维康药业IPO疑云 供应商屡上黑榜 陷问题交易 刘忠良三心拷问

导 读

都说青春饭,不好吃。相比之下,想吃资本饭似乎更难。

掐指算来,天味食品7年里已五次IPO,名酒西凤酒也四度刷脸,至今仍然未果。即使侥幸过关者,后续日子也考验重重。比如玖富,刚登陆股价就持续大跌。

以此来看,维康药业二次冲刺IPO,仍然也算资本新兵。价值成色几何呢?

细观之下,盈利能力存疑、应收款增加、重销售轻研发、供应商屡上黑榜、问题交易等槽点,还原了维康药业的价值底色。诸多不确定性中,会有多少投资者愿意买单?刘忠良又能否拿到入场券呢?

作者:苏晴

来源:首条财经——首条研究院

话题满满的医药圈,一再牵扯投资者的敏感神经。比如康美药业的严厉处罚刚下发,炒垃圾股的乱象就再次上演,看着股价的持续暴涨,你会下手吗?

也许,这就是资本迷局的风险亦或魅力所在。显然,一双透彻的价值慧眼,至关重要。

近日,浙江维康药业股份有限公司(下称“维康药业”)也安耐不住资本雄心,再战IPO,投资价值如何呢?

维康药业招股书显示,公司拟在创业板上市,计划募集资金4.1亿元,扣除发行费用后,将陆续投入到“医药大健康产业园一期项目(中药饮片及中药提取、研发中心、仓储中心)”、“营销网络中心建设项目”、“补充营运资金项目”。

值得注意的是,这不是维康药业第一次冲刺IPO。事实上,在2016年7月,维康药业就曾递交过招股书,但2017年7月被终止审查。

由此看来,维康药业对IPO相当执念,那就来看看它的实力匹配度。

盈利能力存疑

公开资料显示,维康药业是一家集医药研发、生产、销售于一体的国家级高新企业,主要产品包括银黄滴丸、益母草软胶囊等中成药,以及罗红霉素软胶囊等西药,医药工业和医药商业是其业务收入的两支柱。

遗憾的是,这家一家实力企业,盈利持续性让人生疑。

相关数据显示,2016年至2018年,维康药业实现营收2.82亿元、4.07亿元和5.78亿元,同比分别增长35.79%、44.11%和42.09%;分别实现净利润0.81亿元、0.95亿元和0.88亿元,同比分别增长61.63%、17.69%和-7.04%。

不难发现,2018年,维康药业出现了增收不增利现象。

细观两支柱业务,有更深入体现。

医药商业看。截至报告期末,维康药业有连锁药店111家,中医诊所2家。可见体量已出具规模,但业务却一直处于亏损状态。数据显示,2016至2018年,分别亏损776.89万元、742.37万元和1420.55万元。

对此,维康药业向首条财经表示,报告期各期,公司医药商业收入分别为4,768.49万元、7,484.95万元和9,858.77万元,呈逐年稳步增长态势。发展零售连锁业务是公司医药产业整体布局中一个重要环节,当零售门店总数达到一定规模后,由于规模效应和品牌效应,零售连锁业务将会逐步实现盈利。

换言之,对于维康药业而言,医药商业仍处于培育阶段,需要继续扩张规模,通过时间沉淀来实现盈利。

只是,规模效应能否真正带来盈利,仍值得探讨。一定意义上说,规模效应的另一面是重资产布局,相关的衍生成本消耗不容忽视。这从其收入、亏损中可见端倪。2018年其医药商业收入达到9,858.77万元高位,同比2017年增幅近30%,而其亏损却也达到1420.55万元高位,同比2017年增幅超90%。

同时,据招股书显示,维康药业的医药商业主要集中在杭州、丽水,其中24个维康大药房门店全部位于杭州,82个维康医药零售门店全部位于丽水。“药品经营许可证”的信息显示,旗下药店的经营资质将于2020年至2023年之间到期。

有业内人士认为,维康药业的药店经营资质续展可能不是大问题,问题在于如何拓展新项目,尽快寻求新的利润增长点。

值得注意的是,维康药业曾表示,“未来公司的发展方向是先布局丽水市区的零售连锁药店市场,再逐步向周边区县扩张,并通过本次IPO募集的资金建设营销网络中心,向华东、华南、西南等省份市场辐射,以满足新产品不断上市等因素对营销网络越来越高的需求。”

发展愿景不错,只是现实也很骨感:目前医药商业市场上,入局企业众多、竞争激烈已是客观事实。与占据较大市场份额的先入公司相比,维康药业的竞争优势似乎并不突出。扩张门槛及相应成本值得关注。

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再来看医药产品

财务数据显示,2016年至2018年,维康药业医药产品的毛利率呈不断上升趋势,分别为60.63%、69.39%和75.36%。

维康药业表示,受“两票制”政策逐步全面实施的影响,公司医药工业毛利率,与同行业可比上市公司的毛利率变动趋势相同,报告期内均呈大幅上升趋势。

不难发现,超高的毛利率,是维康药业上市信心的重要抓手。

不过,市场上也有一种担忧声音:维康药业的产品多为药典或通用标准类药品,其核心产品可替代性较强。因此,随着医保政策变化,激烈竞争中,非独家或非专利性药品或将逐步降价,毛利率也将受到影响。比如维康药业的银黄滴丸和罗红霉素软胶囊,就存在较强的可替代性。

维康药业也表示,如果公司短期内不能研发出新产品,上述产品将面临被新产品替代的风险,进而影响公司的经营发展。

梳理之下,维康药业的两大业务支柱,收入根基并不稳固。表面上,营收不断增加,背后的隐患变量却也是重要考量。

应收款增加 

这种变量,还有更多维体现。比如其应收款也在大幅增长,甚至增幅已超同期收入增幅。而且,应收账款周转率也逐年下降,且已低于同行平均水平。

这一升一降,似乎透出了更多的问题信号。

相关数据显示,2016年至2018年,维康药业各期末的应收账款账面价值分别为0.31亿元、1亿元和1.49亿元,同比分别增加78.22%、223.49%和49.14%。

维康药业称,“两票制”政策的出台落实,影响公司医药工业板块经销模式业务。并且,随着直供模式业务下游客户谈判能力变强、扩展迅速,使公司营运资金紧张,进而导致收款较慢。

为此,首条财经曾向维康药业核实,应收账款的增加对其衍生影响几何?

维康药业回应称,报告期各期末,公司账龄一年以内的应收账款占比均在89%以上,应收账款期限合理,质量较高,逾期账款较少,应收账款周转率及账龄情况与公司结算政策、信用期限基本相符,发生坏账导致损失的可能性极小。

看来,维康药业对于应收款的大幅增长持乐观态度。那么,事实又如何呢?

值得注意的是,2016年至2018年,维康药业的应收账款周转率也呈下降趋势,分别是11.08次、5.89次和4.38次。

而2016年至2018年,医药工业板块可比公司的应收账款周转率平均值分别为14.71次、11.20次和9.07次;医药商业板块可比公司的应收账款周转率平均值分别为15.59次、14.27次和12.7次。

对比发现,维康药业的应收账款周转率,明显低于同行可比公司的平均水平。这是否会影响其正常资金周转?是否意味着逾期账款、甚至坏账风险的增加呢?

对此,维康药业解释称,公司应收账款周转率低于以医药商业为主的可比上市公司,主要是由于可比医药商业上市公司以连锁药店为主,客户为终端消费者,大多无应收款。

客观而言,上述解释有一定道理。但却无法解释,维康药业应收账款周转率逐年下降,且下降速度较快的原因。

值得注意的是,维康药业的存货也曾增长较快,2015年公司存货达3966.72万元,较2014年的1902.63万元同比大增108.49%。

由此看来,如何解决应收账款等问题,是维康药业的当务之急,公司多次称是受两票制的影响。问题在于,受影响的不止维康药业一家。为何在其身上表现突出?

这又引发外界,对其核心竞争力、抗风险能力的审视。

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重销售轻研发

看看其研发、销售表现,也许会找出一些答案。

招股书显示,维康药业的销售费用激增,是造成公司2018年增收不增利的一个重要原因。

相关数据显示,2016年至2018年,维康药业的销售费用分别为0.56亿元、1.42亿元和2.91亿元,同比分别增长60.21%、153.89%和104.39%。公司的销售费用率分别为19.86%、34.98%和50.32%。

对此,维康药业称,主要受“两票制”政策的影响,公司销售费用率逐年提升。公司产品直接销售给配送经销商,配送经销商一般不承担市场推广职能,转由发行人自行组织承担,故市场开拓费大幅增加,导致销售费用金额大幅增长。

相比之下,维康药业的研发费用率在逐年走低。

相关数据显示,2016年至2018年,维康药业研发费占营收比例分别为5.09%、3.89%和2.84%。

维康药业表示,公司历来重视研发投入,研发费用持续保持在较高水平。报告期内,公司研发费用分别为1,436.41万元、1,582.85万元和1,639.98万元,研发支出的绝对金额呈逐年增长趋势。基于持续的研发投入,公司取得了一系列的技术专利,且公司在研发项目推进过程中已取得部分阶段性成果。

客观而言,维康药业的研发取得一定效果。不过,与巨量销售费相比,仍显过于势弱,甚至差距巨大。2016年至2018年,维康药业的销售费分别约是研发费用的4倍、9倍、17倍,二者差距越来越大。

以此来看,维康药业的重销售轻研发问题,较为突出。那么,维康药业宣称的:技术和研发优势是其竞争优势,就不得不让人产生疑问。

值得强调的是,去年以来,带量采购、一致性评价、分级诊疗、两票制等重磅政策持续发力,国家引导企业提质增效、高质量发展的信号强烈。重视研发、提升产品品质成为企业的核心竞争力。销售渠道的洗牌变局,也意在如此。

由此看来,维康药业业绩波动的根源也就一目了然。重销售轻研发模式,导致其核心竞争力不强,一旦遇到行业变局,如两票制等,就被打回问题原形,这也侧面放映出维康药业的抗风险能力薄弱、核心竞争力有待提升。

供应商屡上质检黑榜

这种自身“能力不足”导致的不确定性,值得投资者关注。另一方面,在选伙伴方面,维康药业的眼光似乎也不怎样。

众所周知,药品与食品一样,都有敏感的质量红线。精细度、敬畏心的打磨至关重要。

原材料种类多、生产流程长、生产工艺复杂等是医药产品的生产特点。原材料采购、产品生产、存储、运输、使用等任一环节都可能产生不当操作,进而影响产品质量。

不幸的是,维康药业的供应商屡次出现“黑历史”。进而也让维康药业,成为风口常客。

据媒体报道,维康药业的供应商之一安徽纪淞堂中药饮片有限公司(下称“纪淞堂”),存在多起被处罚的记录。

公开资料显示,2014年至2015年,纪淞堂多次出现在山西省食药监局、青岛市食药监局的“黑名单”上。2015年,纪淞堂还被安徽省食药监局收回药品GMP证书,并因违法生产而被立案查处。

2017年,纪淞堂更名为安徽强正中药饮片有限公司(以下简称“强正中药”),仍为维康药业的供应商。

而2019年6月,强正中药被抚州市中级人民法院列为失信被执行人,2019年7月又被亳州市谯城区法院强制执行。

实际上,上述问题只是冰山一角,维康药业的其他供应商也不省心。

据企查查显示,因不正常使用大气污染物处理设施案、未采取措施防止排放恶臭气体案、不正常使用水污染物处理设施案等,维康药业供应商浙江国邦药业有限公司,多次受到行政处罚及环保处罚。

此外,因生产销售劣药丝瓜烙案、生产销售劣药粉葛案、违反规划审批等,维康药业供应商亳州市华云中药饮片有限公司,也多次受到行政处罚。2019年7月,维康药业供应商甘肃阿敏生物清真明胶有限公司,被法院强制执行。

频繁问题之下,拷问着维康药业,其选择供应商的标准是什么?为何有如何多的供应商出现问题?其产品质量又如何保障?

对此,维康药业没有给予更多原因解释。只是回应称:公司制定了《物料采购管理规程》和《物料供应商评估和批准标准操作规程》等一系列制度来保证原材料的质量。主要包括:物控部根据质量部提供的物料质量标准作为寻找供应商的依据,可通过网上查询、代理商咨询、行业内调查及其他方式来查找物料供应商。

此外公司还建立了合格供应商管理体系。对物料供应商制定了严格的质量评价体系,并根据评价结果建立了合格供应商清单,明确必须从列入合格供应商清单的合格供应商处购入物料,不得购买、使用非合格供应商清单内供应商提供的物料。

可见,维康药业具有完善的供应商管理体系。那么,为何还会屡屡出现上述乱象呢?一系列制度是否落实到位、质量评价体系是否科学、评价结果是否公正等等更关键问题,就不得而知了。

值得注意的是,对于一个企业来说,供应商屡屡出问题,势必对企业的产品信誉造成不利影响。何况,还是敏感的药品领域。

所谓不怕神一样的对手,就怕猪一样的队友 。

去年,长生生物的惨痛教训仍历历在目,由此引发的行业震荡,至今仍有余威。

以此来看,如何守住产品质量底线,是维康药业能否上市的看点,更是其生存发展的重要筹码。

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问题交易

值得强调的是,维康药业不仅上游供应商屡登黑榜,下游客户也不断挑起话题。

相关资料显示,维康药业医药工业板块的销售模式,包括经销模式和直供销售模式。经销模式又分为推广配送经销商模式和配送经销商模式。

招股书显示,受“两票制”政策的影响,维康药业经销模式主要客户,由推广配送经销商变更为配送经销商。

业内人士指出,在推广配送经销商模式下,药品出厂价、毛利率及销售费用都较低;而在配送经销商模式下,药品出厂价较高,接近终端市场价格,毛利率和销售费用都较高。

可是,这两种模式下的净利润规模却基本一致。

那么,维康药业的采购单价,就成为一大看点。比如其大客户湖北邦泽医药有限公司(下称“湖北邦泽”)。

公开资料显示,湖北邦泽主营业务为中成药、化学药制剂批发,维康药业基于对何仁财在药品流通领域的经验和能力认可,将何仁财家族控制的邦泽医药作为发行人益母草软胶囊、金银花软胶囊的全国经销商(非独家)。

相关数据显示,2016年至2018年,湖北邦泽采购益母草软胶囊(36粒)的单价分别为5.51元/盒、5.3元/盒和6.15元/盒,平均每粒单价为0.153元、0.147元和0.171元;购益母草软胶囊(24粒)的单价分别为3.86元/盒、3.85元/盒和4.28元/盒,平均每粒的单价为0.161元、0.16元和0.178元。

而公司益母草软胶囊平均销售单价为0.17元/粒、0.31元/粒和0.59元/粒。不难发现,上述采购单价均低于平均售价,且差距加大。

换言之,配送经销商模式下,本应接近终端市场价格、处于较高价的药品出厂价,到湖北邦泽采购时就出现了价格异常,处于畸低采购价位的情况。

此外,湖北邦泽还为维康药业的益母草软胶囊(24片、36片)、金银花软胶囊(24粒)进行市场推广。数据显示,2017年至2018年,湖北邦泽为维康药业进行市场推广,获得业务金额分别为1556万元和5185.06万元。

基于此,有媒体质疑,维康药业与湖北邦泽存在关联交易。

维康药业回应首条财经表示,湖北邦泽并非公司关联方,故不存在关联交易。根据《公司法》、《企业会计准则第36 号——关联方披露》和《深圳证券交易所创业板股票上市规则》的相关规定,何仁财先生不是公司的关联方。因此,邦泽医药亦未认定为公司的关联方。

不过,对于上述价格异常等实际问题的原因,维康药业没有深入解释。

值得注意的是,维康药业第一次披露IPO招股书时,其客户群体就存在不稳定性。

据第一次IPO的招股书显示,公司向前五大客户销售额占主营业务的比重逐年降低,2013年为35.12%,2015年降至21.14%。同时,公司过度依赖第一大客户,而与其他客户的关系并不稳固。

由此看来,维康药业的客户问题长期存在。此次再冲IPO,是否会因多起 客户疑云而受到阻碍,或许还需时间作答。

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困局之思

当家人是企业风向标,对企业的发展至关重要。维康药业的上述问题,为其增添不少不确定性。如何破局,考验着刘忠良的格局智慧。

首先,纵观行业,我国的医药水平总体处于大而不强的状态。目前,国家为改变现状,加强了对医药业的改革监管。

其次,随着“4+7”带量采购、一致性评价等政策落地,着重鼓励药企提质增效、高质量研发、高质量发展。因此“重销售、轻研发”成为监管焦点。产品质量品质,成为重中之重。

而且,2019年6月,财政部对77家药企的检查余威犹在,证监会也在严审IPO。一些财务硬伤,更是重点。

另一方面,我国药品市场发展前景广阔。

据集邦咨询测算,2018年我国药品市场总体销售额约1781亿美元,世界排名第二,仅次于美国。未来我国医药产业仍将基础保持较高的增长速度。

总体而言,医药行业正在迎来新的发展阶段,对维康药业等药企而言,既打开了价值上升的成长空间,又为其带来严峻挑战。

双维格局下,考验着维康药业的核心竞争力,更考验着刘忠良的产品之心、敬畏之心、价值之心。诸多不确定性中,维康药业的二次IPO之路,表现如何,首条财经将持续关注。

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