收获思想,再进一步——2013年投资总结和思考

#2013投资总结#   #2014投资策略#
文/ 荣令睿  20140110

投资很大的问题是盈利是显性的、容易量化的,承担的风险是隐性的、难以量化的。所以我不认可“胜者为王”这样的说法,觉得长期的“剩者为王”更有些道理。如果我们想持续多年甚至自己的余生都浸淫在这个市场里,我们更应该权衡自己承担的风险,能否支撑我们活到最后。所以不要太在意自己或者别人一年的盈亏,时间太短。

2013年投资账户仍增加了部分资金,相对于全部存量资金、新增资金之和,2013年浮盈大概是55.5%。自2008年至2013年盈亏情况如下,持续的盈利后,肯定会迎来浮亏的年度,也许明年、也许后年。另外,我觉得投资盈亏跟指数也不太好比较,比如为什么选择上证指数,而不是沪深300?为什么不选择创业板指数?或者恒生、道琼斯指数等?所以就只是下面这个简单的表格了。

主要持股:

2013年,持股没有发生多大的变化,主要持股是比亚迪H和A(72%左右);美股欢聚时代(15%左右)、美股奇虎360(10%左右),雨润食品(3%左右)。

换手来源:

(1)加仓比亚迪H和A。新增资金大部分买入比亚迪,175元卖出剩余的一点贵州茅台买入比亚迪。比亚迪H的成本由15港元上升到20港元,A股成本约为23元人民币。2013年,比亚迪光伏大幅减亏、汽车特别是新能源汽车竞争力得以充分体现,继续选择了加仓。在汽车电动化、汽车电子化的趋势下,比亚迪有明显优势。车企中,只有比亚迪横跨电池、电子、整车制造等行业,为垂直整合及集成创新能力提供基础,这是其他车企不具备的,并且这种能力是在TID动力总成、DM2双模系统等方面得到证实的;加上我国的广阔的市场需求和低成本优势,比亚迪有可能成为收入规模达到千亿级别的公司。

(2)卖出东阿阿胶买入欢聚时代。44元卖出全部的东阿阿胶,26美元左右买入欢聚时代,这是2013年新建仓的互联网公司。经过几年的跟踪和观察,东阿阿胶的非阿胶块的“两翼”产品发展太慢,阿胶块的提价带来的收益难以持续;并且,福胶、同仁堂等企业对原材料和市场份额的争夺也日益激烈,觉得东阿阿胶70%的毛利率面临挑战。欢聚时代是平台类的互联网公司,定位为富集通讯业务运营商,具有几亿的注册用户。YY从在线多人实时语音工具为游戏用户提供服务开始,逐步发展为在线互动音乐、在线互动演艺、在线教育以及在线招聘、产品发布等平台。仅仅就在线演艺,就把我们对演艺的体验从1.0升级到2.0,根本的原因是观众和演艺方在线实时互动成为可能,这是人的潜在的深层需求,其他的演艺方式难以满足;个人认为这块市场空间就很大,目前YY的演艺方主要草根艺人或者美女等,未来明星大腕、演唱会、电视现场节目等都很可能演进到在线互动的模式;现在一个场地演唱会一万人就了不起了,开通YY增加到十万人根本不成问题。在线演艺玩的就是人性,通过分等级的用户结构,塔尖上的演艺方得到虚荣和金钱,塔中央少数人花钱获得更高权限需求得到充分满足,塔底的人免费看演艺单向简单沟通获得基本满足。这种分等级的用户结构,往往是最稳固的。26美元相对于2013年的利润大概30倍PE,一个收入增长率近100%的公司,估值并不离谱。

(3)卖出部分奇虎360买入欢聚时代。82美元左右卖出1/3多的奇虎360,46美元买入欢聚时代。是为了买入奇虎360才开通的M股,2012年买入时价格不到20美元,没想到奇虎市值上涨的那么快,买卖操作主要为了平衡奇虎360和欢聚时代的市值。另外,互联网是个变化过快的行业,随着2013年百度收购91、腾讯入股搜狗,奇虎360面临的竞争压力远高于以前,百度、腾讯日益在卫士、杀毒、浏览器、手机助手等方面的发力,并借助他们强大的渠道大力推广,奇虎360公司面临发展环境也在明显变化,需要跟踪观察。

(4)其他一些零星交易。买入谭木匠,后卖出买入比亚迪H等。

我对谭木匠的看法有些改变,如果谭木匠不进行产品扩展,市场空间还是不够大,就算以后成为百年老店,过程中的增长速度会较慢。去年总结里说“卖出谭木匠H,买入20港元比亚迪,这是2012年做的比较激进也比较遗憾的事情。”,现在看并不是那样,投资没有100%的事情,判断错是常有的。所以我不给自己制定投资业绩目标和投资策略,查理.芒格都说自己是个机会主义者。明确的业绩目标和明确的策略可能是理性思维的障碍,往往使你难以正确看待自己的能力、理性看待投资的机会。

其他账户:

有个朋友让我帮助打理的单纯A股账户,2012年11月19日开始,截止到2013年底,浮盈69%左右。主要持股是比亚迪A(50%左右),成本19.6元;中恒集团(17%左右),成本9.1元;中国南车(20%左右),成本4.4元;中国西电(13%左右),成本3.2元。

大部分仓位没有换手,比如比亚迪、中恒集团。中国南车、中国西电,为2013年底附近买入。换手包括:卖出10%左右的大众公用(浮盈10%),买入比亚迪;卖出10%左右的贵州茅台(浮亏20%),买入中国南车;10元左右买入15%探路者,16元左右卖出,买入中国西电作为观察仓。

投资思考:

有机会,我也学习一下大佬们,梳理一下自己的投资体系,总结个一、二、三,相信对自己理清投资思路有好处。这里还是一些零碎的思考。

(1)关于企业发展阶段。

徐星张东伟有篇文章《"安全边际"的本质》(网页链接),我很喜欢,对其中的核心意思我很理解,但张总的表述透彻直接,建议读者点击链接进去看看。最后一段是“所以,安全边际问题,很多时候并非在于计算所谓的市盈率的高低等,首要的,是识别公司经营处于什么阶段。不同经营阶段的公司,其公允的溢价应有极大的不同。重要的是要记住,市场在任何时候都没有能力去高估一个深具内在竞争优势,但价值扩张仅处初期的公司——即使在大牛市的顶端,比如97年牛市顶峰时期的云白药、万科,或者07年牛市顶峰时的天士力。但最容易高估的就是看起来市盈率很低,但其经营本质不过是借行业景气而辉煌,且已持续了多年的公司——就是我们一直强调的经营已处于价值扩张中末段的公司。明白了这点,可以说才真正明白“安全边际”的本质。”

如果不考虑企业的质地、发展阶段等,简单按PE、PB来估值,是欺骗自己;把这种简单的思维发出来,可能是误导别人。2013年,随着创业板的大涨、主板的持续低迷,很常见的一种观点是根据板块PE、PB来试图证明板块高估低估,这也是有问题的。我不否认目前创业板很多公司的竞争力、增长潜力难以支撑目前的高市值,甚至以后会部分退市或者破产,但也不认为主板就低估的不可思议了。对于一些未来收入增长空间有限、利润可能下滑的公司,10倍以下PE、1倍PB以下也不能说明低估。一个收入增长率为零的公司,可能没有办法跟收入增长超过50%的公司来比较估值。

比如拿低PE、PB的我们认为的“低估值”的公司,去机械的套自己最心仪的部分消费、环保、互联网等公司,结果往往是“坚持原则”的放弃——放弃最优而去选择自己并不太认可的也不想长期持有的次优行业或企业。比如口口声称喜欢其他行业,却抱着一堆银行股。

反过来,错过了创业板(自己也是),我们也不应该幸灾乐祸的等泡沫破灭后看别人的众生相,现在坚守“低价股”也是人家正在看的可怜众生相。我们投资的是公司,不是板块,创业板里肯定有质地好并有发展前景的公司值得关注。

(2)关于投资机会多少。

对于关注基本面不进行短期博弈的投资者,今年的收益可能来自去年甚至更早的投资决策,投资收益往往跟我们当年努力的程度没有直接关系。你天天关注新闻大事、读年报、看上百个公司也不一定就业绩好,但可以成为“专业人士”。投资机会要没有限定词,它跟我们能大概率把握的机会、能作对的机会是不一样的,前者可能很多,后者却往往寥寥,因人不同。这里面有人的能力的约束、人的心态的约束等,如果你我认为有太多的投资机会供你决策的话,结果仅仅是因为你我过度自信、高估了自己的能力。比如一年进行几十次的投资决策,不停的抓重组的机会、重大政策公布机会、整体上市机会、4G机会、上海自贸区机会、甚至二胎机会等,到头来可能盈三亏三,最后什么也没有。

(3)关于资金杠杆使用。

我认识或者知道的人,有用杠杆放大自己的收益N倍的,也有因为杠杆而亏损破产的,有让自己的基金净值一年亏了70%的。巴菲特说不做空、不借钱,查理芒格又是曾用过杠杆的。一个管我财的网友说,你用杠杆、做空,往往是把自己的身价性命压在别人的愚蠢上。比如做空,你看空做空,就算你对公司的判断是对的,也可能会因为愚蠢的人以更高的价格买入而失败,不好说谁更愚蠢。相对于做空,用杠杆要好一些,因为杠杆可以用低的杠杆比例,比如20%,失败了也不至于致命,但杠杆低了也失去了其意义。

对于同样的企业买入,加了一倍的杠杆,承担的风险要远高于不用杠杆的两倍,因为:①资金是短期资金,不是长期资金,亏了会逼迫你马上平仓;②用杠杆会严重影响你的心态,这种影响基本是负面的;③资金是有成本的。如果因为杠杆放大了收益,也应该知道并说出承担的风险增加,要不这样可能会欺骗自己、误导他人。杠杆由成本和风险来衡量,长期资金的风险一般低于短期资金,但成本更高;不用奇怪,还有一种没有成本和风险杠杆存在,比如私募基金,做不好牺牲的只是自己的名誉,好像很多人不在乎这个,要不口碑极烂的某些名人还能募集到那么多资金。

(4)关于逆向投资策略。

巴菲特说“别人贪婪时恐惧,别人恐惧时贪婪”,表达的意思是投资的一种态度,而不是具体的投资操作方法,其实巴菲特说的基本都是态度,没有可简单模仿的方法。如果简单化的理解并用它来指导逆向投资导致损失,不是巴菲特的错。我理解,在投资决策方面,不应该过于强调采用逆向投资的方法,选择向好行业中的好企业,低估或者合适的价格买入往往盈利的确定性更大些,当然我不排除抓准了逆境中的行业或企业一旦反转获利可能更丰。但刻意进行逆向投资,有意选择股价大幅下滑的行业或企业,人弃我取往往让自己从底板掉到地下室。市场在大部分时候是有效的,如果股市普遍高估的情况下,少人关注的行业和公司估值也不会低;公司整体低估的情况下,有那么多好公司估值都合理,又何必有意选择行业下滑、企业处于困境的公司。所以我们的决策还是应该基于对行业、对企业的理解,而不是简单的逆向投资。

逆向投资很难,我个人认为,如果非要进行逆向投资,宁可在需求向好的行业里选择暂时遇到问题而导致业绩变差的公司,也不要在整体产品需求萎缩的行业里来尝试抄底。前者你判断是企业基本面,后者押注的是行业整体回暖。我认为后者更难以判断,因为涉及面更广、更复杂,比如有色金属、航运等,2007年后所有的逆向决策几乎都是错的,这里涉及到宏观经济、国际形势等,对什么时候转暖我承认自己无能为力;像2013年白酒、葡萄酒也主要是需求的问题,对贵州茅台、张裕等公司的逆向买入也往往不是好的投资决策。判断需求变化比判断企业更难,确定性更低。

(5)关于企业基本面变化。

企业的基本面变化有很多种,有一种是竞争格局、竞争业态发生根本变化,需要我们特别警惕,对行业变迁要有敏感性。比如原本苏宁、国美、大中的商业连锁竞争,变成电商与商业连锁的竞争,苏宁面临的竞争环境发生根本变化;比如张裕、长城、中葡的竞争,变成进口酒类与国产葡萄酒的竞争,张裕面临的基本面发生重大变化;比如我国航空公司之间的竞争,变成高铁与航空业的竞争;国旅、中青旅等旅行社之间的竞争,变成旅行社和携程、去哪儿网的竞争;比如通信运营商之间的竞争,变成运营商与互联网公司的竞争;比如低价格SUV少数几家国产企业的竞争,变成多数国产企业甚至包括合资企业下沉的竞争等等。行业竞争态势发生变化,原来的优势可能化为乌有,若对自己已经买入的公司有极大的路径依赖或者有好感,特别是在该行业赚了钱的,要小心被重新归零。

(6)关于关注行业范围。

没有任何一种投资方法能让人持续战胜市场,也没有任何一个行业能持续发展超过所有的行业。但关注的行业过多,容易超过自己的能力范围,并因为投入精力过于分散而导致判断的准确性下降。目前,我还是主要关注这么几个行业:品牌消费品和相关商业、中高端制造业最好是面向个人消费的环保相关的、TMT产品或服务最好是面向个人用户的等。其他的相关公司若有机会也会关注,但不会是主流,特别是在精力有限的情况下。我对那些说起各行各业都能滔滔不绝、头头是道的人、节目、文章等,好像产生了免疫力。

(7)关于投资互联网公司。

我从2012年才开了美股投资互联网类的公司,以前我认为这类的公司难以判断。现在虽然关注,但还是比较谨慎,所以选择和投资的标准也过于苛刻,几个条件要同时具备,你可以说这不可理喻。第一,主业在中国并且产品或服务是面向个人用户的,我更能弄明白些;第二,平台类型的公司有上亿的用户基础,而不是产品开发类的公司;第三,选择增值业务或者广告收入模式,不选择纯电商模式,互联网电商冲击了传统商业,其自己也不是好业态至少目前不是;第四,公司必须是现在就挣钱的而不是未来可能挣钱,就算不考虑预期现在的估值也不能太离谱。错过很多机会,只买入了20美元的奇虎360、26美元的欢聚时代,好像都是年收入复合增长率近100%,除去期权成本等因素20-30倍市盈率的公司。

(8)关于投资认知偏差。

在股市投资,不但会暴露人性,并会把人性放大。比如贪婪与恐惧、过度自信、损失厌恶、盲目从众、禀赋效应、易得性依赖、路径依赖、意识形态固化等,我们往往并不了解自己,经常高估了自己的理性。

投资行为学的意义在于让自己少犯错误而已。了解自己,相信认知偏差的知识可能对自己少犯错误有好处,学习是努力让自己认为自己知道的无限接近自己确实知道的,让自己的判断尽量接近事实。《影响力》这本书,据说广告和营销从业者买的最多,来利用人的心理特点或弱点达到促进销售的目的和效果;但在投资领域,如果想通过研究投资行为学并打算利用别人的愚蠢来博弈,最后证明愚蠢的可能是自己。

关于2014年:

每年重复这些话,主要是提醒自己。2014年投资收益目标,无,明确的目标往往起相反的作用,未来往往是不确定的,投资业绩不是我们只要努力去做就能取得的事情;2014年投资策略,没有确定的投资策略,但希望坚持自己的原则;2013年经济和大盘走势,这个可以有,这个真没有。

其他事宜:

投资不仅仅是盈亏,更是一种生活。我们遇到或有过交流的人,值得我们感谢,特别是那些无私奉献自己思想的人。

2013年,与杨天南、钟兆民、杨宝忠等各位老师有过见面交流,你们的投资思想和经历都对我深有启发。另外,感谢陈理老师、周贵银的帮助,虽然素未谋面。感谢梁军儒,最早就读您的博客了。

2013年,了解并研读了徐星张东伟张总的文章,相知恨晚,贪婪学习之。

当然,不能忘了感谢方三文方总以及我们的大雪球论坛,以及雪球的朋友们,没有比这个更好的论坛了。特别感谢写下投资失败案例的朋友,这样的文章稀缺,却能让人从中总结失败教训,你们的文章价值胜过成功类总结的文章;我们最好从别人的案例中总结教训,而不是从自己的失败中总结。另外,因为比亚迪认识了一些朋友,比如球总、懒人、雨伞、小辛、柱子等,为我的生活增色不少。

为了方便对我的文章感兴趣的朋友,我把自己2013年写的小文链接以及以前的投资总结整理一下,仅供参考。

(1)分析报告及访谈:

雪球2013年投资策略会-北京 发言材料

网页链接

证券市场周刊:“困境反转”中的比亚迪

网页链接

东阿阿胶投资分析报告-荣令睿20130408

网页链接

张裕投资分析报告-荣令睿20130415

网页链接

雪球人物访谈:在能力圈里淘宝“希望之钻”

网页链接

(2)给杂志期刊写的文章

意识形态和卵子效应

网页链接

幸存者偏差和上浮的鸭子

网页链接

投资中的“事后诸葛亮”

网页链接

股市预测的水晶球

网页链接

处置效应和损失厌恶

网页链接

社会认同倾向——从众和羊群效应

网页链接

过度自信与控制错觉

网页链接

剥夺错觉和反现实思维

网页链接

(3)以往的年度投资总结

谋事在人,成事在天——2012年投资总结和思考

网页链接

变与不变-2011年投资总结和思考

网页链接

2010年投资总结和思考

网页链接

Stayhungry, stay foolish-2009年投资总结和思考

网页链接

$比亚迪(SZ002594)$ $比亚迪股份(01211)$ $东阿阿胶(SZ000423)$ $张裕A(SZ000869)$ $中国南车(01766)$ $中恒集团(SH600252)$  $贵州茅台(SH600519)$  $奇虎360(QIHU)$  $欢聚时代(YY)$  $雨润食品(01068)$
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xf3lee03-10 18:45

关注了张东伟