【前情提要】
股票T0策略也被称之为日内交易策略，简单来说，就是对同一只股票在同一天内进行买入和卖出的操作。但是和港股、美股不同，中国A股市场实行的是T+1交易制度，因此如何在中国A股市场实现T+0交易就显得尤为神秘。2010年，中国融资融券业务正式开启，A股市场告别了单边做多的时代，投资人可以通过融券等方式，同一天频繁买入和卖出股票，这给股票T0策略带来了操作机会。但随着市场环境的变化、科技进步和投资者结构的演进，所有投资策略与方法论，包括股票T0策略也在不断优化和迭代。
本期我们邀请到国信期货投资部总经理助理、南开/英国伯明翰大学双硕士李田女士共同探讨中国A股市场股票T0策略的昨天、今天和未来。作为一种低波动的稳健型投资策略，股票T0策略的策略逻辑是什么，配置价值在哪里，投资人又应该在什么样的市场环境下进行投资。希望通过本期课程的学习和陪伴，能够为投资人揭开“短线玩家”股票T0策略的神秘面纱。#T0#
【Jade聊策略】
（一）什么是股票T0策略？A股市场通过哪些方式实现了T+0交易？
股票T0策略，也被称为日内交易策略，是基于对未来短期股价走势的判断，做多或者做空股票，然后在很短的时间里平仓，通过多次重复短期交易来获取利润。因此，该策略一方面操作周期非常短，通常接收的行情数据都是tick级别（毫秒级）或者分钟级别；另一方面持仓周期也非常短，一般当日平仓，收盘的时候保持股数不变，进而规避掉隔夜风险。股票T0策略不依赖于单笔盈利，主要通过多次交易，累计收益，不太受大盘走势和宏观环境的影响，本质上就是做多日内波动率（多次捕捉微小的价格差）。由于这种收益来源特性，TO策略整体表现为周期短、胜率高且盈利稳定，所以有其独特的资产配置价值。如果按持仓周期划分，股票 T0 策略包括日内高频，持仓周期1-3分钟；日内波段，持仓周期10-15分钟；日内长线，持仓周期30-60分钟。目前，中国股票T0策略主要还是集中在日内高频和日内波段，也就是持仓周期1-15 分钟这一区间。
中国股票T0策略萌芽于2010年，当时A股市场融资融券业务开闸，管理人可以通过“当日买入、融券卖出”（正T）或者“融券卖出，买入还券”(反T)的方式变相进行T+0双向交易。其后，随着融资融券标的股票的扩充，2013-2014年，中国股票T0策略开始了大规模发展。近年来，由于利率中枢不断降低，股票T0策略作为一种“类固收”稳健型策略，越来越被投资者所熟知。#融券#
当然除了通过融券之外，股票T0策略还可以通过收益互换、自建底仓等实现T0交易。如果采用融券和收益互换方式，存在交易成本，需要支付券息，通常波动率越高的股票越好做T0交易，所以券息也越高。自建底仓则包括两类，一类是全复制底仓，比如复制沪深300、中证500、中证1000等底仓，然后用相应的股指期货进行对冲，在此基础上再通过自持的票进行股票日内交易；另一类是股票管理人把当天不做交易的持仓作为底仓，在此基础上进行T0操作增强收益。目前来看，融券仍然是最主要的方式，但受好券源相对比较少的影响，股票T0策略的容量也受到限制。
从上述可以看到，在策略运用上，股票T0策略既可以作为单独策略去交易，也可以与其他策略相结合。
比如，股票T0策略与中长线价值投资相结合，与Alpha、指增策略相结合，与打新、大宗等相结合，或者与趋势交易、事件驱动等短期策略相结合。在与其他主流策略结合中，T0策略的角色更多是收益增强。
图1 股票T0策略的三种实现方式
（二）在券源要求和业绩报酬上，手工T0和程序化T0（量化）有何不同？
从分类来看，股票T0策略包括手工T0和程序化T0。其中，手工T0主要是通过交易员手工交易，去捕捉股票价格的日内高点和低点，进而获取相应收益。基于交易员的出身背景，国内手工T0可以分为两大“帮派”，一大帮派是之前做ETF瞬时、延时套利的交易员，他们在融资融券开放以后，将ETF套利策略平移到了个股上。另一大帮派是之前做美股日内交易的交易员，他们从美股转到中国A股市场做股票T0策略。程序化T0则可以基于量化模型执行的交易频率，分为高频和中低频，但需要注意的是，程序化T0所指的中低频，持仓周期也还是很短的，通常在15分钟以内。其中，高频T0是通过券商的高速柜台获得最快的行情数据和交易执行，并根据盘口和订单簿去预测个股从秒钟级别到分钟级别的价格波动。相较于高频T0，中低频T0可以通过更复杂的算法去预测个股分钟级别到小时级别的价格波动，换手相对低，胜率（胜率=盈利笔数/总笔数）也相对低，但中低频T0单笔的盈亏比（盈亏比也被称为赔率，盈亏比=盈利金额/亏损金额）要相对高。
比较手工T0和程序化T0对券源的要求，手工T0由交易员综合考虑流动性、波动率、日内振幅和券息成本等因素，选择自己认为相对好做的券，汇总并上报公司，再由公司向合作券商进行报券借券，借券的期限以7天、14天、28天为主。程序化T0则是用程序交易替代了手工交易，如果有一套成熟模型，就可以快速复制于市场上大多数同类股票，因此程序化T0没有手工T0那么挑券。
再进一步，比较手工T0和程序化T0的业绩报酬，对手工T0来说，每个交易员可交易的股票量和可操作的资金量是有限的，如果想要扩大手工T0规模，就必须配备更多的交易员，存在较高的人工成本，因此手工T0提取的业绩报酬在50%左右。程序化T0则由于人工少，整体运营成本相对低，业绩报酬在20%左右。
图2 手工T0和程序化T0的区别
（三）哪类市场行情适合股票T0策略？该策略如何进行风险控制？
股票T0策略是一个净值曲线比较平滑的稳健型投资策略，因此，其对风控的要求相对严格。第一，在交易层面上，需要匹配市场环境和个股特性，主动放弃部分机会，只做高确定性机会，这对手工T0尤为重要。第二，在操作层面上，分成多笔交易，无论是手工T0还是程序化T0，都严格单笔风控和每日总额度风控，并设置绝对止损额或相对止损额。第三，实现现场监督，当日达到总体止损额度，交易员必须停止交易，连续两笔亏损强制停止交易10分钟以上以保证账户安全。第四，做好考核管理，根据交易员特点和业绩，对交易员给予严格高效的奖惩。比如，给交易胜率高、盈亏比高的交易员提高额度，给初级交易员或者近期收益不佳的交易员降低额度。
投资人在选择股票T0策略进行投资的时候，也有考虑其所适应的市场环境。由于股票T0策略赚的是股票日内波动的钱，因此在市场流动性好、股票日内振幅大的情况下，该策略往往能够获得比较高的收益；但在市场不活跃、股票日内振幅小、交易机会少的情况下，该策略的收益通常会降低。
图3 股票T0策略适应的市场环境
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