“玩世不恭的人知道所有东西的价格，却不懂得他们的价值”——奥斯卡.王尔德
最近次新股$小熊电器(SZ002959)$股价表现不理想，从股价的维度来看，股东还是比较难受的，但是从价值的维度来思考，我觉得小熊是一家有价值的好公司，值得长期持有。由于本人对家电行业理解有限，难免会有疏漏或逻辑不严谨的地方，希望没有误导这篇文章的读者。我将尝试从几个角度分析公司的价值。
历史
“历史不会简单重演，但却惊人的相似”——马克 吐温
公司未进行外部融资，主要依靠留存资金进行内生增长。小熊电器创立于2006年，收入从0做到10亿规模的过程中，公司未进行过任何一轮外部融资，股权结构和创立时基本一致。公司每一次增资扩股均有原始股东出资。16年之前，内部增资扩股也只是从50万增长到1000万，公司成长完全依靠留存利润进行内生增长，而没有借用外部资本进行扩张。从历史来看，小熊绝对是个优秀的好公司，一个一直考90分的好学生，公司不大可能一上市就从90分考成60分。
财务
“如果非要我用一个指标来选股的话，那我会选择ROE，那些ROE常年维持在20%以上的企业都是好公司，投资者应当考虑买入”——巴菲特
起初，吸引我对这家公司的关注的正是财务指标，公司16/17/18年ROE水平82%/75%/51%，远超过巴菲特所说的20%水平，而美国超级大牛股可口可乐、耐克公司的ROE水平也只有30%左右。小家电行业另外两家公司，九阳股份为20%，新宝股份只有13%。
公司16/17/18年净经营性收益率（RNOA）更是高达103%/109%/92%。因为剔除杠杆因素的影响，净经营性资产更能反映生意的本质，美国上市公司净经营资产收益率的平均水平只有 15%，公司净经营性资产收益率高的吓人。（ROE=RNOA+DFL*(RNOA-R), ROE和RNOA之间的关系，可以看出来，ROE基本由RNOA 决定的。）
高周转带来高额的资本回报率。公司净利润水平在10%附近，而RNOA 却有100%之高，说明公司周转率高，净经营性资产周转率高达10倍。高周转率说明公司经营性效率高：1）公司纯线上销售，商品周转率远高于线下企业；2）产业链地位强势，占款能力强。公司最近几年应付账款和存货的规模大致相当，说明公司占用供应商资金来进行经营，产业链地位强势。
剔除无形资产后，公司净经营性资产极低，扩张过程中无需股东投入更多的钱。剔除无形资产后，公司最近4年的净经营性资产基本只有2000-3000万，而公司收入规模则从7亿快速增长到20亿，说明公司生产经营无需股东投入更多的钱，这也反向验证了为什么公司快速扩张过程中没有大规模的内外部融资。公司净经营性资产较低的核心原因是公司有很强占款能力，供应商愿意提供为公司提供足够长的账期。而再进一步探讨占款能力强的原因，我觉得更多的是公司品牌力在供应商中很强的保障，供应商愿意依存小熊的体系。
（关于为什么要选资本回报率高的企业，巴菲特致股东的信里面，在描述喜诗糖果的投资逻辑里面，非常清楚的写了原因，有兴趣的可以去看看）
竞争力：线上渠道的竞争力
消费品竞争力的分析基本围绕着三个环节：产品力、品牌以及渠道，关于产品及品牌力的分析我会简化，后面会重点分析小熊独特的渠道竞争力。
产品力：和传统的线下小家电企业比，公司产品力的核心是创意+长尾+颜值。公司自我定位是创意小家电，挖掘消费者的长尾需求，比如电炖盅、肠粉机、豆芽机这些创新的小家电。小家电和大家电不同的是，消费者的需求更加碎片化，导致细分品类多，企业可以通过供给创造需求，而这正是小熊所擅长的。至于颜值，我自己用下来，觉得他的产品颜值、对用户的友善度都比九阳要好。
品牌力：公司整体品牌力是弱于线下传统品牌的，但是公司在线上的品牌力是行业第一，而且在年轻人中的影响力也是远超九阳、美的，所以综合来看，公司整体品牌力还是很强的。
渠道：这个环节是我准备重点分析的环节，也是小熊非常有意思的地方。公司招股说明书里面提到，2018年公司经销商有625家，而公司基本只在线上销售，剔除官方旗舰店以及电商平台，公司线上的小经销商有600多家，为什么公司需要这么多线上经销商呢？
“店群模式”，专注于流量运营。在目前电商行业流量越来越稀缺的背景下，获取流量是品牌核心竞争力之一。众所周知，一般人淘宝上买东西，搜好产品，基本就刷两页，后面的店铺基本不会看，所以将产品的搜索引擎排序弄靠前非常关键。阿里系的搜索引擎排序权重最高的两个指标，一个是销量，一个是价格，这两个指标弄上去，商品排序会靠前，另外转化率也很高。小熊600多家经销商，基本都是做流量运营的（不承担库存和物流，商品都是从顺德工厂发货），每一家店铺负责把一个品类（或者产品）弄到销量全网第一的水平，小熊搜索引擎排序也就上去了，这也是小熊能持续爆款的原因。另外，小熊产品价格基本在0-200元之间，均价80元，也符合阿里主流消费群体的价格带（比美的、九阳便宜），因此转化率也很高。这是公司渠道环节最核心的竞争力。
如果对阿里系的流量进一步分析的话，基本可以分为搜索流量、活动流量以及推荐流量。
搜索流量。电商领域最重要的流量，搜索流量核心是将自己产品的搜索排序靠前，只有靠前才能卖出去，而阿里的搜索排序权重最高的两项分别是历史销量、价格。店铺历史销量越高，搜索排序越靠前，排序靠前又容易推高销量，正向循环的过程，在电商平台没有新的流量引入的情况下，行业马太效应会越来越强，头部卖家护城河会越深。所以从历史销量逻辑来看，小熊电器的护城河也是越来越深。搜索流量第二个权重是价格，价格和商品转化率有关，只有价格覆盖电商平台的主流价格带才来带来最高的转化率（所以也不是越便宜越好),从价格带的角度来看，小熊的产品价格覆盖了阿里平台的主流价格带，所以价格维度的竞争力也非常强
活动流量。活动流量主要是电商平台的活动流量，店铺通过参加电商平台的活动，获得商品短时间的大规模曝光，带动销量，打造爆款，同时为店铺带来更宝贵的搜索流量。这类流量包括阿里的聚划算、双十一，京东的618购物节，拼多多的各类活动流量（拼多多流量基本都是展现流量），这类流量更是互联网品牌最擅长的。小家电领域，小熊电器的电热盒饭、酸奶机、打蛋器等9个产品双十一全网第一，说明这家公司在展现流量领域也有很强的竞争力。今年公司销量增长90%，更能说明公司擅长活动流量，等公司产品搜索引擎排序上去了，活动一过，公司产品价格恢复，利润和收入都有望获得增长。
推荐流量。这类流量是阿里政策转变后产生的，主要是以货带货模式带来的流量，比如你买了一双鞋给你推荐一双袜子。阿里想赚零售环节的钱（从商品交易中抽成5%，主要是天猫店铺），而非广告的钱（淘宝店铺买阿里流量，阿里没办法抽成），因此一方面把淘宝商家往天猫赶，另一方面也通过推荐流量的方式做大天猫规模。这里流量利好头部店铺，头部店铺SKU全，更容易获得推荐流量。
基于历史、财务、竞争力（主要是渠道环节的）的分析，我觉得小熊电器是一家值得长期持有的好公司，希望这篇文章能给现在拿着的股东一颗定心丸。
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