赛微电子:渣男可以转好吗?

说到 $赛微电子(SZ300456)$  ,很多人应该是又爱又恨,收购瑞典Silex比较成功,但自从2020年9月说北京Mems线投产后,就开始各种爽约,许多投资者都把赛微打成了渣男,今天就讨论一下赛微这个渣男能否转变成好男人

赛微的Mems

说实话,回看赛微的上市,感觉莫名其妙,上市之前的那些业务简直各种瞎,2016年开始就越来越差。幸运的是,赛微在2016年收购了瑞典的Silex,价格也不贵,对价7.5亿,但Silex从2016-20年累计为赛微贡献了5亿利润。由于赛微的导航、航电业务持续亏损,因此公司在2020年6月剥离了航电业务,今年正在剥离导航业务,预计6月底能完成。由于赛微的业务结构正在动态变化,所以盯着赛微2020年的财报没有意义,今年可能也意义不大,要看2022年,因为这时候公司只剩下Mems和少量的GaN,纯正的半导体公司。

重点看Mems。从今年下半年开始,赛微的收入端基本只有Mems,如果北京Mems线如期量产,今年产能达到5000片/月,加上瑞典7000片/月,最保守的估计,2022年赛微Mems的年产能为14.4万片。实际公司计划2022年产能提高到10000片/月,所以总产能大概率会超预期。

Mems线比较复杂,良率没有其他半导体芯片高,瑞典8寸线运营多年,良率还未提高到80%,不过趋势上快了,随着产线运转越来越顺利,今年良率大概能到80%。估算8寸线的产量,过程比较复杂:最大合格产量=产能*良率,实际产量=最大合格产量*产能利用率。Mems线的经营情况(包括2021-22年预估)如下表:

可以看到,2020年Silex的6寸线在改造成8寸,还是影响了产能的释放,由于今年Mems供不求,产能利用率有望回到2018年98%的水平。因此,可以估算2021-22年的Mems实际产量为6.6万片、11.3万片。北京Mems产线1期只做代工,工艺开发应该还只在瑞典,所以可以估算赛微2021-22年Mems的收入分别为8.49亿元和15.49亿元。

注:Mems工艺开发由于要为客户提供设计服务,共同打磨产品,因此产品单价里面包括设计服务费,所以单价比单纯的代工要高。

赛微的财报变化

由于赛微陆续剥离航电、导航业务,所以2019年之前的财报没有参考价值(除了证明赛微本身多么的不堪外),那么2020-22年的收入和毛利结构如下表:

赛微2021年的毛利润会随着瑞典Mems产能释放而快速增长,2022年则是北京Mems线的产能释放,2021-22年毛利润分别为5.77亿和8.72亿,分别增长65.7%和51.2%

营业费用的变化。公司在给交易所的年报问询函的回复中已经披露的各业务板块费用情况,没有导航、航电的拖累,公司的费用非常清晰,最大的支出就是Mems的研发支出,22022年预计达到3.5亿元,但这是赛微电子的竞争力的保障

非经常性损益的变化。2021-22年有较多的政府补助,特别是北京Mems线,今年处置导航业务预计能增加2500万的投资收益,2020年Silex卖掉6寸设备产生产4300万的处置收益,往后不会有了。

综合以上分析:公司经营性利润在2021-22年大幅好转,分别达到1.52亿和4.15亿,增长1070%和170%,归母净利润分别为2.52亿和3.46亿。

如果悲观情景?北京Mems一直拖着

制约赛微成长性的事情就是瑞典ISP许可,如果没有ISP,对赛微肯定是有影响的,成熟和先进Mems产品可能就不能生产,要独立研发,量产或者产能爬坡容易低于预期。那在悲观的假设下,只看Silex的盈利前景,2021年也有3.67亿利润。只是没有产线的扩张,很难给到50倍以上的高估值,但30倍PE还是可以的,约110亿,对应股价17.2元,接近前期低点。

市值潜力

若北京3万片产能全部释放,按80%良率、98%产能利用率,单价1.5万计算,收入达到42.3亿元,25%净利率,70%股权,归母净利润7.4亿元,加上瑞典Silex大概4亿利润,合计净利润11.4亿元,按保守30倍PE估算,市值340亿。这还不包括未来GaN外延片和芯片的产业化,或者更高的PE,毕竟国内半导体龙头的估值都在50倍左右

总结一下:北京Mems线投产,赛微就能给到50倍甚至100倍的PE,当然市值潜力就大,所以渣男能否变好,最终还要看北京Mems线的量产进度

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精彩评论

右手壁立06-08 12:36

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danny00700707-24 22:07

感觉计算产能的公式有问题,公司说的产能应该是已经考虑了良率以后的实际产能,不应该再乘以良率打折,文中计算的产能和营收被打了8折,你测算全年利润2.52亿,只比去年增长5000万,今年上半年利润就已经比去年增长了6000万,下半年还有新增5000片每月的产能,文中营收和利润严重低估

老牛sh07-24 18:21

今年是第二年吗

黑狗子zjj07-06 18:46

作者没看到公司已经给出了北京厂的未来净利润估值了,现实骨感

黑狗子zjj07-06 18:44

咋个都在自己算,公司给了未来北京厂的净利润啊

Z先生bj407-03 15:16

好的,谢谢老师