寿险公司“内含价值”远大于其“净资产”

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净资产是一家公司的清算价值,然而对于寿险公司来说,其清算价值远不止报表净资产这么简单。寿险公司的真正清算价值是其内含价值,而且寿险公司的内含价值远大于其净资产。

给普通大众讲明白这个问题并不是一件容易的事。寿险精算法则会让大多数人头晕眼花,一个在寿险行业从业多年的朋友曾跟我说:内含价值这一套理论不仅理解起来费劲,而且几天不看很容易忘光,下次还要从头学起。本篇我想用通俗的语言告诉大家,为何寿险公司的内含价值远大于其报表净资产。(理解内含价值需要掌握的基础知识本文不讲,有兴趣的朋友可以搜索本人在雪球网曾写过的长文《中国平安是一张高收益债券》,或关注微信公号:caomaolufei01)

1、保单营销费用过高产生首年亏损

一张寿险保单的平均存续期间长达十几年,有的甚至超过几十年。以分红险保单为例,在整个保单存续期间,保险公司每年都可利用投保人保单里的现金赚取投资收益,同时将一部分收益返还给投保人,剩余部分就是寿险公司每年的毛利润。也即是说,一张保单每年都会为寿险公司贡献一定比例的盈利。

而除去对投保人的分红及理赔外,一张保单最大的成本就是其获取成本,主要是支付给保险代理人的营销佣金。保单获取成本必须在第一年确认为营销费用,一张首年寿险保单在扣除营销费用和未到期责任准备金之后往往是负值。这体现在寿险公司财务报表上往往就是新单做的越多,当年的亏损就越多。寿险新保单对寿险净资产的当年贡献不仅没有,而且有可能负值,进一步拉低了寿险公司的净资产。

而内含价值计量法,会根据各种合理假设综合考虑寿险新单未来若干年份将为公司贡献的净利润,并将这些净利润采用合理的折现率假设折算为当年的内含价值。在扣除营销费用后,寿险新保单的当年内含价值是正的。

因此只要寿险公司每年持续获取新保单,那么新保单对寿险净资产和寿险内含价值“一负一正”的反向作用,决定了第一层面上“寿险公司内含价值远大于其净资产”。

2、准备金计提过于保守延迟利润释放

寿险公司资产负债表中最主要的负债是其“寿险责任准备金”。由于寿险行业的特殊性,监管部门要求寿险公司必须出于审慎经营的原则来计量其责任准备金。因此寿险公司的责任准备金计量往往过于保守,这就导致本该当期释放的大量净利润不能如期释放。延迟释放的净利润不能在当期财务报表中体现为净利润,也就无法计入寿险公司净资产。

我国寿险公司长期寿险责任准备金负债的计量大多以中央国债登记结算有限公司编制的“保险合同准备金计量基准收益率曲线”为基础,加上税收及流动性溢价确定折现率假设。折现率假设越低,准备金的数额就越大。根据会计恒等式,寿险公司准备金负债的增加,必然导致其净资产的减少。

以中国平安为例,其2015年准备金负债计量采用的折现率假设为3.55%~5.29%(2014年为3.95%~5.50%)。由于折现率假设的变动,中国平安税前净利润较上年度减少了231亿元,同时其寿险责任准备金负债相应增加了231亿元。

而在内含价值计量法下,保险公司投资资产的未来投资收益率假设一般为5.5%,这个收益率假设大于寿险公司会计报表中用于计量责任准备金的折现率假设。通俗一点讲就是:内含价值计量法下假设寿险公司保单未来的盈利能力是5.5%,而现行会计准则下假设寿险公司保单未来的盈利能力介于3.55%~5.29%之间。可见现行会计准则低估了保险资金未来的盈利能力,在弱盈利能力的假设前提下,必然需要计提更多的准备金负债,导致净资产的降低。这就决定了在第二个层面上“寿险公司内含价值远大于其净资产”。

3、期交保单未来现金流无法在会计报表体现

从保费角度来看,前面两个层面的分析只考虑了投保人已交的存量保费。而导致寿险内含价值远大于其净资产的最主要原因还是期交续期保费未来的盈利能力不能在当期会计报表中体现。针对期交保单未来年度的保费流入,现行会计准则不能将其确认为当期营业收入,也就无法在当期确认相应的准备金负债及盈利。或者说期交保单未来年度的保费流入对当前寿险报表净资产的影响为零。

而在内含价值法下,期交保单未来年度的保费流入及其未来可能产生的净利润都将被考虑在内,并通过一定的折现率折现为当期的内含价值。以上差异,通过一个简单的举例来理解,将更加清晰:

小明同意明年初借给我100块钱,期限一年,利息3元。小丽同意明年初跟我借100块钱,期限一年,利息5元。那么问题一:我明年年底是不是能赚2块钱的利差?问题二:我是不是现在没有任何投入明年年底就赚了2块钱的利差?问题三:若按照10%的折现率来算,我是不是相当于没有任何投入今年年底就赚了约1.8元?问题四:如果我是一家公司法人,按照现行的会计准则,我今年的净资产是不是0,我今年的净利润是不是0?以上问题的答案都是肯定的。而在内含价值法下,这1.8元将确认为今年的内含价值。


精彩讨论

GUIBY2017-03-08 21:57

我问路飞兄关于寿险和银行赚钱能力比较的一个问题:
1)就获取资金成本而言,银行获取资金的成本大概在2%左右。寿险的成本大概在4%左右,而且还要有一笔高额的佣金(一次性的)。区别是寿险的资金会锁定很多年。但是银行的资金虽然没有超长锁定期,但是银行的存款基本上随着M2一同增长。所以负债段银行要优于保险。
2)在资产端,银行基本上只能做贷款,类债券的投资。而保险大概有20%左右的资产可以投资于权益类资产,其他也基本上是债权类投资。只要中国经济稳定发展,长期看权益类应该会由于债券类资产。就算权益平均优于债权4个百分点,乘以20%之后资产段就算优于银行1~2个百分点。
总结下来,寿险业务好像稍逊于银行的存贷业务啊。以上只是一点外行的思考。

Langolier2017-03-08 14:48

第一认知,是个没有了杠杆的银行,卖出责任,买入权益获取利差作为收益。
第二认知,大量会计数据仰赖于估算。所以内在价值云云,实际上是镜花水月。
第三认知,是个可以长期经营的复杂生意,但肯定不是谁都能做好的好生意。
第四认知,如果没有足够分红,做保险公司的股东,还是应当慎之又慎

做MAN要开心啦2017-03-08 17:08

如果明年后者后年,保单持有人不交了呢?这个没法预测吧,内涵价值会体现吗?

doublelin2017-03-09 09:31

老兄对巴菲特的理解太浅了,他投得绝绝大部分是财产险、意外险。国内保险这轮乱象主要是万能险,只是披着保险的外皮,这叫保险吗保险吗保险吗,实际就是他一直反对的杠杆收购,并且水太深,多少杠杆大家都搞不清楚。另外不要认为巴菲特没被当作妖精打过,可以看下所罗门兄弟案的过程,听证时,要不是巴菲特以前的名声、诚恳等,会不会进去真难说。

全部讨论

看的见天空的云2019-02-03 12:18

愛股权不好炒股2018-10-19 08:41

该做的都做了,剩下的时间用来研究公司

Pagoda00012018-08-04 14:41

我是保险经纪人,国家一直说保险姓保,不可能拿来炒作的,中国的商保是国家任务,不然为什么要限制投资类别,这也是为什么中国保险公司的投资收益差于英国、香港的原因。因为不能有幺蛾子,动歪心思的来一个灭一个。

愛股权不好炒股2018-07-17 08:48

跟大咖学保险

平常心山人2017-11-20 20:37

等待阳光之城Top102017-10-28 14:27

等待阳光之城Top102017-10-28 14:17

收藏,学习

雨晨小寒2017-08-28 17:08

佣金能算在寿险资金成本里面吗?消费者付的钱