维力并购狼和:投资机构被“割包皮”?

近日,维力医疗(603309.SH)即将完成以4.3亿元现金并购卖包皮环切器的狼和医疗(836795.OC)的交易。这个交易在上市公司并购中交易金额并不算大,却收到过证监会发出了长达十四页反馈问题,中途对交易方案做过重大变更,前后耗时将近一年,可谓一波三折,看点颇多,值得玩味。

一、统计出来的“市场”

市场数据对投资人决策非常重要,应当真实、准确、客观,然而许多上市公司引用的“数据”简直是“超越梦想,接近科幻”,不断地挑战投资人和监管层的常识和底线。

(一) 常山药业:每五名中国男人就有一名“阳痿”

2018年5月16日,常山药业(300255.SZ)发布《关于全资子公司获得药品GMP证书的公告》,称“据统计数据显示,国内ED患者人数约1.4亿人,假设其中有 30%接受治疗,人数将达4,200万人,假设接受治疗的 ED患者每年都能多次使用药物,未来中国潜在的市场规模有望达到百亿元级别,市场空间广阔”。

公告中说的“ED”,学名“勃起功能障碍”,俗称“阳痿”。根据2017年全国人口统计数据,中国共有7亿多男性,那么,“国内ED患者人数约1.4亿人”岂不是说每五名中国男人中就有一名“阳痿”?!

这个数据实在太科幻,当日立刻上了热搜,并引发的常山药业股票连续两日涨停,还引来监管层的关注。于是常山药业赶紧在第二天补充公告,称该数据来源于网络查询到的一篇国信证券的研报,而国信证券据说又是引用东吴证券的研报。至于东吴证券又是如何得出的数据,就不得而知了......

这也太TM的草率了吧!

终于,证监会在2018年6月24日给予常山药业及其董事长和董秘“警告”处罚,并分别罚款60万元、30万元和30万元。

(二) 狼和医疗:每两名中国男人就有一名该“割包皮”

相映成趣地,同在2018年5月,维力医疗公布的《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》称“根据相关资料,我国居民包皮过长患病率约在56.36%左右”,“根据最近一次公开资料统计,我国儿童与青少年包皮环切手术普及率仅为6.85%”,最后得出结论——“我国包皮环切需求每年为437.42万例”。

“56.36%左右”,有零有整有左右,听起来很科学很严谨,而且这些数据来自于Asian Journal of Urology(亚洲男性学杂志)、中国男性学杂志、中华男科学杂志等听名字都很逼格的杂志。然而,中国男人包皮过长患病率过了半数?而且这是“病”,得治!也就是说,每两名中国男人就有一名该“割包皮”?!

对此,证监会在反馈函中质问,2017年度,狼和医疗市场推广费为949.64万元,市场推广费主要包括学术推广费、差旅费和广告宣传费等,请补充披露前述详细用途,是否存在向前述杂志、书籍及相关作者、编辑支付费用的情形,以及前述医学杂志、书籍的学术地位,相关文章的简要内容与狼和医疗产品的相关性

可见,证监会已经不单觉得“每两名中国男人就有一名该割包皮”的说法太过草率和科幻,甚至都怀疑是不是故意找野鸡杂志买软文,故意断章取义。

二、证监会太“犀利”,维力&狼和“竟无言以对”

前面对市场数据的质疑,在证监会的整个14页A4纸反馈函中还只算是开胃小菜,后面犀利的问题一个接着一个。为了让大家感受下证监会监管员的给力程度,简要罗列几个主要问题:

l 在报告期内,狼和医疗的销售费用分别为1,505.41万元和2,168.70万元,请披露狼和医疗在向经销商及终端客户销售产品的过程中是否存在返点、回扣、大比例现金付款等情形?是否涉及商业贿赂?是否曾有商业贿赂的调查、立案、处罚记录?

l 狼和医疗主要产品是一次性包皮环切缝合器,产品用于包皮环切手术,其安全性和有效性在客观上均存在一定的风险,请补充披露报告期内产品质量纠纷发生情况;如产品质量纠纷较多,请披露相关原因。

l 申请文件显示,狼和医疗营业收入和净利润持续高速增长,2013-2017年间,营业收入从729.37万元增长到9,680.40万元,增长12.27倍;规模净利润从2013年的-31.59万元增长至2017年的3,055.48万元。请补充披露营业收入高速增长的原因,以及净利润增长高于收入的原因。

l 报告期内,狼和医疗的前五大供应商的采购金额分别占当期采购总额的87.78%和90.20%,请披露供应商集中的原因及合理性,与主要供应商是否存在关联关系,对主要供应商是否构成依赖

l 申请文件显示,狼和医疗2017年末归母净利润为10,527.98万元,而收益法评估值为52,065.90万元,评估增值率高达394.55%,并购完成后维力医疗将新增商誉3.84亿元,请披露商誉确认依据,可辨认净资产是否充分,量化分析商誉减值对上市公司盈利的影响并充分揭示风险。

其实熟悉A股市场监管的朋友一看就知道,证监会问的这些问题虽然尖锐,但都还算常规问题呀,怎么维力医疗和狼和医疗以及它们的独立财务顾问和中介律师拖了三个月都不上来了呢?是不是根本不敢回答呢?

所谓“三十六计走为上计”,维力医疗直接把交易方式改为全部现金收购,这样一来就不需要证监会批准,更不需要回答证监会的反馈问题了,不知道彼时彼刻维力&狼和的心里独白是不是——拜拜吧证大爷,惹不起我还躲不起吗?

三、私募基金不慎变成“韭菜”被收割

李笑来说投资本质就是割韭菜,大股东和投资机构联合割散户的韭菜,一级市场投资者构割二级市场投资者的韭菜,那么投资狼和医疗的几家知名投资机构的收成怎么样呢?(笔者是个好奇宝宝,喜欢帮人数钱)

根据公告,维力医疗原本按5.2亿元估值发行股份收购股狼和医疗100%的股份,交易方案如下:

不知道是不是被问怕了,交易方案变更为全部现金收购同时也把估值调低到4.3亿元,打了8.2折。由于现金收购不需要披露交易报告书,公开资料看不到对每个交易对方的价格打折情况。严谨起见,笔者仍按上表所列的现金对价计算,毕竟在整体估值打8.2折的情况下,实际支付的现金对价只会低不会高。

根据狼和医疗在新三板的公告信息,笔者梳理了几家知名投资机构的投资成本和投资时间:

l 九鼎投资旗下的九州风雷于2016年9月以人民币1500万元购买狼和医疗100万股股份;

l 久银控股旗下的久承投资于2016年9月以人民币750万元购买狼和医疗50万元股老股,同时以750万认购狼和医疗50万股新股;

l 东方富海旗下的富海博晖于2016年9月以2250万认购狼和医疗150万股新股。

l 期间,狼和医疗于2018年1月每10股转增6.5股,同时派5元分红,九鼎投资、久银控股和东方富海的基金分别收到现金分红50万元、50万元和75万元。

根据狼和医疗最新公告,其已根据股转中心的反馈于2018年9月12日重新提交摘牌申请文件。如果摘牌顺利的话,并购交易可能近期就能完成,那我们就乐观地假设在2018年9月30日完成交易吧。于是便得出结果如下:

而且,上面的结果是税前收益率,二级市场散户交易免税,但这几家以有限合伙形式投资的基金,其合伙人最少还要交20%的所得税(据说最近自然人合伙人可能还要交到35%的所得税),那么税后年化收益率就只有10.85%。

当然,最关键的是我们并没有考虑交易方案变更后狼和医疗整体估值打8.2折可能对实际交易价格的影响,如果再打8.2折的话,那税后实际年化收益率可能就只有8.9%了。这么看来,几家投资机构在狼和医疗投资中,哪有点食物链上端的韭菜收割者霸气,简直成了被收割的韭菜。

据说狼和医疗原本准备自主IPO,计划去收割二级市场的韭菜,不知道为什么这几家投资机构放着二级市场绿油油的韭菜不割,却愿意接受这么低的年化收益率被收割。或许投资机构们虔诚地信了“每两名中国男人就有一名该割包皮”的邪?或许是做投前尽调和投后管理的时候根本没认真,连唯一的投资方董事也开会时打瞌睡了?或者他们已经壕到对基金Carry(业绩提成)根本不在乎的地步?假设他们有我大证监会一半的认真负责,问个七八页常规问题,也就不至于沦落到割韭菜不成反被收割的尴尬境地。

或许人家觉得是在享受股东福利呢,既被割了韭菜,又被割了包皮?!


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星旅人 09-20 20:13

作为医院外科医生练手的割包皮阑尾手术,按照吻合器的思路来做,有点意思,估计也大部分是xx男科医院的无痛割包皮行业了。
投资应该投有好的社会价值引导作用的企业,并购年化10%,冒这么大风险,真心没必要,不知维力是否有出资能力了,股价跌成鸟样,并购落后产业,是自己作死的节奏。
如果除去投资公司管理费+20%分红,并购方付款日期拖一拖,也是无效投资,不知当时的投资是否有逻辑。