片仔癀深度分析

公众号:豆瓜的投资笔记

有一种中药,小小一粒,重量仅3克,售价高达530元。在中国,它,被称为“药中茅台”。

可是,如果拿茅台跟它比,其实茅台根本就弱爆了。

一粒药售价530元,其实真的不算什么,更牛逼的是,这药就算你存放过期,不仅不跌价,反而还会变得更加珍贵。坊间,有人专门收藏这种药的过期品种,并以“1992”年产的最为贵重,奉为“镇宅之宝”传子传孙,而且还能和字画、玉石一样拿出来拍卖。

看到这里,你肯定会说:你吹牛逼呢吧?

其实我从不吹牛逼,这都是真事儿:

2017年6月7日,在2017年北京保利12周年春季拍卖会上,产自福建漳州的片仔癀,三盒(30 粒装)片仔癀拍出16.1万元的高价,一盒约53667元。

一粒五百三十块,过期货一盒五万块。它的名字叫:片仔癀

片仔癀,源自闽南方言,“片仔”意为一小片,“癀”是炎症的统称。整体释义为:一片即退癀。其药效,清热解毒、凉血化瘀、消肿止痛。

漳州片仔癀,国家一级中药保护品种,最早可追溯至明朝嘉靖年间,是宫中秘方,距今已有500年历史。

关于它,实在是有太多故事:

越战期间,美军在丛林作战中,被越南人以及蚊虫叮咬各种狂虐,后大量采购片仔癀作为军需物资。

1972年,中日建交,片仔癀曾被当作“国礼”送给田中首相。

此外,80年代国内曾爆发急性甲型肝炎,数十万人患病,对肝炎有特效的片仔癀一片难求,曾被炒到天价。

奇了怪了,这破玩意,到底啥成分?

其实,它的主要原材料有四味药材:牛黄、麝香、三七、蛇胆。

其中,麝香是珍贵中药材,是取自林麝、马麝或原麝雄性香囊中的干燥分泌物。

由于非法盗猎麝活动的猖獗,麝的数量锐减,从1950年代的300万头,锐减到2011年不到5万头,随之而来的是,麝香疯狂涨价,如今1克售价:450元,远远贵于黄金。

接下来,麝香购买遭到严格管制。

2003年,国家林业局将麝科麝属所有种列为国家一级保护野生动物。2005年,国家对库存和新生产的天然麝香进行配额供给,全国范围内,只有片仔癀、安宫牛黄丸、六神丸、八宝丹等八个产品可以使用天然麝香。

如今,片仔癀的制作技艺被列为绝密配方、国家级非物质文化遗产。

之前我们研究过,中国人的保健品产业,几类品种是绝对王者,比如补脑(脑白金、六个核桃)、补肾(汇仁肾宝),今天再添一例:补肝。中医有“百病从肝治”之说,而保肝护肝,正是片仔癀所在的赛道。

这个神奇的药物,一直在提价,从未被赶超。

..................


01

明代宫廷御方

中药绝密保护品种——片仔癀

漳州片仔癀,福建三宝之一。中华老字号,中药界,人称“北有同仁堂,南有片仔癀”。

相传,其秘方起源于明代末年。当时,有一位明代御医,因不满时局,携宫廷御药秘方逃离京城,辗转到福建漳州,出家为僧。

当时的漳州,多有热毒湿气及毒虫鼠害,百姓常被热、毒、肿、痛等疾病困扰,这位御医僧人,用宫廷预防广为施治,药到病除。

从那时起这一配方,代代流传。

据片仔癀董事长刘建顺说,福建省内“先民出海必带两样东西,一是妈祖或关帝像,以求精神慰藉,另一个就是片仔癀,以求身体安康”。

1956年,漳州市制药厂成立,而后通过1999年改制、2003年上市,逐渐发展壮大,成为如今的漳州片仔癀。片仔癀,是漳州市的支柱企业,漳州九龙江集团是其控股股东,持股57.92%,漳州市国资委是实控人。

对于片仔癀来说,秘方,是它最核心的竞争力。

1965年,是片仔癀秘方被国家中药管理局和国家保密局,列为“绝密”国家重点保护中药制剂。

注意,片仔癀的秘方,不仅仅是处方绝密,制作工艺也绝密,而且是,永久保密。

目前,中国只有两家拥有国家绝密配方,一个是云南白药,另一个就是片仔癀。也就是说,片仔癀全中国独一家,不可模仿,不可复制。换算成价值投资的语言,这叫什么?

护城河,相当于国家发了一张特许使用权牌照,而且期限是永久。

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1965年,是片仔癀的第一个重要节点,一道固若金汤的专利护城河,被建立起来。

因此,在同类产品中,因其配方独特、品牌响亮,其销量一直居于全国前列。

尽管后来,片仔癀对外公布了配方中的四位药材,分别是:麝香、牛黄、三七、蛇胆。但是,工艺绝密,你想模仿,根本没有可能。

不仅如此,片仔癀的配方原料中的麝香,特别是天然麝香,十分名贵,相当稀缺。

麝香,是杀取雄性公麝的香囊(位于麝鹿脐部)中的干燥分泌物。

麝,是我国一级野生保护动物,2003年,全国的麝不足15万头。于是,到了2005年,国家开始对天然麝香进行严格管理,实行配额制,库存配额供应截止至2015年。

注意,这是片仔癀的又一个关键节点。

在原材料稀缺的背景下,采购成本水涨船高,片仔癀开始提价。2005年至今,片仔癀共提价14次,价格从130元/粒,涨到了现在的530元/粒。

下游需求稳步增长,上游原材料稀缺,配方独家绝密,几大要素,让提价直接刺激收入快速增长,2005年至2016年,营收的平均同比增速为21%。

02

不仅销售毛利率极高

而且连年提价你也没脾气

片仔癀,主打产品为片仔癀、片仔癀胶囊等系列产品,还有一些普通药品,如藿香正气水等。此外,基于中药材的保健属性,业务范围还衍生到保健食品、日用品、化妆品、功能饮料等业务。

同时,它还向产业链上下游布局,涵盖了上游的养麝业、下游的医药流通业。

2014年-2016年,片仔癀的营收14.54亿、18.86亿、23.09亿;扣非净利润为3.82亿、4.59亿、5.22亿;经营性活动现金流量净额2.64亿、3.06亿、3.95亿;综合销售毛利率为49.9%、47.01%、48.95%。(其中,片仔癀系列产品的毛利率在80%左右)

从销售模式上看——

10%收入来自海外,以海外经销为主,主要销向中国香港地区、泰国、新加坡、马来西亚等地。并且,连续20年位于中成药单品出口创汇首位。

其余90%收入来自国内,也是以经销为主。

从产品结构上看——

片仔癀系列药品,收入占比约为40%,药品流通(占比45%),再是日用、化妆品(占比11%)、普药(占比4%)。

值得注意的是,中成药行业,中药材的质量和等级,直接决定了产品的疗效和品质,具有“轻加工、重药材”的特点。

并且,对片仔癀来说,麝香、牛黄、田七、蛇胆这几种原料,几乎占了原材料成本的70%。

所以,原材料的可获得性和获取方法、获取成本,需要特别留意。

通常,田七等普通大宗植物药材,可获得性高,但由于具有农产品属性,受自然环境等因素影响,价格波动较大;

而天然麝香这一名贵药材,产量少、供不应求,价格昂贵,珍稀程度远远超过黄金。

以天然麝香为例,2010年至2016年,片仔癀产品涨幅不足一倍,而其主要原材料天然麝香价格涨幅达3倍。如今,最新天然麝香的价格,已经攀升到了450元/g。

长期来看,原材料稀缺,价格呈上涨趋势,由此带来的成本增加,利润空间被压缩。同时,原材料稀缺,导致产能不容易扩大。

因此,要想维持盈利,只能倒逼销售价格提升。那么,涨价这事,到底好不好?

其实,主要考量两方面:

1)涨价对收入有什么影响,会不会影响话语权?

2)涨价能不能持续,持续到什么时候为止?

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03

价格越涨,下游需求越紧俏

并且,行业话语权还很强势

来假设一个场景:在日常生活中,如果你身为吃瓜群众,经常吃瓜,而且喜欢吃麒麟瓜,但是,今天你去超市一看:麒麟瓜竟然涨价了,此刻,你会怎么选择?

这时,普通青年会这么想,反正都是瓜,味道差不多,我干脆换个牌子吧;而土豪青年会想,老子有钱任性,就是要买贵的,越贵越要买。

你会怎么选?

答案很明显,西瓜作为一种不稀缺、可替代性强的商品,涨价对它来说反而并非是一件好事,甚至会导致销量减少。

但是,假如这种商品很稀缺、品牌很响亮,除了它,你别无选择,那么,答案就不一样了。

在经济学中,有一种商品,特别另类:它们在价格上升时,反而刺激下游的需求量增长,价格下降时,下游需求反而减少。

这类商品,被称为吉芬商品,或者叫“吉芬现象”。

按照传统的供需理论,当一种商品价格提升时,往往需求量会随之下降。可是吉芬商品就是不信邪。19世纪时,英国人吉芬发现,1845年爱尔兰发生灾荒,当时该地区土豆价格上升,但土豆的需求量却不降反增。这一现象,在当时被称为“吉芬难题”。从那以后,这类需求量与价格成同方向变动的特殊商品,被称作吉芬物品。

这类商品的典型,比如茅台酒,以及本案,片仔癀。别看这理论听着简单,但其实是经济学里的一道著名难题,模型如图,大家可自己思考:

回到本案,片仔癀的提价数据:

1)提价期(2010-2013年),终端价格从320元提到了440元,提价增幅15%。

2)价格稳定期(2014-2015年),终端价格为460元,未提价。

3)新一轮提价期(2016年至今):2016年终端价格从460元提到了500元,2017年再次提到了530元,提价幅度6%,毛利率也提高到了81%。

以上数据,我们来翻译一下:

提价期内,营收、扣非净利润、毛利率快速增长,每年营收平均增速20%,净利润平均增速34%,毛利率增加了10%。

而价格稳定期内,营收的平均增速16%,扣非净利润平均增速7%,毛利率增加了3%。

可见,涨价对营收、利润正相关,拉动作用很明显。如果研究精神足够,还可以把数据拆细,计算提价对营业收入的边际效应,比如:每提价10块钱,会带来多少营收增长,等等。

另外,尽管片仔癀不断涨价,但并未降低话语权。提价前期,下游需求反而愈加旺盛,预收账款大幅增长,对下游的话语权提高。即使到了提价尾声,预收账款增速放缓,但整体话语权仍很强势。[1]

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来看数据:

2008年片仔癀开始提价,预收款比例大幅增长;

到了提价尾声2012年时,预收款占比降低,并在2013-2015年(价格平稳期),预收款占比保持不变;

2016年,进入新的提价期,预收款比例又大幅增长。这意思代表啥?意味着,当我想让营收增长时,啥都不用干,就一招:提价即可。这世界上厉害的商品,莫过于此。

综上来看,涨价策略对于片仔癀来说,利大于弊。不仅拉动收入、净利润、毛利率增长,话语权还依旧保持强势地位。

并且,基于天然麝香的稀缺性,以及极高的品牌护城河,使其具备持续涨价的基础。可以说,未来10年,不断提价是大概率事件。

04

随着销售费用不断增加

品牌价值不断拉升

看到这里,不知道大家有没有注意到一个问题:

尽管,麝香原材料稀缺、昂贵,价格持续上涨。但是,综合毛利率高达50%,片仔癀系列产品的毛利率甚至高达80%。

这一毛利率水平,远远超过云南白药(综合毛利率30%)。

这,究竟是凭啥?

答案是:片仔癀身兼“治疗+消费+稀缺”三重属性,品牌护城河更高。注意,上面所说的“牌照护城河”,和“品牌护城河”,不是一回事。比如,中国有很多流传在民间的独家秘方、古方,从牌照来看是护城河,但并不为大众所知晓、所使用,那么,并没有“品牌护城河”。

所谓“品牌护城河”,是指:疗效好、用的人多。

首先,在治疗属性方面,片仔癀,在保肝护肝方面,的确疗效显著。

其对病毒性肝炎的痊愈率在67.25%。2014年,还被国家中医药管理局、卫计委列为推荐用药,应对埃博拉病毒、登革热疫情,被誉为“中国特效抗生素”。

其次,在消费属性方面,片仔癀定位高端,锚定年收入50万以上高净值人群,这类人群对价格敏感度低,就喜欢你涨价,你涨价才能标榜老子的身份,更具有“吉芬商品”效应。

再次,原材料稀缺性方面,天然麝香稀缺,国家严格计划供给。

因此,片仔癀品牌溢价强、壁垒高。根据最新数据,2017年,片仔癀的品牌价值为350.48亿。

品牌这两个字,落实到财务报表上,与销售费用、预收款项密不可分。

近三年,片仔癀的销售费用复合增速15.9%,预收复合增速17.9%,拉动收入复合增速26%,话语权强势,品牌护城河不断提升。

数据是否有说服力,我们对比一下另外三家中华老字号,云南白药东阿阿胶同仁堂

云南白药,销售费用占比逐年减少,预收款增速最快,品牌影响力大;而同仁堂、东阿阿胶的品牌形象和话语权,却在逐年减弱。

最近,不是老有人问我们东阿阿胶的水煮驴皮怎么样嘛?仔细看下图,马上揭晓。

独家中成药配方,要预判未来营收、利润如何,一看提价、二看品牌。如今,东阿阿胶依靠提价、广告刺激,营收仍在增长,但这样的经营策略,边际效应在逐步减弱,应该很快就要面临瓶颈。

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05

中药江湖的东邪、西毒、南帝、北丐

究竟哪家强?

注意一个细节:仿冒产品套利效应

中药行业,作为医药领域的重要分支,以产量多、分布广、毒副作用小等优势,占据我国医药产业近30%的市场份额。

中药,讲究历史传承,这是很多其他行业不具备的特性。因此,如果做价值投资,首选自然是品牌历史悠久,具有“中华老字号”冠名的中药企业。

中成药企四大家,我们今天来仔细对比一下:云南白药片仔癀东阿阿胶同仁堂

云南白药——我国第一大伤科品牌,有“伤科圣药”之称,云南白药配方,是中国仅有的两个国家级永久绝密保护配方之一。产品包括气雾剂、贴膏、创客贴、云南白药牙膏等。

片仔癀——主打产品片仔癀,其配方受到国家永久绝密保护。配方中的天然麝香,属于名贵药材,十分珍贵。主要产品的功效是护肝。

东阿阿胶——主要产品为滋补品东阿阿胶,工艺和配方均受国家级保护。其原材料驴皮,虽然不名贵,但却供不应求,价格也持续上涨。

同仁堂——主打心脑血管类和补益类产品,比如安宫牛黄丸、阿胶、六味地黄丸。

下面,我们分别从行业话语权(预收增速VS存货周转率)、品牌(预收增速VS销售费用增速)等角度,来进行对比:

1)行业话语权方面——

云南白药最强势,存货周转率为负,但预收账款增速极快,说明一件事:下游对产品的需求十分紧俏。

其次是片仔癀,存货周转快,且预收账款增速加快,同样说明:货物畅销。

而同仁堂和东阿阿胶,预收账款占比逐年降低,话语权减弱。其中,东阿阿胶形势更为严峻,供应商预付款的意愿在减弱,同时,存货周转也不如其他几家。

2)品牌壁垒方面——

云南白药品牌效应最强,销售费用投入逐年降低,但收入保持增长,且行业话语权大大增强。这说明一件事:花在推广、招揽客户上面的钱逐年减少,但收入却并未受影响,仍在保持快速增长。

其次,片仔癀,销售费用对营收的推动作用,也很显著。

东阿阿胶的销售费用很高,但是对收入的拉动作用有限,边际效益低,对品牌价值的提升边际作用也在降低,下游经销商的认可度不高。

此外,“套利效应”也必须关注。近年来,由于东阿阿胶不断涨价,导致套利空间大增,其他品牌阿胶四处泛滥,对其营收也有影响。过年期间是东阿阿胶的广告密集投放期,

以办公楼为例,过年前楼里的分众传媒广告,天天在播东阿阿胶的广告。于是,我买了两盒,一盒500多元,回家送给老妈。

结果回家一看,为了孝敬母后,老爸也买了两盒阿胶。这阿胶并不是东阿牌,但也产自山东东阿县,但包装盒设计都差不多,口感也差不多,最关键的是分量还足。

这情况,真是坑爹啊。

回到这四家公司,目前都存在提价迹象,但是,提价次数、提价幅度,以及对收入的拉动程度也不同。

提价最频繁的,就数东阿阿胶。

2005年,华润入主、总经理换人,东阿阿胶进行了品牌战略调整,开始步入提价轨道。2006年至今,陆续提价17次,单次涨幅在5%至60%不等,单位公斤出厂价,由不足200元上升至超过3000元。[2]

然而,东阿阿胶早期的品牌策略是低价竞争,产品定位低端,突然提价、转型高端产品,带来了一定的品牌提升,但边际效应越来越小。

这点,从销售费用增长,但预收账款占比降低能够明显看出。

并且,与片仔癀相比,更关键的一点:驴皮的珍贵程度远远不及天然麝香,同时,配方也没有国家绝密保护,品牌壁垒不及片仔癀。两家一比,高下立现。

另外,市场上阿胶厂商众多,同仁堂阿胶、福牌阿胶对东阿阿胶的冲击,让它的竞争压力不小。

综上所有研究,逻辑和结论如下:

从价值分析和产业研究角度,要研究中药,必须研究中药保护品种,要研究保护品种,必须研究绝密配方品种。

接下来要研究四家重点公司,一看提价,二看销售费用,三看套利效应。

四家公司横向对比,云南白药片仔癀,更值得长期跟踪研究。

同时,还有一个有意思的细节,留给你思考,对判断未来趋势会有帮助:

云南白药、片仔癀两家,都是横跨医药、日化领域的品种,云南白药牙膏如今已在牙膏市场占据绝对优势,同时,片仔癀的护肤品也开始逐步打开市场。

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精彩评论

Never-full09-14 05:59

骗子皇还正是名不虚传,忽悠采用的常见说法,一个不少。
历史悠久、产品稀缺、原料珍贵、越久越贵、国礼、美国人认可。
看来卖530一粒是良心价,应该涨价,怎样也得卖个万八千的,才符合身份。
还有一个疑惑,既然1965年就被列为绝密,我们当时和美国人不对付,他们打越南,我们援助越南,那美军大量采购的骗子皇,是哪个坏蛋卖的?

tudou11109-14 13:02

病毒性肝炎有许多种,像甲型的基本上会自愈,不知道你指的片仔癀是不是能治甲肝。如果是能治乙肝,丙肝的话,建议片仔癀可以去申请诺贝尔医学奖了。

全部评论

杰和琪09-14 23:45

中国特效消炎药这个词,是不知道哪个中国人造出来的,明白否?

tudou11109-14 13:02

病毒性肝炎有许多种,像甲型的基本上会自愈,不知道你指的片仔癀是不是能治甲肝。如果是能治乙肝,丙肝的话,建议片仔癀可以去申请诺贝尔医学奖了。

msndhg09-14 12:33

你说的这些忽悠方法,也不是啥产品想用就能用的

云梦之竹09-14 11:49

一看就是传销的套路,治治咽喉肿痛,牙龈红肿还行,大病指望这个药,如同自杀。

智者不惑090309-14 10:28

只要稍具科学常识就能识别的一个收取智商税的品种,居然也能引发出这么一大坨洋洋洒洒的分析文章,国内的投资市场还真是扭曲。