【史实远胜干货】1987年美国股灾启示录:成功救市可否复制?

  这是博远转载的“史实远胜干货”系列第三篇。

  第一篇《从疯狂到灭亡:台湾1990年大股灾始末》网页链接 发布于6月16日,大盘跌破20日线的当天,现在看来正是逃顶的最好时机。

  第二篇《一个超级大国的消失:前苏联金融崩溃的过程》网页链接 讲述了美苏金融战的历史,提醒大家高层金融决策的重要性。

  本篇内容可能很多朋友读过,为什么选择这个时间发布,因为大盘又来到了救市后的低点,我们即将再次见证历史。在人类资本市场的股灾记录中,美国1987年的政府救市行动是公认最成功有效的,我们今天的局面是否还有希望复制这一经典案例?博远会在文后提出两个问题并加以解读,欢迎大家参与讨论。

《1987年股灾启示录》(作者:Hedgebird)

【股灾肇始】

  1987年股灾是离2008年金融海啸最近的一次股灾,虽然金融市场每隔几年就出点事情,但1987年的股灾还是很大的。道琼斯指数在1987年10月19日黑色星期一,单日跌幅超过了-22%,令人瞠目结舌。

  客观评价,因为当时道指已经上涨了不少,出现回调大幅下跌也不是意外。但每曾想到的是下跌如此猛烈,在短短几天的跌幅就超过了过去几个月的涨幅。

  道琼斯指数日线图

  股灾后很多人提出不同的理论,主要认为股灾成因包括:程序化交易、股价过高、市场上流动资金不足和羊群心理。程序交易用电脑程序实时计算股价变动和买卖策略,在1970年代末渐在华尔街盛行,程序交易令大宗的股票交易和期指交易可同时买和卖。股灾后很多人说电脑程式看到股价下挫,便按早就在程序中设定的机制加入抛售股票,形成恶性循环,令股价加速下挫,而下挫的股价又令程序更大量地抛售股票。

  投资组合保险理论(Portfolio insurance)也是原因之一。所谓投资组合保险,就是当市场下滑时,为止住损失,就卖掉股票。这里有个前提,就是得有潜在的接盘者。但在那一天,所有的接盘者都消失了,投资组合保险的操作方式将股价快速往下推。而且,投资组合保险依靠的是几乎没有限制的资金流动性,但流动性并不总是存在的,资金的流动性有时会干涸。在每个人都想卖出时,这样的投资策略是不可行的。当时,太多的投资者采用相同的投资策略,形成一个正反馈过程,加速了股市的下跌。

  从下图中可以看出,黑色星期一的是一个交易日(周五)标准普尔500指数跌到了280点附近,根据技术分析理论,该位置对应一个盘整区域(中枢),同时考虑到指数已经连续下跌就几天,在该位置应该获得技术支撑。不少空头可能在这个位置平仓获利了结,甚至空翻多。

  标准普尔500指数日线图

  10月18日周日早晨,贝克财长在美国电视节目中宣布:“如果联邦德国不降低利率,美国将考虑让美元继续下跌”。这显然是坏消息,而且影响是全球的,首先在香港股市上得到了体现(见下图)。10月19日,香港股市先于美股开盘,当日恒生指数暴跌了-11%,晚上暴跌反应出现在美股,这就是87年股灾。

  早晨9点10分,开盘钟声响后,道琼斯指数在屏幕上一开始显示就已经下跌了67点,卖出指令像排浪一样涌来。开盘不到一小时,指数已下跌104点。由于指令数量太大,计算显示落后实际交易20分钟,从开盘到11点,道指直线下跌,下午两点,跌250点。两小时后收盘,道琼斯股票指数下跌了508点,由2246.74点狂跌到1738.74点,跌幅达22.6%,市值损失5030亿美元。当天CME的S&P500指数期货市场上,抛压更为严重。12月份合约暴跌80.75点,以201.5点收盘,跌幅达28.6%。

  香港恒生指数日线图

  一个值得注意的现象是:道指开盘后,很长时间没有买盘,没有成交。显然,周五持有空单的空头们赚发了。其实从技术上不难判断出道指和标普会大跌,之前已经跌过一次,然后反弹没有创新高,第二次下跌才是真的暴跌。这种M双头跳水走势其实很常见。但一天之内就跌去22.6%,确实非常少见。

  这种暴跌对于场外看热闹的资金也给出了一个无风险套利机会。因为当时S&P500指数下跌了20.5%,而S&P500指数期货却下跌了28.6%(属于超跌),两者之间有一个特别大的缺口,所以做多指数期货,同时迅速做空S&P500指数成分股就是一个无风险套利机会。这个例子也被认为是否定有效市场假说的案例。

  1987.10.19:指数期货与现货间无风险套利

  多数时间,指数期货与现货(标的指数)之间是存在差值,称为期限差。而指数期货是有时间的,到了结算日之后,指数期货与标的指数大致相等。但是多数情况下,这个期限差太小,如果进行大规模套利活动的话,很难覆盖交易成本(手续费和对市场的冲击效应等),风险较高。但是对于87股灾中,S&P500指数期货与S&P500指数之间的期限差特别大(这种情形极为少见),这时候可以入场进行“期现套利”了,而且是无风险的。当时场外大资金如果反应迅速,进场期限套利,然后持仓到结算日,短时间内可获得暴利,这是天赐良机。

   危机发生后,银行一般会限制向证券公司的贷款,这可能导致其中一些公司违约并加重危机。美联储迅速决定提供一切必要的资金信贷,这对于避免危机扩散起到了关键的作用。当时芝加哥交易所通过四家结算银行追加保证金。由于保证金出乎意料的巨大,结算银行不愿认可会员公司向结算所的支付,他们要求从纽约的银行实际收到资金。同时纽约的银行听说了其客户的负债传闻而且没有什么时间来具体了解头寸到底有多大。紧要关头纽约联储官员打电话告诉纽约的城市银行要求其确保给结算所会员提供必要的资金信贷,最后化险为夷。据时任CME主席的利奥·梅拉梅德回忆,10月19日多头浮动亏损为25.3亿美元(平时一般水平为1.2亿美元),需要追加保证金。其中,交易所(作为交易第三方)欠高盛6.7亿美元,欠Kidder Peabody9.17亿美元;另一方面,摩根斯坦利公司(Morgan Stanley)欠交易所10亿美元。当时交易所并不担心摩根斯坦利能否支付,而是担心能否在第二天早晨7:20以前支付。早上7:00电话打给芝加哥大陆银行负责CME账户的负责人被告知还短缺4亿美元。Melamed随后在电话中要求Smelcer担保余额将到位,也就是要求大陆银行在纽约银行资金还没有到位的时候提供4亿美元信贷。正在这时,大陆银行董事长Tom Theobald到了银行,经过几分钟的磋商,银行同意放款,此时是早上7:17分,还有3分钟CME就要开市。如果资金不到位,那么CME不能开市,外界就会猜测有一家机构出现了问题,在当时的市场情况下后果不堪设想。实际上,Morgan Stanley的资金20分钟后到达大陆银行。

  这种情况,期货公司通常会提高保证金比例,这对持仓亏损的多头无疑雪上加霜,在非常差的时间和位置减仓,甚至砍仓。而这反过来再次打压指数。

【美国政府的救市措施及公司回购】

  “救市”星期一,大崩盘的当天,美国各界反应极为强烈,广播、电视和报纸发表大量报道评论。白宫发表声明说:“国家经济运行状态良好,就业率处于最高水平上,生产也不断增加,贸易收支也在不断改善。联邦储备委员会主席最近发表讲话说,没有迹象表明通货膨胀会进一步发生。”

  10月19日晚上,美国总统里根立即召回在西德访问的财政部长贝克和在外地的联储主席格林斯潘,严密关注事态的发展,一起商讨对策;纽约股票交易所主席约翰·费兰声称,但愿这种情况不要继续下去,其他有关的官员也纷纷发表讲话稳定市场情绪。

  星期二早上,银行纷纷停止对专业经纪商和交易员提供信用,银行担心他们会破产而收不回贷款,而专业经纪商已没有足够的现金向交易所支付保证金以维持交易畅通的责任,因为他们在星期一为了阻止股票下跌而买进了过量的股票。专业经纪商因此而陷入了流动性困境,他们没有现金参与星期二的交易。他们面临的选择是,要么倒闭,要么求助于另外一家公司兼并他们。一旦专业经纪商倒闭,纽约股票交易所就会处于极其危险的境地,因为他会缺乏保证金清算交割正常进行的资金来源。

  在这个关键的时刻,美国联邦储备委员会主席发表了具有历史意义的讲话,“为履行作为中央银行的职责,联邦储备系统为支持经济和金融体系正常运作,今天重申将保证金融体系的流动性。

  这句话实际上是支持银行为股票交易商继续发放贷款:联邦储备委员会立即向银行系统注入资金已备必须。两家主要商业银行马上宣布降低优惠利率。化学银行迅速增加4亿美元的证券贷款。银行家信托公司也表示在任何情况下都会保证客户的资金需要。联邦储备委员会的承诺使那些再交易所挂牌的上市公司略微恢复了信心。里根总统和财政部长贝克分别表示,这次股市崩盘与美国健康的经济是不相称的,美国经济非常稳定。随后,美国的各大商业银行纷纷降低利率。

  采取这些措施之后,10月20日,股票指数上升了102.27点,10月21日比20日又回升了186.94点,但10月22日收盘价比21日又下降了77.42点。大崩盘发生的那一周内,约有650家公司公开宣布要在公开市场上回购本公司的股票。而在此之前,自1987年1月1曰至10月16曰,总共只有350家公司宣布回购措施。其中的大部分公司在“黑色星期一”那天继续维持回购行为。

  上市公司的这种大规模回购行为对股市产生了相当积极的作用。然而,在这次股市危机中,真正能回购的却是一些名不见经传的小公司。10月20日(星期二)纽约股票市场刚开门不久,G.A.F买回700万美元,约合该公司21%的股票。这一行动无疑给衰弱的华尔街注射了一支强心针,说明该公司的实际信用远远超过股票市场所反映出的股票牌价;到中午,又有4家小公司相继回购他们流通在外的股票;12时10分,华尔街一家著名的经纪公司美林公司宣布回购500万美元的股票。接着美国几家大公司也相继效仿,福特、霍尼威尔公司等也采取了同样的行动。上市公司的这种大规模回购行动对股市产生了相当积极的作用。当天中午12点30分到下午13:00,道·琼斯指数从1717点回升到1825点,到下午3点半,已上升到1915点。这一天共上升了176点。

【港股股灾】

  美股暴跌之后,第二天星期二港股就紧急休市了。10月20日早晨香港联合交易所董事局宣布停市4天(10月20-23日)。结果大批期货经纪不能履约。24日银行公会宣布减息,希望能够使投资者恢复信心。25日晚财政司宣布以期货市场的主要经纪商及香港期货公司股东提供的10亿港元,加上外汇基金中提取的10亿共计20亿港元,作为备用贷款,支持香港期货保证有限公司,拯救期货市场。10月26日开市,即出现了猛烈抛盘,当天恒生指数大跌1120.70点,以2395点收市,跌幅达33%。恒生指数期货10月合约大跌1554点,创历史跌幅最大记录。27日财政司宣布由外汇基金拨款10亿港元,连同中国银行、汇丰银行、渣打银行再贷款10亿港元共20亿港元备用贷款,并发动香港大财团联手救市,才勉强保证市场生存。

  在这次袭击全球的股灾中,惟独香港停市四天,严重损害了香港作为金融中心的声誉。很多投资者爆仓出场,更为严重的是极大打击了海外基金对香港市场投资的信心,使股市、期货市场长期低迷。此次大动荡暴露了香港不少问题。

【1987与1929】

  这么短的时间出现这么惨烈的暴跌,恐慌情绪不断蔓延着,有人甚至视作1929年股市崩盘的翻版,担心大萧条来临。但站在历史的角度回头看,97年的股灾也只是大海里的一束波浪。87年道指最高是2700点,如今道指已经超过了15000点。但是87年股灾以单日暴跌幅度之大,还是被后人深深记住了。

  需要说明的是,显然并非所有人在87年股灾中损失惨重,有人反而因此声名大振,代表人物就是金融大鳄保罗·多铎·琼斯,此人在此次股灾中大赚特赚,一战成名!

  道琼斯指数周线图

  从上面道指周线图上可以看出,美股当时已经经历了很长时间的牛市,出现了两个周线中枢,且MACD技术指标显示上涨能量在衰减。注意,这可是周线图级别,这个级别上的转向能量可大的惊人。

  道指对比:1987股灾 VS  1929股灾

  据说,琼斯发现黑色星期一前一个交易日(周五),股市下跌放量,技术形态与1929年股市大崩盘前两天很相似(见上图)。所以他在周五大量卖空。而周末美国财长贝克的讲话,无疑给空方增加了催化剂。讲话指:10月18日周日早晨,贝克财长在美国电视节目中宣布:“如果联邦德国不降低利率,美国将考虑让美元继续下跌”。

  而朱肯·米勒也在《新金融怪杰》中对87股灾回忆道:“1987年10月16日星期五下午收盘后,我偶然遇见索罗斯,和他交谈之后我突然醒悟。他说,保罗·多铎·琼斯交给他一份市场研究报告,他想让我看一下。我跟着他进了办公室。他把那份保罗在一、二个月前做的技术分析报告给我看。报告认为,每当市场的向上抛物线出现断裂时,历史上总是爆发股市大滑坡现象——就像近期发生的。报告显示,1987年的股市走势与1929年的走势很相似,报告的结论不言而喻,我们正处于股市爆跌的边缘。那天晚上回到家后,我感到很难受。我认识到自己玩砸了,股市危机一触即发。”

  1987年黑色星期一,美股暴跌,琼斯在收盘前大量平仓指数期货空单,收益巨大。同时,琼斯还持有大量的债券。在收盘前半小时,债券价格上升,琼斯判断是美联储采取行动了,市场的反应表现在债券上,于是果断加仓债券。通过指数期货和债券,琼斯在87年黑色10月大赚特赚。琼斯也承认,他并不只有一套应对策略,只是市场实际走势选择了大跌,于是坚持原策略。

  从技术形态上看,1987股灾确实与1929年股灾很相像,首先两者都经历了长时间的上涨,本身已经出于高位。而在暴跌前几个月的走势就更像了,类似头肩顶技术形态。第一次下跌幅度比较小,然后反弹没有创新高,第二次下跌则可谓排山倒海。不过87股灾更有美财长的强硬讲话,以及电脑程序交易这两个催化剂,这是需要注意的。个人观点,市场走势是合力结果,程序交易只是暴跌的分力之一,而不是全部。

  另外,由于股市暴跌速度过快,月底出现了投资再平衡现象,即有的投资经理,买入股票,卖出债券,使得股票与债券比例不变。这使得股市出现了一定的反弹。其实站在以后几十年的视角再次看待87股灾,说是沧海里一束波浪也不为过,历史前进的力量总是无比强大的,股市的大涨也是复利力量的体现。


  道琼斯指数月线图

(原文结束)

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博远点评:

  很多朋友对这段历史应该不会陌生,美国当年这场教科书式的救市行动,直接救出了一轮长达13年的慢牛。现在我们面临的局面非常类似,同样是政府在高位强力入市干预,挽救流动性危机和恐慌性杀跌;同样是因为亟需股市来助力整个国民经济健康运行,而不惜投入真金白银直接购买股票、同时进一步完善制度、限制做空。

  目前的A股救市行动已进入第二个关键节点,即是否要保住长期向上的趋势。如果趋势不保,很多后续工作就无法展开,如恢复市场功能(再融资、IPO等),推行注册制和战略新兴板、吸引中概股回归与海外资金投入。

  由此博远提出两个问题供大家一起探讨:

问题一:救市是否救早了?

  很多朋友现在都说国家队救早了,救市救在了半山腰,把自己搁浅了。可在大家回想一下,股灾发生期间,明明是各界都在骂国家出手慢了(管理层是在大跌开始第二周正式宣布政府救市行动的),为什么?也许那时大家都来不及出逃,而现在大部分人已经清仓等着更低点抄底了吧![想一下]

  在博远看来,国家队救市不早也不晚,反而恰到好处。在资本市场的崩盘还未影响到场外金融系统安全以前,强力出手是无可指责的。要知道即使国家队宣布入市,央妈提供无限子弹的六月底七月初,股指依旧在流动性枯竭的状态下直下3373点,如果慢了一步出现股权质押链条断裂或者某些金融机构的破产,对于中国这个投资者心态高度不成熟的市场来说,什么样的恐慌行为都可能发生,届时一旦有银行挤兑,物价疯涨局面出现就不可收拾了。

  上文亦可见,1987年美股股灾时候,政府入场救市的点位也是相对高位,但是速度与手段都是雷厉风行。国家入市的资金,那怕经历短暂回撤,但是只要救回一轮长牛,怎么也不会亏损出局。

问题二:我们还有机会复制1987年美国救市的情况吗?

  1987年美股黑色星期一后,也在世界范围内也引发了各国股市的连锁暴跌。不过最先复苏的还是危机的爆发地——美国。那么在股灾前已经成为全球最活跃的资本市场的A股,是否还有机会率先走出困境,并在国家资金深度介入的呵护下培育自己的慢牛呢?我认为完全有可能,而且市场已经来到了最关键的节点,下面我们从技术图形分析一下:

 
  博远截取了两张图,前一张是标普500,后一张是上证,两场股灾后,政府救市都出现了一个流动性危机打出的“救市底”,以及后面跟随出现的“市场底”。看图我们可以发现,标普500的“救市底”出现之后 ,股指在底部形成了一个收敛三角形,并且在末端向下挖坑形成了“市场底”,然后开启长牛。

  上证指数同样走到了这个局面,区别是后面的“市场底”非常有可能击穿之前的“救市底”(事实上沪深300指数的最低收盘价已经击穿前低),那么摆在我们的局面就会比美股当年更加复杂,因为懂得技术分析的朋友都知道,下破前低后,最快的修复图形也是将头肩底形态,而时间拖得越久,趋势的扭转就越难,最后走向熊市的概率也越高。

  市场会怎样选择,就看下周了。无论结局如何,博远都会与你们一起见证![跪了]

  欢迎大家也能来参与讨论,说说你对上述这两个问题的观点[笑]

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前文收录:

史实远胜干货1《从疯狂到灭亡:台湾1990年大股灾始末》
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史实远胜干货2《一个超级大国的消失:前苏联金融崩溃的过程》
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史实远胜干货3《1987年美国股灾启示录:成功救市可否复制?》
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精彩评论

貔貅有灵2015-08-23 00:25

加一个个人判断,下周的某个时刻一旦探底企稳回升,牛市依然存在,本次股灾到此算是中期调整确认,长期慢牛可期。当然,一旦破位下行,不回头,那就是万丈深渊。很多人说,经济基本面恶化,需要股市重估。但我个人判断中国现在是处在输出资本和技术,挤出低端产业,并且买回需要的技术,抢购能源,占有全球市场的进程中。第三产业在蓬勃发展,第二产业在技术升级,并且所有产业都在接受政府制度改革的影响。改革就是进一步发展生产力,解除束缚。政府有决心,要落实,大家也都在等待。通信,电子,计算机,互联网产业的激烈市场竞争,从基础的电信设施建设到大家日常生活熟悉的手机等电子消费品,中国企业已经在全球具有相当的竞争力。回忆上世纪在中国高傲的摩托罗拉,诺基亚,西门子,索尼等等,在中国市场无一不是英雄末路,同时涌现一大批国内的优秀的有竞争力的企业。这些行业都属于中等附加值的行业,是可以贡献很大产业利润的行业,是可以在某一程度代表国家工业实力的产业。在新兴领域,我们与国外处于同一起跑线,对于新技术的应用,对于满足国内苛刻的消费者,竞争中胜利的公司都已经达到了优秀的标准。有人说人口红利问题。新闻上经常报到中国的制造业工厂里确实找招不到那么多工人了,但是可以用更先进的系统减少人力需求,同样也可以提高生产率,聘用的工人反而可以拿到更高的工资了。人口拐点确实是有的,但是遭人诟病的国家教育体系为中国培养了大量的工程师,这是几十年前没有的。这是一个巨大的优势,巨大数量的勤劳的工程师不正是中国智造的最强大基石吗?劳动力的这种结构变化,难道不是中国竞争力提升的表现吗?大家悲观之余,也应该冷静看看周围的世界到底发生了什么样的变化,而不是只看新闻。

朱酒2015-08-23 09:32

现在来救市,面临的情况要比美国当年困难太多。20多年过去,全球一体化已经充分表现,救市不但要管好自己国门内的事,更要兼顾美、欧、日等各大经济体系,如果就为了解决7月份的股灾哪里需要5万亿,扬眉剑出鞘,空头全报销大军纠结,怕的是后面会引出无穷无尽的麻烦。
5178时,严查配资可以看作是上面主动刺破泡沫,一方面涨得太快风险巨大,另一方面整个市场估值太高,养老金被批准入市后会面临着无股可买的尴尬境地。当时的逻辑是将已经利用完的土匪一一缴械,虽然他们在疯牛那轮居功至伟,但毕竟是土匪,难以管教,必须在他们功高震主之前迅速平灭。但土匪引动家贼,场内的融资相继崩溃,更严重的股权质押问题即将爆发,上证指数4000的牛市起点没能止跌。

费了九牛二虎的力气,最后还是Gun好用,总算止血了。但人民币断崖式的贬值又撕破了刚刚结疤的伤口,要知道2008年金融危机全面爆发以来,人民币不但坚挺,而且升值超过10%,等于是打压自身的出口,为全世界让出市场空间。现在它不再买单了,欧洲怎么办?日本怎么办?老美也一样不好办。

现在全球性的股市下跌,商品下跌(覆巢无完卵,真出大问题,黄金也好不到哪里去,2008年照样从1030跌倒680,那是酒哥的血泪史),如果蔓延下去便是新一轮经济危机。以前提到过8年这个周期,2007年下半年到现在正好8年,当年是次贷危机爆发,现在全世界都在看人民币。而如此艰难的实体环境,人民币能挺的住吗?

股市不是政策市,而是政治市,太多的事情我等小民是无从得知的,如果真是赶上了神仙打架,最好的办法就是逃之夭夭,尽管别的地方也不见得安全。点位已经退居其次,大家多看看人民币吧,每个人钱包里都有,但谁能掌控它?

博远投资2015-08-22 23:51

本篇内容可能很多朋友读过,为什么选择这个时间发布,因为大盘又来到了救市后的低点,我们即将再次见证历史。在人类资本市场的股灾记录中,美国1987年的政府救市行动是公认最成功有效的,我们今天的局面是否还有希望复制这一经典案例?博远在文后提出了两个问题并加以解读,欢迎大家参与讨论。

博远投资2015-08-23 00:36

都不敢喊啊,怕承担历史责任……美国历次股灾总统都出来喊话的。

专精割肉2015-08-25 15:48

你们又在坑散户了  最近被你们天天打鸡血忽悠进去的已经亏成屎了。

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