料和技术的进入,我国的烘焙行业从 20 世纪末开始呈现出快速发 展的趋势。 烘焙食品业在我国食品工业中具有重要的地位,其产品消费市场较大,能够反映人民的饮食 文化水平和生活水平。我国烘焙食品行业在质量、产品类别、数量、品种、包装、装饰、生产技 术等方面都得到了迅速的发展。烘焙食品作为居民日常生活中的重要一部分,已经成为部分消费 者的主要食物之一。随着人均可支配收入和消费支出进一步增加,城乡居民对食品的消费也从生 存型消费加速向健康型、享受型消费转变,从“吃饱、吃好”向“吃得安全,吃得健康”转变。

面包子行业发展概述

我国面包行业作为烘焙行业的重要组成部分,从 20 世纪 80 年代进入到我国 消费者领域。20 世纪 90 年代,外资厂商通过油脂、酵母、食品添加剂等原料生产 技术的推广和销售进入到中国市场,促进了面包行业的发展;目前,我国面包行 业已经度过了初创期,进入了高速发展的成长期,面包市场规模从 2004 年的 87.56 亿元增长到 2018 年的 378.67 亿元,年均复合增长率达 11.03%。

公司市场地位

自 1995 年设立丹东桃李以来,公司一直专注于以面包为核心的优质烘焙类产品的生产及销售, 经过 20 余年的努力,公司逐步发展成为一家集研发、生产和销售为一体的大型“中央工厂+批发” 式烘焙企业。随着公司对全国市场的不断拓展,使公司产品市场占有率不断提高。鉴于公司品牌 影响力和公司的技术竞争力,公司受邀参与起草了中国国家标准化管理委员会和中华人民共和国 国家质量监督检验检疫总局联合发布《糕点通则 GB/T20977-2007》以及《面包 GB/T20981-2007》 行业标准。

强大的品牌影响力

公司自成立伊始便紧紧围绕桃李品牌的定位、核心价值与特性,通过产品研发、销售终端形 象、广告宣传、端午及中秋文化节等各种营销活动,不断提高桃李品牌的知名度、美誉度及消费 者的忠诚度。同时,公司依靠“高性价比”的产品赢得了消费者的良好口碑,进一步提高了桃李 品牌的美誉度,累积了大批忠实消费者。目前,桃李品牌已成为中国最具影响力、最受欢迎的面 包品牌之一。桃李品牌强劲的知名度、美誉度及消费者的忠诚度带动了公司销售持续增长。

庞大且稳定的销售网络

公司在多年的市场营销实践中,采用直营与经销相结合的销售模式进行渠道开拓,截至 2019 年 6 月 30 日,公司已在全国市场建立了 23 万多个零售终端。 另外,公司在与永辉、华润万家、家乐福、沃尔玛、大润发等大型商超之间建立了稳定合作 关系的同时,随着公司对南方市场的拓展,公司与该地区的知名连锁超市步步高、人人乐、新华 都、佳世客、嘉荣超市等新建立了良好的合作关系。截至 2018 年 12 月 31 日,公司已在东北,华北、华东、西南、西北、华南 等 17 个中心城市及周边地区建立起 22 万余个零售终端。

“中央工厂+批发”模式带来的高附加值

根据我国消费者的特性及市场的需求,公司采用“中央工厂+批发”模式进行生产和销售,截至 2019 年 6 月 30 日,公司已在全国 17 个区域建立了生产基地。

目前国内面包生产企业较为分散。2018 年我国面包市场前 6 名厂商的市场占 有率合计为 22.80%,其他厂商合计占比为 77.20%。

主营业务情况

公司核心产品为桃李品牌的面包,面包及糕点2018年实现营业收入 472,861.10 万元,较上年同期 增加 72,392.05 万元,增长了 18.08%,其占公司年度营业收入的比例为 97.84%。天然酵母、醇熟 等明星产品继续获得稳步增长,豆小方起酥面包等新品呈现较高速增长,产品综合竞争力继续获 得提升。 2018 年年度报告 20 / 289 针对传统节假日开发的节日食品月饼和粽子实现主营业务收入分别为 9,493.93 万元和 967.73 万元,也分别较上年同期增长 39.51%和 38.93%。

毛利率

如上表所示,公司的毛利率水平与三全食品基本相当,低于麦趣尔、元祖食品 和广州酒家,主要是由于销售模式和产品定位不同而造成的。麦趣尔的烘焙业务、 元祖股份及广州酒家的食品销售业务主要通过连锁店面的模式进行销售,产品的销 售价格较高。公司采用“中央工厂+批发”的经营模式,与连锁店经营模式相比, 公司的产品售价相对较低,使得公司毛利率相对较低;但是,连锁店经营模式在毛 利率较高的同时,产生的销售费用亦远高于“中央工厂+批发”模式。三全食品的 销售模式与公司类似,故毛利率与公司接近。

资产负债率

公司的资产负债率水平低于同行业可比上市公司,主要是由 于公司经营活动现金流情况良好,公司的有息负债规模较小,且预收账款等经营 性负债的规模也较小。

募资投向

本次可转换公司债券募集资金总额不超过 100,000.00 万元人民币(含 100,000.00 万元),扣除发行费用后将投资于“江苏桃李面包有限公司一期投资项 目”、“四川桃李面包有限公司烘焙食品生产项目”、“青岛桃李食品烘培食品 生产基地项目”和“浙江桃李面包有限公司生产基地建设项目”,具体情况如 下:

三、预期收益

当前正股和可转债估值如下:

正股股价48.71元,PE52.8,PB9.86,转股价47.54元,转股价值102.46元。

与近似评级和转股价值的可转债溢价率列表如下:

预期中签率

因桃李转债没有网下申购,故转债中签率有望大幅提升,有望达到0.05%-0.08%之间。

合理定位

综合来看,如果可转债上市时正股股价不变,预期合理定位在 112元附近,即每中一签盈利 120元。

因此,建议申购。9月20日,不见不散,申购代码754866。

风险提示:在可转债上市前,如果正股下跌幅度超过10%,可转债上市有跌破面值的风险。

说明

建议用语说明:

1. 建议放弃申购:转债上市达到目标定位价的概率低于20%,投资者尽量放弃申购。

2. 建议谨慎申购:转债上市达到目标定位价的概率约40%,风险承受能力较低的投资者可以放弃申购,风险承受能力较高的投资者可以部分申购。

3. 建议酌情申购:转债上市达到目标定位价的概率约60%中签率较高,风险承受能力较低的投资者可以部分申购,风险承受能力较高的投资者可以全额申购。

4. 建议申购:转债上市达到目标定位价的概率约80%,投资者可以全额申购。

5. 合理定位:合理定位仅是通过二级市场类似转债估值推测,不等于上市首日定位。上市首日定位受当日的市场情绪影响较大,首日盈利有较大的不确定性,建议申购套利的投资者谨慎参考。

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