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写在恩华药业翻倍之前（上）已经说过市场对恩华药业有三个担忧：集采重创业绩、管理层保守和创新不足。
集采重创业绩目前已经被证伪，恩华药业不仅没有出现如信立泰、华东医药等公司断崖式的净利润下滑，相反净利润增长态势依旧十分稳健。
并且公司一季度的业绩指引为10%-30%，全年的净利润增速依旧有信心达到20%，这样的业绩增速在今年恶劣的大环境下无疑是靓丽的。
巨大的预期差
这两年公司的股价下滑主要是杀估值。
股价下跌分为杀估值、杀业绩和杀逻辑。
从业绩上看恩华的业绩并没有下滑，依旧稳健增长，因此不存在杀业绩。
从中枢神经药的赛道属性看，行业需求仍在，医保目录扩增、人口老龄化等都在扩需求，并且强管制下的行业竞争格局优秀，属于肉多僧少的好行业，不存在杀逻辑的现象。
因此恩华药业主要是杀估值，公司的估值从18年之前的平均50倍PE一路杀到近期的不足20倍pe，杀估值的好处是估值杀下去，下跌的因素基本就解除了，股价随时会迎来逆转。
管理层保守和创新不足这方面和恩华药业的战略有关，集采政策推进后，恩华药业的战略就是先生存然后创新，因此近两年公司的主要精力都集中在一致性评价上，力求更多的药品进入集采，这对于部分产品光脚的恩华药业是利大于弊。
再者回到创新的主题上，创新药是长期投资的事情，所耗费的资金和时间都庞大，不是短期内可以出成果的，对公司来说从外部买入创新药或许更符合实际。
而从恩华的产品来看，公司也不是坐以待毙，公司积极推进审批、招标和销售的进度。
目前公司已申报等待审批的产品有加巴喷丁胶囊、氯硝西泮片、盐酸右美托咪定注射液、咪达唑仑注射液、注射用盐酸瑞芬太尼等，争取在2020年内能够有3-4产品获得一致性评价。
公司争取已申报待审批的五个品种（地佐辛及注射液，盐酸羟考酮注射液，盐酸阿芬太尼及注射液，普瑞巴林胶囊，枸橼酸舒芬太尼及注射液）在2020年内获得生产批件。
其中地佐辛、阿芬太尼、舒芬太尼等都是大品种且竞争格局好，一旦获批将是公司接下来几年的业绩推进器，其中地佐辛市场近50亿，芬太尼系列和羟考酮都是超过10亿市场的产品，而这些都有望在今年通过获批。
从这里可以看到尽管市场诟病恩华药业研发不给力，管理保守，但是实际上公司的产品管线并不单一，几个大单品的获批将是公司中期的业绩保障。
基于以上几点原因，市场对恩华药业的担忧随着公司业绩的稳健增长以及产品管线的逐渐完善，基本上被统统证伪，这里面存在着巨大的预期差，而这种预期差一旦纠正，公司的股价将迎来爆发性增长。
合理的估值
从估值中枢来看，公司18年前的估值区间在【30-40】，由于集采政策的业绩崩溃预期，公司的估值被杀到不足20倍，如今随着公司业绩的持续增长和新产品的逐步获批，这种杀估值将逐步被证伪，公司的估值将走出阴霾。
对于一个业绩稳定20%增长，并且未来三年内有望继续保持在20%的医药公司，应该给予多少倍的估值呢？
对比同类公司，恒瑞医药市场给予的估值近80倍，这是对恒瑞创新药管线的看好，对恩华来说没有参考性。
对比人福医药，人福杂七杂八的业务过多，掩盖了精麻药强大的盈利能力，好在公司及时迷途知返，重新聚焦主业，近期股价也是大幅上涨，有利于提高精麻药行业的估值。
目前公司的扣非净利润为6亿左右，假设未来公司三年的业绩平均增速为20%，则2022年的业绩为6*1.2＾3=10亿，给予【20,30】倍估值，公司的合理估值为【200,300亿】，目前公司的市值为130亿左右，对应合理的估值还有【50%,130%】的上涨空间。
实际上对于一个未来业绩能够稳定增长20%，行业需求稳定增长，竞争格局优秀的公司，市场往往会给予估值溢价。
比如医药中的片仔癀，年年20%左右的增速，市场长期给予50倍的估值；
通策医疗和爱尔眼科常年在【30%,40%】，市场给予【80,100】倍的估值；
凯莱英年化增速在【25%,30%】，市场给予【50,80】倍的估值。
从以上估值规律来看，市场会给予赛道优质、确定性增长的医药公司以2倍PEG以上的估值溢价，因此理论上恩华药业如果能够维持住20%的业绩增速，市场完全可以给到40倍的估值。
当然出于保守，我们不过多展望，对于一个处于优质医药赛道，行业竞争格局好，且企业业绩保持20%稳健增长的医药企业，市场给予【25,30】倍估值是合理的。
哪怕给予估值下限25倍pe，10亿净利润 对应250亿估值，相对目前的130亿市值也有接近一倍的上涨空间，打个六七折也有60%-70%的涨幅。
因此无论从哪个角度来评估恩华药业，当前的恩华药业的赔率都是值得配置的，当市场出现捡钱的投资机会时，我们弯下腰轻轻一捡又何妨呢？
$恩华药业(SZ002262)$ $恒瑞医药(SH600276)$ $人福医药(SH600079)$
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