书业中的价值投资者-新经典
牛市来了，依然保持初心，关注球场上的比赛，而不是记分牌。
这是一个最好的时代也是一个最坏的时代，互联网的普及，快节奏生活的胁迫推着我们不停往前走，已经很久没有捧着一本纸质书慢慢的静静的去享受书中的娓娓道来。从上学开始早起到学校日复一日教科书，周末补习班，到大学随着互联网游戏手游的普及，空闲的时间大家也是相约网上冲浪开黑。纸质书这一类品种已经受到了时代变迁的冲击，电子书随手可得而且价格便宜，各种新的娱乐模式占据空闲时间，工作节奏越来越快，不是在赶地铁的路上就是在赶地铁的路上，顺手一划抖音，一刷微博，时间就已经悄然流逝。
而新经典这个企业就是和时代在反着走，它依然坚持发现优质的内容，做为一位守护者。我十分看好它在做的事，是非常有意义的事，但是无奈的是我也仅仅是被时代所挟一粒微小尘埃。这个浪潮太过汹涌，这个时代物质的追求已经远远超过了精神的需求度，究竟纸质书的忠实读者有多少，愿意为优质内容付出溢价的人有多少，他们和时代的浪潮相比孰强孰弱，已经超出了我的能力圈。所以这篇不太像一篇企业研究，更像是一种对于传统优质内容的惋惜。。
先看新经典是如何拿到加西亚·马尔克斯独家授权的《百年孤独》中文版版权：
在陈明俊看来，用销量来衡量一本书的成功“比较俗”。“出版要回到最根本的问题，即这本书是否有持久的价值，值不值得出版?”陈明俊说，这是新经典选择是否出版一本书最根本的依据。“有时候纯粹了，事情反而简单了（这也是企业的文化，书业中的价值投资）
2010年，出版界最大的新闻之一，是新经典首次拿到了加西亚·马尔克斯独家授权的《百年孤独》中文版版权。由于中国盗版猖獗，这本名著在中国从未被授权，但却广为流传，这位大作家曾发誓：在死后150年时间内，所有作品都不会授权给中国的公司出版。
“外界一直认为新经典是靠百万的版税，说服了马尔克斯。事实上更多的是我对马尔克斯作品的理解及写了6年的信起了作用。”陈说。在2002年刚创业时，陈明俊就开始写信给马尔克斯的代理人卡门·巴尔塞伊丝女士，希望购买《百年孤独》中文版权，前期一直没有回音。“这是个技术活，既不能让卡门烦你，也不能让她忘了你。”（这里陈明俊对于整个新经典的重要性太强了，这是好事也是坏事，当一个人的作用占比在企业中过高的时候，未来的风险也隐含在这里）
这本获得诺贝尔文学奖、被誉为“值得全人类阅读的巨著”，上市不到4个月，就卖了80万本。“卖到200万本是没有问题的，我希望它能卖到1000万本。”陈明俊不愿意透露到底付给了马尔克斯多少版权费，“肯定很昂贵，但是我们愿意为中国出版行业多年的盗版行为买单。”这本书“赚钱肯定是没有问题的”。
很多人最初并不看好《百年孤独》的首次正版发售，这本定价39.5元的书如何跟只有一半价格甚至更低的盗版书竞争?（企业的定价权怎么来的？）
新经典出的《百年孤独》封面以黑色底，红色不规则的线性图案充满神秘感。明亮而显眼的腰封上，用和书名一样大的字体写着“中文版全球首次正式授权”。 “我觉得中国读者基本的品位还在，他们有道德判断的底线。”陈明俊说，他们虽然看过盗版的，还有不少人想买本正版的表达他们的敬意，“这是很大的一个群体。”
“一本书要卖得好，就要找准书的气息。”在他的描述中，每一本书都是带着“气”的，出版人要对作家、作品有理解，才能理解书的 “气”。“《百年孤独》的盗版卖得都不好。一本书的气息和哪个译者呼应，它的定位是什么，读者人群是什么，什么样的封面、什么样的包装，都是需要特别认真琢磨的事。（实际上这家企业的分析不是分析图书行业的规模，而是愿意为优质内容付费的用户群体到底多大，然后就是出版人对于书的理解能力，这两点决定了未来的成长空间有多大。然而任何一项都是玄学，都是不确定的）
行业部分：
（一） 公司主要业务及经营模式
公司的主要业务包括图书策划与发行、数字图书等以版权资源为核心的相关业务。 图书策划：公司产品以“优质内容”为基础，坚持精品路线，在文学和少儿两大优势品类中 推出了一系列“畅销+长销”的口碑产品，同时积极拓展人文、社科、科普等品类。截至目前，公 司总部已与近 1700 位作家，博达、大苹果等版权代理机构及讲谈社、企鹅兰登等国外出版机构建 立了良好的合作关系。 （从这里可以看出企业的重心放在优质内容能长销在未来提供持续现金流的产品挖掘上）
（二） 业务分布：
文艺、少儿类图书码洋市场份额合计达到 36.77%，逐渐成为市场主体
企业的业务重心主要在文学和少儿这两个角度，特别是少儿图在电子书的冲击下会较小，因为家长偏向让小孩子远离电子产品，而且少儿图书中的绘画内容纸质书能呈现更加完善，在文学方面有一大批追求正版的群体，他们追求纸质书优质内容的感觉。
所以说新经典的业务虽然被时代冲击的比较严重，但是他们在不利的地方占据了相对有利的位置。
行业规模：
2019 年中国图书零售市场码洋规模达到 1,022.7 亿元， 同比上涨 14.4%
企业的表现如何
2019 年，公司持续聚焦以版权为核心的图书策划与发行业务，报告期内完成了对图书分销业 务和图书零售业务（Pageone 书店）的剥离，全年实现营业收入 92,532.46 万元，较去年同期下 降 0.08%；实现归属于上市公司股东的净利润为 24,028.06 万元，同比下降 0.22%
（企业开始聚焦版权部分的业务，同时也必须承认，企业最近几年没有强有力的新书爆款推出）
从图二可以看出：市场的头部聚集效应显著，现在真要做图书那只能放长远的眼光去选择真正优质的书籍，他们才有长久的生命力，同时2019 年，网络书店销售码洋同比增长 24.9%，实体书店则同比下 降 4.24%。网络书店的促销打折频次和力度较上一年进一步加大，整体销售折扣降至 59 折，（在网络书店这部分价格战是比较严重的，企业要保持盈利能力必须把优质内容做出来，让客户为质量付出溢价，不然纯粹追求新书的规模走不长远也无法盈利。）
企业主要业务情况分拆
由于个体的书籍产品选择不同，主要是看企业挖掘精品书籍的能力，而不是整体的规模拉动
比如新经典在文学类的增速不快了，企业自己也承认，东野圭吾的头部产品销量有所下降。所以主要是看企业的老书持久性和新书表现力
在少儿类的图书方面老书和新书一起增长，特别是少儿图书类收到价格战和互联网冲击会很小。
企业的的数字图书收入下降，18年的授权费较高
书业和影业的区别：
新经典也有布局影业不过是一个雏形：
影业在于爆款，他所提供的现金流是一小段时间的，所以对于长期投资者来说不是好的选择，
但是书的生命周期更长，如图，老书的贡献率反而在持续增长，它有老书保底，又有新书挖掘去提供增量，所以长期投资来说影业不如优质书业，有些书籍甚至能流传到下一代。
这个行业和行业集中度，渗透率关系都不大，读者在意的是书的本身的内容，而不是出版方的品牌价值，所以这个行业的竞争是差异化的竞争，最后比拼的是企业对于读者的理解对于书籍的理解和做书的初心是否纯粹，是否去保证优质的内容，能否有新书的放量。各行各业的分析重点都是不同的
从政策的角度看
在规模稳定增长的同时，提升发展质量成为行业的普遍共识，中央和地方政府 出台多项扶持政策，鼓励原创精品、扶持实体书店、推动出版融合，引导行业提质增效。 开卷数据显示，2019 年新书出版数量进一步减少至 19.4 万种，较上一年下降 6.7%
竞争结构解析
下游客户集中度较高：主要是书店
供应商集中度也高：主要是出版社公司还有纸张公司所以企业面对高集中度的供应商和客户议价权也不是非常高。
新玩家和竞争对手
新经典的竞争对手是时代和互联网的跨界竞争，甚至人性和人的追求也是它的竞争对手，当人们把物质放在首位，盗版猖獗的时候，人性也会成为竞争对手的一部分。
数字阅读对纸质图书的冲击 伴随互联网进一步发展及计算机、智能手机、平板电脑等介质的普及，数字 阅读成为居民重要的阅读形式，网络文学创作活跃、更多的经典和畅销图书被制 作成电子书、亚马逊电子读书器 Kindle 在中国上市，都标志着数字阅读在中国 的发展日趋成熟。 一方面，数字阅读产品廉价、便捷，会一定程度影响读者的购买选择，对纸 质图书的销售形成冲击
互联网外的竞争对手：无论是文学还是少儿的文学竞争对手，都是在设计产品方面有所差异的所以不能直接对比。
企业的护城河在哪里
1. 首先是陈明俊这个人，他写了这么多年信去感动一个作家，然后拿到独家的版权，这就是一种无形的护城河，也就是下面所写的版权资源的获取能力，
2. 公司进一步坚定品质优先的理念，不追求品种规模，而是希望推出更多有 效的产品，延长产品的生命周期。尽管公司内容策划团队增长至 233 人，但全年的新品数量仍保 持稳定。公司鼓励团队在每部作品上投入更多精力，更充分地挖掘作品的可能性（在优质产品挖掘的能力上，就像一颗种子，向善的人他在长远来看能得好报，这本身就是一种优势，能追求品质优先的理念已经很难得了。
3. 企业产品的销量遥遥领先（产品的生命力强）
4. 从量化指标看
公司的码洋品种效率、产品生命周期等指标均远优于行业平均水平
5.
市场定位能力是一种挖掘图书内容潜在卖点的能力。以《西尔斯亲密育儿百 科》为例，该书作者是美国知名的儿科医生，这本代表作在美国畅销多年，最初 被引进国内的时候市场表现却比较一般。公司分析认为，之前的版本容易给读者 留下“大百科手册”的印象，反而忽略了最大的亮点——作者所倡导的“亲密育 儿”理念，策划团队决定将这一理念作为营销推广的重点，通过书中的育儿方法 让父母和幼儿尽早建立亲密关系，有利于家庭的和谐及孩子的成长。随着“亲密 育儿”的理念逐渐深入人心，该书成为十分畅销的育儿类图书，2012 年至 2014 年连续三年入选当当网和亚马逊网年度图书排行榜的前 100 名。
但是问题在哪里，就是这个护城河的建立太依靠个人，不确定性同时也很高，人的变动对于企业的影响会非常大。
公司分析
生意模式解刨：
企业提供的是一种有形的，在产品类别上有差异化，在生产上能标准化的产品，
它利用优质的内容去掌控定价权，可以看到企业的产品单价在不断提升。同时每一本书的单价对于爱好纸质书的群体来说是值得支付的，周期性较低。
现金流结构解析
企业的流动资产比例极高，其中大部分都是理财和货币资金，现金流十分充裕,同时负债率也极低。
从轻重资产角度看，企业的固定资产占比在总资产的1.8%， 资本支出占净利润的12%，属于轻资产的特征，主要是行业决定的，企业的在建工程为0，从现金流的角度来讲是现金牛
企业的存货占比在12% 左右，处于正常的区间
企业的应收账款在4.7%左右，同时计提规则比较谨慎
从毛利率的角度看，企业的毛利率一直处于上升的区间，说明定价的能力有保持，同时控制费用的能力也较强，未来毛利率下滑的风险较低，因为企业目标不是规模不是打价格战，而是好好把内容给做好，面对的用户也是自愿为内容付出溢价的，但是企业的规模同时也很难上去。
成本部分主要是版权的成本占比比较高
ROE结构解析
企业的ROE主要是靠净利润率支撑，也就是优质内容和版权 定价能力支撑，杠杆率较低和上市募集资金降低了企业的ROE，还有总资产率有所下滑。
企业的成长空间怎么看
从行业增长模式看：
图书行业严重的产能过剩的供需格局。长期以来，由于图书行业供应链落 后、信息透明度低，出版社、图书策划机构缺乏对市场需求的精确把握，只能采 取横向扩张的策略，盲目扩大品种规模，造成市场上跟风出版、盲目出版、品种 效率低下、图书生命周期较短，库存积压问题严重，形成了非理性的业务循环， 依靠品种规模支撑增长的业态已不可持续
电子阅读的冲击会到多少？
新经典的新品情况
这些新品能否成为长销书，要靠契机还有内容的饱满度，其中根据年报透露，《你当像鸟飞往你的山》有望成为畅销书（这块只有前面说的纸质书的痴迷人群才能看出企业未来的成长空间和潜力在哪里）
企业未来出现爆发式的增长是比较难的，企业的战略也是追求长，追求优质的内容，假如能出现一些爆款书籍的话还是有一定的潜力。
所以未来的成长空间主要是看愿意为优质内容付费的用户群体能否扩张，然后是企业的选题策划能力如何，再一个是影业的突破
对标国外的企业规模: 兰登书屋， 市场空间是肯定有的，就是不确定性比较强，用户量无法测算，选题策划能力也是非量化的能力。 要成长起来的时间成本多久未知
风险提示
1.新媒体竞争风险 随着数字媒体的迅速发展，特别是智能手机、平板电脑等的普及，改变了人 们对传统媒介的认识和消费理念，也对传统出版物的生产方式、运作流程和销售 收入造成了一定的冲击。本公司过往业绩中，纸质产品占有主导地位，如果公司 未能及时地探求新媒体的发展出路，则可能对公司传统图书业绩造成不利影响
2.知识产权保护存在的风险 面对国内依然存在的侵权盗版现象
3.选题策划失败，管理层流失的风险
4.生活压力过大，导致无空闲时间看书
综合评估
定性的角度：
企业的管理层专注于优质内容，专注于书的长期价值，同时有大量的版权资源和作家合作，这些都是壁垒，但是由于互联网，人性，等冲击，纸质书受到的冲击会比较大，但是幸好的是企业主要业务在于文学和少儿，文学这块有一部分群体能够识别图书的“气息”他们愿意为优质内容付出溢价，少儿图书就更不用说了，纸质书的适用率更高。但是这块群体有多大无法估计，同时未来新书能否畅销也是一个不确定的因素，或者说选题策划能力是一种玄学，不一定次次成功。所以有好的地方也有不好的地方，如果是文艺青年的话估计对于新经典新书的理解会更强，也会更容易估计这家企业的价值。同时企业的轻资产模式产生源源不断的现金，而且不需要很多固定资产和再投入。
定量的角度：
目前的PE在31左右，不算低估，除非投资者对于书籍的潜力有很强的洞见性。而像我们这样的能力较弱的就必须要有一定折价作为价格保护，因为有很多不确定性。而且从静态的业绩和这几年的新书来讲，说实话并不是那么的出彩。
预期差的角度：
企业近三年的业绩增速较慢，16年8.5亿的营业收入，到2019年是9.2亿 其实增速是比较缓慢的，所以市场在刚上市冲到50PE之后就一直维持在30左右，对版权资源储备放量的一个期望还包含在股价中，所以说市场没有对新经典很悲观，也使得我们要考虑更多的不确定性在其中，未来如果新品的放量那也是预期之内的，所以风险和收益很难去平衡。由于能力不足暂时观望。（所以要及时跟踪新书的进展，和有超越常人的洞见，预判书籍能否成为爆款经典流传。）
随手查了一下知乎的讨论：
对于纸质书的看法
纸质书会随着翻阅次数的增加陈旧、变色、破损，会留下你们交互的痕迹，而且永不可逆，非常真实。而电子书不管打开多少次都是冷冰冰的一个样
如果是你，你会为优质内容付费吗，你能感受到纸质书独有的“气息”吗？
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接下来问一个问题，大家是喜欢长篇深度还是短篇精简，通俗的语言描述一些关键性的东西，可以评论
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