第156期：华测导航---中国科技企业出海的代表，基本面分析与公司估值

出海，正成为上市公司挖掘第二增长曲线的重要突破口。越来越多公司布局海外市场，寻求更广阔的发展空间。据证券时报统计，2023年，A股公司海外业务的营收近10万亿元、毛利润达到近1.5万亿元、毛利率超15%。与10年前相比，上市公司出海取得丰硕成果，5大行业海外业务占比大幅度提升。

从绝对值来看，2023年有8个行业海外业务的营收突破5000亿元，其中电子、石油石化两个行业营收值最高，均超过1万亿元，汽车、电力设备海外营收值也不低，分别超8000亿元和7000亿元。从相对值来看，有7个行业海外业务的营收占比超20%，分别是电子、家用电器、汽车、机械设备、石油石化、电力设备、基础化工。

本文从大V的推荐中寻找到标的物，对公司业务、收入结构、盈利能力、运营能力、研发能力、成长性、公司股权结构、公司治理、公司估值和行业规模等方面全分析公司投资潜力。

今天我们对一家海外业务高速增长的电子企业进行深度分析——华测导航，中国科技企业出海的代表。

1、公司业务

上海华测导航技术股份有限公司主要从事北斗高精度卫星导航定位相关软硬件技术产品的研发、生产和销售，并为行业客户提供数据应用及系统解决方案，为中国北斗高精度卫星导航领域领先企业之一。

公司主要产品包括高精度GNSS接收机、GIS数据采集器、三维激光产品、无人机遥感产品等数据采集设备及位移监测系统。

公司是上海市科委、上海市财政局、上海市国税局、上海市地税局四部委联合认定的上海市高新技术企业，同时系国家火炬计划重点高新技术企业。

公司为中国全球定位系统技术应用协会会员单位、中国仪器仪表行业协会团体会员单位、中国测绘学会第十届理事会团体会员单位、上海市国防科技工业协会会员单位、上海卫星导航产业技术创新战略联盟理事单位。公司被认定为“国家企业技术中心”、“国家院士专家模范站”、“工信部专利试点企业”等，具备军工四证，取得北斗民用服务资质，多次获得国家科技进步奖项。

公司秉承“用精准时空信息构建智能世界”的愿景，围绕高精度导航定位技术核心，逐步构建起高精度定位芯片技术平台、全球星地一体增强网络服务平台两大核心技术护城河，并逐步打造公司各类高精度定位导航智能装备和系统应用及解决方案在建筑与基建、地理空间信息、资源与公共事业、机器人与自动驾驶等应用板块的竞争力。

公司的核心业务总结：

1个高精度导航定位核心技术

2大基础平台（高精度定位芯片技术平台+全球星地一体增强网络服务平台）

4个行业应用板块（建筑与基建、地理空间信息、资源与公共事业、机器人与自动驾驶）

2、公司的收入结构

从公司的年报来看，公司的收入有四大收入来源，分别是：地理空间信息、机器人与自动驾驶、建筑与基建、资源与公共事业，其中卫星导航系统技术部分暂时还没有收入。

从收入结构来看，地理空间信息、建筑与基建的收入没有明显变化，地理空间空间是公司的传统业务，增长空间有限，而建筑与基建业务因为建筑行业等低迷，收入增长缓慢。

机器人与自动驾驶业务增长迅猛，2021-2023年增长接近100%，资源与公共事业业务的增长率也接近100%，这两块业务支撑起公司的快速增长。

其中机器人业务可以理解，目前机器人赛道还是朝阳行业，每个机器人都需要用到导航，作为北斗导航领域的领先企业，有很大的先发优势。

资源与公共事业主要系公司为农业、林业和公共事业的客户提供高精度导航定位服务。基于物联网+北斗高精度定位的核心技术，公司开发了针对不同行业应用的位移监测系统解决方案，可全天候、全天时获取被监测对象的三维形变、裂缝、降雨量等感知数据，基于信息化平台、监测物联网平台进行科学化、信息化、标准化和可视化管理。产品融合了无线通信技术、计算机技术、岩土传感器技术等，集成综合供电、避雷等辅助系统，广泛应用于地质灾害、矿山安全、交通边坡监测、水利水电监测、应急监测和建筑形变监测等。

目前农业机械化和现代化趋势，所以这块业务未来还有较大的增长潜力。

从业务区域来看，海外业务增长迅猛，从2014年不及1亿增长到2023年的7.1亿，尤其是2020年以后大爆发，2020年2亿，2021年3亿，2022年解决5亿，2023年7亿，每年保持2亿以上的增长幅度。

海外业务的收入占比从14%的占比增长到27%，目前海外业务还有很大的增长空间，主要是围绕一带一路，一方面将重点夯实公司现有业务领域相关技术实力，另一方面将全力配合公司全球化战略加快推进海外市场拓展，与此同时将逐步加强对高精度卫星导航定位产业生态的构建和延展、为公司第二增长曲线储备和培育机会。

3、公司发展战略

公司年报披露的发展计划，主要围绕公司在高精度导航系统领域的核心竞争力展开：

1）同步构建基于卫星导航和卫星通信全球高精度服务能力；基于北斗、微惯性传感器、激光雷达、相机等多源传感器的多源定位感知能力；基于无人机、无人船、工程作业机器人等空、天、水、地的多维度工程作业能力。持续围绕精准时空应用提供更具竞争力的产品和解决方案；

2）公司不断投入建设全球服务平台，优化 SWAS 广域增强系统核心算法，构建全球卫星导航定位解算平台，实现提供广域增强服务的技术能力。

3）广域增强系统可以使高精度卫星导航定位不受地域限制，覆盖农业区域和海洋等缺乏基站和网络通讯等设施的场景，面向全球客户提供增强服务，保持公司在高精度卫星导航定位领域技术领先的地位。

4、公司的盈利能力

公司的毛利率稳定增长态势，55%以上，符合高科技企业的毛利率门槛值，ROE维持在15%以上，最近3年的毛利率增长，主要得益于公司海外业务的快速增长，海外业务的毛利率比国内高15%

从公司的销售费率和研发费率来看，销售费率持续降低，研发费率稳步提升，很明显公司在实施研发驱动型的转型，研发费率基本和销售费率持平，研发费率在行业中的比例很高。

从单季度的毛利率与净利率来看，华测导航的净利润率和毛利率很稳定，其中毛利率维持在56-59%，净利率略有提高，目前进入10-20%区间值。

5、公司的运营能力

从公司的应收账款和存货比例来看，公司的运营能力很强，应收账款比例持续走低，存货维持在20%左右，并没有用铺货模式和赊销模式驱动业绩增长。

6、公司的成长性分析

公司年度的营收最近5年均实现15%以上的增长率，而利润最近5年均实现了18%以上的增长率，尤其是2020-2022年由于疫情的影响，公司的营收和利润均维持增长态势，也说明这个赛道的需求很强劲。

从单季度的营收和利润增长来看，公司从2020年以来，单季度的营业收入呈现环比增长态势，没有出现过营收同比下滑的情况

从归母净利润来看，公司单季度归母净利润连续19个季度维持增长态势，其中最近7个季度的归母净利润增长率超过15%，公司的利润增长强劲。

作为研发驱动型公司，研发投入保证公司未来持续增长，研发人员已经占公司人员数量34%，研发支出递增态势，

7、公司股权结构与公司治理

从股权股权结构来看，前三大股东均为实控人控制，相当于控制公司约37%的股权比例，其中实控人最近增持了139万股。

从股东人数来看，2021年公司股东人数骤减，2023年股东人数小幅度提升，主要原因是公司董监高有减持，股东人数小幅度提高，由于4月份实控人增持，预计股东人数维持平衡状态。

从实控人的股票质押清单和到期时间来看，当前质押的股票数量合计约为4500万股，实控人控制的股票数量约为2亿股，质押比例约为25%，不存在较大的爆仓风险，但从另外一个角度说，实控人也有动力维持股价，这也可以解释为什么实控人在减持完毕后又增持，主要是维护公司市值。

2022-2023年公司实控人曾经以30-33元/股减持部分股票，2024年，实控人以25-30元/股陆续增持股票，一方面是实控人看好公司发展潜力，一方面也是在维护市值，减持的差价在20%左右。

从公司管理层的薪酬和持股来看，实控人还是愿意对管理团队分享上市公司的成果，董监高持有的股票数量从几万股到几百万股不等，实施的是中等薪酬，高股权激励的措施，总经理和副总经理持有的股票估值超过1亿。

从公司的董事会来看，基本属于年轻派，董事会成员，除董事长1968年，其余执行董事分别是1977年和1985年，公司的独立董事名单出现了珀莱雅的独立董事，能够理解，他们都是上海起家的企业。

而管理团队以80后为主，甚至出现1991年的公司高管人员，这是一个非常年轻有活力的团队。

8、公司估值

以单季度业绩为依据，2024年预计维持30%的归母净利润增长率，净利润约为5.8亿，2024-2026年分别实现30%、28%、25%的增长率，公司的合理估值为220亿，安全市值170亿，当前市值170亿，当前的估值处于安全估值边缘，还有20%的安全边际。

鉴于公司目前的赛道处于低空经济和机器人爆发初期，预计公司的业绩还能够实现较大的增长，目前的股价还是值得持有，出现300-500亿以导航为核心的上市公司是大概率。

9、行业展望

1）全球导航市场规模

根据欧盟航天计划机构 （以下简称“EUSPA”）2024 年发布的《EO and GNSS Market Report（“地球观测”和“全球卫星导航系统”的市场报告）》，全球 GNSS 市场保持良好增长态势。预计全球 GNSS 下游市场收入（涵盖设备销售和服务相关收入）将从 2023 年的 2600 亿欧元增长到 2033 年的 5800 亿欧元左右。设备的市场预计将从 2023 年的 700 亿欧元增长到 1200 亿欧元，长期将趋于成熟。

增值服务市场将快速增长，其收入预计将从 2023 年的约 1900 亿欧元增长到 2033 年的 4600 亿欧元以上。其中，增值服务包括商业增强服务和其他来自 GNSS 的服务的收入，商业增强服务包括 GNSS 增强订阅（PPP、RTK、PPP-RTK 和 DGNSS）；其他来自 GNSS 的收入包括软件产品和内容、通过手机网络下载数据专门运行基于位置的应用程序、智能手机应用的 GNSS 收入、来自资产管理服务的订阅收入以及各行业的无人机服务收入。除了消费者解决方案、旅游与健康、道路与汽车等大众细分市场占据主导份额外，农业、城市发展和文化遗产以及基础设施等专业市场是全球 GNSS 收入的重要贡献。

2）国内导航市场规模

从国内市场来看，根据中国卫星导航定位协会发布的《2023 中国卫星导航与位置服务产业发展白皮书》及产业的相关资料，2022 年我国卫星导航与位置服务产业总体产值达到 5,007 亿元人民币，较2021 年增长 6.76%。其中，包括与卫星导航技术研发和应用直接相关的芯片、器件、算法、软件、导航数据、终端设备、基础设施等在内的产业核心产值同比增长 5.05%，达到 1,527 亿元人民币，在总体产值中占比为 30.50%。由卫星导航应用和服务所衍生带动形成的关联产值同比增长 7.54%，达到 3,480亿元人民币，在总体产值中占比达到 69.50%。

国内市场规模5000亿，国外市场规模5000亿欧元，在这么庞大的市场规模下，诞生300-500亿规模的以导航为核心的高新技术企业，应该是大概率。

总结：

1、赛道：国内卫星导航及服务市场的规模为5000亿，随着低空经济、机器人和自动驾驶等技术的投产，这个赛道目前处于增量阶段，预计未来可实现10%以上的复合增长率，尤其是农业、资源型行业的数字化技术大规模运营，为该赛道提供了很大的成长空间；

2、公司：构建高精度定位芯片技术平台、全球星地一体增强网络服务平台两大核心技术护城河，打造公司各类高精度定位导航智能装备和系统应用及解决方案在建筑与基建、地理空间信息、资源与公共事业、机器人与自动驾驶等应用板块的四大业务板块。公司的成长性连续20个季度维持归母净利润上涨，同时维持了5年的复合增长率超过15%的增长率，公司的盈利能力、运营能力维持趋好态势，董事会和管理团队均较年轻，采用中等薪酬+股权激励的方式激励团队；

3、估值：公司合理估值220亿，安全市值170亿，当前市值170亿，还有20%的安全边际，作为新兴行业，合理估值即可持有，因为司所处赛道为公司的估值打开了成长空间，市场估值会偏乐观，在5000亿规模大市场，出现500亿市值的公司是大概率，可考虑入手持有！$华测导航(SZ300627)$

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