4G 建设高峰期发生在 2014-2016 年,每年建设基站近百万, 2018-2019 年,随着 2G 退网,中国电信(800M)和中国联通(900M)纷纷开启低频重耕,4G 基站仍在迅速增长, 2019 年上半年三大运营商新建 4G 基站 83 万座。截至2019 年中,三大运营商合计拥有 4G 基站 558 万(其中,中国移动 271 万、中国电信 152 万、中国联通 135 万)。
保守预测, 5G 宏基站数将是 4G 的 1.2 倍(4G 基站约 558 万),达到 670万座, 2025 年完成 80%建设,建成基站 540 万。 2019 年为 5G 建设元年,预计 2021 至 2023 年达到高峰期,每年新增 5G 基站超过 100 万,仅基站侧投资将达到 2000-3000 亿元。 截止 10 月份,全国已经部署开通约 8 万座 5G 基站,预计年底超过 13 万座。 预计 2020 年国内 5G 基站部署有望达到 80 万站左右,未来两年进入快速部署期。
5G 细分投资机会之网络铺设
无线侧: 业绩增长确定性强,精准布局细分板块龙头2020 年, 5G 将会是通信行业中投资确定性最强的领域之一, 整个 5G 无线产业链的公司,订单都将加速释放,业绩也将快速增长, 从上游基站天线射频、光模块光器件到中游无线设备及传输设备等细分板块的景气度将逐渐提升,板块内优质标的有望充分享受行业发展红利。
主设备:中兴通讯
1、 5G 加速,运营商资本开支面临向上拐点,公司是全球四大通信主设备商之一, 在 5G 周期中受益确定性强;
2、 公司拥有雄厚的研发积淀,产品在国际具有较强竞争力,随着中国 5G 技术引领全球,积极拓展海外市场,市占率相较 4G 时代有望进一步提升;
3、 管理层换届后,少壮派在组织文化、管理架构、薪酬激励、费用管控等各方面均在努力提升、修炼内功,公司整体盈利规模有望创新高。
预计公司 2019-2021 年实现营业收入分别为 1038.56/1249.59/1479.14 亿元,归母净利润分别为 51.17/66.24/80.61 亿元,同比增速分别为 173%/30%/22%,2019-2020 年动态 PE 为 26/20 倍。
光器件: 5G+云计算带来海量光器件需求
为了满足 5G 的应用场景,需要更大的传输容量和更快的传输速率支持,光器件模块需要进行相应升级,从而带来海量光器件需求。 4G 时代,前传网络中以6G/10G 光模块为主, 5G 网络将其升级为 25G,从而带来海量 25G 及以上速率光模块需求。 此外,汇聚层接口速率从 25G/50G 提升至 50G/100G;核心层接口速率从 100G/200G 提升至 200G/400G,将进一步扩容升级。
根据中国电信的方案设计, 5G 前传网络(AAU/RRU 与 DU 之间)若以光纤直驱为主,对应 25G/50G 的光模块;中传网络(DU 与 CU 之间)以环网结构为主,对应 100G/200G 的光模块;回传网络(CU 与 CN 之间)采用环网或全互联结构,对应 200G/400G 的光模块。 100G/200G/400G 的技术将在传输网中得到更为广泛的应用以满足更高的速率和时延指标。
2019 年 9 月初,在中国光博会上,中国移动在前传承载网方案中,提出创新的5G 前传 Open-WDM/MWDM 方案,将在 5G 前传重用低成本 25G CWDM 推进12 波长系统, 从而对单基站前传光模块的需求量有望从 4G 时的 6 只提升至12/24 只。由于 5G 前传中对于光模块的需求量巨大,为了测算前传对于光模块的需求,
1) 5G 频谱更高,相对于 4G,信号传输衰减较大,基站将更密集。但考虑到联通与电信共建共享,未来国内可能仅有两张完整的 5G 网络, 假设 5G 基站总数为移动和电信 4G 基站总数的 1.3 倍,达到 550 万座(截至 2019 年中,三大运营商 4G 基站约为 558 万座,其中移动 271 万、电信 152 万、联通 135 万);
2)假设 5G 建设周期为 7 年, 2019 年启动, 2021-2023 年达到建设高峰期;
3)保守预测单个宏基站配备 3 对 25G 光模块,初期以 25G 为主,中后期以 50G
为主;
根据上述假设, 如果每个宏基站配备 10 只光模块,国内 5G 前传光模块需求将超过 5000 万只,建设高峰期每年需求量超过 1000 万只(相当于 2019 年需求的 5-6 倍)。
另据 OVUM 预测,随着全球 5G 网络建设的兴起, 25G 光模块将在 2019 年开始逐步放量,并在 2024 年达到高峰期,数量预计达到 1260 万只,其中 70%应用在中国市场,约为 880 万只。
除了光模块之前, 5G 新架构需要引入基于 25G/50G 的无源 WDM、有源 WDMOTN/M-OTN、 SPN、 WDM PON 等光器件,同样需求巨大。5G 前传的典型应用场景包括四种:
光纤直连场景:一般采用 25G 灰光模块,支持双纤双向和单纤双向两种类型,主要包括 300m 和 10km 两种传输距离,对光纤需求巨大;
无源 WDM(点对点 WDM)场景:采用一对或一根光纤实现多个 AAU 到DU 的连接,对 10G/25G 彩光模块和 WDM 需求较大;
无源 WDM(WDM-PON)场景:采用一对或一根光纤实现多个 AAU 到DU 的连接,对 10G/25G 彩光模块和 WDM、 OLT 等需求较大;
有源 WDM/OTN 场景:在 AAU/DU 至 WDM/OTN/SPN 设备之间,对10G/25G 短距灰光模块需求较多,在 WDM/OTN/SPN 设备之间对彩光模块需求较大。
光模块:中际旭创
1、100G 需求逐步回暖, 400G 新品小批量出货。 公司在全球光模块市场份额位居第二位,二、三季度, 100G 等产品出货量保持稳定回升, 400G 产品向重点客户导入顺利,出货量已逐步增多。我们认为 2020 年,随着客户资本开支回暖, 400G 产品有望放量,从而带动公司毛利率和净利率的提升, 400G 有望成为公司新的利润增长点。
2、切入电信市场顺利, 5G 前传产品已开始批量交付。 公司在国内 5G 市场的开发取得良好进展, 25G 前传产品已经批量交付客户,同时中传、回传产品正加紧送样、认证或测试中。目前 5G 前传网络以 25G 光模块为主,中传或以 50GPAM4 为主,回传或将使用 100G/200G/400G 相干光模块,价格相对于 4G 产品更高,市场空间更加广阔。
3、毛利率有所改善,应收账款及票据环比有所改善。 前三季度,公司综合毛利率提升 2.27pct 至 28.30%,同比有所改善,净利率 10.90%,同比下滑 0.56pct,主要受管理费率提升影响。应收账款及票据 11.30亿元,营收占比到达 34.41%,环比有所改善。营业收入减少导致回款减少,公司经营性现金流净额为 2.46 亿元,同比下滑 20.46%。
预计公司 2019-2021 年营业收入分别为 50/62/79 亿元,归母净利润分别为5.71/8.73/10.74 亿元,同比增速分别为-8.3%/52.7%/23.1%, 2019-2020 年动态 PE 为 57/37 倍。
1、前三季度业绩保持平稳增长, Q3 净利润环比提升明显。 2019 年前三季度,公司实现营收 38.96 亿元,同比增长 6.46%,实现归母净利润 2.66 亿元,同比增长 0.87%,扣非归母净利润 2.39 亿元,同比增长 16.19%,业绩保持平稳增长,基本符合市场及我们预期。单三季度,公司实现营收 14.17 亿元,同比增长 15.74%,环比增长 12.46%,增速有所提升,实现净利润 1.22 亿元,同比下滑 1.98%,但环比增长 52.50%,提升明显。
2、 5G 主流产品完成验证,激光器芯片取得阶段性进展。 光模块在通信设备总投中约占 6%-8%, 4G 时代,公司的光模块全球市场份额约为三成。目前公司在重点客户处完成 5G 主流产品验证和规模销售,完成多省份 5G 前传解决方案的推广和试用,面向 5G 前、中、回传光模块实现型号全覆盖;此外,面向5G和数通应用的 25G激光器芯片取得阶段性进展,400G光模块完成样机开发。
3、毛利率与净利率稳中有升,经营性现金流净额有所下降。 前三季度,公司综合毛利率和净利率分别为 19.84%和 6.11%,同比提升 0.41pct 和 0.76pct,保持稳中有升的态势。经营性现金流净额为 2520 万元,同比下降 31.38%,主要受预付款项增加等因素有关。
预计 2019-2021 年实现营业收入分别为 56/66/79 亿 元 , 同比增速为14.3%/17.6%/19.4%,归属母公司净利润分别为 3.82/5.19/6.61 亿元,同比增速为 14.7%/36.1%/27.3%, 2019-2020 年动态 PE 为 52/38 倍。
光器件:太辰光
1、数据中心从 40G/100G 向 100G/400G 发展,驱使连接器向小型化、集成化升级,高密度的 MPO/MTP 连接器使用比例有望不断提升。公司 24 芯的MPO/MTP 产品具有较强竞争力,在核心客户端销售稳步增长,并具备 16 芯/32芯 MPO/MTP 连接器生产能力,未来随着公司产品升级和产品结构优化,业绩有望持续稳健增长。
2、公司积极拓展电信市场,在 5G 前传领域有技术和产品储备,未来有望取得突破。
3、公司在光纤传感领域已有多年积累,主要应用于电力行业,随着公司产品逐渐成熟,有望进一步应用于新领域。
4、陶瓷插芯行业稳步增长,公司向上游原材料垂直整合,提高自动化水平,加强成本管控,盈利水平较为稳定。
预计 2019-2021 年归母净利润 1.9/2.6/3.5 亿,对应 EPS 为 0.84/1.15/1.50 元,2019-2020 年动态 PE 为 31/23 倍。
5G 细分投资机会之流量剧增
IDC: 行业景气度高,一线城市 IDC 稀缺性提升
在数据流量爆发式增长的大背景下,数据中心作为互联网数据集中汇聚和交互的地方,在可预见的 3-5 年内,我们很难看到行业发展的瓶颈;一线城市对于IDC 产业监管和限制日益趋严,人为造成了市场供需失衡,因此一线城市存量IDC 项目稀缺性和价值量将日益提升;中国云计算市场向外资云厂商开放的大趋势逐渐明朗,中长期将有利于上游整个 IDC 产业不断发展壮大。自 2008 年开始,绝大部分数据流量都发生在数据中心之中,据 Cisco 在《 Global Cloud Index 2016-2021》中预测, 2016 年,全球数据中心流量已经达到 6.8 ZB(Zettabyte,十万亿亿字节),预计在 2020 年达到 20.6 ZB,增长 3 倍,年复合增速高达 25%,其中超过七成的数据发生在数据中心内部。
从微观角度,随着移动互联网时代的发展,智能手机、 iPad、智能手表等终端的普及,用户对数据流量的消费呈现爆发式增长。
据工信部统计, 2018 年,全国移动互联网接入流量消费达 711 亿 GB,同比大幅增长 189.1%,增速较上年提高 26.9 个百分点。截至 2019 年 3 月,国内移用互联网用户月均移动互联网接入流量(DOU)达到 7.27GB,同比增长 121.1%,是 2017 年同期 DOU 的近 6 倍。
IDC 作为云计算行业的基础资源提供方,在下游云计算、移动互联网客户需求的强劲拉动下,在可预见的 3-5 年内仍将保持高景气度。
据信通院测算, 2017 年国内 IDC 全行业收入为 650.4 亿元,同比增长 26%,其中传统 IDC 业务收入为 512.8 亿元(剔除云服务)。 2012-2017 年行业规模复合增长率为 32%,预计行业未来保持高速增长,到 2020 年市场规模将达到1500 亿。
据 Research & Markets 预测, 2017 年全球 IDC 市场规模约为 312.5 亿美元,到 2020 年超过 480 亿美金,三年复合增速达到 15.4%。
一线城市 IDC 行业监管趋严,资源稀缺。 一方面 IDC 是高耗能产业,一线城市电力资源相对紧缺,对于产业的支撑能力是有限的,因此能耗指标逐渐成为制约新建数据中心的一个重要因素,一线城市的供给受到政策等因素限制,造成供给不足。 另一方面,外资云企业进入中国市场趋势逐渐明朗,将增加对于一线数据中心需求,一线城市 IDC 项目价值提升。
综上,IDC 作为互联网数据集中汇聚和交互的地方,下游需求确定性强,市场空间广阔,是个一个非常有吸引力的赛道。具体标的方面,建议重点关注光环新网、宝信软件、数据港等。
1、可预见的 3-5 年, IDC 行业景气度高,需求确定性强。 随着移动互联网等行业的蓬勃发展,数据流量呈现爆发式增长,数据中心作为数据集中汇聚和交互的地方,在可预见的 3-5 年内,行业需求确定性很强;一线城市对于 IDC 产业监管和限制日益趋严,造成了市场供需失衡,因此一线城市 IDC 项目稀缺性和价值量将日益提升;中国云计算市场向外资云厂商开放的大趋势逐渐明朗,中长期将有利于上游整个 IDC 产业不断发展壮大。
2、公司一线 IDC 项目储备丰富,云增值业务值得期待。 截至 2018 年底,公司在北京东直门、酒仙桥、亦庄、房山、河北燕郊等地运营存量机柜超过 3.8 万个,在河北燕郊、上海嘉定、江苏昆山等地不断拓展新项目,为未来增长奠定基础。此外,公司与全球云计算龙头 AWS 深度合作,未来在云增值业务的拓展值得期待。
3、自建与零售模式相结合,公司盈利能力领先同行。从营收、净利润、机柜规模、机柜租金、上架率、毛利率等多个维度,系统比较了国内外十余家可比公司。公司在运营模式和销售模式两方面的优势,奠定了 IDC 业务毛利率领先同行的基础。
看好公司在互联网基础设施领域的领先地位,预计公司 2019-2021 年营业收入分别为 77.64/99.17/124.70 亿元,归母净利润分别为 9.51/12.78/16.81 亿元,同比增速分别为 43%/34%/32%,当前股价对应的动态 PE 分别为 32/24/18倍。
网络设备:数据中心高速发展拉动白牌交换机需求
数据中心的高速发展,将拉动上游交换机的需求,特别是白牌交换机。据 IDC 统计, 2018 年中国网络市场规模为 83.5 亿美元(约合人民币 567.8 亿元),同比增长 16.4%,其中互联网、政府、金融和通信成为拉动网络市场稳健发展的主要行业。从产品增速来看, 中国交换机市场同比增长 18.5%,增长主要来自数据中心,数据中心交换机占比达到 41.4%,低于全球比例的 44.4%,仍处于数据中心快速发展阶段。路由器市场同比增长 15.7%,主要增长来自于运营商方面。得益于用户和流量的驱使,运营商在网络覆盖和优化方面会继续规模扩张和差异化转型。
近年来,随着 SDN、 SD-WAN 等技术在数据中心逐渐应用,对于白牌交换机的需求非常旺盛。 自 2012 年, Google 公司的 B4 网络成功部署 SDN 技术解决流量调度问题后, SDN 技术便开始备受关注。据 IDC 预测,从 2014 年至 2020年, SDN 市场规模年复合增长率为 53.9%,到 2020 年达到 125 亿美元。白牌交换机也被称为白盒交换机,通常与 SDN 一起使用,具有灵活和高效的特点,并且可以显著降低网络成本。
白牌交换机通常用作机架顶部交换机或作为 SDN 部署的一部分,它支持OpenFlow 等行业标准, 通用性更强,价格也更优惠。白牌交换机和传统交换机相比,可以通过 ONOS(开放式网络操作系统)控制器来编程,非常便捷,而传统的交换机功能十分有限,需要登录交换机并更改规则之后,才能生效。
此外,白牌交换机最大的亮点是具有强大的开放性,对于用户而言,白牌交换机的操作系统、软件等方面都有更多的选择。因此,白牌交换机通常比传统的 2/3 层交换机的性能更好,所以软件定义网络(SDN)的兴起使白牌交换机成为众所周知的传统网络硬件的低成本替代解决方案。 展望未来, SD-WAN 将成为趋势。越来越多的用户和厂商开始使用和关注 SD-WAN 市场,预计未来三年复合增长率超过 100%。
1、 WLAN 稳居前列,白牌交换机助力高成长。 近年来白牌交换机的需求旺盛,锐捷网络是阿里巴巴、腾讯等巨头核心供应商,白牌交换机有望成为新的增长点。
2、云终端增长迅速,智能 POS 成为新发力点。 升腾资讯在国内瘦客户机市场占有率连续 17 年位居第一。瘦客户机对商用 PC 的替代体量巨大,未来成长趋势乐观。此外,公司云终端、桌面云、智慧营业厅等产品在金融、政府、教育等行业取得广泛应用。
3、国内领先的 KTV 方案供应商。 星网视易连续十一年在中国 KTV 联网娱乐平台市场占有率第一,市场覆盖 40 多个国家和地区。公司均拥有完备的点歌系统解决方案,通过与 K 米合作,转型成为了基于互联网的增值服务运营商。
预计公司 2019-2021 年实现归母净利润分别为 7.04/8.36/9.55 亿元,当前动态PE 分别为 27/23/20 倍。
5G 细分投资机会之规模应用
物联网:连接先行,从成本控制走向效益提升
物联网技术从广义上来看,泛指一切可以传输物品信息的通信技术,主要包括4 大类:现场总线、蜂窝无线通信(2G/3G/4G)、 WiFi/蓝牙、 RFID 技术。实际上这些技术在本世纪初开始就已经广泛在各个场景开始应用,根据爱立信的数据, 2017 年各类物联网设备连接数已经达到了 70 亿。
蜂窝通信技术的优势不断凸显(覆盖范围广、能耗低、移动性强、安全性高),逐渐成为最主流、最有前景的物联网技术。全球蜂窝通信模组的出货量过去几年均以 20%以上的速度快速增长, 2018 年的出货量达到了 1.91 亿颗。
物联网最简单的层次是物品接入互联网,从而可以了解物品的状态数据,而每一个联网的终端,都需要借助通信模组这一媒介传输数据, 通信模组与连接数存在一一对应的必然关系,也是物联网产业大发展的前提和必然受益环节。以蜂窝通信模组为例,其过去几年的出货量以复合 20%以上的速度快速增长,2018 年底出货量达到了 1.9 亿,意味着基于蜂窝通信网络的连接数新增了 1.9亿,对应的是大量行业终端接入了网络。
除了出货量的快速增长,行业还呈现出量价齐升的发展态势,主要得益于蜂窝通信模组从简单的 2G/3G 模组应用向 4G/NB-IOT 甚至后续的 5G 模组升级,单个模组的价格大幅提升。
物联网应用从成本控制走向效益提升, 沿着市政-工商-消费级顺序进入良性发展。 物联网应用的本质是替代人工,提升管控效率,为企业带来价值。物联网应用大规模爆发的条件一是物联网整体解决方案成本小于所替代的人力的成本,二是给企业带来的收益可以覆盖解决方案的成本。从当前已铺开的应用看,正由第一推动力向第二推动力过渡,行业进入良性发展阶段。
1、公司是物联网模组龙头,其商业模式决定了其可伴随行业确定性增长移远通信 2018 年的全球出货量第一,收入规模全球第三,已逐步成长为全球龙头。其拥有遍布全球的渠道销售体系,并且产品种类齐全,可支持全行业物联网应用的开拓,这一能力决定了其将伴随全行业物联网连接数的增长而获得快速增长。
2、公司依靠中国工程师红利和物联网创新土壤,不断争夺全球市场份额全球无线通信模组市场竞争格局尚未固化,近两年来,国产模组厂商依靠中国工程师红利崛起,不断侵蚀海外厂商市场份额,在此背景下,移远通信全球排名不断提升。中国活跃的物联网创新土壤也帮助公司产品持续保持领先竞争力。
3、产业不断升级, 5G 将继续推进行业“量价齐升”
目前模组行业处于 2G/3G 向 4G/NB-IOT 模组升级的周期,量价齐升,第一个行业繁荣期到来。随着 5G 网络的不断建设和商用, 5G 模组应用在即,行业将迎来第二波量价齐升的繁荣期。
看好公司的成长空间和竞争力,预计公司 2019/2020/2021 年净利润分别为1.63/3.12/5.21 亿元,对应 77.3/40.3/24.2 倍 PE。
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