混沌与秩序

$浦发银行(SH600000)$   $招商银行(SH600036)$   $兴业银行(SH601166)$   近日股市的暴跌,可能会让很多新入市的小白感到些许迷茫与无助,当然,一些骨灰级老鸟在这种涨涨跌跌中其实也是糊涂赚钱糊涂赔钱。那么看似混沌的股市,到底有没有一些秩序隐藏其中。今日想跟大家探讨一下这个话题,也希望抛砖引玉引起大家的一些共鸣或启发。

首先,面对混沌的股市,巴菲特提出了他的观点,在老巴认为,影响股市最为重要的因素并非经济,而是一国的利率水平。以下是老巴在《巴菲特关于100年间美国股市波动的实证研究》中的一些节选:



美国道.琼斯指数在1964年—1998年间的前17年和后17年的走势完全不同。

第一个17年:1964年年底道.琼斯指数为874.12点,1981年年底为875.00点,17年间增长0.1个百分点,几乎原地踏步。

第二个17年:1981年年底道.琼斯指数为875.00点,1998年年底为9181.43点,17年间上涨超过10倍,为典型的令人难以置信的大牛市行情。

美国股市在两个17年间有完全不同的表现,原因何在呢?

专业人士想到的原因是GNP的波动导致股市的相应波动,也就是经济学和金融学教科书上通常所说的“股市是宏观经济的晴雨表”。

但事实并非如此。这一现象无法单纯以美国宏观经济的波动来解释:1964年—1998年间美国股市整体走势与GNP走势完全相背离。在股市低迷的第一个17年间,美国GNP增长率为373%,而在第二个17年的大牛市期间,美国GNP增长率只有177%,二者相差近一倍。

股神将股市如此反常的现象归诸于利率、预期投资收益率两个关键的经济因素,以及一个与心理有关的因素。影响股市的第一个关键经济因素是利率。在经济学中,利率就好比物理学中的地心引力一样,不论何时何地,利率任何的微小波动都会影响全世界所有资产的价值。假设今天市场利率是7%,那么,未来你1美元的投资收益的价值就与市场利率为4%时的价值有很大的差别。分析过去34年长期债券利率的变化,人们可以发现第一个17年间利率从1964年底的4.20%大幅上升到1981年的13.65%,这对股票投资人来说实在不是什么好事。但在第2个17年期间利率又从1981年的13.65%大幅下挫到1998年的5.09%,为股票投资人带来了福音。








我们可以通过图片看到,在1981年美国联邦利率甚至摸到了18%以上,而于此同时,股市跌倒了几乎5pe水平。其实从基本常识,这也是非常好理解的;一个国家银行存款都13.65%(或18%)了,投资一家公司,10pe(每年10%回报)你还干吗?何必费力不讨好,直接存银行多省事!所以这些是我一直把投资股票当成生意来思考的原因。我的投资在不考虑股价波动的情况下,分红率一定要**高于目前的社会利率,而净利润的收益率则更要高到让我可以睡觉笑到醒的地步。例如2014年我10元价格购买中资银行就是这个道理,4pe水平面对的是25%年回报和7%的分红水平。这样价格波动对我来说已经意义不大,上涨,我自然是账面浮盈;如果继续下跌,我的分红可以再次购买已经下跌后还要除息的价格的股票,那么新投资部分的收益率则更是高达30%、40%;以此类推,5-10年如果维持目前的状态,我已经可以富可敌国;当然,也正是因为会如此,所以市场也只能以上涨来击碎你财富的梦想。所以很多国家股市的长期看螺旋上升,普通投资者认为这是好事,其实从真正投资角度讲,只是股市不想让你赚更多钱罢了;试想一下:一家公司目前EPS为1元,分红0.3元;股价卖10元。静态看是10pe,3%分红率;如果公司经过20年发展,EPS以增长到5元,分红1.5元;而股价一直还卖10元(其实多年除息后还是10元,已经有了数倍回报,因为每年的分红和分红再投资),其静态回报已经是50%和15%的分红率;当年拿着分红再投资,股数又增加15%;如此复利何以了得!

通过巴菲特的上文表述以及生意的常识与逻辑,我们可以发现,一国股市其实是与一国利率有着很重要的联系;那么再仔细观察美国股市整体的pe图,我们不难发现,美国常年pe水平维持在15pe上下,如果换算成收益率的话,则为7%;而美国的利率水平长期看平均在5%-6%左右;也就是说长期看,有风险的股权资产比无风险的利率大体溢价40%-50%左右。这些数据,其实可以很好指导我们的投资,例如下图




余额宝在2014年初的时候达到了6.7%的水平;那么很简单的道理,无风险利率都6.7%了,有风险的股权资产要卖多少呢?如果我们简单将美国的数据套用,即风险资产比无风险资产高50%左右,那么意味着风险资产收益率要达到10%以上;因此当时沪指大盘最低9pe多也就不足为奇了;之后随着货币宽松的政策,余额宝利率目前已经降到3.5%上下,那么还是很常识性的问题,目前3.5%的无风险收益,那风险收益呢?假设继续采用美国溢价的系数50%来测算,那么风险资产的收益率要达到5.25%,大体对应股市应该是19pe;那么之前大盘5000点时25pe水平,你至少要知道,这个水平其实并不便宜!而目前3200点面对大盘15.7pe、收益率为6.3%,已经高过目前社会利率80%,其实至少已经不贵了,甚至说机会也在慢慢到来。

这几日“股灾”席卷全球,很多技术派和趋势派的投资者貌似感到内心纠结股市混沌,那么不防通过这样的方式来静静看待一下股市的收益率水平与一国利率的关系,也许在混沌之中能看到一些秩序、迷茫恐慌当中看到一些希望!

最后简单说一点:(1)美国股市目前的社会利率(长期国债)答题利率3%不到,所以面对目前已经是16pe水平的市场,向下空间已经不大,大家可以看一下美国pe波动图,除了1985年美国股市整体pe上到10以上之后(1985年基金利率大体到10%左右),在之后30年的利率稳定且较低的环境下,再没有碰过10的pe水平线(1987年股灾也无非12pe;08年金融危机大体14pe)。(2)而目前中国整体利率水平较低,以目前15pe水平到底还有多少空间,大家也可以自己去思考(当然,中小创的估值严重高估)。(3)本人并非盼着股市立刻企稳的盼涨趋势派,只是仅仅希望通过给大家展示利率与股市的关系能让大家在高估时多一分谨慎,低估时多一些理性;

注:(1)一国利率水平与一国主板市场此关系比较密切;各国轻资产重渠道的小创型公司则往往高过本国利率很多,纳斯达克也是长期30-40pe水平;
       (2)香港市场有其特殊性,也会造成在利率水平较低时可能估值也依然非常便宜,道理很简单:一个中国人,持有人民币资产,人民利率是5%,那么你投资香港同样也是要求港股给你带来8%-10%你才会乐意去投资,即使香港的利率1%,因为你的人民币机会成本是5%。
       (3)指数整体收益溢价无风险收益50%可能是机会在慢慢孕育,但是个股的估值差距会比较大,可能极端情况会出现3-4pe的资产,所以指数与个股的差别。
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全部评论

知行合一yoyodg 2017-04-05 11:40

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李查德弗里曼 2017-01-02 15:11

我的投资在不考虑股价波动的情况下,分红率一定要**高于目前的社会利率,而净利润的收益率则更要高到让我可以睡觉笑到醒的地步。

李查德弗里曼 2016-07-23 19:45

混沌与秩序混沌与秩序--------内在的运行规律

缥缈的飞叶 2016-07-02 16:27

适合长线投资

sailing-jn 2016-02-08 00:18

好精彩的分析