业绩稳增长,出版超预期——年度复盘之一新华文轩

作者:@知常容问道

转眼间2019年已经结束,一年以来跟踪的标的整体符合预期,业绩方面新华文轩表现略超预期,出版端成为亮点。“三精出版”战略逐渐得到印证,自版图书占有率逐渐提升,带来毛利率优化。从出版到发行整个链条文轩不断优化,巩固了文轩在四川省的霸主地位,文轩已经拥有发行+出版双王牌。港股文轩高股息、低市盈率,业务成长性逐渐得到确认,后续值得持续关注。

总结:文轩2019年股价走势强于恒生指数,市场对其估值整体保持低位,股价上涨主要来自于业绩的上升推动;新华文轩在收入预测中实际情况好于预期,出版板块成为未来增长点,发行继续保持稳定增长;

出版行业中文轩盈利能力强、毛利真实优秀,对上游议价能力更强;

预测与估值:预计2019年、2020年收入分别为87亿元、94.4亿元,同比增长7.6%、8.5%;净利润分别为11.01亿元、12.44亿元,同比增长18.8%、13%;对应EPS分别为0.89、1.01,对应港股PE为5.8、5.2;

DCF估值以2019年扣非后净利润为自由现金流10.5亿元。5年增长率为10%,永续增长率3%,折现率为10%,预计2019年自由现金流现值为217.5亿元,对应20港币,而目前新华文轩仅5.8港币,PB仅有0.74,股息率有5.9%;港股目前仍被大幅低估,文轩本身分红派息稳定,非常具有配置价值。

风险提示:四川省未来入学人数不及预期;数字化与在线教育对纸质书籍冲击加大。

2019年新华文轩预计净利润为11.01亿元,对应2019年EPS为0.89元/股,同比2018年EPS 0.76上升17%,而市场PE——Band显示文轩估值自2019年始终处于底部估值;截止2019年底估值并未大幅提升,而股价却由年初的4.6港币上升至5.85港币,其中EPS贡献较大,说明文轩的业绩上升对股价的提升有明显作用。

文轩走势与大盘指数相关性非常大,但业绩提振对股价有支撑作用,文轩走势强于大盘。从文轩走势与恒生指数走势可以看出2019年图中标记的位置恰好也是季报或者年报出现的位置,文轩的业绩2018年同比2017年是明显变好的,但股价走势更加依赖大盘;文轩交易量较少,短期价格与价值仍有较大差距。文轩的估值受行业的影响,市场估值很低,但文轩高股息却给股价提供了非常强的支撑,随着未来业绩不断提升,EPS上升,股价会再上一个台阶。

文轩收入预测中实际情况好于预期,出版板块成为未来增长点,发行继续保持稳定增长,后续值得关注

2018年业绩预测收入端整体与实际相仿,文轩作为出版发行企业行业发展成熟,收入整体比较稳定,但文轩2018年板块收入也在向好转变,出版板块增长超预期,预计全年出版部分同比上升10.57%,但实际上同比上升20.63%,增幅非常显著;细分来看教材教辅出版受益于人数与教辅的增多,而文轩在深耕出版,近三年发力明显。

2017年一般图书出版同比上升93.9%,2018年同比上升36%,出版成为新的增长点;发行板块2018年预测高于实际近5个百分点,主要在教育信息化收入上预测增速较高,2017年教育信息化同比上升69%,2018H1同比上升113.6%,均实现高速增长,但实际2018年同比上升24%,与年中、年初不同,后续预测业绩时要与公司确认收入,完成进度如何,这样更能准确预测。

而发行板块中零售实体书店也出现较好的表现,实际同比增长8%,较预测3%增长5个百分点,图书实体书店目前收入占比在8%左右,文轩战略已经不把实体书店当作收入的主要来源;而网上销售成为新渠道,文轩线下实体更想打造新零售模式,为商圈引流,提高知名度,还有免税政策,根据其表述,每个县城还是需要一家新华书店的,这样可以获得免税政策。未来实体书店不作为收入主要贡献,发行未来仍会保持稳定增长。

2019毛利率提升费用端持续优化

文轩2019Q3营业收入预计为59.34亿元同比上升8.3%,实际为58.28亿元,同比上升6.37%,营业收入多预计1亿元,主要是3季度单季增速实际较预期降低5个百分点,三季度增速环比是普遍下降的;而2018年也是如此,3季度属于开学季,书本提前交货,收入在二季度提前显现是有可能的,但对于全年的业绩不会产生影响,收入主要还是要看全年。文轩费用端与非主营收入均向好,费用端销售费用与管理费用低于预期除了与三季度收入减少有关,也与团队管理效率提高有关。

从管理上是向好的,文轩团队更加值得信赖。投资收益与预期相同,主要是其基金收益显现,投资了几只科创板标的澜起科技已经上市,投资水平较高,但这部分未来波动也是很大,不能线性比较。文轩从收入端、费用端、到最后利润,2019有较多亮点,年初业绩略高于预期,2019年全年持续看好,预计2019年收入为87亿元,同比上升7.59%,利润为11亿元,同比上升18.87%,文轩港股稳定向好,股息率达到5.7%,每年派息稳定,股息率高,后续持续看好。

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