沃尔特·施洛斯的访谈录

Q:如今,人们常说,市场有时比投资者知道得更多。所以,当一只股票下跌,是不是意味着你的分析是错误的,应该清空股票,而不是买入更多?

A:是的,那有可能发生。你必须有自己的判断,而且要有坚持的勇气,事实上,市场走势与你的判断不符,并不意味着你错了。但是,我再说一次,每个人都会对市场做出自己的判断。 这也是市场如此有趣的原因,没人能预知下一步市场会怎么走。

Q:你们这些本·格雷厄姆的信徒,都似乎在投资领域取得了不可思议的成功。你认为你们之间的共同点是什么?

A:首先,我们都不抽烟。如果非要说有什么共同点,我认为我们都很理性。当遇到麻烦的时候,我们不会情绪化,当然沃伦是我们之中最极端的例子。我们都是好人,诚实的人。有人赚了很多钱,但是我不会把钱交给他们管理,因为他们不可信赖,你们可能知道我说的是谁。那些股票卖在了很低的位置,因为其他人以相同的方式思考。我认为这是一群好人,而沃伦很喜欢邀请我们,每两年在某个地方聚一聚。

我们的第一次聚会,你们看到的在“福布斯”杂志上刊登的那次,大约在1968年。 沃伦问我:“你想出去和本·格雷厄姆谈谈么?” 那是我们唯一一次和本·格雷厄姆聚会。 沃伦说:“我们先去拉斯维加斯怎么样?“ 我说:“好啊,我去哪都行。” 当然,在拉斯维加斯,宾馆房间特别便宜。 我想我们赌的钱不超过20美元。 接着我们去了圣地亚哥,我正好随身携带着相机。 那种很小的相机, 在某一个时刻,我在那对每个人说:“我给你们拍张照片。”

我把洗好的照片发给每一个人,几周前,当他们在《福布斯》上发表这篇文章时,他们说这是“沃伦·巴菲特提供的照片”,这就是整件事情的来历。

但是,我是不是已经回答了这个问题?任何人?这就是了?

Q:1968年的那次聚会,是选择在加州,不是么?

A:是的,在圣地亚哥。

Q:格雷厄姆给你们出了20道判断题,是真的么?

A:我不记得答案了,但是我知道那是一些设计巧妙的问题。

Q:你还记得这些问题么?

A:不,我甚至忘了都是些什么问题,我记得,那次测试不是那么公平。

Q:现在,日本有很多便宜股票,很多都低于运营资本,但是看上去都不怎么注重公司治理。你会介意这些么?

A:是的,我没有投资外国企业,是因为我不相信政治。 我不是十分了解这些公司的背景。我必须告诉你, 证券交易委员会做的十分出色,而且,当持有美国股票的时候,我感觉很让人安心。我不会说日语,这些公司都使用日语。我只是感觉买美国股票很安心。

我曾买过英国公司,我选择与其他国家的股票保持距离,是因为我不懂这些国家的政治。这里会出现一些你完全无法预料的事情。就像古巴,原来有很多美国公司在古巴做生意,突然CMS出现了。

所以,美国的公司让我感觉安心,当事情发生变化,我可以理解背后的经济和政治背景,我感觉更安心了。

Q:人们喜欢努力寻找过去和现在市场的差别,你可以看到历史的重复么?现在的市场估值能让你想起过去的哪一年?

A:是的,我可以告诉你,从去年底,我开始拒绝接受合伙人的资金,因为我对市场的走向一无所知,并试着不去想市场会怎么样,我已经找不到任何投资标的了,我儿子也是一样。于是他说,我们已经找不到任何可以买的了,那么我们为什么还要接受客户的资金呢?所以我们拒绝了,在那种程度上,我认为市场被高估了。

现在,市场分化严重,一些股票遭受重创,下跌了50%~60%,另一些股票却在高点附近。你看看那些困境中股票,好吧,也许哪天还能涨回来。你知道,人们倾向于购买那些表现出色的公司,讨厌表现糟糕的公司。如果我产生的税收损失会抵消我的收益,你肯定知道,或者一些其他的原因。因此股票有的时候会跌过头,或许就是因为人们想卖出亏损的股票从而可以获得税收减免。

所以,我会说这可能是其中的一个原因,每年的市场情况都不一样,你知道么? 1962年,很多低价股表现得近乎疯狂,不断上涨, 紧接着市场又发行了更多,价格极为荒谬。除了远离它们,我什么都没有做。很多股票在我卖出之后,又涨了好多,紧接着又跌回到原来的价格。我记着其中有一只叫做Fownes Brothers Gloves的公司,早就消失了,在1955年,我刚开始经营合伙公司的时候,那是我们买入的一只股票,当时的价格是2.5美元。特威迪·布朗为我买入的,它涨到23美元,我就把它卖了,当时我们持有这家公司很多股票,我们全卖了。但是我们买不回来了。 它直到退市都没有下跌。 所以,有些时候,你要抓住这样的机会去卖出,然后说好吧,你会涨更高。

而且,当我们在一个价格卖出,大部分股票会在我们卖出后接着上涨。你知道,你永远不知道高点和低点在哪。

Q:你的卖出准则是什么?实际上, 它是如何改变的?

A:卖出很不容易。当设定一个卖出价格,而你又被发生的变化所影响的时候,卖出就变得最糟糕,也最困难。我们拥有过Southdown公司,那是一个水泥企业。我们在12.5美元的价格买入了很多。恩,这很棒。两年以后,它表现出色,我们以大概以28~30美元的价格卖出,大赚了一倍。可是后来,我再次看到它的时候,价格是70美元每股。所以,多次犯错以后,你会变得十分谦虚谨慎。但是,我们只是觉得卖出时的价格,你知道,已经不便宜了。

Q:你的投资方式经历过显著变化么?

A:是的,市场变了,你的方法也要改变。 我再也买不到低于运营资本的股票了,也可以说,我不能再买了, 也不想玩这个游戏, 但是你需要决定你究竟要做什么,所以,我们决定要买入那些处于困境中的,拥有一些账面价值,不要太贵, 能够在低位而不是高位卖出,没有人喜欢的股票,当然如果能买到的话。 那么为什么人们不喜欢这些股票呢? 你可能会说这有很多原因, 其实原因很简单,这些公司不赚钱,而人们喜欢利润。 我的意思是, 你认为下个季度会有大事发生,但是我们不认为下个季度有多么重要。

Q:特威迪·布朗喜欢定量,而巴菲特更看重定性,你更倾向于哪个方面?

A:我更靠近特威迪·布朗这边。 沃伦是出类拔萃的,空前绝后的人物。但是我们不能像他一样,你做的事情只需要让自己满意就可以了。 现在,很多人想克隆沃伦·巴菲特。他们会买入沃伦·巴菲特持有的所有股票。 我不知道,那样做会让我感觉不安心,其他事情也一样。 我们正好经营一家合伙公司,我们年复一年的,买入股票,股票上涨,卖出,然后试着去找更便宜的。

现在,如果我们买入一只股票,我的意思是沃伦·巴菲特持有的股票。 这只股票是Freddie Mac,它从10美元涨到50美元,我们卖出,那是一单伟大的交易。 但是如果你没有卖出,这时市场改变了,它又从50美元跌到25美元, 我的合伙人损失50%,这一年我们也会损失30% 合伙人肯定会全部赎回,因为你不能损失30% 查理·芒格曾经在两年里损失了30%的资金,在他管理自己的资金的时候。

所以,你必须关注投资人的情绪。 他们信任你,但是不想损失自己30%的钱,同样,我们也不想。如果你买入这些有成长前景的优质公司,这些公司可能遭受重创,而客户的投资经验并不丰富,因此,我们要努力保护他们,如果我们没有获得利润,却造成了损失。他们不会高兴,如果以这种方式损失了资金,我也和他们一样不会感到安心。

但是有很多人用这种方式赚了很多钱, 所以,再说一次,你应该以自己感觉安心的方式去投资。我们的方式就是以有限的风险买入多只股票。 好的,沃伦,就像一些人说过,持有多只股票是对于自己无知的防御。我认为在某种范围内,这句话是正确的,因为我们不可能跑遍这个国家去走访企业,虽然彼得·林奇做到了。但是这样做无异于自杀,他一年走访了300家公司,一直在从一家公司去另一家公司的路上,但是那又能怎么样呢?

我们不想走那条路,格雷厄姆也不会。格雷厄姆的观点是这些公司的主管应该对这个公司的成功负责。 如果这家公司发展的不好,那就换掉管理层,做那些对公司有利的事情。那样需要更长的时间。没有公司想持续的亏钱,他们却要改变公司当前运作的方式,或者要合并或者改变管理层。 所以,我们不想花太多的时间讨论管理,讨论我们的合作伙伴,我们根本不想去讨论我们的合作伙伴。

在感情上,我发现股票市场可以让人非常难过,我也不想听到人们的哭声。如果他们不高兴,在那种情况下,你不会在那样做。但是我们能够坚持我们正在做的事情, 你应该理解我们是从何而来的,信任我们,因为我们一直坚持这么做,已经有四十多年了,所以,他们会充满希望留在我们身边。

Q:你会接受新的资金么?如果接受那么从什么时候开始?

A:不,每一年我们都应该选择接受,如果我们有空间,我们就会选择合伙人,如果他们是有限合伙人。但是我们不选择公司,你必须限制,因为那真的会占据 。。。

Q:好的,去年你们说过不接受?

A:去年我们决定不接受任何人。

Q:但是今年你们要开放了。。。

A:好,如果他们拥有一般万美元而且他们想要哭,那就可以。不,但是我们还不是必须开放。 我不知道我们是否拥有投资的空间,因为有那种吃饱了的感觉。 但是,如果可以的话,我们会尽量保持灵活性。

Q:你们的投资收益率怎么样?

A:你说的是股票么?

Q:是的。

A:我猜20%25%一年。大约每四年翻一番。我们想要获得长期的资本回报,当你买入一个困境中的企业,它不会正好在你买入的那一天开始上涨,相信我, 它甚至会下跌。 所以,你需要时间等待形势好战,看上去,四年就是我们大约需要的时间周期。有时可能需要更长时间。 我们有一只股票,是从巴菲特那里买到的, 他欠我一个人情,他有一个股票组合,其中每一只股票都持有很少。 他在1963年找到我,他说:沃尔特, 你想要这些公司的股票么?我都忘记了那些股票的名字。Genessee & Wyoming Railroad是我唯一记住的名字, 还有一些其他类似的。

我说好啊,沃伦,哪一个,你要以什么价格出让? 他对我说,他要以他买入的价格出让我。 我说好,沃伦,我都要了。 这听起来不像是一笔大买卖,但对于那时来说,那是一笔大买卖, 你想那是65000美元,那时的一大笔钱。但是这五家公司,我在那些年里都卖掉了。这些公司都很成功。我们只留下了一只。叫做Merchants National Properties 他们发起了收购要约。我成本是14美元每股,他们当时要收购,以533美元每股。 你可知道,在这些小企业中,也蕴藏着赚大钱的机会,而且那大概是35年前的事情了。

Q:巴菲特一直说,那就像一把很厚的筹码。但是听起来你不认为是那样。

A:不,我们不会,从心理学角度 我不会, 就像我刚才说过的,沃伦是出类拔萃的, 他不仅是一个很好的分析师, 还具有特别出色的商业判断能力。他知道,我的意思是我的上帝,他买下一家公司,那些人会拼了命的为他工作。我不认为他会退休。但是沃伦拥有很好的识别人的能力,很好的判断生意的能力。 所以,沃伦做的很好。但是那不是我们的我们不能那样做,找到他能够理解五家公司,大部分都是金融企业, 他特别善于那么做,但是你应该知道你的局限性。

Q:你参与商品交易么?如果参与过,你认为白银现在低估么?

A:你知道,我对商品交易没有一点建议,或者未来会怎么样, Asarco是一个铜商品企业。 我一点都不知道铜是否会持续走低。 但是我知道股票很便宜基于当时的价格,对于我来说,没有任何必要性了解铜的价格比白银的价格更多。我对这些东西没有任何建议。这也节省了我好多时间。

Q:你会卖空么?

A:我做过很多次,但是我们每次做完都很失落,所以我再也不会了。

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梦晅 01-11 22:32

施洛斯

白莲居士 01-11 15:32

很好,感觉很谦和!受益匪浅!

圆融3898 01-11 13:13

卖出很不容易。当设定一个卖出价格,而你又被发生的变化所影响的时候,卖出就变得最糟糕,也最困难。我们拥有过Southdown公司,那是一个水泥企业。我们在12.5美元的价格买入了很多。恩,这很棒。两年以后,它表现出色,我们以大概以28~30美元的价格卖出,大赚了一倍。可是后来,我再次看到它的时候,价格是70美元每股。所以,多次犯错以后,你会变得十分谦虚谨慎。但是,我们只是觉得卖出时的价格,你知道,已经不便宜了——斯诺斯

zhaiyz 01-11 08:52

blue水手大叔 01-11 08:25

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