【锂电设备专题】把握电动化浪潮下设备Alpha机会【东吴机械】

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投资评级:增持(维持)

投资要点

 1电动化趋势不可阻挡、2019-2025年行业将开启8-10倍增长之旅

    2010-2018年全球电动车行业在特斯拉和中国政府政策推动下,电动车实现0-1的突破,2018年全球电动车销量突破200万辆,全球汽车电动化率从0提升至2%。随着特斯拉在欧美市场成为最畅销的豪华车型,在豪华车领域得到充分验证,同时由于欧洲新一轮更加苛刻的碳排放政策于2020年正式实施,倒逼传统整车企业加速布局电动化战略,借助中国本土制造业强大的降成本能力,将有望进一步提高电动车性价比,在大众市场开始普及。2020年,特斯拉Model 3将在中国实现国产化,以大众为代表的车企巨头电动化平台车型将密集推出,预计2020-2021年将出现爆款车型,电动化趋势将加速,2025年大众、奔驰、宝马等巨头将有望实现15-25%电动化率目标,我们预计2025年全球电动车销量1800万辆以上,全球电动化率将达到16-20%左右,电动车行业将开启8-10倍增长之旅,CAGR将达35-39%,成为未来几年少数高速成长的万亿级别行业。

 2  全球动力电池开启产能高速扩张周期

    动力电池2010-2017年中国经历了中低端产能疯狂扩产周期后,2018年过剩低端产能出清。随着2020年传统车企巨头们进入电动车型密集发布期,2018年车企开始与中日韩动力电池龙头签订了巨额长协订单锁定产能供应,同时由于2021年中国将进入无补贴时代和外商投资准入放宽,2019年全球动力电池开启了产能高速扩张周期。CATL、BYD,松下、LG、三星、Northvolt共6家龙头电池厂预计到2022年将达到610GWh,未来四年增幅将达4倍以上,CAGR52%,预计新增设备投资额约为1800亿元。

 3 整车企业采购策略变化,动力电池行业格局将走向分化

    2019年开始大众、特斯拉等部分主流车企采购策略从深度“绑定1-3家龙头电池厂商”策略转向“自产+多家配套模式”。与此同时,国内二三线电池企业和动力电池新势力也宣布了大规模的扩产计划。电池行业格局将走向分化,使得扩产规模弹性加大,设备需求相比原有预期大幅增加。

 4 中国设备公司已具备全球竞争力,将分享全球电池产能扩张浪潮红利

    经过过去十年中国电动车行业的高速发展,中国已经成为全球最大的动力电池生产国和产业链最完整的国家,培育了一批具备全球竞争力的优秀公司。在设备环节,中国设备企业在技术层面已经达到国际领先水平,在产品性价比、收入规模、盈利能力、交付能力和研发投入上更是大幅领先重要竞争对手日韩设备企业。目前国产电池龙头CATL的设备采购基本实现国产化,以先导智能为代表企业进入国际龙头松下、三星、LG和Northvolt电池产线,龙头国产设备商已具备全球竞争力。

 5 具备全球竞争力设备公司将是布局电动车行业获取Alpha的重要来源

    我们判断在电动化加速的浪潮下和全球动力电池行业走向分化格局,设备公司将具有较大BETA弹性。我们预计锂电设备行业格局将往龙头集中,具备全球竞争力的设备龙头公司将是我们投资电动车行业渗透率不断提升过程中获取Alpha的重要来源。

    先导是全球新能源装备领军企业,是全球收入规模最大和市值最大的新能源设备公司。2014-2018年公司收入和利润均实现了十倍以上的增长,ROE保持在24%-35%之间。多种卓越基因造就了先导智能:1)强大的韧性,成功跨越了薄膜电容器、光伏设备、锂电设备三个产业周期;目前已储备的未来方向包括氢燃料电池设备、3C检测装备、智能仓储物流系统、汽车智能产线等六大业务。2)优异的产品,在每一轮周期里,公司的优异设备产品均打入了全球龙头公司供应体系,并且占据了领先份额。

 6 投资建议

    重点推荐全球领先的锂电设备龙头【先导智能】,其余推荐:【杭可科技】、【璞泰来】、【赢合科技】、【科恒股份】。

风险提示

    电动车销量不及预期。

内容目录

正文

 1电动化趋势不可阻挡、全球动力电池开启产能高速扩张周期

    2010-2018年全球电动车行业在特斯拉和中国政府政策推动下,实现0-1的突破,2018年全球电动车销量突破200万辆,全球汽车电动化率从0提升至2%。随着特斯拉在欧美市场成为最畅销的豪华车型,在豪华车领域得到充分验证,同时由于欧洲新一轮更加苛刻的碳排放政策于2020年正式实施,倒逼传统整车企业加速布局电动化战略,借助中国本土制造业强大的降成本能力,将有望进一步提高电动车性价比,在大众市场开始普及。2020年,特斯拉Model 3将在中国实现国产化,以大众为代表的车企巨头电动化平台车型将密集推出,预计2020-2021年将出现爆款车型,电动化趋势将加速,2025年大众、奔驰、宝马等巨头将有望实现15-25%电动化率目标,我们预计2025年全球电动车销量1800万辆,全球电动化率将达到16-20%左右,电动车行业将开启8-10倍增长之旅,CAGR将达35-39%,成为未来几年少数高速成长的万亿级别行业。

表1:传统主流车企计划于2025年将达到15-25%电动化率

图1:美国特斯拉销量增速远超其他高端品牌

图2:2018年下半年开始,美国市场特斯拉的销量开始超过奔驰等其他豪车品牌成为第一(以交付量为口径)

    2010-2017年中国经历了中低端产能疯狂扩产周期后,2018年过剩低端产能出清,沃特玛、银隆等三四线动力电池企业退出。随着2020年传统车企巨头们进入电动车型密集发布期,中国核心零部件、锂电池、锂电材料都在进入全球电动车供应链,龙头已或将获巨额定单,成长空间较大。2018年车企开始与中日韩动力电池龙头签订了巨额长协订单锁定产能供应,同时由于2021年中国将进入无补贴时代和外商投资准入放宽,2019年全球动力电池开启了产能高速扩张周期。

图3:2019-2025年全球进入新的产能周期

图4:全球动力电池龙头产能规模预测(GWh)

CATL、BYD,松下、LG、三星、Northvolt共6家全球龙头电池厂2018年底产能合计约114GWh,目前规划产能(动力电池+储能)从此前2020年达到200 GWh提升至2022年将达到610 GWh,未来四年增幅将达4倍以上,CAGR52%,预计对应的新增设备投资额约为1800亿元。

表2:各大电池龙头企业扩产情况

 2整车企业采购策略变化,动力电池行业格局将走向分化

    2019年开始,从部分主流车企采购策略变化的一系列事件看,预计未来动力电池行业格局将从集中走向分化。部分主流车企为了降低动力电池采购风险,采购策略从深度“绑定1-3家龙头电池厂商”策略转向“自产+多家配套模式”。电池行业格局将分化,使得扩产规模弹性加大,设备需求相比原有预期大幅增加。

    2018年,大众向全球动力电池巨头发出了500亿欧元的采购大单。在第一个阶段,包括LG、宁德时代、SKI进入了大名单。这个名单,在2019年得到了大幅度的扩张,包括三星SDI、AESC、Northvolt,甚至是比亚迪,都进入了大名单,但大众依然选择自建电池工厂。2019年6月,大众集团向有“欧洲CATL之称”的瑞典电池生产商Northvolt投资9亿欧元联合研发并生产电池。背后的原因之一是,强大如大众汽车集团,在2018年10月,遭到了LG化学的一轮10%的涨价需求,且不得不接受。

    2019年初,特斯拉总裁马斯克在季报电话会议上透露不再局限于松下独家供应,而将从多家企业采购电池。2019年8月,据彭博社报道,特斯拉与LG化学达成非独家协议,特斯拉中国工厂将从LG化学采购动力电池。近期,特斯拉拟以2.2亿美元溢价55%收购能源公司Maxwell布局动力电池,我们判断特斯拉将通过吸收Maxewell电池技术自建动力电池产能。

    2019年3月,吉利汽车集团总裁向媒体透露,吉利将选定第二家电池供应商,用作备货供应商。该供应商是日韩企业,双方将会采取合资方式。

    与此同时,国内二三线电池企业和动力电池新势力也宣布了大规模的扩产计划。万向123规划产能达85 GWh。2018年,长城汽车董事长魏建军成立了蜂巢新能源,宣称将在动力电池领域再造一个长城汽车,成为全国前三的高端电池供应商,2025年规划全球产能超过100 GWh。

图5:万向产能规划预计为85GWh,预计新增为80GWh

图6:蜂巢新能源产能规划预计为14.5GWh,新增设备投资76GWh

 3 中国设备公司已具备全球竞争力,将分享全球电池产能扩张浪潮红利

    2002年,中国加入WTO以后,在贸易全球化浪潮下,中国具备全球竞争力的港口、集装箱、船舶设备公司,中国船舶、振华重工和中集集团享受了来自全球大量的设备需求红利,市值最终涨幅达数十倍并成为千亿市值的优秀公司。

    我们判断在电动化加速的浪潮下和全球动力电池行业走向分化格局,设备公司将具有较大BETA弹性。我们预计锂电设备行业格局将往龙头集中,具备全球竞争力的设备龙头公司将是我们投资电动车行业渗透率不断提升过程中获取Alpha的重要来源。

图7:锂电设备:国产设备面临全球性的机遇

    经过过去十年中国电动车行业的高速发展,中国已经成为全球最大的动力电池生产国和产业链最完整的国家,培育了一批具备全球竞争力的优秀公司。在设备环节,中国设备企业在技术层面已经达到国际领先水平,在产品性价比、收入规模、盈利能力、交付能力和研发投入上更是大幅领先重要竞争对手日韩设备企业。

图8:锂电国产设备公司已具全球竞争力

    在动力电池行业降本提效过程中,中国设备企业做出了非常大的贡献,在设备国产化后,动力电池单位投资额已经从几年前所需5-6亿元降至2-3亿元。近几年,国内锂电设备进口替代效应明显,龙头电池公司CATL的设备采购基本实现国产化,以先导智能为代表的企业进入了国际龙头松下、三星、LG和Northvolt的电池产线,龙头国产设备商已具备全球竞争力。

    产能规模普遍较小和产品单一的劣势是制约日韩设备企业未来发展原因之一。相比较日韩企业,中国设备企业在产能规模上已经具备绝对领先优势,同时已形成完备的锂电设备供应能力。2018年,中国代表先导智能锂电设备收入达35亿元,大幅领先日韩代表CKD、平野9-10亿元的收入规模。日韩设备企业特点是单一品类强,整线能力弱。日韩优质的锂电设备商普遍成立时间长,往往聚焦单一产品领域并在某一产品领域形成领先地位,如日本领先的设备企业平野、浅田、CKD、皆藤都成立于1960年前,产品主要集中在涂布机和卷绕机,但缺乏整线生产能力。中国企业设备交付周期仅为3-6个月,日韩企业交付周期则需要12个月以上,难以适应未来年均百GWh以上的产能快速扩张时代。

图9:中日韩锂电设备收入规模比较

    在技术水平方面,国产设备已逐步达到国际水平,并呈现赶超趋势。涂布机和卷绕机分别是前端和中段工序的核心设备,GGII调研数据显示,2018年国产锂电卷绕机市场份额排名前五企业市场份额占比超过90%。其中先导智能遥遥领先于第二名,市场占比超过60%。先导智能在卷绕机领域2017年就已达到国际领先水平,浩能科技于2018年7月推出的新型高速双层涂布机技术指标超过日韩企业。

图10:中国锂电设备水平已超于日韩企业

    中国设备企业盈利能力突出,过去几年国内龙头设备商毛利率稳定在40%左右,净利率在15-20%左右,均高出日韩龙头企业10个百分点以上。中国设备企业在研发投入方面均优于日韩设备商,中国代表公司研发投入占收入比例过去几年基本保持在6-7%,高于日韩代表1-3%的占比,中国设备企业更具备持续发展能力。

图11:中国锂电设备企业研发投入持续日韩龙头设备企业

 4 先导智能:全球锂电设备龙头,具备卓越企业基因的专用设备平台型公司

    先导智能是全球新能源装备的领先企业,目前是全球收入规模最大和市值最大的新能源设备公司。公司目前拥有员工5,000余人,其中研发工程师1,300人。2018年收入39亿元,净利润7.4亿元;2014-2018年,公司收入和利润均实现了十倍以上的增长,ROE保持在24%-35%之间。

图12:2014-2018年公司收入实现十倍以上增长

图13:2014-2018年公司利润均实现十倍以上增长

图14:先导的毛利率基本维持在40%以上

图15:ROE保持在24%-35%之间

图16:先导智能在所有锂电设备厂商中研发人员最多为1193人,平均值为509人

图17:先导智能2018年研发人员占比为24%

    我们认为,多种卓越基因造就了先导智能成为全球新能源设备龙头企业。

第一个基因是,公司具备强大的韧性。公司从2002年成立至今,成功跨越了三个产业周期,使得公司成立以来持续保持快速增长。2002年公司成立,正值我国电子元器件快速发展周期,公司早期精准切入薄膜电容器设备领域,通过不断发展成为我国薄膜电容器设备龙头公司。2009年,在薄膜电容器需求下行期,公司切入高速发展的光伏领域,并且成为我国光伏组件设备龙头。2013年公司进入锂电设备行业,通过不断的研发投入和技术积累,受益于国内动力电池爆发性增长,公司成为全球最领先的锂电设备公司。除了锂电和光伏设备业务以外,公司目前已经在储备未来方向,包括氢燃料电池设备、3C检测装备、智能仓储物流系统、汽车智能产线等八大业务。

图18:先导智能顺利跨越数个新兴产业周期,成为专用设备平台型公司

第二个基因,优异的产品。在每一轮周期里,公司的优异设备产品均打入了全球龙头公司供应体系,并且占据了领先的份额。薄膜电容器设备客户包括日本松下、TDK;光伏组件设备客户包括隆基、通威、晶澳和晶科;作为全球领先的锂电池装备制造商,先导已与松下、索尼、三星SDI、LG化学、ATL、CATL和比亚迪等国际知名电池企业建立战略合作关系。在3C检测设备环节,公司成功进入苹果和京东方供应体系。

图19:专用设备平台型公司,敏锐判断产业机遇,客户世界一流

    公司成功跨越多个产业周期,并不断创造出领先行业的优异产品,我们认为得益于,第一、董事长王燕青和公司管理层对产业趋势判断的敏锐能力。第二、公司高度重视研发、研发费用比例持续维持在8%以上。第三、高度重视对管理层和研发人员的持续激励。第四、业务合作上持续深度绑定全球电子、新能源龙头公司,跟随龙头一起成长。第五、早期与IBM合作开发了“先导云”和大数据中心 ,建立全价值链的协同平台,使研发产品模块化,快速响应客户化定制产品的研发生产。

图20:先导内部的组织架构、生产流程

    我们判断未来在全球动力电池市场,国产高自动化整线方案将有望成为趋势。一方面,原有单机或者分段采购模式,由于供应商较多,整线交付调试周期较长,设备合计总价高和不同设备厂之间存在兼容性不好的可能性;而使用整线采购模式,非标产品直接根据客户需要定制设计,整线交付调试时间大幅缩短,设备合计总价比单机采购模式更低,不存在兼容性的问题。另外一方面,以先导智能提供的整线方案为例,该方案将使得现有每GWh产线所需500人以上生产工人大幅降低至100人以下,大幅降低了人工成本和提升电池生产效率和良率,目前已受到车企自建产能和动力电池新势力的亲睐。目前,中航锂电、多氟多等电池企业均采用公司最新整线方案;欧洲Northvolt,新势力蜂巢新能源采用了公司准整线的方案。

图21:单机采购模式vs整线采购模式

    我们判断在电动化加速的浪潮下,全球动力电池格局将分化,设备公司将具有较大BETA弹性。预计设备格局将往龙头集中,先导智能在全球锂电设备行业绝对领先的竞争优势将是我们投资电动车行业渗透率不断提升过程中获取Alpha的重要来源。

 5  投资建议

    重点推荐全球领先的锂电设备龙头【先导智能】:全球电动化大浪潮加速,看好绑定龙头电池企业的设备公司,业绩成长性和持续性将大幅超预期。我们预计公司2019年、2020 年的净利润分别是10.3和14.1亿元,EPS为1.17 和1.60元,对应PE为29倍和21倍,维持“买入”评级。给予目标PE 38倍,对应目标价45元。建议关注【杭可科技】【赢合科技】【科恒股份】【璞泰来】。

 6 风险提示

    下游投资低于预期、新能源车的销量低于预期。

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东吴机械研究团队荣誉

2017年 新财富最佳分析师 机械行业 第二名

2017年 金牛奖最佳分析师 高端装备行业 第二名

2017年 卖方分析师水晶球奖 机械行业 第五名

2017年 每市组合 机械行业 年度超额收益率 第一名

2016年 新财富最佳分析师 机械行业 第四名

2016年 金牛奖最佳分析师 高端装备行业 第四名

2016年 每市组合 机械行业 年度超额收益率 第一名

陈显帆  东吴研究所副所长,董事总经理,大制造组组长,机械军工首席分析师(全行业覆盖)

机械行业2017年新财富第二名,2016年新财富第四名,2015年新财富第三名,2014年新财富第二名;所在团队2012-2013年获得新财富第一名。伦敦大学学院机械工程学士、金融学硕士。4年银行工作经验。2011-2015年曾任中国银河证券机械行业首席分析师。2015年加入东吴证券。

周尔双  高级分析师(工程机械,锂电设备,半导体设备,智能制造,电梯,核电设备)

英国约克大学财务管理学士、金融学硕士,六年机械研究经验,2013年加入东吴证券。

倪正洋 分析师(激光、油服、OLED、轨交、船舶、新材料) 

南京大学材料学学士、上海交大材料学硕士。2016年加入东吴证券。

朱贝贝 研究助理(智能制造)

武汉大学学士、上海国家会计学院会计硕士。2018年加入东吴证券。

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