楚大被他拉黑了?我去董秘提问下涨价实际幅度不知道会不会回答。。
兆易的赛道和基本面都非常好,业绩已经是明牌,就不说了,先看4大核心产品:1)Nor Flash市场150亿,4个主要玩家,格局很好;2)Slc Nand Flash约80亿市场,兆易突破了24nm,今年增长很快;3)Dram约4000亿的市场,中国1200亿左右,兆易除了代销长鑫的产品,还推出了自研的DDR 4,长鑫代工,目前月出货量超过100万颗,年底可能到200万颗/月,2022年底800万颗/月;4)MCU国内260-300亿市场,全球约1000亿,兆易MCU的技术国内领先,Risk-V和ARM的32位MCU覆盖高、中、低等各种需求,今年全面爆发。
从兆易的产品看,长期成长性没有问题,小赛道的Nor Flash和SLC Nand Flash竞争力很强,中赛道的MCU产品优势突出,大赛Dram刚起步,空间巨大。既然长期的成长性和竞争力没问题,那么市场对兆易的担忧便是某些短期的因素。
市场对于兆易的担忧主要是涨价的持续性,Nor和MCU今年都有涨价,而MCU涨价最突出,大幅增厚了Q3的业绩,Q2开始提价,Q3真正兑现。我结合各种资料,对兆易今年各季度的收入(红色为估算数)重新做了拆分,可以看到:1)MCU毛利率今年不断走高,Q3快接近70%,从毛利率的变化看提价,相当于Q2均价上涨25%,Q3上涨30%;3)存储芯片的毛利率也从30%左右提高到40%以上,相当于销售均价上涨20%。
兆易的存储芯片包括Nor、Nand、Dram代销和Dram自研,继续分拆便看到更细节的毛利率变化。Dram代销毛利率低,公司交流提到过2-3%,关联交易金额相当于Dram代销的成本,加价3%变成收入,对应毛利率2.87%。可以看到,Nor的毛利率从Q1约40%提高到Q3约60%,相当于销售均价上涨50%,这是很恐怖的。
看产品价格:从产业链了解到MCU在Q3月出货超过4000万颗,相当于均价从2020年平均的4元涨到6.4元,上涨约60%,而过去三年MCU价格维持在4元左右。
涨价的波动影响。如果没有涨价的干扰,兆易Dram、MCU等产品的放量仍会非常顺畅,MCU今年超过4亿颗,明年7-8亿颗,但涨价会让原本每年50-100%的增长,变成今年150%,明年20%,带来增速的波动,从而影响估值。
1)MCU的影响。如果2022年MCU出货量8亿颗预期不变,但价格从6.5元降到5元左右,那么毛利润就减少12亿,影响净利润10亿。
2)Nor的影响。如果2022年毛利率从目前的接近60%恢复到40%,那么毛利润将减少7.5亿,影响净利润6.4亿。
业绩的敏感性分析。预计今年净利润22-24亿,如果产品价格维持不变,那么2022年净利润能到32-35亿。然而市场会担忧MCU和Nor Flash的降价,如果2个产品恢复到2018-20年的平均水平,2022年的业绩就只有23-25亿,相当于业绩不增长。
注:对兆易自研Dram的2022年收入估算是12亿,毛利率50%。
如果没有MCU和Nor Flash涨价的影响,原本兆易2021-22年的净利润预期是16亿和24亿,每年50%增长,按2022年50倍PE算,兆易仍值1000亿,但涨价让兆易今年的利润就超过20亿,对于涨价带来的额外利润,市场并不愿意给予估值,所以兆易仍是1000亿上下。说白了,市场更喜欢每年50%以上的增长,但周期性因素的干扰,会加剧短期的博弈,不利于估值的提升。然而,如果市场仍然保持旺盛的需求,价格就是不下来,市场或许会耐不住,从而修复一波,但这只能边走边看。
利基是小众的,面对的小市场,比如家电之类的,专门设计的,价格波动比较小,市场比较小。三星美光海力士都不做这个市场,他们做的都是大宗的,比如电脑、手机这种大市场。兆创新跟他们的产品没有冲突。长鑫存储自己也做dram就是大宗的,兆易委托长鑫存储代工,跟长鑫存储自身的dram是错位的,没有叠加。利基市场100亿美元,大宗1000亿美元