本帖为上篇的补充，上篇的分析和结论，如下：
上市24年首亏—全面解读东阿阿胶2019年报及投资机会（上）
上篇开篇分析了东阿阿胶的巨亏长、短期的原因，目前估值水平和未来增长的预期。
解读了东阿阿胶2019年的亮点和风险点，详细讲述了三部分内容：
一、历史10年营业收入和利润分析—及2020年预测
二、营收和利润构成—按产品分析
三、应收账款和票据分析
对上篇球友的一些讨论，先做一些补充。
1、对于东阿阿胶的营收和业绩预测，很多球友都说我偏乐观了，这个谨慎乐观吧，惨。注意我谈到的营收利润预测的口径，是以阿胶系列产品的营收来看的，切勿用公司总营收来看待。举例子，2019年营收29亿，20亿阿胶系列产品贡献了99%的利润，剩下的9亿营收都是垃圾业务不赚钱的，看这部分业务没用，分析东阿阿胶就盯着阿胶系列就行了。所以营收表面下滑60%，实际上2019年阿胶系列只卖了20.4，去年同期63.2，实际上下滑了68%。
应收款项融资里6.3亿，附注写着是应收票据，所以当作应收票据处理就好了。去年同期这部分是银行承兑，有3点多亿质押银行开了票据给供应商，和报表应付票据3个多亿对得上。其余大概率也是银行承兑，这部分相对乐观。
上篇主要讲财报好的方面比较多。下篇重点探讨是财务结构、存货和期间费用方面，讲不好的东西比较多，注意投资风险。
四、财务结构分析
如上图，看一看东阿阿胶近10年的财务结构：（上述项目已经把报表的不同类别合并处理了）
例如现金类，合并了货币现金和理财产品，合同负债放到了预收款等。下面正式分析。
财务结构随着经营的恶化，从优秀跌倒了普通水平，会不会继续恶化呢，投资东阿阿胶的球友一定要关注。
东阿阿胶有几点是亮的：
1、没有生息的负债，例如短期借款和长期负债，债务干干净净。历史无数次证明，处于困境或是危机的企业，往往压倒骆驼的最后一根稻草，就是生息负债，还不起利息，还不起本金。所以东阿阿胶这点是很好的，先不死，才能值得投资。
2、东阿阿胶商誉占比几乎为零，增长几乎都是靠内生得，营收和利润实实在在，没有那些乱七八糟得高价大笔并购，浪费股东得钱。
3、东阿阿胶就是一门好生意，沦落如今，真是可惜。这公司生意模式非常好，轻资产，12年得时候，账上现金类资产高达62%，固定资产占比10%，存货7.5%，预收4.5%，简直是奶牛中得奶牛，堪比茅台和海天味业。（当然，要接受现实，不能一味回想当初。但侧面也印证，未来只要竞争得好，还是照样一块肥肉。存货减一减，应收减一减就行了）
4、东阿阿胶强大的品牌价值，在财报中都没体现，无形资产占3%得水平。东阿阿胶得价值是严重被低估得。
这就是很多人无法理解，阿C也还有很多长线投资者死磕阿胶，到底有啥好。一手好牌打烂成这样，可悲啊，痛心啊。
下面谈谈目前得财务恶化的一些状况：
1、坐吃山空，看看现金类资产逐年下滑，从占比超60%，跌倒2019年只剩20%出头了。
2、钱都哪去了，存货从占比10%涨到了30%，固定资产从9%涨到了18%，结合公司得经营，不难明白，高价炒驴皮囤驴皮搞基建去了。大笔大笔得挥霍，尤其是19年固定资产增加了4亿，同期17.34亿。为啥要建五星级酒店呢？
五、存货分析
下面我们扒一扒东阿阿胶的存货都是些啥，基于报表，如果作假那也没话说。最起码，有阿胶股东股东大会去过仓库看过，确实囤了一堆驴皮，堆满一操场，听说还没人看管，被股东说了一波，不走心啊。
财报有详细说明，存货包括原材料、在产品、库存商品、周转材料、包装物、委托加工物资、发出商品及消耗性生物资产。
其中，原材料+在产品+库存商品这三项近五年占比都接近98%，所以研究东阿阿胶的存货，其他都不用看，不懂的可以翻翻附注。
看2019年，很明显看到原材料少了5.7亿，在产品变动不大，库存商品增加了7.1亿。大概能说明原材料采购减少了，但是公司的生产也没有停止，库存商品13.8亿达到了历史的顶峰。（大概是也不愁卖的意思吧，胆子大，库存一堆）。
母公司营业成本，2014年-2019年平均是13.7亿，东阿阿胶的库存商品已经够期卖一年了。，然后驴皮12.5亿，几乎够用1年了。总的存货加起来，用个三两年问题不大。过去公司一直强调原料的稀缺和重要，现在怎么感觉都用不完。占用了多少资金啊，轻资产活活变成了重资产，股东苦。
不过陈阿胶比较好是常识，所以公司库存放个一两年再放渠道问题不大，也能防止渠道囤货（不过现在也没人囤了），库存商品在公司增加还行，真正可怕的都压到了渠道，不同年份不同成本的阿胶块相互恶相竞争，造成今年的价格体系混乱和崩盘。
从库存的角度来看，其实公司还是很迫切地想着怎么卖货的，传统渠道卖得太慢了，也就有了2020年的营销改革，且看效果吧。
未来经营得好，卖货的问题解决了，产能完全跟得上，营收和利润很容易就上一个台阶，但一旦经营不好，就等着减产和裁员了。
医药工业的产销量和库存量，近3年财报有提供，但分不清产品类比，和以往数据缺失，这部分我没弄懂，不作分析了。医药工业的营收和阿胶系列是差不多的，我觉得可以视作阿胶系列产品。
六、期间费用
这一部分，是有点不忍直视，要看下去的股东，做好心理准备。
方便球友看，我只放5年的数据：
投资东阿阿胶，有一点需要注意的是，其销售费用一直很高，20%以上（片子癀应该是10%以内），且其销售费用逐年增长得比较多，占的比重越来越大，而2019年几乎没怎么发货，但销售费用为何占比如此之高呢？销售费用是刚性的？
应该有不少投资东阿阿胶的股东可能很容易忽略这个，这就有点耍财技了。
东阿阿胶往年产品不断的提价，对冲成本的上涨，看起来整体业务毛利率没怎么下滑，实际上是下滑了。体现在销售费用占比的持续攀升。出厂价高确认收入可以把营收和利润做得很漂亮，确实透支了未来的利润，体现在货出厂价卖出去很高，然后需要给渠道销售后返点，甚至货卖出去后跨年度才体现。出厂价格越高，终端价格上不去，那销售返点必然也要提高，渠道才会推。直接导致了销售费用占比越来越高，而2019年不发货，费用依然是刚性。这点在后续投资人也要关注，不能只看毛利率。
研发费用近几年独立出来后，增长的很快，这部分我没有深挖，17年前属于管理费用。加起来，这部分的费用也是越来越高的。公司从来不亏待管理层这点是真的。
财务费用，随着公司账上的现金类字长从60%以上跌到如今20%的幅度，资金年年越来越紧张，财务费用从一开始贡献利润，到现在占比越来越高。这是财务状况恶化的体现，需要投资者引起注意。至于公司报表无有息负债，为何票据贴现支付出大量的利息？这里抛出一个问题。
费用的分析，还有很多很细的，不放这里说了。
七、阿C特供—贴现利息支出
从十年的财务费用提取的利息支出和收入，公司无有息负债，但一直都有利息支出。根据公司去年回答投资者提问，说是应收账款贴现的利息。
据球友 @巴老信徒 比较合理的解释是：
做了应收票据质押，降低应收款的任务目标下打个时间差，贴现大概是5%，一般做90天，动态累计。
我去了解了一下，确实很有道理，因为东阿阿胶每年末的回款是有指标的，因为我没经营过企业，这个还真不太清楚。
本人也翻看了过去10年东阿阿胶的财报，也证明了利息支出一直都有，而应收票据利用，10年很少，11年开始就明显了，对应其利息支出是吻合的。侧面印证公司历年一直在使用票据的贴现。
如果这样来解释，可见2017年开始东阿阿胶的回款压力就很大了，做了大量的票据贴现。而年报上，2017-2018年财报的应收票据还暴增，也就是说，这两年的应收账款和票据，比财报上展现更要严重得多。2019年利息费用同比翻了近一倍，说明实际上贴现的票据也翻了一倍，侧面东阿阿胶2019年的应收款并非如财报显示的明显好转，实际依然很严峻啊！
很多投资东阿阿胶的股东，都因为每年的利息支出太少而忽略了这个问题，实际上，其反映的问题要大很多，设计应收款上亿、十亿的差额。
放弃幻想，认清现实！阿胶股东且行且珍惜，要熬这日子还长着~
总结
行文至此，受时间精力限制，全面解读东阿阿胶2019年年报到此为止了，也兑现了对球友的承诺，周末花两天写一份详尽的分析。最后做个简单的总结：
1、2019年的巨亏，是东阿阿胶依赖单一产品的增长陷阱所致，是过去提价和压货的经营错误的终结。
2、四季度加大了去库存力度，渠道出现退货，2018年压的货基本出清。渠道应收账款大概还压了20亿左右货，预计2020年依旧是去库存和出清。
3、回款压力依然非常难大，贴现的票据同比翻倍，应收款要比年报的显示要严峻，可以说依然未见好转，切勿过于乐观。
4、财务结构有恶化的趋势，但是从优秀变得普通，且无有息负债对处于困境的企业不存在致命的问题。
整个财报通读起来，还是太粗陋了，不过看在只支付了20万审计费，也是难为审计师了。
最后欢迎球友一起探讨，还有如果我一直写的内容对您了解东阿阿胶或投资有帮助，觉得好的，希望您能给点鼓励，一两次的转发，一两句话的鼓励，一两元的打赏，一两份研究资料的支援，对阿C是最好的鼓励，毕竟阿C是个热爱投资刚起步的年轻人，没有鼓励，没有支持，没有帮助，还投资亏损，走不远的。谢谢！
最后还@一下今日话题，雪球用户花大量时间精力写帖子，还是希望帮忙推到今日话题的给点鼓励，能获得更多批评或建议，要不久了大家都不愿意发帖子了。上个帖子球友转发和收藏还挺多的，也提供了我认识的盲区，感谢这些球友，谢谢！
利益相关：重仓持有东阿阿胶，本文不推荐股票，本系列贴不构成投资建议。