M1在周期中的枢纽作用

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既然经济周期的根源是企业的产能投资,那么,企业的这种投资行为理论上是与经济周期的同步的,而那些能够影响企业投资行为的数据,应该就是领先企业投资或经济周期的。

逻辑上看,最有效的指标应该的M1,即企业活期存款。企业账上的现金是最为制约企业投资欲望的,如果账上现金减少,那势必减少现金支出,尤其是投资支出。如果账上现金增加,企业才敢放开手脚花钱。

如果用M1与GDP的数据来对比,相关性一般,更别提领先性了。如果用上市公司单季度收入的中位数增速,来作为全体企业的样本,代表企业实际经营情况,则显示出非常显著的领先性,包括方向上的高度趋同,以及幅度上的基本相当。实际上,上市公司的收入增速,更接近于名义GDP,因为包含了价格因素,比如水泥的提价会体现在收入增长上,但在统计GDP的时候就需要剔除这种提价因素。但股票投资本来就是名义值,从股价到市值,从利润到收入,都是包含价格因素的,所以从逻辑上来看,用名义值比用实际值更准确。从时点上看,从2003~2019年间的季度数据统计来看,期间经历了10次拐点,M1平均领先企业收入2~3个季度。

图36:M1完美领先上市公司收入


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采用上市公司的数据,是因为3800多家公司都是经过财务审计的,而采用收入口径是因为不受企业财务手段的调节影响,一般企业即使进行财务修饰,重点也是在利润口径而不是收入口径。这里考虑到用中位数,而不是平均数,考虑的是避免受到某些大企业大行业权重过大的影响,因为中位数本身就没有权重的概念。但也要注意到,正是因为使用了中位数,其实是大大降低了大企业大行业对数据的影响,反而突出了中小企业的权重,也就是说,这个中位数数据,更为真实反映了上市公司中的中小企业经营情况。但因为上市公司群体本身在全社会都算是大企业,统计上缺失了非上市的中小微企业,所以,采用上市公司的中位数,反倒更为真实反映了全社会企业的景气。

M0即流通中的现钞,2019年底数据是7.7万亿元,M1则包含了M0和企业活期存款,2019年底数据是57万亿,M2则在M1的基础上再加上了企业定期存款和居民存款等,2019年底数据是198万亿,其中居民存款大概80万亿。

从M1的构成来看,上海大众购买宝钢的钢材,万科购买海螺的水泥,资金是在企业之间进行划转,这种企业间的买卖行为,并不改变M1的总量。只有居民购买了上海大众的帕萨特,购买了万科的住宅,才会增加M1的总量,这个时候居民存款减少,相当于是M2转化成了M1。也就是说,M1的主要来源是M2,途径是通过销售商品给居民。

居民的消费支出中,最大的是购房,其次应该是购车,然后才是家电、家具、教育、旅游、食品、服装等。除购房外的其他支出,要么金额不够大,要么消费节奏稳定,波动性小,因此,对M1的波动可能产生影响的最大来源就是购房。

图37:地产预收与M1高度同步

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事实上,房地产行业的预收同比增速,与M1的增速,确实是高度同步的。这是因为中国的房地产实行的是预售制,房产商先收到购房款,然后再那这笔钱去盖房子。居民在购房支付房款或首付的时候,支付了100万元,体现在房产商的资产负债表上,资产端多了100万元活期存款,而负债端多了100万元预收账款,同时,央行会记录M1增加了100万元。这三个记账动作,基本上是在同一时间完成的,理论上应该是同一天,如果统计季度数据,那更应该是同步的。

从预收账款与M1的数据来看,两者在方向上是高度同步的,时点上也是高度一致,同涨同跌。只有幅度上存在差异,原因之一是上市房产商自身有一定的成长性,二是越来越多房产商上市,统计口径也在增加。

结合前面的结论,M1是领先上市公司收入增速的,而房产商的预收与M1高度同步,而且两个逻辑都存在因果关系。因此从逻辑上看,房产商的预收账款领先上市公司收入增速,是存在因果关系的,再一次说明房地产是经济周期之母。

既然分析到这里,那就有必要再看看房产商的预收账款,存在什么规律,是否有可行的预测或观测指标。历史经验表明,居民购房行为与股票买卖类似,存在买涨不买跌的现象,所以这里需要就需要结合房价来观察,而一旦结合房价,就绕不开供需关系。这里继续围绕地产上市公司的财务报表来展开,其中资产负债表上的预收账款,体现的是居民对房屋的需求,所有对需求会产生影响的因素,最终都会落脚到预收账款这个指标上,比如收入增长、人口增加、降息、放松限购、学区政策变化、促销等因素,都会体现为预收账款的增加上。那些不会影响预收账款的因素,即使看起来是需求因素之一,那也不用去研究。同理,房产商资产负债表上的存货,则代表了房屋市场最真实存在的供给,所有对供给会产生影响的因素,都只有落脚到存货这个指标上,才是真正的供给。比如土地供给的增加,开发进度的加快,开发贷的放松、拆迁政策的变化,都会增加房产商报表上的存货,进而增加房屋市场的供给。如果不增加存货的供给因素,也不用纳入分析框架。

图38:房价下降都是发生在供大于求的阶段

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因此,可以直接用预收来代表需求,用存货来代表供给,对所有上市房产商的存货、预收进行统计。可以看出,从2004年以来的十几年时间里,预收增速高于存货增速,代表需求大于供给,这个时期房价的主基调就是上涨,比如2008年之前,2009年之后,以及2015年之后。

而预收增速低于存货增速的时候,代表需求小于供给,这个时期的房价主基调就是下跌,比如2008年,2014年前后。2008年的时候是因为金融危机导致需求暴跌,存货依然高增长,所以房价暴跌。2005年预收也出现郭快速下降,但因为存货也快速下降,供需关系上还是供不应求,所以即使预收为代表的需求下降,也不一定会导致房价下降。2014年也是预收持续下降,但存货平稳增长,使得供大于求了,所以房价在那个时候相对疲软。

同时,还应该注意到,在供大于求的2008年,2014年,预收账款都是快速下降的。因为供大于求的结果是房价下跌,而根据居民买涨不买跌的心理,会导致需求进一步下降,因此,在存货增速高于预收增速的阶段,预收也出现了快速下降。事实上,2019年3季报显示,A股上市房产商的预收账款合计是4.2万亿元,增速是18.4%,而存货合计3.1万亿元,增速是18.8%,两条曲线已经开始交叉了。2020年需要密切关注房产商的预收与存货增速,从概率上来看,房价与预收下降的概率是越来越大的,而这将进一步影响到M1以及整体经济。

用存货与预收来分析房地产的供需,还有一个用武之地,是横向分析地产个股的差异。比如在2020年供需开始恶化的情况下,哪些公司的供大于求更严重,可以从这个指标简单对比出来,用于避免风险。在行业上行的时候,这个指标就可以用来筛选出弹性大的个股。

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全部讨论

妙观察2021-03-03 23:48

2020年末,狭义货币M1的余额是62.56万亿元,同比增长8.6%,增速比2019年高4.2个百分点,上升较多。

市场数据2020-12-18 08:17

事实上,房地产行业的预收同比增速,与M1的增速,确实是高度同步的

别割我韭菜_2020-09-27 22:36

刚哥,如果企业的活期存款一部分拿去买货币基金了(货基是算在M2),那岂不是M1代表企业的流动性会失真呀?

nearbyivy2020-09-18 12:54

房地产

风一清二扬三2020-09-18 12:35

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