名禹资产王益聪:熊市掘金,风控至上

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名禹资产董事长兼投资总监王益聪(@Denny_007 ),1994年进入海通证券,从事过股票自营、资产管理、研究咨询、大客户服务、经纪业务管理等方面工作,曾任福州营业部总经理、总公司销售交易总部副总经理等职务。王益聪强调投资第一位是风险控制,以“严控风险、价值投资、顺势而为”为投资理念,希望把价值选股和趋势投资结合起来。

访谈摘要:
要想在这个市场生存下去,首先要把风险控制好,否则随时都有死掉的可能,所以始终把风控放在第一位,宁愿错过机会,还是要把风险控制在能够接受的程度之内。

当前股市作为经济的晴雨表这样的一个功能会体现出来,以前可能认为这个政策市,现在的股市对经济的反应是非常有效的,整个中国的经济面临转型,但经济转型过程中还是会有很多新的热点,一些细分行业、小行业景气是往上的。

现在市场实际上是一个非牛非熊的状态,权重股是一个熊市,但很多成长股是一个牛市,这个时候要做的是发掘真正的成长股,估值合理或者低估的股票,不用太去在意权重股的下跌。

行业选择代表未来发展方向的,或者需求是可以预见得到的。比如说移动互联网的发展,比如说医疗,随着中国的老龄化这个需求也是很客观的,稳定的增长是可以预期的。

(估值看)一个相对价值的概念,就是价值投资和趋势投资的一个结合。它的方向是向好的、加速的、超预期的还是低于预期的一个方向。
比较注重预期差的概念,你预期这个公司好,卖方的报告全都说很好,机构都买进去了,那么你就要掂量一下这个东西到底怎样,你能不能比他们看的更远,看的更准,如果做不到这一点,那你就不要参与了,有可能风险会大于收益。大家都说好的,没有得到更多更远更深的证据来支撑的话,就要提防它低于预期的风险。



   始终把风险控制放在第一位

   问:您是从什么时候开始炒股的?

   王益聪:1994年。

   问:为什么会选择投资来作为自己的事业呢?

   王益聪:我在上海读研的时候就去打工做外汇咨询,还不是自己直接炒,发现这个行业充满挑战,当然是蛮残忍的一个市场,瞬间就可以决定成败,很多人很快就被刷掉了,也有很多教授级的人物,但对于我们渴求知识想学点本领的人来讲,确实很有挑战,如果你学到了本领自我实现也相对比较容易,可以自由一点,不用去做歪门邪道的什么事,所以毕业之后直接进入一家证券公司了。

   问:您在证券公司做了很多年?

   王益聪:16年吧,一进来就是股票交易部门,一直在自营、资产管理和研究咨询上做,基本上围绕二级市场。

   问:哪些东西最终对您投资理念的形成有决定性的影响?

   王益聪:就是刚才说的研究生打工这段的体验,发现外汇市场特别血腥,所以风险的意识根深蒂固,觉得要想在这个市场生存下去,首先要把风险控制好,否则随时都有死掉的可能,所以始终把风控放在第一位,宁愿错过机会,还是要把风险控制在能够接受的程度之内。

   问:宁愿错过也不做错。

王益聪:有可能也会做错,但做错的时候快速把暴露的风险消除掉。至于说读书,像巴菲特、索罗斯、林奇的,这些就像必修课一样,看完之后不是拿来主义,还是慢慢思考它的成功经验,同时对照我们的资本市场,看到底能否行得通,能不能持久的带来利润,把知识和实践融汇贯通,然后会产生自己的一些观点和看法。

   问:你们的网站上也写了,在中国证券市场的特殊环境下,公司价值的衡量标准和方法也应该是因地制宜和因时而变,这个因地制宜和因时而变应该怎么理解?

   王益聪:这个价值就是绝对价值和相对价值,绝对价值我们从格雷厄姆老先生那里得到启发,他是鼻祖嘛。净资产打了折,或者细算出来它的价值,给一个安全边际,然后持有等到价值被别人发现了,或者让它清算,得到这个清算价值,这是严格意义上的价值投资。对中国股市来讲,严格按照那样去算在过去的时间里面基本上找不到什么像样的标的,因为总体上是一个虚高的市场,很多股票和香港等其他地方一比贵的要死,那就没法儿参与了。我想可以根据实际情况做一些调整,不一定死抠绝对价值,有时候可能会看到相对的价值。

   问:你们网站上写的投资理念是三句话,严控风险、价值投资和顺势而为,你刚才说把风险控制放在第一位,那么在投资的过程中会出现哪些风险,具体操作的时候怎样去做风险控制的?

   王益聪:投资最大的风险应该是两个方面,系统性风险和个股的风险,我们经历过股市的很多个轮回了,从1995年到2001年的一个大牛,2001年到2005年大熊,然后2005年到2007年大牛,2008年的大熊,2009年的小牛到现在的小熊演变成大熊,经历过这么多牛熊,对整个市场是处于牛市还是熊市这个大的趋势如没有一个比较深刻的认识的话,风险控制是很难做到的,这是一个前提,这是为什么我们强调顺势而为的原因。

   特别如果处于一种高度疯狂的市场当中,做任何一个买卖动作和投资行为都是高度风险的,比如说2007年和2008年全球都很疯狂的,到2008年就颠覆性的下跌,在这个过程里面演绎的是非常清楚的,如果是群体疯狂的市场当中,只能离开。

   问:如果你判断即将会有一个熊市的到来,你就会空仓或者清仓是吧?

   王益聪:对。

   问:有没有一些比较明确的现象可以告诉我们是处于上升还是处于下降的趋势?

王益聪:上升和下降的过程其实大家相对来讲是比较容易识别的,比如说2006、2007年形成了这个趋势,一直往上涨,成交量一直放出来,整个经济的增长也是很快,那这个市场就是一个牛市嘛,是大家都看得到摸得着的一个事情,那么这个时候顺势而为挑选股票来做就可以了。难就在难判断拐点,牛市转为熊市的时候是不是有一些预警的信号,作为我们投资人来讲是要非常重视的。

   问:你觉得有哪些信号?

   王益聪:每一波的牛市和熊市不一样,而且以后的复杂程度也会越来越高,但是有一点是共性的,一个大级别的牛市转为熊市的拐点必然有很多的预警信号。

   问:比如说呢?

   王益聪:比如说市场处于高度投机的氛围,可以从换手率、成交量、开户数等等一系列的东西看出来。

   问:就相当于说的保姆都去买股票了。

   王益聪:对,或者民间股神一大批,这些信号大家都是可以在日常生活当中发现的,人人都去买股票了,同时经济可能也是比较过热的,过热不等于马上就破灭,因为拐点需要一个能量的转换过程,在这个转换的过程当中应该还会有进一步的信号。比如说经济层面从过热开始减速,比如说政府的调控,加息和加准,可能还会有一些其他的信贷控制,这也是逐步加码的过程。

   问:还有一些经济指标。

   王益聪:还有一些经济指标会开始滑坡。但这些信号刚开始的时候大众是很难感觉到的,因为很狂热,对这些东西都会视而不见,会觉得这个东西是正常的,慢一点也可以没什么了不起,证券市场很差的时候对潜在的利好也会视而不见,有一个惯性的思维。

   问:从下降的趋势往上升趋势的拐点又怎么做预判呢?

   王益聪:如果是从大级别的也会有很多征兆,但不如牛转熊来的那么清晰,为什么呢?由熊转牛的话难度会大一些,过程会曲折一些,不会突然之间就牛起来,一般来说是不会的,但突然之间牛市终结了是完全有可能的。由牛转熊的时候如果是政策力度比较大,瞬间就会破灭,80年代末90年代初的台湾股市就很明显,前面很狂热,刹不住,最后政府说要实施证券交易资本利得税,结果股市是连续二十来个跌停板。但说牛市来了,突然之间大盘连续暴涨,虽然在历史上资本市场容量很小的时候,就是90年代325点的时候有可能,但是现在资本市场体量这么大了,不是说政府有什么救市马上连续暴涨然后一轮牛市就来了,这个很难,一定会有一个转化的过程,可以慢慢的等待,等待慢慢的在底部形成会有很多的信号。

     我们现在判断这个市场有几个立足点,第一个不能拿太多历史的经验去套当前的市场,为什么?因为这个市场发生了根本性的变化,最核心的变化是全流通,全流通的市值是比以前要大出很多倍,在这个环境下估值体系和运行的规律肯定是跟以往会有所不同的,受政策的影响就不像以前那么的敏感了,因为政策影响可能是局部的,不可能影响所有的上市公司,现在国民经济的主要领域都已经进入资本市场了,这个时候你分析市场的一些基本思路跟以前也是不一样的。

  当前要发掘估值合理或低估的成长股

   问:有什么样的变化呢?

   王益聪:就是股市作为经济的晴雨表这样的一个功能会体现出来,以前可能认为这个政策市,现在的股市对经济的反应是非常有效的。为什么会这样想呢?现在整个中国的经济是面临转型的,这个转型不是在口头上的,而是在行动上的,因为全球的环境发生变化了,不转型不行了,这是外部的力量和内在的动力一起来。

   问:什么是外部的力量?什么是内部的力量?

   王益聪:外部的力量主要是市场的力量,中国经济经过去30年的高速增长主要是靠投资和出口拉动的。投资随着体量越来越大,特别是四万亿之后,已经有大量过剩的产能,再拿大规模的投资去刺激已经不太现实了。一个是效果不好,第二个是财力受到限制,第三个可能会造成矛盾进一步的恶化,所以任何一个理性的人都不会愿意重走老路,这是市场本身的一个元素。

   内部的力量,领导同志们也都是看得很清楚的,已经有这个动力,一定要往转型这条路上去走,只加工简单的东西也卖不出什么好价格,长远来讲可持续的增长能力是得不到保障的,所以最终还是靠科技的创新和劳动者效率的提高,靠这些增值的服务等一系列的东西来获得更高的附加值,这是一个必然的方向。

另外一个看出口,我们现在这么庞大的生产能力,很多领域在全球占了60%-70%的份额,再大规模的出口人家消化不了啊,而且现在贸易战到处都是,所以也是行不通的,那怎么办呢?只能转型靠内需靠消费靠自己的造血功能来加强。

这两个力量下任何一届政府只能往转型的路上走下去的,虽然转型的过程当中也会有阶段性的稳增长需求,为了营造一个转型更好的环境必然会做一些政策的刺激来缓解转型的痛苦,因为经济掉的太快了会很痛苦,可能甚至连转型的能力都没有了,但根子上肯定是往转型这条路上走的,所以我说股市反应了经济的状况。

在资本市场里面体现出来就是权重股的不停下跌,中国股市绝大多数的股票是周期股,在转型的过程当中,在产能过剩需要消化的过程当中盈利能力是在下降的,而且是急剧的下降。但要是从创业板中小板,从小股票来看的话,其实没有那么熊,实际上的估值水平还是比较高的,两者分化越来越厉害。如果被权重股的指数下跌蒙蔽了眼睛,那么两方面可能产生一些困惑和投资思路上面的错位,一个是觉得指数很低了那是不是可以买股票了,认为这已经是铁底了,那肯定就没有考虑到转型的艰难性或者是长期性,可能就容易犯错误。另外一个可能就是因为指数一直往下掉,所以放弃了这个市场,那又犯了另外一个错误,实际上有很多股票仍然是可以往上走的,因为它的业绩是增长的。

   问:回到风险的问题,你刚才说假设已经判断出这个是牛马上转到熊了,那么你会选择降低仓位,下降会降到什么情况的时候你会重新考虑买入一些股票呢?

   王益聪:从大的趋势来讲,严重泡沫化的市场已经找不到像样的标的了,首先是因为系统风险很大,随时都有可能掉下去,第二安全边际很高的股票基本上也找不到了,那么这个时候怎么办呢?基本上就只能是退出市场了。就像2008年掉到哪里要参与呢?6000点掉到3000点能不能参与?还是2000点?如果按照顺势而为的话2008年基本就不用参与,因为它这个趋势一直往下,3000点低了吗?其实也差不多了,但是还是要掉到一千六百点,从三千点到一千六百点的过程当中很多股票都腰斩了,就是说刀子往下掉的时候,伸手一接就会受伤,是这样的一个过程。

   问:那你会选择什么?

   王益聪:原则上不要太多的参与,掉到一定的阶段了,同时又可以找到安全边际很高的股票,这个时候尽管还不能确定就是底了,但是仓位可控的情况下可以适当参与。像现在市场实际上是一个非牛非熊的状态,权重股是一个熊市,但很多成长股是一个牛市,那么就不能够教条的僵化的去理解。

   问:这个时候要做的是发掘。

王益聪:对,这个时候要做的是发掘真正的成长股,估值合理或者低估的股票,不用太去在意权重股的下跌。

   发掘成长股首先看需求

   问:怎么判断哪种股票属于成长股呢?

   王益聪:有很多标准,经济转型过程中还是会有很多新的热点,一些细分行业、小行业景气是往上的。

   问:怎样去选择这些行业呢?

   王益聪:比如消费电子,一个创新型的消费电子出来的时候,越来越多的人去用它,比如iPhone,那它的子行业和细分的行业,也就是说为苹果加工的这些企业景气是往上的。

   问:简单来说还是寻找一种具有长期需求的行业。

   王益聪:对,或者是代表未来发展方向的,或者需求是可以预见得到的,比如说移动互联网的发展,比如说医疗,随着中国的老龄化这个需求也是很客观的,稳定的增长是可以预期的。

   问:首先判断未来有哪些东西有实在的需求,然后根据这个需求去选择这个行业。

王益聪:对。

   问:那怎样去判断未来有哪些是确定性会有需求的产品呢?

   王益聪:首先有一个常识性的东西,在我们生活当中都能够体会得到的,比如智能手机,可以通过这些行业内的数据来看它的需求,智能手机的渗透率在提高,这个产业是在往上走的,有很多具体的办法在寻找,最简单的对大众来讲就是关心身边发生的能感知的东西就可以了。

   问:就像林奇说的从身边的…

   王益聪:对,巴菲特的喜诗糖果,林奇的长筒袜子,你到身边的超市去看一看,有哪个品牌突然之间吃香了,或者去看看现在小朋友们关心的是什么东西,婴儿也是一个经济嘛,从身边的感知生活就能得到很多东西。

   问:同一个行业里的公司又怎么判断?

   王益聪:公司的选择还是会经过各种分析之后看本身的财务、公司的盈利模式和竞争的优势,还有很多基本的功课。

   问:有的人会要求一定是这个行业里的前三名。

   王益聪:这个倒不一定了,比如说苹果这个产业链,有的企业前面还没有介入到这个产业链里面,现在介入了肯定有从零到五到十到二十的这个过程,所以之前可能是名不见经传的,但后来就发展的很好。不一定要行业的龙头,但至少能够看得到确实有能力介入,介入之后确实做的也不错,能够分享到这个产业景气的一个成果,这不是一次性研究的过程,是一个持续跟踪的过程,有的东西不是说一开始就会看清楚的,在跟踪的过程当中越来越深的认识。

   估值看相对价值 注重预期差

   问:你刚才说除了系统风险其实可能还会有个股风险,那这个方面的风险就怎样控制呢?

   王益聪:成长股的投资本身波动会偏大一点,核心要素就是成长和估值之间的平衡,也就是说成长是不是确定,估值是不是高,这两个东西要做一个权衡。比如说成长是30(%)以上还是50以上,你要通过研究和调研,把各方面的成长能够更加确定,另外一个还要去看看市场的状况,决定了你给它多少倍的估值。

   问:你心里有没有一个大概的底线?假设未来几年能够有50%的增长,那你觉得多少倍是绝对放心买的,多少倍会觉得比较谨慎,多少倍就完全不买了?

   王益聪:比如30以上的增长现在都已经40倍了,那肯定基本上就PASS了,就不会去碰了。

   问:那如果是30倍以下呢?

   王益聪:30倍以下而且成长又非常确定,超预期的可能性还比较大,那可以参与一下。

   问:那假设30倍到40倍之间呢?

   王益聪:其实这个东西没有一个绝对的标准,不是说我30以上的增长现在只有28倍27倍就一定要去买它,这个增长要看清楚一年、两年还是三年,是越来越快的,还是会逐步往下走。

   问:调研对你投资的帮助在哪里?

   王益聪:调研是案头研究的一个验证过程,是一个证实或者证伪的过程,不能指望一次调研就从老总的嘴巴里面得到这个股票是不是可以投资,这样往往会吃亏的。第二个调研关键还是看人,你看它的材料是死的,调研是一个鲜活的生命,特别是董事长这样的,你通过跟他的接触当中会得出到底是一个什么样的人。

   问:靠不靠谱。

   王益聪:因为他是企业的带头人嘛,可能会决定企业的方向,如果有条件还可以看高管的团队或者是研发团队以及销售团队,想办法去了解他们直接运作的情况。有可能的话也可以调研上下游的供应商和终端的需求,像白酒一些终端的销售也可以直接去调研,很多消费品你其实可以自己去跑商店和药店,有很多一手的信息,不一定跑到企业那里。

    问:行业选好了,公司也选好了,估值完成了,这个时候如果它不贵你就会买它吗?

   王益聪:对。

   问:如果贵的话就再等等?

   王益聪:原则上是可以这样的,但这里还有一个相对价值的概念,就是价值投资和趋势投资的一个结合。它的方向是向好的、加速的、超预期的还是低于预期的一个方向。

   问:你说的是公司的方向吗?

王益聪:对,以及市场对它的预期,你算的再好其实也是有可能犯错误的,因为有很多预期的成份,这些预期到底能不能实现?不一定。所以我们还是比较注重预期差的概念,为什么讲相对价值其实也是这个理念,你预期这个公司好,卖方的报告全都说很好,机构都买进去了,那么你就要掂量一下这个东西到底怎样,你能不能比他们看的更远,看的更准,如果做不到这一点,那你就不要参与了,有可能风险会大于收益。因为好的股票大家都说好的,没有得到更多更远更深的证据来支撑的话,就要提防它低于预期的风险,这个不是说绝对价值的研究。

投资案例:$合肥三洋(SH600983)$

   问:过去这么多年中,你觉得比较满意的投资案例有什么?

   王益聪:案例是有的,但具体股票的话我觉得还是不要讲了,容易误导别人,我们就谈理念好了。

   问:我的想法是希望能以一个案例作为例子,具体的分析一下,把刚才的这些理念融入到例子里面来阐述,因为毕竟讲了这么多还是要运用到实践的。

   王益聪:那举一个2009年下半年的案例吧。我们买了不少$合肥三洋(SH600983)$,三洋是外资品牌,定位有点小众有点高端,市场份额也比较低,过去几年一直是这样,所以股价长期比较低迷,但从2008年开始销售有点发力了,市场份额上了一个台阶,到2009年上半年我们注意到这一点,但当时觉得涨的多了,又觉得大盘要调整,就一直等,后来大盘掉下来了我们觉得可能是一个机会,就开始买入了。

   问:怎么发现的?

   王益聪:还是通过它的财务报表,最核心的就是市场占有率突然之间快速的提升,从原来的一个多点提升到3个点,就是翻了一倍,那我们就想这是什么原因,要去分析它,看它是不是还能持续的提升,因为3个点也不算高,以后是不是能搞到10个点甚至更高,了解之后发现管理层发生了一些变化,营销策略和产品的策略都发生了这些变化,而且目标也很明确,就是要提高市场占有率,快速从3个点到6个点再到12个点,就是要快速的翻上来,这个过程已经成为他们的一个发展战略,我们就去调研,发现确实是不错,基本上都符合我们的预期。

   问:调研的时候看他们的什么呢?

   王益聪:见了董事长和营销总监,又去国美苏宁等各方面调研,结果情况都还不错,卖的都比较火,那个时候市盈率也就是二十倍不到,十几倍吧,成长的速度还挺快的,所以我们就开始买了,后来大概三个月左右的时间就翻了一倍了。

   问:你说成长的挺快是有多快?

   王益聪:大概是70以上的增长。我们是大概七八月份的时候开始买,三个多月就翻了一倍,年底的时候基本上在高位徘徊,我们就把它卖掉了。

   问:当时卖出的理由就是觉得高估了吗?

王益聪:这么快的时间涨了这么多,基本上把它未来的成长反映的比较充分了,我们的一个逻辑就是通过营销改革和这些变动从1到3到6可能是比较容易实现的,但是从6到10就不是那么容易了,海尔当时可能就是10左右,你要超过它难度是非常高的。尽管前面的增速很快,但如果你这个品牌靠近10,如果说到了六七个点或者七八个点就停滞不前了,那你这个估值立马就下去了,因为你前面是一个高速成长期的估值。后来的发展,果然再突破越来越难了,股价就跌的比较快,现在的估值也就是十来倍。

个人投资者应找到适合自己个性和知识结构的投资思路

   问:回顾你过去十八年的投资历程,你觉得股市里面哪些东西是能够提前判断到的?哪些东西是变幻莫测的呢?

   王益聪:短期的市场是变幻莫测的,不要试图把握短期市场的波动,但大的趋势是可以把握的,可以识别可以跟踪的。

   问:把握的办法就是像你刚才说的…

   王益聪:会有很多经济层面的因素,包括技术层面的因素都是可以考虑的。

   问:除了大的趋势之外,如果说把范围缩小到个股呢?个股里面有哪些东西你觉得是可以提前把握的?

   王益聪:如果从公司这块来讲,我老提相对价值却淡化绝对价值的概念,其实隐含的一个意思就是绝对价值是很难准确估算的,是非常困难的一件事情。特别像我们这个转型期的股市来讲,要判断一个公司的绝对价值,难度非常高,我甚至不建议大家一定要套用这个绝对价值的东西。因为大量的公司成长的速度看不远,你看不到五年以后是怎样的,甚至三年之后是怎样的你也看不清楚,那就更加难以说永序的增长速度是多少,所以你的估值模型出来的结果是相差非常大的,因为它的增速是无法去准确预知的。

   问:但是相对价值?

   王益聪:相对价值的概念就是说相对全市场的一个估值状态,相对于同行业的状态,参照物是市场、行业、板块或者是同一个概念或者是同一个什么东西,是在认知的一个群体,一定是要处于低估的状态,是这样的一个概念。或者是说我们可以相对于市场的预期也是一个相对的价值,比如市场预期20%,但我们了解一下可能在30%以上没问题,所以说严格来讲都是看相对的估值,就是跟预期相比也是一个相对的估值。

   问:对于一些个人的投资者你有没有什么建议?

王益聪:建议不要去套海外很成功的基金经理的做法,一个是市场环境不同,个人的性格特征和各方面都不同,所以我觉得还是要找适合自己的个性偏好,或者是你的知识结构相匹配的,这样的一个投资思路和投资方法可能会更加成功,概率会更高一点。
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山路行者 2012-10-13 05:06

laughor 2012-10-06 13:40

接下来就该看到成长股轮番倒下了

小陶陶来了 2012-10-03 09:07

纯粹是价格投机而已

不买地国银千 2012-10-03 07:06

看不出价值投资的影子

hurryday1975 2012-10-02 15:37

看了产品净值,挺惨。基本可以忽略说的了。
如果说的投资策略可行,思路正确,不应该出现这种净值。
私募中股票这块做的非常好的,基本就是徐翔老大,西藏银帆的几个产品。

红花只是几朵,绿叶才是大多数多,这点在任何行业都适用