《安全边际》读书笔记

      

       《安全边际》是我2012年在淘宝上购买的一部胶印本的小册子,美国著名的投资者塞斯卡拉曼先生所著,在国内没有出版过,因知名投资者张志雄先生翻译整理,我们才有机会读到。

        这本书是对我投资生涯影响巨大的一本书,书中所提到的“价值投资是一门关于以大幅低于当前潜在价值的价格买入证券,并持有至价格更多地反映这些价值时的学科。买的便宜是这一投资过程中的关键。”这句话对我影响深远。这和后来我在雪球网友白云之乡老先生的发言中学到的:“买的便宜是投资成功的王道。”讲的是同样的道理。

        重视买的便宜,重视当前价格对当前价值的折让,承认对未来是不可预测,这些观点深深的烙入我的心中,为我后来接受保守主义哲学,拥抱保守主义哲学埋下了有蓬勃生命力的种子。

        卡拉曼在书的第一章分析了投资者和投机者的区别,投资者买入有现金流回报的资产,投机者将证券看成可以被反复交易的纸张,基于对他人买卖行为的揣摩来做出决策。

       卡拉曼指出投资者可以至少以三种方式之一获利,1、企业运营所产生的现金流,反映在股息上,2、其他交易者以更高的比率(市净率或者市盈率)来购买股票,反映在股价上,3、通过缩小股票价格和价值之间的差距获利。

        投资者和投机者并不会带着徽章来宣示自己的身份,区别他们是很难的行为。

        卡拉曼也分析了投资品和投机品的区别,投资品能为持有人带来现金流,投机品则不会,他明确的指出收藏品,例如艺术品、古董、稀有硬币都属于投机品,因为他们不能给持有者带来现金流回报。(作者点评:这一点《穷爸爸富爸爸》一书中做了更精彩和详细的阐述。)

        卡拉曼在本章分析了失败的投资者和他们昂贵的情绪。失败的投资者会被情绪所控制,他们对市场的波动反应不是冷静和理性,而是贪婪和恐惧,或许生活中他们都是很负责任深思熟虑的人,在进行投资的时候却变得疯狂,他们不是让时间去发挥复利的作用,而是追逐短期收益,期待快捷和容易的盈利。他们往往会提出新时代的思维来证明买入或者持有估值很高的证券是合理的,他们给出各种理由来说明为什么这次与以往任何时候都不一样。(作者点评,我一项不喜欢那些所谓文笔好的傻瓜,就是因为看不上他们妙笔生花来为自己本来糊涂的投资做出的种种看似合理的解释。)

        卡拉曼也在本章指出投资是很复杂的事情,世界上并没有一种公式或者规则可以通向成功。(作者点评:所谓的神奇公式还是存在的,比如《股市稳赚》的作者乔尔·格林布拉特所讲述的神奇公式,就很有道理,他的方法是假设市场上有3500只股票,把他们分成两种排序:1.投资回报率最高的排在第一位,2.收益率最高的排在第一位,然后综合这两个排序,取两个排序名相加后,选取综合排名前30名股票进行投资。本质是通过挑选质优(投资回报率高)价低(收益率高)的股票来进行投资。当然乔治格林布拉特的神奇公式,虽然在推算历史上的数据获得了存在价值,但还有待于有志者进行长期的验证,现实世界又有谁会用几十年时间来验证这种公式的实际意义呢?未来会不会有人耐心采用这种行之有效的笨办法来获得成功,还有待观察吧!)

        《安全边际》的第二至四章痛斥了华尔街的种种罪恶,分析了华尔街的从业者和投资者对立的本质。华尔街收受的高额佣金和看涨倾向导致了客户的失败。机构的表演竞赛中,他们重视短期表现,由于自设的规则和自身的规模,带着镣铐跳舞,所以会错过很多投资的机会,而个人投资者却可以捕获这种机会。(作者点评:我记得彼得林奇的书里面也花了大幅的篇章来讲述这件事情。这很有意思,好像痛斥华尔街是一种政治正确。)卡拉曼先生也花了大幅篇章来写垃圾债这种东西是如何的糟糕,(作者点评:但我觉得这一章可以直接删去,和本书主旨没有啥关系。好像作者有一种发泄的欲望来痛斥这栋东西的存在一样。)

        第五六七八九章是本书的精华所在,作者在这几章里面从哲学的角度和市场交易的角度分析了安全边际的重要意义。作者提出了一些有意思的观点如下:

        观点一:作者认为风险规避是投资中唯一重要的元素,是投资哲学中的基石,那种只有承担高风险才能获取高回报的思路是错误的。(作者点评,《憨夺行投资者》这本书里面写只有低风险才有高回报,高手说的都是一个道理啊!)

        观点二、未来是不可预测的,没有人知道市场下一步将如何走,设法预测只是浪费时间,而根据这样的预测进行投资是投机性的操作。

        观点三:强式有效市场和半强式有效市场都是错误的,弱式有效市场才是成立的,弱式有效市场是假设主张股价过去的走势无法对未来的价格走势提供任何有效的信息,换句话说,技术分析无法给投资者带来帮助,只会浪费时间。

        观点四:价值投资是自下往上的策略,采用自上往下策略的投资者需要分析宏观经济,本质上是一种比谁更聪明的游戏。采用自下而上的方法的投资者对企业没有做出任何预测,(作者点评:没有做出任何的预测意思是注重的是现时的低估,而不是未来的成长,更不考虑市场当前的走向和宏观经济未来的走向。)可以被描述为“买入便宜货,然后等着”的笨方法。

        观点五:价值投资者追求的是绝对表现,而不是相对表现。价值投资者的目标不应该是追求取得比市场或者其他投资者都要好的表现,而是关注自己究竟赚了多少。追求相对收益的投资者更关注短期内核市场走势的差异,所以他们总是在追逐市场的热点,追求绝对表现的投资者放弃对短期涨跌的追逐,更关注长远的事情,更喜欢那些需要更长时间才能开花结果,而且受损失风险更小的机会。(作者点评:我看到黄建平先生在雪球上痛斥那些说他近期收益一般的投资者,我是非常能够理解黄先生的,这样的痛斥说明小黄同学是更关注长期价值的夹子投资者。)

        观点六:价值投资是一种风险规避法。价值投资者对风险给予了和回报一样的关注。风险的意思是亏损的概率和潜在的亏损额。风险意味着买贵了和买错了,但风险和波动无关,波动是市场的常态,无法忍受波动的人不应该投资证券。最重要的衡量标准不是所取得的回报,而是相对于承受风险所取得的回报。对于价值投资者来说,夜夜安枕比什么都更重要。(作者点评,不确定性是投资者所时时刻刻要面对的事情,拥抱不确定性,就要承认自己的无知,放弃对多数事物无谓的猜测,注重买的便宜,利用买的便宜所带来的安全边际,来补偿不确定性,提升容错的空间。把预期放低,留有现金,也是应对风险的好办法,错过上涨的机会并不会使你亏钱,只有买贵了才会让你亏钱。留有现金才能在机会来临的时候有余力有能力把握住机会。投资者在面对未来的时候首先应想到风险,而不是收益,要把不做错事儿放到和做正确的事儿一样重要的位置,不做错事儿,意味着防范风险,做正确的事儿意味着期待收益。只有把焦点放在规避损失上,才能回避更多的风险,进而取得良好的长期收益。)

        观点七:成长型投资者的问题在于经常对自己预测未来的能力过于自信,他们投资的成长企业成长性往往已经被广泛的预测到,并在证券的价格中体现过了,那些稍微不及预期的业绩就会是投资者感到失望,最终导致股价下跌。成长型投资者遇到的另外一个难题是,投资者往往过于简单的认为企业成长只是一个数字而已,实际上企业的成长包含了许多变化的内容,这些不断变化的内容可预测性各不相同,往往预测正确是偶然现象,预测错误才是常态。投资者应该秉持保守的立场,因为所有的预测都会出现错误,乐观的预测往往会使投资者处于不确定的情形之下,必须猪事顺利才能确保盈利,否则就要蒙受亏损。保守的预期却可以更容易实现,甚至被超越。投资者应该基于保守预测的基础上做出的价值评判。(作者点评:做为一名保守主义投资者,我在前些年的时间里获得了非常优秀的投资收益,均是因为我的保守主义投资观,所带来的收益。我有好多年时间坚持不购买PB高于1的股票,基于现时的低估,而不是对未来成长的期待而买入。)

        观点八:企业的价值不是刻在石头上的一成不变的东西,它不仅难以被精确的衡量,也会随着时间的推移,宏观经济、微观经济以及市场因素进行改变,任何想精确的评估企业价值的尝试都将带来不准确的评估。格雷厄姆说证券分析并不是要精确确定某种证券的内在价值,而仅仅是确定当前的价值是否大幅高于或者低于市场的价格。对企业内在价值粗略的衡量就足以达到同样的目的了。(作者点评,这就是巴菲特说的模糊的正确优于精确的错误吧。)

      观点九:一只股票的上涨并不意味着其企业一定运作良好,也不代表价格的上涨有相应的内在价值提升为理由,同样,股价的下跌也并不一定反映企业发展发生了逆转或者内在价值的消退。查理芒格曾经用池塘的鸭子来形容这个观点,池塘的鸭子在下雨的时候随着水面升高,这不是鸭子的能力。投资者要始终以价值和价格做为判断的依据,而不是仅仅是价格。

        观点十:投资者需要多要研究与分析才够?信息通畅遵循着80/20的原则,最初80%的信息可以在最初所花费的20%的时间内获得。价值投资研究,就是要将大量的信息消减至易于管理的信息,研究的过程并不会产生利润,利润在晚些时候就会出现,投资者只需要在研究过程中发现低估值投资的机会,最终让市场给予利润。

        第9-14章,价值投资过程,好像也没有啥值得分享的内容。

        附录里面有枯荣先生所写的一篇《安全边际》投资笔记,记录的比我的读书笔记更为详尽,但是我认为我更能抓住安全边际这本书的核心要义。枯荣先生在博客时代是非常著名的价值投资者,不过我很多年没有再看过他的文章了,曾经搜索过他,但是叫枯荣的人太多了,还有枯荣小友之类的杂七杂八之类的网名,枯荣先生在雪球吗?假如哪位朋友有枯荣先生的ID,欢迎告诉我。

        这是一本很了不起的书,但是当我重新再读的时候,对我的震撼好像没有之前那么深刻了,或许这是我自身水平提高了的原因。我非常庆幸在做价值投资者的早期读了格雷厄姆先生的《聪明的投资者》和塞斯卡拉曼先生的《安全边际》,让我受益匪浅。因为这本书,我曾经以为我是一个格雷厄姆式的投资者。但实际上我现在觉得我更偏向巴菲特先生一点点。格雷厄姆先生和巴菲特先生的最主要区别是对安全边际的理解稍有不同,格雷厄姆先生把有形资产折现做为安全边际,巴菲特把企业的核心竞争力——护城河做为安全边际。巴菲特把格雷厄姆的安全边际理论进行了大幅度的延展和提升。塞斯卡拉曼先生,继承了格雷厄姆先生大部分的保守主义投资思想,但是不仅没有对安全边际这一要义进行更深刻深入的解释,也没有对安全边际的内涵进行提升,仅仅是从自己的角度又阐述了一遍。这是很让人遗憾的事儿。但你看,仅仅是理解了格雷厄姆先生的安全边际理论,已将可以让塞斯卡拉曼先生获得长期的优秀投资收益,进阶大师行列,可见安全边际这一保守主义投资思想威力有多么强大。

        最后,再次感谢塞斯卡拉曼先生的分享,感谢张志雄先生的翻译整理。

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乐乐a32020-11-15 22:37

今天在淘宝买了这本书,通读后发现我的投资基本理念和卡拉曼的一模一样,但是我还有网格交易策略,给无聊沉闷的交易日子增加点高抛低吸的乐趣。

qwjetsu2019-08-10 01:02

我刚打赏了这篇帖子 ¥1.00,也推荐给你。

泼皮牛二wen2019-05-22 14:27

神奇侠女2019-05-22 14:19

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雪小武2019-05-15 19:49

学习