与闲来先生进行一次穿越时空的对话

昨天看到闲来先生在1.11号发了一片短文《闲来札记:何为“高估”?》,文章虽字数短小,内容却包罗万象,没有过硬的基本功,阅读并理解起来,会显得着实费劲的。全文折射出的一个核心投资宗旨,就是大智若愚,彰显大家风范。在边阅读,边思考的过程中,有了一些火星撞地球般的火花溅出,并在阅后陷入了久思,产生了一些穿越时空的想法,想与闲来先生和读者朋友分享。如果其中有一些不成熟的解读或者想法与你不同,还请海涵,请批评指正。

闲来先生:

我们经常在市场上会说市场先生对于某某标的高估了(低估也是如此),但究竟何为高估呢?

作者本人:

这着实是让投资人头疼的一个问题,特别是地地道道的价值投资者。根据周期摇摆理论,卖了吧,担心高估中还是高估,或者在某一高估位置保持较长时间,从此失去了伟大企业。不卖吧,又害怕好不容易等来的浮盈又灰飞烟灭。所以,谁说价值投资人的长期持有,就是“不动”两个字形容的那么简单轻松,其实心里焦灼着呢。

闲来先生:

按照字面理解,所谓高估。就是当下的市场定价已经高过一家企业的内在价值,就当说高估了,比如,明明是1元钱的内在价值,而市场上却定价2元钱,这显然就是高估了。

作者本人:

是啊,道理是这么个道理,但是到底多几元钱,算是高估了呢?是多0.5元,1元还是2元以上呢?

闲来先生:

但是,一家企业的内在价值是未来生命周期里现金流量的折现值,不会多也不会少,而市场定下的定价,又怎么会高估过一家企业的内在价值呢?

作者本人:

对啊,现金流折现的估值方法属于绝对估值方式,根据企业生命周期三个阶段分为,成长期、成熟期、衰退期。分别对应,显性分析(5年)、半显性分析(5年)、永续增长分析(10年以上)。增速分别为,25%-30%、10%-15%、3%。当然了,前提条件是符合巴菲特所说的,拥有特许经营权的、永续经营的、梦幻般的好生意。如果增速和折现率取给定值,应该是一个决对值啊,它就值这么多,哪里来的高估之说么?

闲来先生:

很显然,如果深究细想,其实高估这个词并不科学,应该说当前的定价已经透支了多少年,才更为恰当。——当然,我们投资并非是做学问、掉书袋,既然高估这个词已经约定俗称,这里还是用这个词儿为好。

作者本人:

奥,好似明白,但又觉得有些不太懂。

闲来先生:

关于这个问题,早在2019年10月21日我写过一篇文章《闲来札记:市场先生“能见度究竟有多远”》中就谈及了。在这篇文章中,我写道:通过大量的数据分析,我们完全可以得出这样的结论,即市场先生在市场上的“能见度”,顶多也就是三五年的时间(这种时间周期也是一种模糊的概念),再长的时间周期,市场先生再聪明怕也是无能力顾及了。相反,一家企业的内在价值最终总是与其长期的业绩(赚取的自由现金流)正相关,而且这个相关度,时间周期越长,相关度越高。比如,一家企业的内在价值,在五年十年,或者更长的时间周期内是必然会得到正确的反应的(这里的时间周期也是一种模糊的概念)。这一点,颇有点像我们我们收藏着的一幅波澜壮阔的画卷,若想打开它来欣赏,是需要一点一点地铺陈开来的。当然,由于市场先生的怪脾气,它对这幅波澜壮阔的画卷,有时会翻的快一些,有时会翻的慢一些。而翻得太快了,我们就可以名之曰高估了,但总体而言,它翻得再快,其“能见度”也往往不会超过五年左右的时间(这仍然是一个模糊的概念)。

作者本人:先生,不是我娇性啊,你说,你这一大段说的内容。这又快了,那又慢了,最后又全都模糊了。我就持有那么点股份,卖了也就卖了,清晰的很,也没啥可以模糊的地方啊。

闲来先生:

明白了以上这一点,我们对于是否卖出的问题就可以明晰了(我估计现在很多人很纠结)。比如,如果我们确定市场先生对一家企业的股票定价已经透支了未来五年,或者更长时间,自然卖出是无可厚非的(特别是对于博弈估值差价的投资者而言更是无可厚非)。问题的关键是理论上如此说说可以,但实操起来,可能就要复杂的多,比如,就像我经常说的市场先生对一家企业的定价有时可能会“恒时高估”,特别是对优秀稀有的极品市场常常有一定的估值溢价。如果自己“估”不准而卖出(市场上有多少人会百分百地“估”的那么准呢),可能就会永久措施措施优秀或伟大股权资产的风险。

作者本人:

奥,有些明白了,刚才误会先生了。就以先生的爱股贵州茅台为例,看看学生理解的是否理解透彻了。贵州茅台,符合巴菲特所说的,拥有特许经营权的永续经营的梦幻般的好生意。未来的年均成长速度为15%。由于其本身的竞争壁垒,拥有了确定性、稀缺性的固有属性,合理合理合理估值为30倍市盈率。而当下的估值为60倍,翻了一倍,而贵州茅台本身的摆动区间是20倍-50倍。按照企业年均15%的增速成长,72法则,需要将近5年的时间,才能翻一倍,正好用企业5年的时间成长将当前60倍的高估值消化为30倍的合理估值。换句话说,市场先生看到了贵州茅台未来五年的成长空间,提前在当下给反应出来了,看起来,对于寻求赚估值差价的投资者来说,也是一笔不错的买卖么。当然,对于这样的伟大企业,市场先生是否还会有另一种看法,资金和情绪的风险偏好不变,始终保持60倍的高估值不变,那么按照当前企业的年均15%的成长速度,5年后岂不是又赚了企业自身成长翻倍收益了么?这岂不是又是锦上添花的大红包么?发生这样美好的事情确实挺不错的,既能赚到大红包,又能与优秀企业长久相伴,一直持有优秀的股权。我又有疑问了:这样的好事,上帝总不能总是眷顾我等心地善良的人吧,那要是快速杀估值了,咋办,岂不是一切都灰飞烟灭呢么?

闲来先生:

怎么办呢?

所以,多年以前,我就摸索出自己的一个笨办法,即抹去一片浮盈。进一步说,市场先生可能已经将未来五年的年寄存在了我们账户上了,在未来这五年之内,市场先生可能已经将未来五年的钱寄存在我们的账户上,在未来这五年之内,市场先生当然随时可以支取,但是我们可以预见到,在未来五年,或者更长一段时间,我们的账户资产是大概率地会达到当下这个数目的(当然是毛估估),如此,我们便可以达到“抹去一片浮盈的”淡定状态了。

作者本人:奥,原来是这个样子。我想也是,天下的好事也不能都让我给占了,想陪跑伟大的企业还着实不容易呢。没有点智力和心性付出,就想得到全部,这不是违背《慢慢变富》的创富规律么?反正,舍不了孩子,套不住狼,早来,晚来,迟早得来,只赚我们稳稳赚到的钱,其它的,随风而来,就让它随风而去吧。

闲来先生:

这个想法灵不灵呢?

至少对于我个人而言是十分灵验的。比如,我就经常向爱人说,我们家当下的账户里的数字实际上是市场先生将未来五年的钱已经寄存在我们家了,他是可以随时拿走的,但是五年后它又是必然会“还回来”的。那么,五年以后,如果我们家的账户达到这个数字,你是否难以呢?我爱人虽然常常默不作答,但“欣欣然有喜色”!

作者本人:

先生真是大智若愚,彰显大家风范那。回头,我也跟我家那口子,这么说。哈哈[大笑]

作者本人:

当阅读到先生所说的优质企业,市场先生常常是对其恒时高估时,我脑海中,瞬间闪现出一个奇特的想法:市场当中的另一个明星,万科A,虽不如茅台伟大,但在地产行业也称得上优秀偏卓越的企业。近两年,由于地产三道红线、银行贷款集中度两道紧箍咒等政策影响,不知道是被砸晕了,使市场先生睁不开眼睛,还是市场的雾气太重,使市场先生看不清前面的道路。虽然稀缺性不如茅台,但是确定性和成长性还是有的,起码在未来5年的阶段性年均增速15%。本来15倍合理估值是有的,但由于稀缺性不足,给于12倍合理估值。而市场先生从2018年-2020年,连续两年压低估值在8.5倍,可谓是“恒时低估”,折价40%左右。姑且认为,欠企业成长的钱还没给,这两年价格体现的基本都是企业自身成长的钱。如果,这种恒时低估的状态持续五年,按照企业15%的年均增速,依然可以赚取企业成长的翻倍收入。此时,市场先生还欠企业成长40%的钱没给呢,这部分的钱也就让它永久欠着吧。

当然如果对比茅台,以30倍合理估值买进,当下60倍估值,提前享受企业未来五年成长的收益,假如未来五年市值始终没变,五年后,茅台的合理估值从60倍回到30倍合理估值,又能以合理价格持有伟大的企业了。对于未来五年,茅台这种先提前账户锁定,然后不动的增长方式和万科的账户慢慢的增长方式,哪种方式对于投资人来说会带来愉悦的状态呢?这个只有每个人的内心是最清楚不过的。按照我对闲来先生的了解和投资哲学,知识上做加法,标的上做减法。自然是以合理的价格持有伟大的企业胜于便宜的价格持有优秀的企业了,这就是有舍才能有得,省的那麻烦了。

最后,感谢闲来先生海纳百川的胸襟和谆谆教导的无私奉献。

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精彩评论

大树的逻辑01-15 08:08

【海内存知己,天涯若比邻】每一次听到,闲来大哥的谆谆教导,都犹如饮甘露,酣畅淋漓,令人醍醐灌顶。自谦一是因为江湖如闲来大哥这样的高手如云,二是小弟我确实天资不是过于聪敏,属于反应愚钝型。当然了,上天是公平的,有一弊就有一利。正因为反应上的不灵敏,促使我喜欢深度沉思一些问题。记得初看闲来大哥的文章时,虽废寝忘食,但总感觉有点跟不上节奏,踩不上点子。经过时间的沉淀,现在多多少少好了一些,不过还需撸起袖子加油干。我总隐隐约约的感觉到,闲来大哥有一种过目不忘的本领,投资确实没有太过复杂,就像一只水杯装满了清水,清可见底,但如果放点沙子搅拌一下,变浑了,又难免不会让人想到这个杯子是否还有底、底部到底有多深。等待啥子沉淀之后,恍然大雾,杯子的底部原来一直都在不曾消失过。极品这个词形容的好啊,世上本无好坏、美丑、上下、左右等之说,但正因比较二字。所以才会有分层分类思维,如何识别极,就是因为排除了它的对立面,所以投资本就应极。既然是极品,那么,闲来大哥投资的极品回报率肯定是远超于无风险利率的,为什么要用它来做比,而不是用平均收益率做比,这一点是我不太理解的。是啊,横看成岭侧成峰,远近高低各不同,一千个人心中有一千个哈姆雷特。我也常常在想,小学老师给我们14亿普及的1加1等于2,我们眼中看到的东西,是一样的么?

时之朋友01-13 12:30

厉害厉害👍

你自律才自由01-13 10:48

知识上做加法,标的上做减法。自然是以合理的价格持有伟大的企业胜于便宜的价格持有优秀的企业了,这就是有舍才能有得,省的那麻烦了

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BMDZZ01-17 23:20

每天看看球友们的分享

大树的逻辑01-15 21:52

价值传送之门01-15 15:51

毕竟这是在市场中,卖出只是一个可然的选择,不是必然的结果。只要坚持股权思维,实际的操作策略可以有很多种。

花满小楼01-15 11:42

@大树的逻辑 按此逻辑,市场价格都基本等于企业的内在价值?市场都是完全有效的,都不会出现价格高估?这明显和现实不符。我还是不明白,请教了

在路上fo901-15 11:28

高山流水觅知音,春风化雨渡众人