投资要点
终端需求延续高景气度，疫情反复下居家消费持续受益。一季度还原预收款后，公司收入同比增长32%，反应出疫情期间居家消费的旺盛需求。根据国家统计局数据，2020年4月和5月的全国餐饮收入分别下滑31.1%和18.90%，虽然环比Q1的下滑44.30%收窄，但仍处于恢复阶段。根据哗啦啦的全国餐饮动态数据，6月以来虽然餐饮门店数恢复95%以上，但订单量仍下滑20%-30%。二季度以来，部分地区疫情出现反复，尤其是近期北京、广东、上海等地区受境外输入病例影响疫情反弹。我们认为在疫情反复、餐饮恢复不乐观的背景下，榨菜二季度终端需求依旧旺盛。
渠道持续补库存，助力二季度收入加速。一季度受疫情影响复工及运输，公司预收款大幅增长，渠道反馈库存处于半个月左右的低位，远低于1.5个月的正常水平。4-5月公司生产经营恢复正常，渠道进入补库存阶段，至6月初渠道反馈库存恢复至1个月左右的水平，相比一季度末库存回升2周左右。我们预计6月份渠道仍将继续补库存，有望向1.5个月的正常水平靠拢。
销量增长叠加需求旺盛，预计二季度盈利能力提升。二季度需求旺盛加上渠道补库存，公司销量有望快速增长，从而使单位产品分摊的固定成本下降。同时2020Q2仍将主要使用2019年初采购的低价原料，我们预计Q2毛利率同比上升。而在终端需求旺盛的背景下，预计二季度市场费用仍会保持较低水平，叠加销量增长摊薄费用，我们预计Q2公司期间费用率呈下降趋势。综合毛利率与期间费用率变化，我们预计Q2净利率上升。
盈利预测：涪陵榨菜是我国榨菜行业龙头，盈利能力突出，其依靠采购+渠道+品牌优势，拥有行业定价权。中长期看，消费场景扩张打开了榨菜品类空间，公司通过渠道下沉、新兴渠道拓展来带动销量提升。短期看，公司2019年调整蓄力，2020年轻装上阵。二季度餐饮恢复低于预期，且疫情存在反弹，榨菜的终端需求有望超预期。在需求高景气延续及渠道补库存的情况下，我们预计公司Q2收入有望实现25%以上的增长，利润增长有望高于收入。我们预计公司2020-2022年收入分别为22.60、25.67、29.19亿元，归母净利润分别为7.16、8.43、9.75亿元，EPS分别为0.91、1.07、1.24元，对应PE为38倍、32倍、28倍，维持“买入”评级。
风险提示：全球疫情反复及全球经济增速放缓；原材料价格波动的风险；食品安全控制风险
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范劲松：食品饮料行业首席分析师，董事总经理，食品专业硕士。8年证券、期货投资研究经验，2014年被郑州商品交易所评选为期货优秀分析师，2016年新财富入围核心成员，2018年金罗盘量化评选最准分析师,2018年第一财经食品饮料最佳分析师评选第一名。
执业证书编号：S0740517030001；
手机：13023226679 ；
邮箱：fanjs@r.qlzq.com.cn。
龚小乐：食品饮料行业分析师，南京大学经济学硕士，2016年加入中泰证券研究所，3年食品饮料行业研究经验，2016年新财富入围团队成员，主要覆盖白酒、红酒。
执业证书编号：S0740518070005；
手机：15751860087；
邮箱：gongxl@r.qlzq.com.cn。
赵雯：食品饮料行业研究员，东南大学经济学硕士、法国雷恩一大金融硕士，覆盖非酒食品板块，曾任职东吴证券食品饮料组（新财富团队）。
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熊欣慰：食品饮料行业研究员，中国科学技术大学金融工程硕士，主要覆盖啤酒、调味品、休闲食品板块，曾就职于东北证券食品饮料组。
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房昭强：食品饮料行业研究员，武汉大学经济学硕士，2018年加入中泰证券研究所。
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