对于普通投资者来说，医药卫生行业（国外称“医疗保健行业”“Medical & Health”，是同一个概念）的公司往往研究门槛高，光一堆专业名词就让我们望而却步。那么，如何省时省力的在资产配置时覆盖该行业呢？
我们上期讨论了海外的医疗保健行业的指数，本期进一步讨论国内的行业指数。
本文的目的是选择具有“较高收益/风险性价比+代表性”的行业指数，以弥补我们医药行业专业分析能力的不足，因此不讨论各个指数权重股的具体差异和投资价值。
本文主要内容：
(一) 介绍了七只指数的概念：【全指医药】、【医药100】、【中证医药】、【医药生物】、【国证医药】、【300医药】、【上证医药】。这些指数均有对应的ETF或者基金产品。
(二) 从四个维度对比七只指数：成分股重合度、历史收益率、历史波动程度、盈利水平和估值水平。
本文主要结论：
【医药100】和【300医药】在不同市场风格下表现出了鲜明的特点和互补性：前者“偏成长”，后者“偏价值”；同时，在市场系统性下跌的情况下，【300医药】表现出了优异的“抗跌性”。其他的指数则表现中庸，没有什么亮点。
因此，在不确定市场风格的情况下，【医药100】+【300医药】的组合即可覆盖“医药卫生行业”，且具有较高的收益/风险性价比。
当然，【300医药】也可以通过配置【沪深300】直接进行覆盖，不一定需要单独配置，且目前其估值处于历史中位以上位置，配置需谨慎。
正文
目前，根据中证行业分类标准，国内上市公司中，属于“医药卫生”行业的公司共310家。
以下为中证行业分类标准下的“医药卫生”行业的结构，其中属于“0501医疗器械与服务”的共53家；属于“0502医药生物”的共257家，其中80%以上为制药企业。
资料来源：中证指数，smart advisor
跟踪该行业的指数非常多，其中存在相关ETF或者指数基金的就有15只。
我们将这些指数分为两大类进行介绍：一类是涉及整个“05医药卫生”行业的指数；一类是针对性的涉及某细分行业（比如“050201生物科技”、“05020202中药”）的指数。
本文主要介绍第一大类指数，其中包括：
资料来源：smart advisor
一 基本概念：
1. 全指医药指数（全指医药）
该指数共238只成分股，基本覆盖A股所有医药卫生行业的上市公司（剔除了全市场成交金额排名后10%和按市值排序后累计总市值占比达到98%以后的股票）。
该指数共100只成分股，由A股中近一年日均总市值较高的100只医药卫生行业公司股票组成。
与其他“按市值加权”的指数不同的是，该指数采用“等权重”的计算方法，因此大市值企业对于指数整体的影响相对较弱。
值得注意的是，目前医药行业的成分股中，最大市值的“恒瑞医药”（2776亿）是第二名“药明康德”（941亿）的3倍。因此，在所有以市值加权的医药卫生行业指数中，第一大权重股“恒瑞医药”往往占据10%以上的权重；【300医药】中，“恒瑞医药”甚至占据了22%以上的权重。
我们在上期海外篇中发现：【标普500医疗保健等权重指数】几乎每年的收益率都要比【标普全球1200医疗保健指数】好，其中就有来自“等权重”加权方法的贡献。
然而，行业指数的“等权重”并非总是好的，这与行业的特性和发展阶段有关。比如某个行业是一个双寡头市场（比如空调行业），龙头企业建立了非常高的竞争壁垒，导致目前的格局非常难打破。此时，如果有两只跟踪空调行业的指数，一只“按市值”加权，一只“等权重”加权，我们显然会选择“按市值”加权。
那么，【医药100】的“等权重”是否能给指数贡献更多的收益率？这个问题我们会后面进行解答。
3. 中证医药卫生指数（中证医药）
该指数共75只成分股，由中证800指数样本股中的医药卫生行业股票组成。
4. 中证申万医药生物指数（医药生物）
该指数共100只成分股，由沪深A股中日均总市值前100的医药生物行业公司（按申万行业分类）组成。
5. 国证医药卫生行业指数（国证医药）
该指数目前共79只成分股，参照国证行业分类标准，选取归属于医药卫生行业的规模和流动性突出的80只股票作为样本股。
该指数共29只成分股，由沪深300指数样本股中的医药卫生行业股票组成。
7. 上证医药指数（上证医药）
该指数共37只成份股，由上海证券市场的市值排名前８０％的医药卫生行业股票组成。
由于该指数未覆盖深圳证券市场股票，显然不太具有代表性。因此，除非我们在后续比较中发现其明显的优势，否则不推荐其作为“行业配置”的工具。
二 指数比较
1. 成分股重合度
这7只指数基本按照“市值”来选择样本股，差别在于样本池和样本数量。将七只指数两两之间重合的成分股数量进行列示。
资料来源：smart advisor
我们有以下发现：
（1）【全指医药】覆盖了其他六只指数所有的成分股（除【医药生物】中有1只未覆盖），从“行业的覆盖面”角度来说，具有比较好的代表性。
（2）【医药生物】和【医药100】都含有100只成分股，且重合度很高——共有93只重合。但是，两者的权重方式不同：前者“按市值”加权（10%个股权重上限），后者“等权重”加权。对比前十大权重股，【医药生物】前十大权重股占比近35%，其中“恒瑞医药”一枝独秀，占比10%以上；而【医药100】前十大权重股占比仅13.55%。
资料来源：中证指数官网，smart advisor
注：由于中证医药 100 指数每半年（6月和12月的第二个星期五的下一交易日）调整一次样本股，每次调整的样本比例一般不超过10%。因此，我们每月看到的前十大权重股的权重并非真的都是1%。比如与其他成分股相比，“海翔药业”距上一次调整涨幅最大，其权重就最大。
既然【医药生物】和【医药100】的成分股重合度特别高，而加权方式不同，那么，我们稍后就可以通过两者收益率等参数的对比，来回答刚刚的问题：【医药100】的“等权重”是否能给指数贡献更多的收益率？
（3）【医药生物】、【国证医药】和【中证医药】的选股概念很相近，都是选择“市值排名前100的医药行业股票”或者“全市场市值排名前800股票中的医药行业股票”，且都“按市值”加权。但是行业分类参照的标准不同：分别为“申万分类标准”、“国证行业分类标准”和“中证行业分类标准”。
行业分类标准的不同会给他们带来很大的成分股差异吗？我们对比了三者的前十大权重股，发现三者前十大权重股还是非常相近了，尤其是【中证医药】和【医药生物】。另外，由于【国证医药】的个股权重上限为15%，因此其“恒瑞医药”的比重要稍微更高一些。
资料来源：中证指数官网，国证指数官网，smart advisor
从“行业代表性”角度来看，三者难分伯仲，只能看到【医药生物】由于样本股数量多，所以覆盖面稍广一些。
（4）【中证医药】包含所有【300医药】的成分股，且两者都是“按市值”加权。【300医药】相当于【中证医药】的蓝筹加强版，尤其值得注意的是，前者“恒瑞医药”的权重达到了22.27%。
资料来源：中证指数官网，smart advisor
2. 历史收益率
以下是七只指数每个年度的涨跌幅对比，红色代表当年表现最好的指数，绿色代表当年表现最差的指数。
资料来源：中证指数官网，国证指数官网，smart advisor
首先，我们发现一个有趣的现象：【医药100】和【300医药】就像是硬币的两面。2013年-2015年【医药100】最佳，【300医药】最差或第二差；2016年-2015年【300医药】最佳，【医药100】最差或第二差。
这与市场的风格息息相关。2013-2015年中小成长股崛起，2015年更是迎来了一轮牛市，尽管【医药100】选择的还是市值前100的股票，但与其他指数相比，其“等权重”的设定给了许多中上游市值企业贡献超额收益的机会。2016-2018年，市场经历了两轮快速下跌，此时【300医药】“抗跌性”的优势就体现出来了。值得一提的是，【300医药】在2016年仅下跌2.92%，这是他最终获得2013-2018累计最高收益的决定性因素。（经测算，如果当年跌11%，沪深300的累计收益率就只有64%左右）
另外，我们通过对比【医药100】和【医药生物】的历史表现，解决之前提出的问题：【医药100】的“等权重”加权方法是否给行业指数贡献了更多的收益？
从2013-2018累计收益来看，【医药生物】仅55.55%，是什么导致了他只获得倒数第二名的业绩？直观来看，其市场整体上涨的时候表现中庸，像温开水；跌的时候也没有表现出特别突出的抗跌性。同样道理的还有【中证医药】和【全指医药】。
事实上，【医药100】与【标普500医疗保健等权重指数】的编制原理很相近，都是①选择市值靠前的医药行业公司。这个筛选标准在一定程度上符合医药行业“强者恒强”的逻辑；②赋予这些公司相同的权重。由于行业内还处于百花齐放百家争鸣的状态，这给了很多中上游市值企业贡献收益机会。因此，【医药100】与【标普500医疗保健等权重指数】一样，其“等权重”都给行业指数贡献了更多的收益。
3. 历史波动程度
我们计算了七只指数每年的月度收益率标准差，红色代表当年标准差最小（波动最小）；绿色代表当年标准差最大（波动最大）。
资料来源：smart advisor
【医药100】受其“等权重”计算方法影响，波动程度是最大的；【300医药】的波动程度是最小的。
我们将之与历史收益率合并起来看，进一步评估收益/风险性价比，发现：【医药100】和【300医药】大体遵循高收益/高波动或低收益/低波动的规律。比如2013年-2015年，【医药100】收益率表现最好，对应其波动就更大一些。
4. 盈利能力
我们通过“归属母公司普通股股东的扣非ROE”来衡量这七只指数的综合盈利能力。
ROE即净资产收益率，代表每1元股东权益所能创造的利润，衡量了企业为股东赚钱的能力。
【300医药】整体的盈利能力一直是最高的，而其他六只指数的ROE差异不大，基本在1%以内。
资料来源：lixinger.com, smart advisor
5. 估值水平
【300医药】长期较高的盈利能力并未给他带来高的市盈率水平。
我们通过观察过去十年这七只指数的PE水平来衡量其估值水平。PE即市盈率，代表每1元利润，市场所愿意支付的价格。
直观上看，七只指数2009年以来的估值表现基本趋同，其中【300医药】一直是估值最低的，而【全指医药】一直以来是最高的。这一情况自2017年中发生了变化，【300医药】在2017年的“价值股行情”下表现亮眼，使得其市盈率水平一反常态，一度反超其他指数。
资料来源：lixinger.com, smart advisor
同时，我们观察了七只指数的估值分布，发现除了【300医药】，其他指数的估值目前都在历史的中位或者中位以下水平。
资料来源：lixinger.com, smart advisor
从盈利能力和估值水平来看，尽管【300医药】的ROE水平比其他指数高出3%-4%左右，但这并未给他带来更高的市盈率；直到2017年的“价值股”行情，终于使得【300医药】“扬眉吐气”，其目前的市盈率与其他指数相近，处于自身历史水平的中位数以上位置。
综上，【医药100】和【300医药】在不同市场风格下表现出了鲜明的特点和互补性：前者“偏成长”，后者“偏价值”；同时，在市场系统性下跌的情况下，【300医药】表现出了优异的“抗跌性”。其他的指数则表现中庸，没有什么亮点。
因此，在市场风格不明朗的情况下，【医药100】+【300医药】的组合即可覆盖“医药卫生行业”，且具有较高的收益/风险性价比。
当然，【300医药】也可以通过配置【沪深300】直接进行覆盖，不一定需要单独配置，且目前其估值处于历史中位以上位置，配置需谨慎。
——————————————————————————————————————
本文主要内容：
一）介绍【标普全球1200医疗保健指数】、【标普500医疗保健等权重指数】和【中证医药卫生指数】的基本信息。
二）对比三只基金过去十年的走势，我们从【中证医药卫生指数】每年的“大起大落“再一次发现：长远来看，收益率的稳定性（关键是控制下跌幅度）和收益率一样重要。
同时，【标普500医疗保健等权重指数】几乎每年的收益率都要比【标普全球1200医疗保健指数】好，其一方面来自“等权重”加权方法的贡献；另一方面是美股过去十年长牛环境下带动的权重股自身股价的增长。
三）通过市盈率的对比，我们发现【标普500医疗保健等权重指数】和【标普全球1200医疗保健指数】的市盈率基本趋同，且目前处于近五年历史相对低位。
另外，【中证医药卫生指数】不管是纵向与自身历史数据相比，还是横向与中证800指数相比，当前市盈率都处于较高估的位置。
正文
对于普通投资者来说，医疗领域的公司往往研究门槛高，光一堆专业名词就让我们望而却步。那么，如何省时省力的在资产配置时覆盖医疗领域呢？那自然要了解一下该领域的行业基金啦。
目前，国内共两只投资于海外医疗保健行业的指数基金：易方达标普医疗保健和广发全球医疗保健。因此，本篇主要介绍这两只基金所分别跟踪的指数——【标普全球1200医疗保健指数】和【标普500医疗保健等权重指数】。
同时，为后续介绍国内的医疗保健/医药卫生基金做铺垫，我们将【中证医药卫生指数】也纳入介绍范围内。
资料来源：天天基金网，smart advisor
一）基本信息
资料来源：各指数Factsheet, smart advisor
1. 【标普全球1200医疗保健行业指数】
【标普全球1200医疗保健行业指数】涵盖标普全球1200指数成份股中属于GICS（全球行业分类标准）医疗保健行业的公司。
什么是标普全球1200指数？
标普全球1200指数用于衡量全球资本市场表现。该指数占有全球市场市值的 70% 左右，并由7个主指数构成，分别跟踪相应地区。这些指数包括：标普 500（美国），标普欧洲 350，标普/TOPIX150（日本），标普/TSX 60（加拿大），S&P/ASX澳大利亚 50，标普亚洲 50 及标普拉丁美洲 40。
这七个指数中的成分股都是当地区域市值最大、流通性最好的股票；数字代表成分股数量。
资料来源：smart advisor
【标普全球1200医疗保健行业指数】中共101只成分股，平均市值500亿美元左右。从指数的国家分布来看，可以说是汇集了全球发达国家市值最大的医疗保健行业公司。同时，其覆盖标普500指数中的医疗保健行业股票，即该指数的权重股包含【标普500医疗保健等权重指数】的所有权重股，占比近70%。因此，这两个指数其实相关度是比较高的：根据彭博数据，【标普全球1200医疗保健行业指数】和【标普500医疗保健等权重指数】过去2年的日相关系数达到0.92。
其采用市值加权（市值越大，权重越大），因此前十大成分股股权重占比较大，达到40.6%。
资料来源：指数factsheet，smart advisor
2. 【标普500医疗保健等权重指数】
【标普500等权重医疗保健指数】针对标普500指数内隶属GICS医疗保健行业分类的成分股施加同等权重。
【标普500医疗保健等权重指数】中共62只成分股，平均市值570亿美元左右。与【标普全球1200医疗保健行业指数】的全球化不同，该指数只覆盖美国区域的医疗保健行业公司；且采用等权重加权，也就是说，所有的成分股不管市值大小，都是相同权重（1.9%左右）。
那么问题来了：加权方法的不同是否会显著影响两个指数的走势情况呢？我们会在第二部分分析这个问题。
3. 【中证医药卫生指数】
【中证医药卫生指数】由中证800指数样本股中的医药卫生行业股票组成，以反映该行业公司股票的整体表现。
什么是中证800指数？
中证800指数是由中证指数有限公司编制，其成份股是由中证500和沪深300成份股一起构成。其中，沪深300指数由上海和深圳证券市场中市值大、流动性好的300只股票组成；中证500指数由全部A股中剔除沪深300指数成份股及总市值排名前300名的股票后，总市值排名靠前的500只股票组成。因此，中证800指数综合反映沪深证券市场内大中小市值公司的整体状况。
【中证医药卫生指数】中共72只成分股，平均市值为218亿人民币，显然与前面两个指数差了一个数量级，毕竟该行业在我国刚起步，与发达国家确实还有一定距离。该指数以市值加权，前十大权重股占比近38%，其中恒瑞医药以11.18%的权重排第一，市值是第二名云南白药的三倍多。
资料来源：factsheet，smart advisor
通过以上基本信息，我们对三只指数有了大体的了解：
① 【标普全球1200医疗保健行业指数】的覆盖面最广，101只成分股+13个发达国家。
② 【标普全球1200医疗保健行业指数】中的美国地区成分股=【标普500医疗保健等权重指数】成分股。
③ 与其他两个指数不同的是，【标普500医疗保健等权重指数】采用等权重法加权。该加权方法影响如何还有待稍后验证。
④ 【中证医药卫生指数】的成分股与其他两个指数的成分股0重合，且市值上差6倍左右。
二）历史走势
我们提取了过去十年（2009.4.30-2019.4.29）三个指数的走势情况，发现【标普500医疗保健等权重指数】以绝对的优势（415%以上涨幅）把其他两个指数甩在了后面。
资料来源：bloomberg, smart advisor
为了对比更清晰，我们提取了三个指数过去十年每年的回报，将每年表现最好的指数用红色标注，负收益用绿色标注。
资料来源：bloomberg, smart advisor
两只标普指数除了2016年以外，其他年份都是正收益；与之相对应的是：【中证医药卫生指数】在某些年份表现极佳，甚至在2009年达到了92.94%的收益，但由于有三个年份出现了较大的跌幅，大大拖累了其整体的表现。
然而，这样比似乎也不是太公平。美股过去十年正好是一轮长牛，而中国的股市在2007年和2008年中也迎来了大牛，但以上数据正好是从2009年开始算的。
于是，我们再把时间线往前推：2008年金融危机当年，中证医药卫生指数继续收获最差表现（-42.58%）——本来2009年-2018年这十年复合回报还是能到287.5%的，一下被拉到了55.53%；2006年和2007年中证医药卫生指数的涨幅可以用“逆天“来形容（89.9%和+204.34%），终于在年复合回报上占领了优势。
可以说，与买其他两只指数相比，买中证医药卫生指数可谓是惊心动魄。说实话，2006年和2007年这样的机会并不多。就算出现了这样的机会，大部分的人也总是在牛市后期进入。对于高波动的指数，买卖时机或者投资策略真的非常重要。
资料来源：bloomberg, smart advisor
为什么控制回撤很重要？我们引入一个小模型：假设A指数在下跌时段跌了50%，B指数在下跌时段跌了20%；对A指数来说，其需要上涨200%才能回本，而B指数需要上涨125%回本。
资料来源：smart advisor
就中证医药卫生指数来说，道理是一样的。其过去十年，有三年的涨幅是排第一的，而且优于标普不少，但又有三年的下跌给他脱了不少后腿，使得其10年增长跑输了标普1倍。直到2007年要达到204%的涨幅才能让他把差距扳回。
这个故事再一次告诉我们：长远来看，收益率的稳定性（关键是控制下跌幅度）和收益率一样重要。毕竟，我们真的很难遇到像2007年200%那样的涨幅。
我们无法单一评价中证医药卫生指数这样的“大起大落“是好是坏，希望在下期国内篇有机会讨论到这个问题。但从资产配置的角度来说，中证医药卫生指数是否值得配置，还需要考虑投资者本身持有的其他资产情况，比如是否有重合或者极强的相关性等。
除了中证医药卫生指数的高波动以外，我们还发现：标普500医疗保健等权重指数几乎每年的收益率都要比标普全球1200医疗保健指数好。这样优异的表现，到底是“等权重”赋予它的，还是其成分股本身股价的增长赋予它的呢？
为了回答这个问题，我们引入另外一个指数——【标普500医疗保健】，该指数与标普500医疗保健等权的成分股一模一样，只是加权方式从“等权重”变为了“市值加权”（前十大权重股占比50%）。
看看过去10年的表现：
资料来源：标普指数官网，smart advisor
资料来源：bloomberg, smart advisor
可以看到，不同的加权方式对于标普500医疗保健指数的回报是有显著影响的的。“等权重”比“市值加权”涨幅多了近100%。
但这并不说明“等权重”一定比“按市值加权”好。毕竟，在过去十年中，标普500指数基本一直在上涨，“等权重”涨的更多只能说明较小市值的公司股价弹性比较大市值公司更大——即市场涨的时候可以涨更多；从2016年表现可以看出，“等权重”的跌幅也要比“市值加权”大。因此，我们只能说，在市场上涨的阶段，“等权重”大概率优于“市值加权”。
另外需要注意的是：我们只是讨论这只指数，并未推演到在市场上涨的阶段，所有指数的“等权重”都优于“市值加权”。
通过对比，我们还发现了，我们排除“等权重”因素之后，将标普500医疗保健（市值加权）与标普全球1200医疗保健相比，前者还是稍微好一些些，这就可以归因于美国过去十年长牛背景下成分股的实际表现了。
为了进一步论证这个观点，我们对比了标普全球1200指数及成份指数（共7只）。果然，标普500（绿色）表现最好。由于标普全球1200指数（黑色）中有近一半成分股就是标普500，因此受标普500影响也较大，虽然受标普拉丁美洲40（灰色）等表现的拖累，还是能长期居于第二第三的位置。
根据彭博数据，过去两年标普全球1200指数与标普500指数的日相关系数达到0.932。
资料来源：smart advisor
因此，【标普500医疗保健等权重指数】几乎每年的收益率都要比【标普全球1200医疗保健指数】好，其一方面来自“等权重”加权方法的贡献；另一方面是美股过去十年长牛环境下带动的权重股自身股价的增长。
那么，既然股价增长了，标普500医疗保健等权重指数是否目前存在相对高估的情况呢？
三）市盈率（PE）水平
我们通过PE来大致看一下各指数的当前的估值水平。判断大致的估值水平有利于我们确定目前适当的仓位。
资料来源：bloomberg, smart advisor
目前来看，中证医药卫生指数不管是纵向与自身历史数据相比，还是横向与中证800指数相比，其市盈率都是处于有些高估的位置。
资料来源：bloomberg, smart advisor
通过市盈率的对比，我们发现【标普500医疗保健等权重指数】和【标普全球1200医疗保健指数】的市盈率基本趋同（尽管前者涨得更多），且目前处于近五年历史相对低位。因此，【标普500医疗保健等权重指数】权重股股价上涨是存在业绩支撑的，目前不用担心前期指数涨太多而估值偏高的问题。
资料来源：bloomberg, smart advisor
以上信息均转载于：九龙十三姨的专栏
谢谢作者或编辑加工。