闲来札记:投资中的错误

闲来札记:投资中的错误

(写于5月27日晚,首发个人微信同名公众号)


很多投资人可能为了显示自己光鲜的记录,而讳言自己的投资错误。其实,我们看一看投资大师巴菲特却从来不这样,比如,他坦诚自己当年赌气买入伯克希尔就是个错误,记忆中有一年他写给股东的信开头就是总结自己过去犯下的一系列投资错误。虽然我们普通的投资者不能与投资大师比肩,但是这种诚实的品行,我觉得还是可以学习的,就是,投资中我们不可能不犯错,其实就像一个百战百胜的将军不可能在战斗中不牺牲士兵一样,一个成熟的投资人最终“成熟”起来,也往往是在不断犯错、试错中成熟起来的。

总结我自2008年7月转型价值投资、长期投资以来,我就犯过以下三类错误:

一、“坐电梯”的错误。

这个错误以前作文说过,但因为它太刻骨铭心,所以,至今天仍然像一个伤痕一样,在我心里留存着。

2008年大熊之时,我在茅台与张裕A之间比选来比选去,结果是选择了张裕A,而放弃了茅台茅台,为什么呢?因为那时我还年轻,在日常的生活体验之中,总是感觉着红酒一端,有些小资的情调,而且据我对朋友们在酒桌上的观察,也确实有这么一种氛围。结果怎么样呢?开始之时,确实感觉逮住了一个现金奶牛,甚至做梦都乐醒了,然而持有五年的结果是坐了电梯。后来的张裕一方面是遭受了农药残留风波,一方面是面对进口葡萄酒的冲击,而且这种冲击确实太强大了,至今我们看到张裕A还一副“萎靡不振”的样子。

这个错误让我学到了什么呢?

这就是成长股的估值杀。在最近我出版的新书《慢慢变富》之中,专门有一篇谈及“如何防范成长股的估值杀”,虽然例举的是当时的宋城演艺,但是真正的教训还是来自于张裕A股价的估值杀(当年市场上很长时间给予其50、60倍市盈率)。

其实如果再扯远一点,当下我大A股的总体估值应该说是不高的,但是由于2015年股灾之后,特别是近两年市场普遍对绩优蓝筹追捧,致使一些白马股的估值是高高在上的。

以海天味业为例,2018年扣非净利润41.2亿,对应当下市值2523.41亿,市盈率61.25亿。假设按照20%的增长速度增长,2019年扣非净利润49.44亿,对应市盈率51.04倍;再假设2020年增长20%,则净利可达59.33亿,则对应市盈率42.53倍。

那么我们姑且不论海天味业是否可以一直保持20%的增长速度,那么将来是不是会有一天市场会给予它30倍的市盈率待遇呢?我看是极其有可能的!好,那么简单计算,59.33亿净利润,对应市值是1779.9亿,比当下市值2523.41亿,还少743.51亿。很显然,这个估值水平观赏可以,持有可以,显然是不能轻易买入的!

其实据我观察,当下中国股市由于对一些白马股的普遍追捧,将来是不是会出现所谓的“漂亮50”现象呢?我自认为是值得警觉的。就是包括我持有并看好的“医疗双雄”,如通策医疗、爱尔眼科,其实当前的这种估值水平也是让我无法接受的。

但是正如非理性低估之后仍然会继续下跌一样,非理性高估之后仍然会是大概率地上涨的,因为钟摆只有走到极端,并且由某种偶然的事件催化,才会导致钟摆的理性回归,所以我们说有所警觉,也未必就是立马下跌。

那么如何对付这种估值杀呢?我个人认为,从“术”的角度讲有以下几点:

第一种可能,非理性高估,可能需要企业快速的增长来拉平。这是一种最理想的状态。如通策医疗、爱尔眼科最近几年仍然保持30%以上的高速增长,其当下的估值是可以拉下来的,而且从目前的发展态势看,并不排除这种可能,比如有体外培育的预期还可以平衡。

第二种可能,从技术走势上看,非理性高估也未必以大幅度下跌来实现,有可能在一个区间作横向运动,如此,以时间消化高估值。

第三种可能,就是一旦企业增长速度放缓,立马进行估值杀。

我们所需要应对的就是这第三种可能,从术的角度讲,我自己的操作体会如下:

1、从心中抹去那片浮盈,因为自己知道股价可能已经透支了未来两三年的增长,那么将来深度调整,比如调整百分之三十、四十,甚至极端情况下50%也当接受;

2、通过换股操作以降低自己的持有成本。如我通过这种方式,去年将通策医疗的相当仓仓调整至贵州茅台确定性更大的品种,持有成本已经降至6元以下,将来哪怕它是大幅度地估值杀,坐电梯的可能也是已经没有了。

当然,这种换股可能会换错,但是因为这种“错”是自己有计划的,所以也用不着后悔,这一点,颇有点像打了胜仗的将军指挥自己的士兵有计划地撤退一样,所以,不仅不能后悔,反而当庆贺自己的“胜利”。

仍以通策为例,我当时的买入本来是计划五年翻倍的,结果两年的时间上涨三倍多,自己应当足矣,更何况,自己还留有相当的“兵力”在它身上呢。

3、一旦未来年报、季报远不如预期,要“立斩决”,或者进行一定幅度的减仓,以防止最终全部坐电梯的后果。当然,这一点,也要视个股的具体情况作具体的分析,不可拘泥。当然,股价被大幅度地估值杀之后,我们如果判断仅仅是杀估值,而没有杀逻辑,则还可以杀个回马枪,这与我们长持的标准并不违背,毕竟长期持有并非盲目地持有,有的极少标的可以作为永恒的持股,有的还是可以讲究一下战术上的灵活的。这就叫“活学活用”。

二、“踩雷”的错误。

这个错误是康美事件了。

康美这家公司现在看来,一边是天使,一边是魔鬼。我们看问题要客观,就是近日我实地了解,有些病患者还是仍然在用着康美药业的中药饮片的,其康美智慧药房据说仍然是正常运行的,病患者并没有因为公司的造假而不消费它的产品,甚至令人惊奇的是居然还有地方与康美的智慧药房进行新合作。说实话,确实在做中药饮用、构建中医药产业链条方面,这家公司还是做了很多工作的;一方面是魔鬼,就是可以载入史册的“弥天大谎”(299亿现金居然很多又变成存货、工程支付款项了)。究竟是什么原因呢?我也在反思,我的判断是,马兴田两口子近几年野心太大、太激进了,股权全部质押(实行股权质押以方便企业融资,现来看来,我个人认为这个政策是不是“毒瘤”?值得有识之士研究,因为资本市场本身就是有巨大波动的,更何况中国股市更具有政策市特征),加之去年去杠杆来得太猛烈,因为他需要用所谓的业绩维护市值,甚至关联公司炒自己家股票以维护市值。这再一次说明,个别民营企业在关键时刻,真是胆大包天,完全是道德无底线,而且这种无底线大大超出我们好人的预期(有时做好人也难免遇到坏人,这或许也是做好人 代价,但是我们仍然要做好人)。不是吗?我想起来,并不是感觉着有点小的损失而丢人,反而觉得马兴田这两口子太丢人,因为做到如此的事业,仍然如此不珍惜自己的羽毛,岂不太超出正常人的想象力了吗?!

对于康美,我认为简单退市太便宜它了,我坚决支持监管层让其付出天大的成本,该刑事处罚的处罚,该处理的处理。当然,我自己也希望有资金接盘,对其进行改组,如此,这家公司还有复活的希望(毕竟这家公司还涉及到很多贫困山区人的就业问题,涉及到国家中医药产业的发展,我们投资不能仅仅想自己这点小钱)。当然,这也是我个人的瞎操心。

说明一下,投资就是这样:一旦证明自己错了,有逃命机会,必须坚决、彻底地执行之,一点也不能拖泥带水。造假的事件已经实锤了,如果你还在死扛,那可就怪不得别人了!

当然,我见有人说,其实这家公司本来就不该投(是的,我估计我这几年也被催眠,睡着了,也违背了自己的“五性”标准,足见自己也就是人普通人)。但是我之所以投资这家公司,之前的逻辑还是说过很多次的,特别是保留小仓位验证,这也是在自己以前的文章中有过说明的(如文章《赚钱事小,受伤害事大》),当然,今天证明自己是抱了个“青蛙”,而不是“王子”。但是我们可以想象,如果这家公司所出现的问题仅仅是做一些外科手术,而证明是另一种结果呢(先前我预料到会有些问题,但是并没有想象到它如此之坏)?其实如果出现那种结局,我反而比损失点金钱更难受!

投资,我向来是“系统制胜”,而不是“结果导向”。如果说这叫固执的话,就固执吧。

那么从这个错误中自己学到什么教训呢?

其实早在去年投资总结之时,自己就已经说了,即组合的配置思想,即自己说过的必选项、可选项、规避项。不仅如此,通过这事件,近期自己主账户进一步狠狠地做了聚焦(前期文章“聚焦”进行了分享),争取将坏事变好事。投资,其实就是这样一步一步地进步的。出现错误不要紧,哪怕是低级错误也无关系,关键是要自己的容错体系,而不受重伤,这才是至关重要的。

关于资产配置,我这里再说一点。投资是我们仅仅挖掘大牛股吗?当然,这很重要,但是资产配置的思想必须有,即我们在一些学习优秀的、将来有望能够考上清华、北大的“苗子”中去配置,而不是去赌一个考生能否考上清华、北大。这就叫大概率思维,因为投资中百分之百的确定性事件是没有的。

三、“吮大拇指”的错误

就是错失的错误。

这些年,我对一些十分优秀的标的,研究确实是研究了,甚至有的还写了分析帖子,但就是因为估值原因一时没有去投资,结果是错失了。比如,对于片仔癀,我查了一下,早在2011年1月27日,我就作了分析,当时市值是81.34亿同,而今天市值已经是638.55亿,上涨7.85倍。类似的例子还有一小批,包括上面提到的海天,不说也罢。这种感觉真有点像芒格所说的超级被剥夺性综合反应!

从这种种错失的错误中,自己学习到了什么呢?

就是“透支一年买入法”(在我的新书中也有专门介绍)。当然,这种透支也不是瞎透支,而是有技巧地“透支”。比如2017年,关于通策的买入,当时市值80亿,市盈率40多倍,静态地看实际上仍然是很高的,然而我经过计算,毛估估透支它一年的业绩是完全可以买入的。当时我也做好了被套一年的准备,然而结果是人们看到了,结果抓住了一支快速上涨的牛股。包括去年,利用对爱尔眼科阶段性深度调整之时买入,也是利用的这个方法。

我们投资的本事是从哪里来呢?

一是那些世外的高人,可以闭关悟道,由此得道,但这并不适合于我们普通人;

二是从优秀的人中去学习,包括向投资大师的书与信学习;

三是从自己痛苦的经验中去学习。

而最后这一点,反而更容易让自己惊醒,这也就是我常说的我的经验教训都是自己用自己的钱“练”出来的原因。这种从痛苦的经验中学习,颇有点像小孩子打疫苗,进而让身体产生抗体一样,反而更容易让人长成强劲的筋骨的。

永远记住,投资永远在路上,而且投资路上犯些错误,就像将军指挥打仗一样,是必然要付出些牺牲的代价的,如此经过犯错、试错,反而在投资的未来不容易出大错。

特别提示:文中个股仅为自己观点服务的,并不构成投资的建议!

本人新书《慢慢变富》正在天猫中信旗舰店、京东、天猫等销售,并受到了很多朋友们的热评与肯定,在此,谢谢朋友们的捧场!


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精彩评论

闲来一坐s话投资06-01 18:16

杨天南老师那天给我的点评说:有的人经常“犯错”,却是人生赢家;有的人从来“都对”,却输掉了一生。

大道至简-荣令睿06-01 17:05

总结的很好。买贵了、买错了、错过大机会等。
就是“透支一年买入法”。当然,这种透支也不是瞎透支,而是有技巧地“透支”。

估值的问题有时无解,但不能是“透支N年买入法”

闲来一坐s话投资06-01 16:58

其实,对很多公司的财务报表我天生的有一种怀疑(我的爱人就是会计师,更加强化了我的这一认识的),我更看重的是实际或实地体验的,我的买入公司多是实地或者消费过的产品与服务的(看来仅实地体验也不完全靠谱儿)。因为我一向认为考虑到收入与利润是可以调节的,比如,渠道压货,如智慧药房的存货,可以计入收入,但是没有想到一个上市公司的老板居然道德水平还没有我们普通人高。同是,原来以为对于民营企业发展的一些不规范问题,也是认为可以理解的。看来,投资有时并不完全是好人遇上好人,有时更容易遇上坏人,这也是坏事变好事吧。

风雨walking06-02 15:58

通策医疗这个公司大股东估计是有点问题的,不排除造假可能,神似康美。爱尔你也真买的下去啊,摆明了就是趋势投机。抓住了上涨波段而已。

福特万里之行06-01 17:04

闲大是我转型为价值投资接触到的第一个大V,长期观察,为人坦荡,文风朴实!感谢一直以来真诚的分享!

全部评论

明月钱塘06-18 18:51

走向未来!

狙击者06-18 09:44

此乃项羽之兆,一生胜而乌江。

天天向上13306-17 12:07

我是一个炒了10几年的老股民,目前属于七亏二平一赚的二平那部分,正在研读大作《慢慢变富》,希望真的可以慢慢变富!

明觉无相06-17 11:01

茅台与张裕之间的纠结实际上是对产品独特性由什么因素决定的理解差异导致的。

闲来一坐s话投资06-17 08:54

为人要厚道,我不过是真实地全面地分享了而已,有些人不过是善于伪装罢了~当然没有分享,就没有伤害~