2017年定向增发市场回顾与总结(1)

一箭穿心,辉煌不再 - 定增新规

2016年年中股灾之后,尽管整体经济环境整体趋于稳定,但是金融市场形势相对严峻,股灾中众多机构及投资人遭遇了重大损失。2017年整体投资氛围相较于股灾前进入了保守时,同时2017年也是非公开发行(定增)政策改革的分水岭,自证监会发布实施《上市公司非公开发行股票实施细则》,定增市场趋于理性,市场规模有所下滑。新的定增实施细则与减持新规,减少了投资者盈利空间并且加大了退出难度,定增参与的积极性受到影响。

定增新规的主要内容有以下四个方面:

1. 取消了董事会决议公告日,股东大会决议公告日作为上市公司非公开发行股票定价基准日的规定,明确定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日;

2. 发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%;

3. 本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月;

4. 申请者再融资时,除金融类企业外,原则上最近一期末不得存在持有金额较大,期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产,借与他人款项,委托理财等财务性投资的情况。

定增新规一定程度上遏制了上市公司频繁融资,随意融资等乱象,同时一些优质上市公司开始将目光投向可转债融资渠道。

定向增发自2006年步入大众视野,经历了不太认可的高折价率阶段(2006-2011),广受追捧阶段(2012-2016),趋于理智冷静阶段(2017新规起始-)。最初几年,投资者对于定增的了解有限,参与门槛过高等因素,市场并未出现对定增的热忱。2011年由于金融市场的低迷,企业定增的失败率节节攀升,为保融资金额到位,企业开始“另辟蹊径”,保底等不规范手段逐渐出现。2012年市场逐渐复苏,定增市场开始活跃,投资者对定增的了解加深,通道型产品的出现,配资等新鲜金融工具的产生,都降低了定增参与的资金门槛,定增市场出现了空前的热度。时至2016年,定增即为赚钱的代名词,从上市公司,到各路资本,延续至二级市场,一个定增方案,多会引起上市公司多个涨停板,定增成为金融市场的明珠。上市公司再融资也在2016年创下1.3万亿的高峰,其中93%为定增。

2017年定增新规的出现,与减持新规的公布,定增市场由火爆,回到了冷静理性的局面。2017年前几个月,定增市场仍旧进行着最后的疯狂,由于股灾的席卷,大多项目折扣较大,定增市场仍旧过热。2017年1月,共有56家A股上市公司完成定增,募集总额达3145亿。5月时仅19家上市公司完成定增,募集资金仅337.6亿,市场颓势明显。定增新规提高了定增发行门槛,遏制了上市公司过度再融资现象,降低了企业套利空间,从而使得定增难度加大,定增热潮逐渐消退。

附图:2017年定增市场规模与收益率、折价比较 (鑫鑫投资)


鑫鑫投资统计了2017年所有竞价定增项目的细节,回测2017年的定增市场总结经验心得。

2017竞价定增项目明细如下:

*注:配售比为预计募集金额与认购日当天市值的比值; 折价是按照底价与报价截止时间前半小时的二级市场价格计算


保护伞下,再创奇迹 - 行业

回顾2017年整体宏观市场及对定增新规政策的研读,总体投资理念应当变为保守,对于项目的报价应谨慎,底线应掌握在75折,超过75折的项目才考虑参与报价。对于入选项目首先应从公司所属行业分析,好的行业可以为企业遮风挡雨,保驾护航,带给行业内企业较高的毛利率,所以选行业就是选毛利率。高毛利率是企业脱颖而出的一切基础,只有处于高毛利率的行业内,才有可能通过企业自身的努力经营进而得到高的净利润率,参考欧普康视,我武生物,高毛利率与高净利率的代表,具备牛股的基因。

对于某些行业,虽在其行业中也是存在佼佼者,但是相对于“好”行业,它们仍旧会“黯然失色”,大概就是事倍功半。理性的规避几类行业,投资收益则可能会“事半功倍”:

1.耐用消费品:在耐用消费品行业中,唯一的翘楚就是格力电器。然而格力电器都是在“艰难”营生,可想其他行业内企业可谓“寸步难行”。耐用消费品中的典型产品是卫浴,很遗憾目前A股市场中并无一家公司取得可喜业绩。

2.纺织,服装行业:纺织行业与服装行业均可归类于夕阳行业,没有未来发展前景。纵观A股相关上市企业,大多从上市至今基本未有任何波动,长期处于低迷状态。ROE均处于较低水平,负债水平较高。最典型的企业就是思捷环球,这个名字对于大众较为陌生,但是esprit却是大名鼎鼎,这个曾经辉煌一时,风靡70,80,甚至早期90后衣柜的品牌,不但宣布永久退出中国市场,甚至于创始人都套现离场,巨星沦落。

3.旅游景点相关上市公司:黄山旅游,丽江旅游的业绩在旅游景点行业中算中规中矩,勉勉强强,但如果细分析,都不算出彩。旅游景点的营业模式主要依靠收取门票及贩卖周边产品,盈利模式与公共事业属于同一类型。业绩增长长期依靠于门票的持续上涨,但是提价景区门票通常艰难而漫长,甚至于不取决于相关企业手中,受国家政策调控。长期来看,为了发展健康的旅游产业链,很有可能取消相关门票收费项目。

4.有色金属,军工,煤矿行业:周期性太强,客观外在因素对于行业影响较大,企业很难准确预期盈利,属于回避行业。

5.航空行业:航公公司多为同质化企业,没有品牌效应,顾客选择的主要因素仅为价格。低廉价格既能吸引客户,但是价格作为双刃剑,在吸引顾客的同时,也会降低利润。电力,银行,航空类型的行业,大多没有实质定价权,相关行业对于民生影响较大,所以企业并不掌握决定性定价权。由于行业性质,航空公司基本均为重资产企业,负债率很高,一旦经济形势发生改变,航空公司的业绩首当其冲。投资界的定海神针巴菲特老先生,在最新的年会中,也表示了出售手中所有航空类股票。有幸站在巨人的肩膀上,有高人指点,航公公司基本都不会列入考虑。

6.百货公司:随着科技的发展,时代的变迁,人们生活方式的巨变,百货公司这个名词渐渐被抛弃。目前的百货公司,就好比工业时代的马车,汽车注定会替代马车,这个颠覆性的革命迟早会来临。近年电商的崛起,costco等零售模式的普及,百货模式完全无立足之地。A股中鄂武商A等一批百货公司,乍看之下仍旧盈利,但是追根刨底,它们仅仅是早年以低价占据了一些黄金地段建楼,目前的营业是房地产发展的红利,而并非企业的主业。新的商业时代已经到来,传统百货已经被时代彻底无情的抛弃了。

7.黄金首饰行业:黄金首饰行业内企业同质化太高,行业内并无出色公司。相对较为大众所熟知的周大生,报表亮眼,但是细究就可发现,资产均为存货,无应收账款,ROE之所以可达到20几,均因靠存货支撑。大多黄金首饰行业内的企业,频繁融资,将融资来的钱变为存货,将业绩做出向好趋势,继而可以继续融资。企业好坏应落实到实际业绩,单靠资本运作与操控存货,是无法支撑企业生存下去的。

8.汽车行业:传统汽车工业并无明亮的未来,随着科技的发展,环保意识的提升,能源效率的考量等因素,传统汽车工业必将改革。目前汽车企业均为市值庞大的公司,平均都要300亿,但从股价上分析,大多是涨慢跌狠,公司基本面上看,大多是小存大贷,财务费用30多亿。实属选股中的雷坑,明星企业比亚迪近几年股价也很疲软,其他企业更是低迷。

9.电子产品行业:电子产品行业是近十年资本市场中的香饽饽。随着电脑,平板电脑,智能化手机,智能手表等高科技产品的普及,相关产业链中的电子产品公司,也受到追捧。但是很多电子产品公司,没有自己的核心技术,企业可替换性强,技术壁垒低,大多完成代工订单,无产品定价权,毛利较低。同时随着科技的日新月异,很多电子产品企业随时都会被淘汰。所以对于电子产品企业的筛选要特别注意,除非特别优秀的企业,尽量避开,毕竟大部分投资者并非“科学达人”。就算甄别出好企业,也尽量不要赌单票,对于电子产品类公司,应做投资组合,规避风险。

10.化工行业:化工属于重工业行业,大多为重资产公司,固定资产需要持续大规模投入,金额巨大,企业负债高,投资回报周期较长。几百亿的投资,很难短期看到回报,日后的回报也仅为辛苦钱。这期间但凡市场发生变化,很可能血本无归甚至亏损。该行业中的万华化学是可做项目,与立讯精密一样,属于在行业内扫荡无敌手的企业,但是与好行业中的贵州茅台相比,何必在这些企业里战战兢兢的赚提心吊胆的辛苦钱,变相说明了行业选择的重要性。


含着金汤勺中的佼佼者 - 行业中万里挑一

至此,行业的选择奠基了好的开始,进而接下来我们要从好的行业中挑选出优质的公司。对于各个公司的分析,首先要从基本面出发,金融也是一门艺术,不同人有着不同的理解,以下是对于公司选择的几点见解:

如果公司应收账款很高,现金与负债出现异常,现金很可能是融资得来撑门面的,那就说明实质上公司负债很高,企业就很危险,随时可能出现资金链断裂的现象;任意年度企业出现大幅亏损或者财报异常,均一票否决。真正好的企业不会出现业绩大幅波动,如果出现类似情况,说明企业商业模式与公司经营很脆弱。对于投资,应秉持宁可错过绝不做错的信念。对于财报,很多会计操作可以进行数字修饰,应重点注意财务费用一项。如果财务费用超过一个亿,该企业等于背负20亿有息负债。多半说明该企业长期以债养债,不停融资补窟窿,窟窿会越滚越大,最后企业连上市公司的壳的价值都会失去。

作为推崇价值投资,重点应放在分析公司基本面上,但是对于市场敏感度的兼顾,所以简略带过技术面,看一下企业的走势。这里举例ST摩登,历史上如果一家企业只要连续出现四五个跌停板,基本说明该公司资金链断裂。大部分的原因为股权质押,在选择公司时,一定要查看该公司的质押比例。由于企业业绩糟糕,为了维持股价不下跌,股东常会通过股权质押的方式获取大量现金做市值,当外界出现质疑或环境出现变动,股价难以维持时,股价会以悬崖式崩盘,银行或金融机构在收不到补仓的资金时会强行将质押股份平仓。另一种维持股价的方式是做假账骗钱,这种方式消耗更大,企业崩盘速度更快,在此可以参看延安必康。这种企业要拉入黑名单,永无翻身之日。

尽管由于股灾的余震,及2017年实施的定增新规,市场上仍有较多优质项目,如:

海南矿业、西仪股份、城发环境、齐心集团、赢合科技、新宝股份、东方精工、联美控股、泰格医药、三友化工、银轮股份、三七互娱、洛阳钼业、亨通光电、天赐材料、卫星石化、宁波高发、宝泰隆、鸿达兴业、安洁科技、泸州老窖、新大陆、先导智能、浙江鼎力、桃李面包、旺能环境、新和成、士兰微、拓普集团、新澳股份、顺丰控股、美年健康

下篇文章,我们将会挑选17年的优质项目中鑫鑫投资会参与的项目,详细讲述我们的项目选择策略。敬请期待。


@贝蒂Bei @Rebecca杜

$顺丰控股(SZ002352)$ $泸州老窖(SZ000568)$ $格力电器(SZ000651)$

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