指数基金投资的三重境界

前几天,我写了一篇文章:

“300年了,这些资产为什么不上涨?”

其中提到,从长期投资的角度看,无论100年期限、50年期限还是20年期限,以标普指数为代表的美国股市,都能够超越经济增长的速度,成为收益最好的大类资产之一。

为什么美国的指数基金收益这么好?

第一个原因,上市公司通常是经济体中拥有话语权的企业,它们有能力将自身提供的商品和服务价格提升上来,确保跟上经济发展的速度。

第二个原因,美国股市有强大的退市制度。有131年历史的道琼斯指数,130年来不断吐故纳新,到2018年只有一个“通用电气”还是原来的股票——也正是在2018年,连通用电气也被剔除出去。有人统计过,1980年至2017年在美股上市的公司共有2.65万家,但2017年底的美股仅有5424家公司依然在榜,明确退市的公司共有1.42万家(约7000家公司或被并购,或存续不明)!著名的标普500指数,平均每年更新约20家公司,我们投资标普指数,看似是被动投资,但从长远看,还是在投资一个主动剔除差股票、选择好股票的主动型大盘基金。

即便是我们大A股的沪深300指数,虽然退市的公司极少,但从2005年设立到2018年底,不到14年时间里,依然存在着相当程度的优胜劣汰,更新了一半多的股票。这,才是指数基金能够跑赢或跟上经济增长的真相。

接下来,大家大概不约而同地问了——

该如何投资指数基金?

投资宽基指数基金,如果不想采用定期定额方式,而是考虑择时因素的话,判断基金在什么时候是低估的,我认为大致可分三个层次:

第一个层次:看指数点位;

第二个层次:看市盈率水平;

第三个层次:看股权风险溢价水平。

说明:按照大类来分,可以将市场上的指数基金分为宽基指数窄基指数

其中,宽基指数是指成分股覆盖面较广、包含多个行业的指数,如沪深300指数、中证500指数、中证1000指数、创业板指数等;

窄基指数,就是那些集中投资特定策略、特定风格、特定行业、特定主体类的指数基金,一般而言,通过名字就知道该成份股是哪类行业或主题,因为只是选择相关行业或主题,剔除了其他股票,所以它可选的范围比宽基要窄,所以称为窄基指数。

沪深300指数,算是A股大盘股最有代表性的指数,其流通市值占比近两年来一直在60%以上。本文就以沪深300指数为例,从三个层次来判断其当前是否低估。

说明:

沪深300指数以规模和流动性为标准,反映流动性最强和规模最大的300支股票股价变动;

中证500指数,是扣除沪深300成份股之后,总市值和成交量排名在前500名的股票,相当于具有一定市场规模的成长性股票的组合;

中证1000指数,则是剔除沪深300和中证500的股票后,总市值和成交量排名前1000名的股票,相当于有质量的小盘股组合;

其他,则是除了这2800只股票以外的所有股票。

下面这个表格,就是沪深300指数自设立之日(2005年4月8日)起到现在(2019年11月5日),包括点位、P/E(TTM,12个月滚动市盈率)、股权风险溢价率(TTM)这些指标的三个层次数据的整体状况。

第一层次考虑:

从成立之日起到现在,沪深300指数的点位翻了两番(四倍)——从1000点左右,增长到了4000点左右;对应中国的GDP,则从2005年的18.7万亿元,增长到2018年的90万亿元。沪深300指数的增长基本与中国经济增长匹配——如果说有差距的地方,大概是中国股市的退市机制不完善所造成的。

如果纯粹从历史点位来看(见下图),过去的近15年中,沪深300指数最低点位为818,最高值为5877,历史平均值为2947,中位值为3081——这么来看的话,目前的4003点,显然可以算作是较高水平。

数据来源:Wind,数据统计时段为沪深300指数设立之日2005年4月8日到2019年11月5日

然而,如果这么判断的话,你很可能会犯下大错误。

沪深300指数这15年来的表现远好于上证指数,接下来,如果中国的沪深300也像美国的标普500指数一样,走出一个十年持续上涨的牛市,那你岂不是在10年之内都不会有任何投资的机会?

实际上,自2014年底以来,沪深300指数点位低于历史平均值2947的日子,单个手掌都足以数过来,这也意味着你根本不用考虑在A股投资沪深300指数了。

第二层次考虑:

真正能够代表股票估值水平的,其实是市盈率(P/E,Price/Earnings,股价/每股盈利),其含义相当于公司总市值/每年净盈利。

简单来解释P/E。我有个煎饼摊,一年净赚5万元,上市了,分成100万股每股1元钱的股票,这意味着我的煎饼摊市值100万,除以净利润5万元,市盈率就是20。

说明:根据跟踪数据的时效性,P/E又分为静态、动态和滚动市盈率(TTM)三种。

静态P/E,是拿过去一年公司的净盈利/市值;

而滚动市盈率是用过去12个月的净盈利/市值;

动态P/E则是采用未来一年的净盈利作为分母计算——但未来盈利,涉及到如何计算一年内公司盈利的增长率(通常可使用券商预测利润、或按照过去3年的盈利增长率折算)问题,所以带有很大的主观性,通常称之为PEG。

对于宽基指数来说,使用最广的就是滚动市盈率。

显然,对于买股票的人来说,市盈率越低意味着公司的估值越低,也意味着其价格未来更有可能上涨——换到宽基指数来说,就是整体P/E越低,这个指数越值得买入。

过去的15年里,沪深300指数的滚动市盈率最高曾达到51.1,这是2007年的牛市顶峰,而最低的时候也曾降到8.2这样的水平,这发生在2005年10月份,其历史平均值是16.5,中位数是13.6。目前是12.1,这显然还是属于低估状态的(见下图)。

数据来源:Wind,数据统计时段为沪深300指数设立之日2005年4月8日到2019年11月5日

观察上述数据可以发现,市盈率的高低基本跟随沪深300指数。但需要指出的是,虽说沪深300的滚动市盈率历史上最高曾到达50以上,但2010年下半年迄今,沪深300的滚动P/E从未超过20——即便是2015年的大牛市之中。

2010年前后的P/E相差巨大,这意味着中国股市的整体估值水平下降了一个台阶——这个问题我曾专门在“我弱我笨,所以买a股我才没亏钱”一文中论述过(想要了解的可以点击蓝色字体查看)。

正是因为存在着A股估值中枢下降的问题,所以我更愿意将2015年不曾到达的20倍P/E当作未来沪深300指数P/E的最大值——这样来看,沪深300指数目前的确低估,但并不像15年数据显示的那样低估,大约相当于2010年以来整体估值45%分位附近。

第三层次考虑:

从估值历史数据来分析资产的高估和低估,这当然要比仅仅看点位高出一个段位,但对于资产来说,很多时候不是和自己的历史比,而是要和同类资产比。

不是有个笑话嘛。两个人去森林里探险,甲说要把鞋带系紧一点儿。乙很不耐烦,说你鞋带系得再好,老虎来了也是白搭,而甲则回应说,我只需要跑得比你快就行了……

对于生产类资产来说,其资产的高估还是低估,归根结底是看其收益率高低。之所以强调P/E低的时候就是宽基指数低估的时候,是因为P/E低,就意味着E/P高。而E/P是什么呢?就是该宽基指数的全体股票收益率,只要足够高,就值得买入。

关于生产型资产与商品型资产的区分,请点击“如何判断一种资产金融属性的强弱”。

宽基指数收益率高低,全世界都有个最基本的对比对象,那就是我经常说的“定海神针”——十年期国债收益率,也就是通常所说的“无风险收益率”。

用股票的盈利率E/P减去无风险收益率,那当然就是“股权风险溢价率”咯,而正是这个股权风险溢价率,才是评判宽基指数到底是高估还是低估的真正的、最有价值的标准。

股权风险溢价率越高,意味着股票相对于无风险收益率的收益越高,这才真正意味着这个宽基指数是处于低估状态——不仅相比自己的历史处于低估状态,而且对比其他资产的收益也处于低估状态。

不信的话,你详细观察下面2008年迄今的沪深300指数点位与股权风险溢价的对比,几乎形成完美的反向对应关系——股权风险溢价的高点,一定对应着沪深300指数的低点;而股权风险溢价的低点,一定对应着沪深300指数的高点。

数据来源:Wind,数据统计时段为2008年3月3日至2019年11月5日

我所说的“完美对应”,意味着几乎没有例外:股权风险溢价的每一个高点和凸起,一定对应着沪深300指数的一个低点和凹下;而股权风险溢价的每一个低点和凹下,一定对应着沪深300指数的一个高点和凸起。

正是这种接近完美的反向对应关系,再加上我刚才提到的背后逻辑,这说明用股权风险溢价的历史数据来判断宽基指数是不是高估,相比P/E将更靠谱、更有说服力。

自2010年下半年沪深300指数整体估值降了一个台阶以来,沪深300指数的股权风险溢价平均值约为4.95%,中位数为5.03%,最大值为8.33%,最小值为1.67%,而最新的11月5日的股权风险溢价是4.99%。

这个数值,代表着沪深300指数目前的价位并不低估,反而是略略高估,大约处于2010年以来整体估值百分位的55%附近。

好了,三个层次分析完了,可以得出结论了——

目前的沪深300指数,既没有高估,也没有低估,大致处于最近10年的历史均值附近。

在最近10年来,沪深300指数真正处于低点的只有3个时期,分别是:

2012年底-2014年上半年;

2016年2月-3月;

2018年9月-2019年2月。

如果你没有在这些时候下手买入,你投资沪深300指数的收益会下降一大截,甚至是负值。

在文章结尾,本人还是想要额外补充两点。

第一点就是,这篇文章只是讨论判断指数基金高估低估的三个层次,并没有涉及资金和仓位管理,想要了解这方面的内容,请点击“金字塔法”。

第二点我想说的是,本人当然不只是对沪深300指数做了分析,我还对中证500指数和中证1000指数都做了类似的分析,而且对中证500指数和中证1000指数的判断中,还借助了美国股市的历史经验,这些内容都会在以后的文章中发出来,欢迎持续关注本号。

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另:近期小红圈由于升级缘故,暂无法入圈,本月20号恢复使用,敬请期待。

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精彩评论

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好过分8fy今天 12:38

基金投资我亏了好多了咋办

宝贝630乖乖哦11-12 11:51

分析的很透彻,给你点个赞

路财主11-12 10:39

还有人问关于中证500的估值情况,我这两天就会整理成文章给大家。

路财主11-12 10:36

哪里也查不了,因为涉及国债收益率和股票收益率两个来源,所以需要你自己计算。

Eddieptu11-12 10:15

作者你好,请问哪里可以实时查询到股权风险溢价呢?