出品 | 妙投APP
作者 | 张贝贝
头图 | 视觉中国
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核心看点：
晶泰科技的业务模式更趋向于AI赋能的CRO公司；
公司AI+CRO类业务模式的收入确定性相对较高，但在当下药企对AI制药方式更多是尝试和探索的情况下，相关外包订单有限；再加上，国内外扰动订单承接的因素较多，短期业绩承压较大。
AI制药是市场近期较为关注的医药赛道。
主要是，相较传统较长周期、较高投入的新药研发，AI+制药的组合可以缩短药物的研发进程和成本投入，甚至有望变革药企的未来新药研发方式。
所以，6月3日晚，主营AI制药相关业务的QUANTUMPH-P（晶泰科技，02228.HK）宣布，公司将于6月13日上午9时挂牌上市时，受到关注较多，这意味着国内AI制药赛道第一股即将上市。（拟全球发售股份约1.87亿股，每股5.03-6.03港元，每手买卖单位1000股）
那么，晶泰科技AI制药的相关业务发展如何，盈利模式是否跑通？这将对投资价值有较大影响，详见下文。
更趋向于AI赋能的CRO公司
晶泰科技，于2015年由麻省理工学院的三位博士后物理学家温博士、马博士及赖博士联合创立，是一个基于量子物理的人工智能赋能和机器人驱动的创新型研发平台。
从主营业务看，包括药物发现解决方案、智能自动化解决方案两项，收入贡献各占一半。
1）药物发现解决方案：主要为药企和学术机构提供模块化药物发现解决方案，或合作开展新型药物发现工作，收入为服务费或合作项目的里程碑费用、额外的特许权使用费用等。
2）智能自动化解决方案：包括固态研发服务和自动化化学合成服务，收入主要以服务费的形式获得。其中，固态研发服务包括计算服务、湿实验室实验服务及综合解决方案，可以将其简单理解为第三方化合物测试业务；自动化化学合成服务可以看成是对客户化合物合成流程的优化，借助自动化机器人实现更高通量的反应条件节选及优化，提升化合物的合成效率。
可看出，不同于AI-Biotech制药企业的下场做药，晶泰科技实质是一家聚焦化合物研发的AI-CRO公司，为客户新药靶点筛选、化合物合成等进行研发交付，业务模式更倾向于临床前CRO公司，包括AI赋能的药物发现CRO业务、化合物合成测试业务和化学合成工艺优化。
那么，AI+CRO类业务模式的发展情况如何？
尚未实现盈利
AI+CRO类企业承接下游客户订单后，只要完成约定的研发环节，无论新药研发结果如何，下游客户均需要付费。这样的业务模式保障了AI+CRO类企业若有订单承接，就会有收入确认，优于AI biotech制药企业要承担新药研发失败，且会面临研发阶段的无收入情况。
从这个维度看，晶泰科技AI+CRO的业务模式在业绩确定性方面占优，也支撑公司收入从2021年的6279.9万元增加至2023年的1.74亿元，收入年均复合增速高达66%。
但也要注意，AI+CRO类企业承接订单的核心在于其研发能力得较强，得有能力赢得客户的信赖，而这需要有持续的研发投入支撑。
据公司聆讯资料，在过去的2021年-2023年，晶泰科技的净亏损分别为人民币21.37亿、14.39亿和19.06亿元，相应期间的经调整净亏损分别为2.71亿、4.37亿和5.22亿元人民币，相应期间的经调整净亏损分别为2.71亿、4.37亿和5.22亿元人民币。
此次晶泰科技能够有机会登陆资本市场，主要是因为2023年3月31日，港交所在《主板上市规则》中新增的“第18C章”，新规为尚未商业化的特专科技公司提供了新的上市途径。
但要注意，目前AI制药赛道仍未有商业化产品上市，所以短期药企的AI制药投入更多的是探索尝试阶段，投入不会很大，从而能外包给AI+CRO类企业的订单金额可能也有限，短期AI+CRO类企业实现盈利的难度会很大。
此外，公司业务发展也面临两大潜在风险。具体如下：
两大潜在风险
潜在风险一：订单承接国内外扰动较大。公司作为AI+CRO类企业，业务订单与整个医药融资大环境高度相关。在当下国内医药一级市场融资情况并未有明显好转，以及晶泰科技国内收入占比62%的情况下，未来订单承接情况具有不确定性。
同时，公司业务收入有30%来自于美国客户，在地缘政治风险摩擦不断地情况下，要警惕国外订单承接的可持续性。
（资料来源：Choice数据）
潜在风险二：晶泰科技收入贡献合计达3/4的药物发现和固态研发服务业务各有发展隐忧。
1）药物发现：公司要与大型CRO企业竞争客户。
国内布局药物发现CRO业务的企业较多，包括药明康德、康龙化成、成都先导等诸多企业。其中，药明康德、康龙化成还是全球前Top3的药物发现供应商，成都先导也是国内药物发现领域的主要企业，且上述企业均推进AI布局，晶泰科技抢夺新客户的难度较大。
（资料来源:公开资料梳理）
2）固态研发服务：市场天花板较低，且竞争激烈。
固态研发服务可用于药物研发项目的早期阶段，包括分析新型分子的结晶度、稳定性及可溶性，从而提供可研发性评估，为候选药物推荐提供支持，并为过渡到临床前开发提供便利。
晶泰科技的固态研发服务得益于在2016年“宇宙大药厂”辉瑞举办的“全球晶体结构预测”大赛中表现亮眼，给出了准确预期，获得辉瑞青睐，并为辉瑞2021年推出的新冠特效药Paxlovid研发中提供固态研发服务后，品牌影响力提升，从而进一步获得强生、默克等国际巨头的合作。
但这项业务客单价较低，2023年晶泰科技单项目营收仅为15万元，较新药研发其他环节少则几百万，甚至上千万的单项目单价看，相差较大，过低的客单价限制了这项业务的想象空间。
据公司聆讯资料，2023年度全球和国内固态研发服务市场规模分别仅38亿美元和8亿美元，占新药研发外包市场总规模的比重分别为2.5%和3%。
竞争格局方面，据公司聆讯资料，在固态研发服务方面，其面临来自专业固态CR0、其他大型CRO、基于人工智能的CRO以及内部进行固态研发的制药公司的竞争，竞争企业聆讯资料提到了7家（未提及具体名字）。且目前市场仍以专业固态CRO及其他大型CRO等传统人工方法提供商为主，竞争激烈。
小结
总结看，晶泰科技采用AI+CRO类业务模式，利用AI赋能的制药业务，收入确定性相对较高。但在当下药企对AI制药方式更多是尝试和探索的情况下，相关外包订单还是有限的，当前收入尚未能覆盖研发、销售等费用，还在亏损状态。
同时，在公司收入贡献合计高达75%左右的药物发现和固态研发服务有潜在发展隐忧的情况下，即使公司于2021年推出的自动化化学合成服务（利用AI赋能化学合成的工艺优化）发展较快，已服务众多跨国药企、国内知名药企和先锋生物科技企业，如辉瑞、礼来、正大天晴、长江生命科技等，也只能对冲部分潜在风险。
短期看，公司的整体利润承压会比较大。
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