周末有朋友提到中国联通不错，看了下报表，现金奶牛确实让人口水。公司每年产生大量的现金流，如果当年的固定资产投资规模不大的话，很多资金就用来偿还以前的债务和发红利了。见下表。
但是，再看看中国移动和电信，好像都不差，除了各家投资节奏略有不同外，现金流表现几乎都是这样的。而且从运营数据看，2020似乎中国联通表现最差，一方面用户流失似乎最严重，一方面在5G建设上羞羞答答表现暧昧。
回过头来看估值，大A的中国联通今天收盘市值1327亿（RMB），而港股收盘1411亿（港币）。我心里还想，咦，这个港股和A股的估值差异不大嘛！
但细看报表，才发现二者不是一回事。
A股中国联通和港股中国联通的报表里的收入等主要数据是一样的。但到了归母净利润、归母所有者权益时，差异就体现出来了。我去翻了下年报，在中国联通股权结构图中揭示的非常清楚。见下图。
最下一层的中国联合网络通信有限公司其实才是业务主体，而上面几层的公司都是为了满足不同资本市场要求而设计的架构，本身不发生任何业务。从这个图中可以清楚的看出，港股上市公司占有100%的联通业务，而A股上市公司其实仅仅占有中国联通业务的43.92%（即82.1%×53.5%=43.92%），无论是权益还是净利润，只占这个比例。从A股上市公司报表里的数据可得到验证，见下表。
可以看到，在净利润和股东权益占比上，与股权结构算出来的比例基本一致。
所以不能太粗心，A股中国联通和港股中国联通是不一样的东西。
A股中国联通只拿出来中国联通大概43.92%的业务，在A股市场卖到1327亿人民币；而港股中国联通占有100%的业务，在港股市场卖到1411亿港币。考虑到今天港币汇率0.8356，那么A股对港股的溢价倍数大约为（1327÷43.92%）/(1411*0.8356）≈2.56。
真的差价挺大的！