中宠股份投资价值分析
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一、宠物食品行业整体情况
根据2018年数据，宠物行业市场规模为1708亿元，5年复合增长率在24%左右，宠物食品市场规模增速基本与宠物饲养人数增速保持同步。
根据宠物食品行业分类，基本可以将宠物食品分为：1）宠物主食，2）宠物零食，3）宠物保健品，4）其他。从结构来看，宠物主食占比最大， 2005年宠物主食占比达70%，随着时间的推进，宠物主食的份额慢慢减少，而宠物零食和宠物保健品的份额逐步增加，反应了宠物食品行业消费升级的趋势。
目前整个宠物食品行业来看，主要是外资品牌主导，最有名的公司是“玛氏公司”，其品牌主要是“皇家”。国产品牌数量较多，但整体占比较小，比较有名的主要有“疯狂的小狗”、近两年增速非常快的“乖宝”。
中宠股份在国外比较强的是它的品牌历史悠久以及产品线的布局；国内近几年由于起步较晚，目前处于逐步蚕食外资份额的情况，也算是国产替代。国产品牌提高市场份额的主要方式还是通过渠道（如线下销售渠道、电商渠道、网红带货等），同时也通过自身产品的性价比优势逐步增加自己的市场份额。
二、中宠股份的基本情况
中宠股份成立较早，从国外代工厂起家，同时也有一定的自有品牌，但相对占比较少。目前中宠股份营业收入的国外占比在80%左右，国内占比约20%。相对来看，中宠国外市场基本是一个较为成熟稳定的市场，而国内市场增幅相对较快。所以，近年来中宠对于国内市场的开发和整体的投入越来越大，相应国内增长也比较快。从2019年年报来说，整体收入增速为21.52%，利润增长42.5%，利润增幅较大的原因主要是18年利润大幅下滑。分区域市场，国内收入增长6.34%，国外收入增长18.31%，可见国内的增速显着高于国外增速。2020年一季度收入同比减少2%，利润整体增加20.85%。一季报披露没有很详细，根据券商测算，国内收入增长约40%~50%，在疫情期间国内收入大幅增长，增速非常好。
关于产品分布，前面提到宠物食品分为三类，其中主粮又分干粮和湿粮（集中在罐头），其它还有零食、一些保健品（中宠不涉及）。在国内市场，中宠的湿粮（罐头类）占比较高约50%，干粮、零食各占25%。湿粮的增速和干粮的增速均较快，同时干粮的毛利率高于湿粮的毛利率。因为湿粮整体的营养、口感要比干粮要好，所以行业中湿粮整体占比有提升趋势；但总体来看，整个行业中干粮的份额占比较大。
中宠主要业务在国外，工厂布局全球化，东南亚工厂的人力成本低于国内工厂，同时通过国外工厂供应国外市场，较大程度降低中美贸易战的影响。
三、中宠股份的优势
从行业来说，国内宠物食品行业还有保持多年快速增长的预期，同时行业整体集中度非常分散。中宠股份作为上市公司，资金各方面实力较强，具有更高机会去抢占市场份额，同时借助于多年宠物食品的行业经验，去集中扩大自己的市场份额。这个既是优势又是风险。“乖宝”和“小狗”两个国产品牌增长非常快，通过电商等渠道优势集中发展国内市场，这两个品牌的市占率高于中宠股份。宠物食品行业并没有太高的品牌壁垒，对于一些新起品牌或打法比较彪悍的品牌，通过一些渠道及营销手段作为黑马杀出，也是有一定的可能性。
中宠近两年的逐季增速维持在30%左右，仅2019年Q2增速为9%，19Q3增速为17%，收入增长还是有一定的波动，算是一个风险点；但今年的一季度国内增速达到50%，目前看线上电商渠道做的比去年要更好。
中宠的产品优势是在于零食和罐头，湿粮罐头算是比较强的。同时湿粮占主粮的比重在国内市场也是逐年提升，这也是中宠一个比较大的优势。
目前很多人都看好宠物食品的行业赛道。而中宠主要业务的80%在国外，对国内的行业红利的分享到底能有多少，这让人是有一点的疑问。至少前面提到的“乖宝”和“小狗”的市场份额比中宠大。但“乖宝”和“小狗”未上市，如果对于宠物的食品行业比较看好的话，在A股可投资标的也只有中宠。目前中宠在国内市场做得还不错，保持了很快的增速。其实对于宠物食品行业，现在就是要做大规模、快速抢占市场份额，短期内利润都不是很重要。
四、市场表现
这两天中宠涨幅较多（分享时间为2020-5-14），本质原因是整体消费股大涨，对于中宠来说其实属于补涨行情。对于目前的这样一个涨幅来说，估值其实在股价当中已经price in，市场对中宠已经有一个比较强的预期（基本上预期每年的增速在30%左右）。所以说，目前中宠的价格只有资金博弈的价值，基本面预期差的价值看不到。
五、总结
（一）对于中宠股份来说，行业的赛道不错，因为养宠物的人数会越来越多，那么宠物食品行业的增速往后几年还有保证。中宠股份在国内市场的增长还算不错，不管主粮、湿粮和零食的配比也都可以。
（二）竞争机会在于行业还不算太成熟，集中度低，同时既是机会又是风险。对于有资金优势的上市公司来说，机会还是大于风险的。中宠可以用更大资金代价，快速占领市场，提高自己的市场份额，这是最主要的。
（三）国外市场因工厂的全球化布局，受到中美贸易战的影响可能会较小。公司的策略就是要保证国外稳定增长、国内快速增长。这是中宠的优势和发展方向。
（四）投资操作方面，建议当大盘下跌时，可能会有基本面参与价值。短期的股价上涨已经透支了未来至少两年的增幅，目前没有很好的基本面参与价值。
六、Q&A
【Q】中宠股份相对竞争对手的竞争力是什么，充沛的资金能带来什么具体优势，是否具备护城河？
【A】目前行业集中度非常分散，最主要的是快速扩大自己的市场份额。国内企业在品牌建设上都稍差些，基本都发力营销渠道，与国外品牌差异化竞争。上市公司的资金优势主要体现在融资方面更容易（发债、增发等），公司的主要资金和精力都是花在营销渠道上（线上下渠道）。国内的乖宝、小狗发展也很快，主要是线上占比较大，而渠道的建立需要花钱去竞争。
【Q】中宠股份的渠道优势相比对手体现在哪里？
【A】目前来说中宠国内的势头是低于乖宝的，但乖宝未上市，在二级市场买不到。
【Q】相比中宠，佩蒂股份怎么样？
【A】佩蒂的产品结构过于单一，主要是咬胶，属于零食分类，相对来说市场想象力差点。国内的宠物食品市场是群狼在争夺，中宠只是其中较大的一只，但不是最大的，是唯一我们能买到的标的。
【Q】几家的战略区别在哪里？大家都做电商，为什么是乖宝和小狗起来了？
【A】中宠主要80%的业务在国外，很大一部分精力放在国外。国内市场虽然增幅很大，但毕竟精力被分散了。而国内的几个品牌集中精力做国内市场。然后是具体的营销策略，这个很难说。
【Q】海外关税对收入利润有什么冲击？
【A】中宠在国外建了几个厂，就是在逐步的降低海外关税的影响。
【Q】宠物食品的渠道分布情况？
【A】线上主要是电商平台。线下有卖场、宠物店、宠物医院等连锁等渠道。线下占比高，线上占比逐步扩大。
【Q】中宠的品牌有哪些？如何做差异化竞争，客群特征有哪些？
【A】中宠品牌较多，顽皮、中宠、zeal占比较大。有的定位湿粮，有的是零食、干粮等。其实品牌之间也有的有交叉。中宠的湿粮和零食更强些，但干粮市场大，干粮的增速反而更快。
【Q】行业竞争格局？海外几个巨头在中国区的收入增速？集中度的变化趋势？
【A】国内的几家头部增速都达到50%左右，慢慢夺取海外的份额，主要是走营销渠道。
【Q】宠物食品的品牌价值差异？
【A】品牌价值差异不大，国内主要就靠铺渠道来走量，走量变到质变的路。
【Q】怎么看这个行业的盈利能力，看起来毛利率净利率ROE都不高？未来盈利能力能提高吗？
【A】利润率较低，国内走性价比路线。行业的上升空间大，给到较高的估值。
马氏皇家的产品线和品牌非常多，没查到它的利润率。也没花大精力去查。目前国内的这种大幅分散的竞争格局，我觉得至少以后几年都会保持较低的利润率吧。
整理人：顺流逐波 大湾汇价投俱乐部