长期主义贝索斯致股东的信2004年,亚马逊的终极财务指标

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顶尖高手,都是时间的长期主义者。

巴菲特信仰价值投资,借助数十年复利的力量,成为投资领域世人敬仰的一代宗师;芒格作为巴菲特的黄金搭档与幕后智囊,两人双剑合璧,创造举世瞩目的投资业绩;贝索斯带领亚马逊,以长期价值为中心,坚持用户至上,成为全球市值最高的企业之一。

任正非带领华为,以客户为中心,以奋斗者为本,坚持艰苦奋斗,打造中国科技领域最闪亮的名片;马斯克专注前沿科技探索,从太空技术,到电动汽车,再到光伏发电,成就“钢铁侠”传奇;孙正义带领软银,坚持战略布局未来,投资领域遍布全球,成就IT与科技产业帝国。

长期主义是专注长期价值的认知方法与行为模式。

长期主义的态度是专注,始终面向未来,才能穿越周期,用长期的确定性,对抗短期的不确定性;长期主义的方法是深耕,不刻意追求短期的极致效果,注重大量单次动作累加后的精彩;长期主义的收获是水到渠成,是做时间的朋友,借助复利的力量,实现价值的飞跃。

我们从第一天起,就奉行长期主义,九宇资本专注新经济一级市场股权投资,六合咨询专注新经济产业与公司研究,三思智库专注GBAT大湾区科创系列、GNEC新经济系列峰会,扎根产业,研究驱动,投研一体。无论是创业、投资,还是研究,都是长期的马拉松,拼得是实力,更是耐力,只有聚焦长期价值创造,才能跳出短期利益的视角,时间最为公正,日拱一卒,功不唐捐,定会收获丰厚的回报。

六合咨询2019年6月15日起,新增“长期主义”栏目,我们搜集整理巴菲特、贝索斯、任正非等长期价值实践者的致股东信、公开演讲/交流或媒体采访等一手信息,供大家交流学习。2019年9月28日起,“长期主义”栏目增加芒格、马斯克、孙正义等更多长期价值实践者的相关内容,未来将持续拓展内容来源,提升内容丰富度。

让我们一起重读经典,复盘伟大企业的成长路径,汲取顶尖企业家的思想养分,做时间的朋友,做一名长期主义者。

贝索斯与亚马逊概述:

1964年,贝索斯出生于美国新墨西哥州阿尔布奎克市;1986年,贝索斯从美国普林斯顿大学毕业,进入纽约高新技术开发公司FITEL,主要从事计算机系统开发;1988年,贝索斯进入华尔街,任BankersTrust Co(信孚银行)副总裁;1990~1994年,贝索斯参与组建基金管理公司D.E. Shaw & Co,1992年起任副总裁。

1994年,贝索斯关注到美国互联网用户正快速增长,且当时微软已逐渐发展起来,决定辞职创业,做互联网浪潮中的弄潮儿;1995年,贝索斯创立Cadabra网络书店,是全美第一家网络零售公司,之后将公司名改为亚马逊,以世界流量、流域最大、支流最多的河流来命名。

2000年,贝索斯创立商业航空公司蓝色起源(Blue Origin);2013年,贝索斯以个人名义,以2.5亿美元收购《华盛顿邮报》;2018年,贝索斯获评《时代周刊》全球最具影响力人物;2019年,贝索斯以1,310亿美元财富,位列福布斯全球富豪榜第1位,是2018年登顶后蝉联榜首。

亚马逊1995年成立,总部位于美国西雅图,是全球最大综合网络零售商之一;1997年,在美国纳斯达克交易所上市,股票代码AMZN;业务起始于线上书店,之后商品逐渐走向多元化,并从美国,拓展到各主要国家与地区。

亚马逊2002年推出AWS(云计算服务),2005年推出Prime服务(会员增值计划)、2007年发布Kindle电子阅读器,同年开始向第三方卖家提供FBA服务(物流配送),2010年推出KDP服务(Kindle数字出版),从电商平台,逐步转向综合性服务提供商。

贝索斯是长期主义者,早在1997年第1封致股东的信中,系统阐述了亚马逊的价值观,即所有业务都将围绕长期价值展开,而实现该目标必须以客户为中心;之后每年贝索斯都会将该信,附在其致股东的信之后,以重申亚马逊对长期主义的坚持;因此亚马逊被视作,基于长期主义成功的典范,截至2019年6月14日,亚马逊市值9,205亿美元,是全球第2大市值的上市公司。

我们本期选择贝索斯2004年致股东的信,希望各位enjoy!

正文:

贝索斯致股东的信(2004年)

致我们的股东:

我们的终极财务指标,及最想达成的长期目标,是每股自由现金流。我们为什么不像大多数人那样,首先关注每股盈利或盈利增长?

答案很简单,盈利并不能直接转化为现金流,而股票价值是未来现金流的现值,不是未来盈利的现值。未来盈利是每股未来现金流的重要组成部分,但并非其唯一组成部分。运营资本与资本支出也很重要,因为关系到未来的股份稀释。

有些人会认为这有悖常理,但事实上,一家公司的盈利增长,的确可能在特定环境下,损害股东价值。当增长所需的资本投资,超过这些投资产生现金流的现值时,就会发生这种情况。

为了阐述这个观点,我要用个简单例子来说明,设想一位企业家发明了一种机器,可以快速把人从一个地方运送到另一个地方。

这台机器价值昂贵,耗资1.6亿美元,每年能够运送10万名乘客,使用寿命为4年。每次载客运行售票1,000美元,能源与原材料成本为450美元,劳动力与其他成本为50美元。

我们设想这项业务生意兴隆,第一年运送10万人次,最大限度地发挥其能力。在扣除经营费用(包括折旧,占净利润的10%)后,带来1,000万美元的盈利。

这家公司优先考虑利润,所以根据第一份财报,企业家决定投资更多资金,用于购买燃料,以增加盈利,并从第二年开始,每年增加更多机器。

下面是这项业务头四年的利润表。




这张报表令人惊叹,100%的复合收益增长率,1.5亿美元的累计盈利。只考虑上述利润表的话,投资者一定会感到非常高兴。

然而,现金流量表却是完全不同的情况。同样在这4年里,运输业务产生5.3亿美元的负自由现金流。




当然,其他商业模式的盈利,会更接近现金流。但是我们的这个例子表明,不能依赖利润报表来判断股东价值的得失。

请注意一点,那就是EBITDA(税息折旧及摊销前利润),会导致我们在判断业务的健康状况时,同样得出错误结论。假设每年EBITDA分别是5,000万美元、1亿美元、2亿美元、4亿美元,连续三年实现100%增长。

但我们在考虑EBITDA时,没有考虑到12.8亿美元的资本支出,而资本支出对于创造现金流必不可少。因此,我们看到的只是冰山一角,EBITDA不能代表现金流。

如果我们相应地改动增长率与相应的机器资本开支,现金流情况究竟是更加恶化,还是有所改善?




不可思议的是,从现金流角度来看,这项业务增长速度越慢,发展得越好。为第一台机器投入初期资本支出后,理想的增长轨迹是,尽快增加至100%的运营能力,然后停止扩张。然而即使只有一台机器,累计现金流总额也直到第四年才超过初期机器成本,现金流的净现值(资本成本为12%)依然是负值。

不幸的是,我们这个例子存在根本上的缺陷。增长率对运作业务的初期投资或后续资本来说没有意义。实际上,我们的例子如此简单明了,显而易见。投资者会在经济方面对净现值进行分析,迅速确定这个项目不值得投资。尽管现实世界的情况更加微妙复杂,净利润与现金流的两面性这个问题,依然会经常出现。

现金流量表经常不会得到应有的关注,但是,眼光敏锐的投资者不应该只重视利润表。

我们最重要的财务指标:每股自由现金流

亚马逊的财务关注点是,每股自由现金流的长期增长。

亚马逊的自由现金流,主要来自不断增加的营业利润、有效管理的运营资本以及资本支出。我们的工作致力于通过改善各方面的用户体验,增加营业利润,通过保持精简的成本结构,提升销售额。

我们拥有现金来产生营业周期,原因是我们能够较快地消化库存,从客户那里收取款项后,才向供应商支付货款。我们的高库存周转率,意味着能够保持相对较低的库存投资,在年底为4.8亿美元,同期销售额近70亿美元。

我们商业模式的资本运用效率,可以通过对固定资产的适度投资来说明,年底这笔投资达到2.46亿美元,相当于2004年销售额的4%。

2004年自由现金流达到4.77亿美元(+38%),比2003年多1.31亿美元。我们相信,如果我们继续改善用户体验,包括增加商品选择、降低价格,提高执行效率,坚持价值定位,自由现金流将进一步增加。

至于股权稀释,2004年底,亚马逊总流通股加上股权激励与2003年持平,比过去3年下降1%。与此同时,我们通过提前偿还原本在2009年、2010年到期的6亿美元的可转换债务,减少600多万股的潜在股权稀释。合理地控制流通股总量,意味着更多的每股现金流,给持股人带来更高的长期价值。

对于亚马逊来说,关注自由现金流并不新奇。在我们刚成为上市公司时,我们在1997年致股东的信中,阐明了这个观点,如果一定要在最优化报表与最大化未来现金流二者之间做出选择,我们会选择后者。我再次附上1997年致股东信的副本,希望现有与潜在股东看一看这封信。

我们一如既往地感谢我们所有客户,感谢他们的业务支持与信任,感谢为我们辛勤工作的每一位员工,感谢我们的股东给予的支持与鼓励。

杰弗里·贝索斯

亚马逊创始人、CEO